论中美金融相互依赖关系中的非对称性，本文主要内容关键词为：中美论文,对称性论文,关系论文,相互依赖论文,金融论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、问题的提出
“相互依赖”这一概念在经济学中的运用始于美国经济学家W·A·小布朗的《国际金本位重新解释》一书(1968年，理查德·库珀将这一概念引入到国际经济学中)。1977年，罗伯特·基欧汉(Robert O.Keohane)和约瑟夫·奈(Joseph S.Nye)在《权利与相互依赖》一书中，将这一概念理论化，并建立了“一个清晰的理论框架”。他们认为，相互依赖“是以国家之间或不同国家的行为体之间相互影响为特征的情形”。这种相互依赖是“需要各方都付出代价的结果”。由于不同国家在资源禀赋、经济规模、经济发展水平以及制度安排等方面存在差异，因此，彼此之间的相互依赖通常是不对称的(换言之，完全的对称性是相当罕见的)。这种非对称性的存在使相互依赖的双方在经济交往中产生共同利益的同时，也会使利益分配的天平倾向于强国，并使强国在国际经济合作中居于政策调整的主动地位①。对于中美贸易相互依赖关系中的对称性问题，国内学者已经作了深入的研究②；但是对于中美金融相互依赖关系中的对称性问题，尚未有人进行深入的研究。金融相互依赖关系中的对称性，是指相互依赖的双方在金融领域里对彼此依赖的程度。本文认为，中美金融相互依赖关系中存在着显著的非对称性。那么这种非对称性的具体特征是什么？是哪些因素导致了这种非对称性的产生和加剧？全球金融危机对这种非对称性产生了何种影响？这些问题是我们在研究中美经济关系时应该高度关注的。
二、中美金融相互依赖关系中的非对称性特征
1.双边“资本依存度”的非对称性
2.双边资本流动结构的非对称性
从双边资本流动结构上看，自20世纪90年代以来美国对华进行了大量的直接投资，而中国则对美进行了大量的证券投资，中美双边资本流动结构存在显著的非对称性。如表2所示，在2002-2009年这一期间，美国对华直接投资由105.7亿美元增长到494.03亿美元，翻了两番多；而同期中国对美直接投资仅由3.85亿美元增长到7.91亿美元(增长了约1倍)。所以，无论从绝对数量还是从增长速度上看，后者都远远落后于前者。然而，90年代以来，中国对美证券投资迅速增长，其规模远远超过美国对华证券投资。截至2009年，中国对美证券投资总额高达14627.2亿美元，较2002年增长了7倍，占外国对美证券投资总额的15％，进而成为全球第一大对美证券投资国。相比而言，美国对华证券投资额在2009年为1020亿美元，仅为同期中国对美证券投资总额的约7％。此外，从双边证券投资的结构上看，美国对华证券投资以股票投资为主，而中国对美证券投资则以债券投资为主。2002年以来，中国对美债券投资占对美证券投资总额的比重和美国对华股票投资占对华证券投资总额的比重都在90％以上，从而构成了从中国流入美国的债券投资资本与从美国流入中国的股权投资资本二元并存的结构性失衡格局。由此可见，中美双边证券投资结构也存在显著的非对称性。
3.双边资本循环对两国经济和金融影响的非对称性
由于美国是依靠发达的金融市场和美元的特殊地位吸引国际资本流入的“金融国家”，而中国则是依靠大规模引入FDI专事商品生产并依赖出口贸易赚取外汇收入的“贸易国家”③，因此，中美双边资本循环即所谓的“斯蒂格利茨怪圈”(capital doubtful recycling)对两国经济和金融的影响是截然不同的。对美国而言：第一，为私人部门融资进而维持其借贷型经济增长模式；第二，为公共部门融资进而维持其国债市场的运转并压低其长期利率；第三，通过对华投资(FDI与股权投资)获取高额回报并维持资本循环。根据潘英丽的研究，1999-2009年美国对华直接投资的经营性净收益率为15％，加上资产价格上涨和人民币升值因素，实际收益率为18％；美国对中国股票投资的收益率也达到13％④。