MBO为什么——管理者收购的五大理由，本文主要内容关键词为：五大论文,管理者论文,理由论文,MBO论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
MBO就是管理者收购。国外规范的MBO一般收购目标公司90%以上的股权。
说到MBO，我们有必要追溯MBO的起源。从20世纪50年代开始，为了支撑好的创意并促进知识技术产业化，在美国中小企业局的支持下，风险投资渐成规模，而风险投资达到目的以后，必然会考虑退出问题。作为风险投资退出机制的一种，管理者收购70年代由美国KKR公司发明，并在很多公司得到了实施。
风险投资要变现投资收益无非几条出路：第一是上市，这是最好的出路，但比较困难。所有风险投资中，真正能够上市的是少数，所以风险投资者必须设计其它退出机制，包括卖给战略投资人，或卖给管理者。从美国来看，MBO在70年代出现，到80年代渐趋完善。
管理者不是职业投资者，他本身有可能缺乏资金，所以金融机构必须发挥重要作用。需要说明的是，在MBO的发祥地美国，情况是显著有别于中国的，因此美国的MBO对象通常都是一些未上市公司。因为对上市公司来说，它不存在这个问题，你想买股票就买，所有股票都是流通的。
我们现在是公司老总们（包括上市公司与非上市公司）自己去把国有股或法人股买断，显然我们正在尝试用美国人发明的手段去解决更多的问题。追溯更长久的历史我们可以知道，原来的企业是所有者和经营管理者合二为一的家族企业，随着社会的进步与生产力的发展，企业需要专业化分工，所以在上上世纪中期开始有股份制、公司制，其中解决的问题就是管理的专业化（职业化）。职业经理人是上百年历史培育出来的，而一旦社会分工变成了现实，新的问题又随之出现：内部人控制，所有者与经营者信息不对称，美国大公司CEO、高层管理者开着专机出差、旅游、度假，花公司的钱，这迫使所有者反过来要制约经营者。
管理者和所有者的利益不一致，人们最先寄希望于期权制。期权曾经火过，曾经发挥过积极的作用，也促进了企业的发展，促进了经济的繁荣，这是好的一面，但是同时又存在一个大的问题，就是期权计不计成本的问题。现在的造假现象很大程度上要归咎于此。表面上看起来一些大公司盈利很多，效益很好，为什么一审计就出问题？另外，期权还有很重要的一点，就是到一定阶段才可以卖，这有可能鼓励造假者虚增盈利以推高股价。
投资是一种长期的、谋利的活动，活动有多种方式。首先就是实业投资的方式，通过做具体的事业获得未来收益，这是一种基本的方式；在这种方式基础上派生出第二种方式，就是金融投资，或者叫股权投资、债权投资。当然股权做到一定程度，投资人实现了控股，他就变成了产权投资。优秀的投资者，都是把这三种方式结合起来进行运做。
需要强调是，不论是中国还是外国，发展的潮流是，投资采用收购兼并的方式，这是建立在世界经济生产过剩的基础之上：不需要什么事都从头开始，只要把资源重新调配就可以了，这样才产生若干次世界收购兼并的浪潮。
1998年12月，在沈阳轻工局的主持下，通过“MBO”方式对沈阳“双喜”压力锅制造公司进行改制，将51%的股权转让给企业厂长姜天恩，轻工局持有49%的股份。这差不多是我们所知道的最早的发生在中国的管理者收购。
2001年1月，粤美的由公司管理层与工会共同组建顺德美托投资有限公司，通过“MBO”操作持有企业10761万份股权，占总股本的22.19%，成为企业第一大股东。这差不多是我们所知道的国内最有名的管理者收购。
进入2002年以来，MBO渐成星火燎原之势：
——2002年9月，佛塑股份高层管理人员出资成立佛山富硕宏信投资有限公司，以每股2.95元的价格，从佛山塑料皮革工业合作联社手中购买其所持有的佛塑股份法人股11002.44万股，占公司总股本的29.462%，成为公司第二大股东。
——2002年11月，赣南果业宣布，将斥资3.26亿多元用于收购深圳天音通信公司80%的股权，其中包括中国新闻发展深圳公司持有的天音公司51%的股权。
——2002年，康辉旅行社80多位管理人员（包括总社中层以上管理层和各分社经理）共出资2450万元收购了集团49%的股份，实现了国内旅游业首例“MBO”操作。
——日前，洞庭水殖发布公告，称公司的国家股转让已获财政部批准，公司原第一大股东常德市国资局将所持有的1245.8万股国家股（占总股本的17.07%），转让给湖南泓鑫控股有限公司，泓鑫控股持股比例增加到29.9%，成为洞庭水殖第一大股东。
然而，MBO究竟能否承受中国企业尤其是国有企业的改革之重，能否解决企业产权不清、效率低下的弊病呢？3月16日，本刊邀请了中国人民大学劳动人事学院院长曾湘泉，中国人民大学财政金融学院副院长、投资研究所所长任淮秀，著名咨询专家、和君创业企业管理顾问公司总裁彭剑峰教授，中国人民大学劳动人事学院人力资源系主任文跃然，就管理者收购(MBO)与企业经理人激励的有关问题进行了对话。
理由之一：冲出委托代理制的困境
曾湘泉：MBO作为对高管人员的激励方式之一，从理论上看，它的出现和发展我认为可以从委托——代理论和契约经济学两个角度来理解。