然而，中国在这一双边资本循环中则“被动”得多：第一，中国必须维持汇率安排上对美元的依赖并尽可能持有更多的美元储备；第二，必须为美国提供“卖方信贷”⑤，即通过对美证券投资的方式向美国政府及私人部门提供低收益率的债务融资，以维持和扩大对美出口从而拉动经济增长；第三，必须通过购买信用等级高、流动性强的美国金融资产(如国债)，以“贮存”不断增加的贸易盈余和美元储备。简言之，在中美双边资本循环中，美国充当着积极的借贷者和消费者，而中国则扮演被动的储蓄者和廉价资金提供方的角色。据统计，1999-2009年中国对美直接投资的实际收益率仅为2.3％，股票投资的实际收益率仅为1.77％，国债和机构债投资的实际收益率为3.22％⑥。由此可见，中美双边直接投资和证券投资的收益率存在显著的非对称性。需要进一步指出的是，美国发达的金融市场以及美元在国际货币体系中的特殊地位决定了美国能够吸引来自全球的资本流入，即中国并非是美国唯一的资金提供方(如中东石油出口国和日、韩等东亚高储蓄经济体对美国都有大量资本输出)。为此，相对分散的外部融资来源降低了美国对中国金融的依赖程度。然而对中国而言，受种种因素的制约，目前仍难以找到除美元资产之外的可以有效“贮存”其规模庞大且迅速增长的外汇储备资产。由此可见，在中美双边资本循环对两国经济和金融的影响上也存在显著的非对称性。
综上所述，无论从相对指标(双边“资本依存度”和双边资本流动结构)、绝对指标(双边直接投资和证券投资额)还是双边资本循环对两国经济和金融的影响上看，随着中美经济关系的日趋紧密，中国对美国金融的依赖程度都远远超过美国对中国金融的依赖程度。换言之，两国金融相互依赖关系的非对称性主要表现为中国对美国金融的过度依赖。
三、中美金融相互依赖关系中的非对称性的成因
如前所述，中美金融相互依赖关系中的非对称性主要表现为中国对美国金融的过度依赖。这种依赖分为货币依赖、金融市场依赖和金融政策依赖三个层次。
1.货币依赖
货币依赖是指中国对美元的过度依赖。由于在当今的国际货币体系即美元本位制下，美元是最重要的国际贸易计价货币以及核心储备资产计价货币，因此，任何参与国际经济活动的国家或地区都将对美元这一关键货币(key currency)产生依赖即“货币依赖”，区别只在于不同国家对美元的依赖程度有所不同。本文认为，大体上可以从三个方面衡量一国对美元的依赖程度。第一，经济发展阶段和本币的国际化程度。一般来说，已经完成工业化且本币国际化程度较高的发达国家对美元的依赖程度可能较低；而处在工业化进程中且本币国际化程度较低的发展中国家和新兴经济体，对美元的依赖程度则可能相对较高⑦。若以美元储备的数量作为衡量一国对美元依赖程度的标准，则可以发现，七国集团中本币国际化程度较高的法国、意大利、英国、加拿大和德国，其美元储备的世界排名分别为第13、14、20、26和29位；而中国、俄罗斯、印度和巴西(“金砖四国”)的排名则分别为第1、3、6和8位⑧。第二，经济外向程度和经济增长模式。一般来说，经济外向程度高，特别是长期实行出口导向型经济增长模式的国家，更容易陷入“美元陷阱”⑨，即对美元的过度依赖。一个典型的例子是日本，虽然其在80年代便成为仅次于美国的全球第二大经济体，但其对美元的依赖却不断加剧。在2008年9月之前，日本是美国国债的最大持有者(目前日本的美元储备数量仅次于中国，全球排名第2位)。此外，经济外向程度较高的中国台湾、韩国和新加坡的美元储备数量也分别居世界第5、第7和第9位。第三，区域货币金融一体化程度。如果区域货币金融一体化程度较高，则各成员国对区域共同货币(或各伙伴国货币)的依赖程度必将高于区域外货币(如美元)，因此成员国对美元的依赖程度可能相对较低；反之，如果区域货币金融一体化程度较低，则可能导致各成员国对区域外的强势货币形成依赖。如德国和日本同为发达的外向型经济体，但德国对美元的依赖程度却远低于日本。
由于中国是处于工业化进程中且迅速发展的新兴经济体，人民币尚未成为国际货币；中国自1978年改革开放以来一直致力于引进外资和扩大出口以拉动经济增长和扩大就业，特别是2001年中国加入世界贸易组织以后，出口规模迅速扩大，具有强烈的对美贸易顺差冲动；东亚地区的货币金融一体化进程由于本地区各国的经济结构和经济发展水平之间的较大差异等诸多原因进展缓慢，且1997年爆发的东亚金融危机普遍强化了本地区各国持有预防性储备的动机，从而进一步增强了对区域外的强势货币即美元的依赖。这三个因素决定了中国必然形成对美元的过度依赖。
2.金融市场依赖
金融市场依赖是指中国对美国金融市场的过度依赖。据统计，截至2009年，中国对美证券投资额高达14 627.21亿美元(全球排名第1位)，占中国对外证券投资总额的54.6％(见表1)。其中对美债券投资额高达13 863.3亿美元，占中国外汇储备总额的57.8％⑩。换言之，中国对外证券投资的一半以上都集中在美国的金融市场，且近六成的外汇储备是通过购买美国的债券持有的。中国对美国金融市场(特别是债券市场)的依赖程度之高由此可见一斑。从逻辑上说，一国对美元的依赖未必一定导致其对美国金融市场的依赖(即货币依赖未必导致金融市场依赖)。但是，以下两个因素决定了中国必然形成对美国金融市场的过度依赖：第一，欠发达的国内金融市场。由于国内金融市场发展相对缓慢，银行存款成为私人部门贮存财富的主要方式。因此，在国民收入持续高速增长的情况下，中国私人部门的储蓄率居高不下。此外，由于数量众多的中小企业难以从国有银行占主导地位的间接融资体系获得资金支持，因此不得不更多地依靠自身资本积累，从而提高了企业部门的储蓄率水平(11)。由此可见，高储蓄率是中国成为对美净资本输出国的重要原因之一。第二，出口导向型经济增长模式与僵化的外汇管理体制。由于中国长期实行出口导向型经济增长模式和中美双边贸易具有很强的互补性，因此，随着双边贸易关系的发展，中国对美贸易顺差迅速增长。特别是中国在2001年加入世界贸易组织至2008年全球金融危机爆发之前这一期间内，对美贸易顺差增长了5倍多。由于中国在1993-2007年这一期间一直实行强制结售汇制度，即中国企业出口的美元收入的绝大部分必须向中央银行结汇，所以中国对美贸易顺差的增长直接导致官方美元储备数量迅速增长。换言之，在强制结售汇制度下，中国对美贸易顺差迅速增长的压力完全由中国货币当局承担了。由于外汇储备是货币当局对国内居民的负债，因此投资于安全性高、流动性强的美国国债成为中国货币当局管理外汇储备的首选。美元储备的迅速增长不断强化中国对美国金融市场的依赖程度，即中国对美投资存量越大，就越难在零损失的前提下迅速兑现美元储备的购买力或将其转化为其他资产，因此也就越难以摆脱对美国金融市场的依赖。
3.金融政策依赖
金融政策依赖是指在中美金融关系的动态演进过程中，美国金融政策的独立性明显高于中国金融政策的独立性.并且在相当程度上表现为后者对前者的依赖。具体而言，中美两国在现行国际货币体系中的不同地位，决定了两国金融政策的独立性迥然不同。作为“金融国家”的美国在制定金融政策时，可以完全以本国的内外均衡目标为依据；而作为“贸易国家”的中国在制定金融政策时，则不得不与美国的金融政策保持协调(因为美国既是中国最大的出口目标国，又是中国最主要的证券投资目标国)。换言之，“贸易国家”(中国)对“金融国家”(美国)商品市场和金融市场的双重依赖，是导致中国对美国金融政策(主要是汇率政策和货币政策)依赖的根本原因。为此，美国可以基于国内因素的考虑独立制定其汇率政策(即推行强势美元或弱势美元)和货币政策(紧缩或宽松)，而中国则处于被动地位。首先，从汇率政策上看，由于出口(特别是对美出口)是推动中国经济增长的重要动力，因此，为对美贸易创造一个稳定的汇率环境，将人民币钉住美元成为中国货币当局的必然选择。在1996-2005年人民币汇率体制改革之前这一期间，人民币对美元的汇率始终稳定在1美元约兑换8.27人民币这一水平上。如此长的固定汇率制度安排，是在布雷顿森林体系崩溃后绝无仅有的(实行货币局与美元化等制度安排的经济体除外)。2005年7月，中国人民银行宣布采用参考一篮子货币计价的管理浮动汇率制度，开启了人民币对美元升值的通道(人民币汇率在不到三年的时间里对美元累计升值超过20％)；然而在全球金融危机爆发后，中国又采取了钉住美元的做法。严格钉住美元的汇率制度安排虽然有利于扩大对美出口，但同时也在相当程度上丧失了汇率政策的独立性，使人民币的价值完全由美元决定。其次，从货币政策上看，美联储的货币政策走向成为中国货币当局制定和调整货币政策的重要参考。因为在利率平价的作用下，中国的利率调整只有与美国的利率变化大体同步，才能保证人民币对美元汇率水平的稳定，由此决定了中美两国利率的变动呈现较为明显的趋同(见图1)。
图1 2002-2010年中美利率变动情况
综上所述，本文认为，中国对美国金融的过度依赖是从货币到金融市场以及金融政策的复合型依赖。根据约瑟夫·奈的理论，相互依赖既包含短期的敏感性(sensitivity)，又包含了长期的脆弱性(vulnerability)。敏感性是指相互依赖所产生的结果的规模和速度，而脆弱性是指相互依赖的体系结构变迁所导致的比较成本(12)。中国对美国金融的这种复合型依赖表明，在两国金融相互依赖关系中，中国的脆弱性远远高于美国。
四、全球金融危机对中美金融相互依赖关系非对称性的影响
由美国次贷危机肇始的全球金融危机作为1930年代大萧条以来最为严重的一次全球性金融危机，对中美经济和金融关系产生了重大的影响(13)，特别是加剧了中美两国金融相互依赖关系中的非对称性。
1.加剧了中国对美国金融市场的依赖并强化了中美双边资本流动结构的非对称性
虽然全球金融危机对中美双边“资本依存度”的影响不大，并未改变危机前双边“资本依存度”的非对称性(如表1所示，虽然美国对华资本依存度略有上升，但截至2009年，中国对美资本“出口”依存度仍远远高于美国对华资本“出口”的依存度)，但是金融危机加剧了中国对美国金融市场的依赖。具体来看，一方面，美国对华证券投资由2007年的972.84亿美元迅速下降至2008年的549.03亿美元(降幅达43.6％)，到2009年才回升至2007年的水平；另一方面，中国对美证券投资急剧增长，由2007年的9220.5亿美元增加至2009年的14 627.2亿美元(增幅高达58.6％)，并由此导致中国对美证券投资占中国对外证券投资总额和外国对美证券投资总额的比重分别由54.3％和11.7％上升至54.6％和15.1％(见表1)。此外，2009年中国对美债券投资占对美证券投资总额的比重和美国对华股票投资占对华证券投资总额的比重分别由2008年的91.74％和97.02％上升至94.78％和99.34％(见表2)。由此可见，全球金融危机进一步加剧了中美双边资本流动结构的非对称性。导致这种非对称性进一步加剧的主要原因在于，中国在外汇储备继续大幅增长的情况下，为防止存量美元资产价值大幅缩水，除了继续向美国提供长期融资以维持美元汇率之外，别无选择。换言之，在次贷危机中已经被美国“绑架”的中国，在全球金融危机发生后又一次被美国“绑架”了。
2.加剧了中国对美国金融政策的依赖并使中国陷入政策困境
全球金融危机爆发后，美国为应对危机的冲击，于2008年底开始推行量化宽松货币政策(即所谓的“QE”)和弱势美元政策，以刺激国内消费和投资需求、扩大出口、增加就业以及稀释庞大的对外债务(美国的对外资产多以外币计价而对外负债多以本币计价)(14)。而中国为了抵御危机的冲击，一方面实行宽松的货币政策(2009年中国银行部门新增本外币贷款10.52万亿元，增幅较2008年翻了近一番(15))；另一方面则不得不将人民币重新钉住美元，即被迫引入美国的货币政策。然而，由于美国商业银行等金融机构的资产负债表并未完全修复，因此美联储大规模释放流动性虽然有助于缓解经济衰退，却无法支撑经济增长(16)。虽然美国经济于2010年开始缓慢复苏，但截至2010年9月，失业率仍高达10％。为此，美联储于2010年11月推出第二轮量化宽松货币政策(QE2)。这种持续的量化宽松货币政策所造成的全球流动性过剩、美元贬值预期以及通货膨胀预期，推动了全球能源和大宗商品价格的上涨，从而使中国经济既面临更大的输入型通货膨胀压力(因为中国是一个严重依赖进口能源和粮食的国家)，又面临更大规模的短期国际资本流入，使中国国内的流动性过剩加剧，通货膨胀和资产价格被推高(17)。
在此情况下，中国货币当局的汇率政策和货币政策都陷入了“两难”困境(见表3)。从汇率政策上看，如果保持人民币对美元汇率的稳定，则必然会遭遇美国要求人民币升值的压力并加剧双边贸易摩擦(18)；如果开启人民币升值通道，则不仅不能缓解中国外部失衡的压力(人民币对美元的汇率在2005年7月21日至2008年6月30日这一期间累计升值约21％，但中国对美贸易顺差仍然增长了32.1％(19))，反而会强化人民币继续升值的预期，从而加大中国宏观经济调控的难度，并使中国可能重蹈1980年代日元升值以及此后“泡沫经济”破灭的覆辙。从货币政策上看，如果继续实行宽松的货币政策，则国内通货膨胀将面临失控的风险(2010年10月至2011年2月，中国居民消费价格指数的月同比增幅连续5个月在4.4％以上(20)；如果紧缩货币政策并先于美国进入加息周期，则必然导致国际热钱(主要是过剩的美元流动性)的流入，从而推高资产价格。由此可见，由于中国在中美金融相互依赖关系中始终处于被动地位，因此面对美国完全基于本国利益出发而持续推行的量化宽松货币政策和弱势美元政策，中国货币当局可选择的政策搭配非常有限(21)，中国宏观经济的稳定也因此而面临严峻的挑战。
综上所述，在如何应对全球金融危机的冲击这一问题上，作为“贸易国家”的中国与作为“金融国家”的美国相比，处于更加被动的地位(尽管美国是这场危机的始作俑者)。而导致这种结果的根本原因在于中国对美国金融的过度依赖。全球金融危机再次印证了一个事实：在中美金融相互依赖关系中，中国的脆弱性远远高于美国。
五、结论性评述
揭示中美金融相互依赖关系中的非对称性，对于理性、客观地认识和评估中美金融关系无疑是有益的。尽管中国已经在2010年取代日本成为全球第二大经济体，但实体经济规模的迅速扩张并未改变中国依然是“贸易国家”这一事实，更何况中国经济的高速增长是由一个欠发达的金融体系支撑的。全球金融危机爆发后，国际学术界和政策制定者在反思这场危机的教训时，指出了由美元主导的现行国际货币体系即美元本位制中存在的严重缺陷。虽然中国在改革开放进程中作为美元本位制的重要支撑者，是这种体制的最大受益者；但是，中国在受益的同时又付出了巨大的成本。无论是1990年代以来中美金融相互依赖关系的发展及其日趋凸显的非对称性，还是全球金融危机对中国经济和金融的影响，都充分证明了这一点。为此，在后危机时代，如何改变中美金融相互依赖关系中的非对称性即摆脱对美国金融的过度依赖，从而最终走出“斯蒂格利茨怪圈”，是一个需要认真思考的问题。本文认为，改变这种非对称性主要取决于以下两点：第一，中国能否成功完成经济结构的调整和转型，从目前的出口导向发展战略过渡到内外平衡的发展战略；第二，国际货币体系改革的进展，即国际社会能否通过协商建立一种能够有效克服美元本位制的缺陷的国际货币制度安排。当然，这将是一个漫长的过程。
注释：
①雷达，赵勇.中美经济相互依存关系中的非对称性与对称性[J].国际经济评论，2008(2)：29-33.
②宋国友.中美经贸关系中的不对称性：基于数据的分析[J].世界经济与政治论坛，2007(3)：33-39；雷达，赵勇.中美经济相互依存关系中的非对称性与对称性[J].国际经济评论，2008(2)：29-33.
③李晓，丁一兵.亚洲的超越：构建东亚区域货币体系与人民币“亚洲化”[M].当代中国出版社，2006：14；刘晓鑫.中美经济关系失衡的成因：基于金融视角的分析[D].吉林大学经济学院博士学位论文，2010(6)：68.
④潘英丽.为何需要加快金融转型[N].解放日报，2010-11-15.
⑤潘英丽.中国经济转型的紧迫性及其对金融转型的内在要求[J].国际经济评论，2010(5)：87-98.
⑥数据来源同注①。
⑦一般来说，处在国际货币体系外围的发展中国家，只有获得足够数量的美元，才能够参与以美元为主要交易媒介的国际贸易和国际投资活动，进而推动其工业化进程和促进国内经济增长。无论是借入美元、吸引以美元计值的直接投资，还是通过对美贸易顺差赚取美元，都会使发展中国家形成对美元的依赖。
⑧按照以美元计值的储备约占全球外汇储备总额的60％的这一平均水平估算。数据来源：有关国家和地区中央银行网站以及维基百科网站(http://en.wikipedia.org/wiki/List_of_countries_by_foreign_exchange_reserves)。
⑨Paul Krugman.China's Dollar Trap[N].The New York Times,April 2，2009; 余永定.见证失衡——双顺差、人民币汇率和美元陷阱[J].国际经济评论，2010(3)：7-44.
⑩数据引自美国财政部国际资本系统(TIC)网站(www.ustreas.gov/tic/)。
(11)林毅夫.全球经济失衡的双边调整范式[C].香港大学主题演讲，www.sef.hku.hk/eclect/2009/，2009年11月9日.
(12)约瑟夫·奈.金融危机后的中美实力[N].文汇报，2010-12-25
(13)王达，项卫星，刘晓鑫.后危机时代的中美经济关系：基于全球金融危机视角的分析[J].亚太经济，2010(6)：19-24.
(14)对于拥有巨额债务的美国而言，美元贬值无疑是最佳的减债方法。1970年代初布雷顿森林体系崩溃过程中，时任美国财政部部长的约翰·康纳利(John Connaly)针对欧洲盟友的抱怨的那句名言即“美元是我们的货币，但却是你们的问题”，是对美联储持续推行宽松货币政策的最终意图的最好诠释。
(15)数据引自中国人民银行网站(ww.pbc.gov.cn)。
(16)黄益平.债务风险、量化宽松与中国通胀前景[J].国际经济评论，2011(1)：32-39.
(17)张明，何睿.宏观经济低速增长进口限制风险加大[J].国际经济评论，2011(1)：57-66.
(18)2010年以来，美国要求人民币升值的态度日益强硬，并将人民币汇率问题政治化以此向中国政府施压。参见王达，项卫星，刘晓鑫.论全球金融危机下的中美经济关系失衡及其调整[J].东北亚论坛，2011(1)：19-26.
(19)数据引自中国商务部国别数据网(http://countryreport.mofcom.gov.cn)。
(20)数据引自中国国家统计局网站(www.stats.gov.cn)。
(21)在此情况下，中国货币当局的唯一选择是加息与升值(见表3)，并不得不承担“双重热钱”(即套汇资本与套利资本)大规模流入所引发的国内资产价格上涨的压力。2010年6月，中国在美方的施压下重启人民币汇率形成机制改革，人民币对美元重新进入升值通道；2010年10月，中国被迫先于美国进入加息周期(见图1)，以抑制通货膨胀。据张明(2011)的估算，仅在2010年1月至9月这一期间，流入中国的短期国际资本便高达1010亿美元。张明.中国面临的短期国际资本流动：不同方法与口径的规模测算[J].世界经济，2011(2)：39-56.
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