从中国整体情况来看，贫富差距比美国还大，但这种差距不是来源于制度，不是来源于正常工资，也不是期权，更不是跟MBO有关。这种差距我认为与制度外收入有关。目前我们强调收缩收入差距，换句话说就是要扩大“制度内”的差距。对高管人员在收入上的激励应该体现为两个部分：其一是“制度内”收入激励。也就是说，在国有企业内引入现代人力资源管理的理念和制度，通过科学的工作分析、工作评价，制定科学的、易于操作的标准和制度，为拉开不同职位的制度内的薪酬差距提供依据，特别地，突显像高管人员这样的企业核心人力资本的价值。
另一部分就是产权激励。对高管人员进行产权激励的主要动因有两个：其一是为了协调公司制出现后企业所有者与经理人之间的委托——代理关系。委托——代理理论认为，在现实的经济环境中信息通常是不完备的，或者说，代理人与委托人之间存在着信息的不对称。这给委托——代理关系带来了两方面问题。
一是所谓的“逆向选择”问题，二是所谓“道德风险”问题。前者是指在签约之前，代理人歪曲或隐瞒某些不为委托人所知的信息，夸大自己某方面的特长，骗取委托人的信任，获得授权。后者则是由委托——代理关系确立之后双方的信息不对称所致。代理人非常了解企业的实际经营状况和自己的努力程度，而这些信息委托人很难直接观测到。委托人对代理人的活动及其效果进行监督评价也是有成本的，而且试图对代理人的任何一个决策进行完全的监督都是不可能的。加之委托人与代理人的根本目标导向不同，委托人希望实现公司市场价值的最大化，从而为股东创造更多的投资回报和剩余收入；而代理人追求的是自身人力资本的增值和自身收入的最大化。因此，在双方信息不对称的情况下，势必会出现代理人的行为与委托人利益的违背，也就是所谓“道德风险”。针对这两种风险，委托——代理理论提出了一系列解决办法。简单来说，最优的契约安排就是让代理人参与企业剩余权的分配，在享受产权收益的同时承担企业部分风险，以激励其朝着有利于委托人的方向努力。
其二，是为了解决由契约本身的不完善引致的交易成本问题。著名的科斯定理指出，“只要谈判没有成本，在产权界定明晰的条件下，产权分配同效率无关。”换个角度说，只要谈判（交易）有成本，产权的分配就是重要的。由哈特等人发展的不完全合同理论对此作出进一步阐明，认为在信息不完备的情况下，契约是不完全的。也就是说，在契约的签订和执行过程中存在着大量的交易成本。契约总是包涵着缺口和遗漏，并且无法得到完全的执行。因此，在交易成本存在的前提下，怎样在委托人与代理人之间进行产权分配就成为关键。
总而言之，摆在委托人面前的难题是设计一个怎样的产权激励契约以诱使代理人选择对委托人最有利的行为，把委托人和代理人之间的利益联系在一起。从股权激励到MBO都是人们为此做出的尝试。但迄今为止，东西方都没有找到很好的方法。从频频爆发的经理人道德危机不难看出，即便是在公司治理结构创新的先行者——美国，对经理人员的激励与约束也是最棘手的问题。
前两年股票期权在国内比较热，现在我们又开始了对MBO的尝试。这都是我国对高管人员激励方式的有益探索。但在这些探索中我们必须注意，无论选取哪一种产权激励模式，我们不仅仅要了解其运作模式，更要掌握其背后的产生机制。MBO在我国目前还存在着经理人本身定价的问题，以及国有企业出资人缺位的问题等等。要在这些方面有所突破，需要企业界、学术界和政府做出更深层次的探讨。总之，我期望MBO在中国不要再像股票期权那样，搞一阵风，而是能够真正为构建企业有效的激励机制，增进企业的市场竞争力，培育我国企业家阶层做出贡献。
理由之二：MBO是明晰产权、提高资本市场运作效率的选择
任淮秀：从投资的角度来看，MBO实际上是收购兼并中的一个组成部分，只不过它跟其它收购兼并重大的差别在于收购者本身是企业的管理者而已。它有什么好处？
从国外来看，MBO这种方式多为中小企业所采用，因为大公司往往都是上市公司。但在我们国家，MBO受到了普遍的关注，为什么会出现这种情况？
首要的原因是，我国20年前才从计划经济转向市场经济，在当时的历史条件下，企业家或者投资者由于要规避制度风险，或超越意识形态方面的限制而戴上了红帽子。这样的企业其实本质就是民营企业，但是叫作集体所有制企业，以区别于个体工商户。实际上当初作为集体企业也好，作为国有企业也好，没有什么对应的出资，即使有也是极少。经过十几、二十年的发展奋斗，这些企业家把企业做大。这一部分企业在改制的过程中，MBO是一个恰当的方式。尤其是一些科技含量比较高的企业，人力资源是他最主要的资本，他的技术、专利、管理对企业来说起着非常重要的作用，而且这种企业的产品、服务变化非常快，要稳定这个企业，人力要素、技术支持、管理技能起着至关重要的作用，这些企业采用MBO比较合适。
其次，改制的需要也令人们关注MBO。从计划经济到社会主义市场经济，政企分开已经成为必然趋势。大的要抓住，小的要放掉，放掉的渠道是多样化的：卖给外国的投资人，卖给民营企业家，当然还有一种方式，就是所谓MBO。随着两会的结束和国资委的成立，可以预计下一步还要出台一些政策，要解决这个问题，国有资产体制要理顺。相应的思路现在应该是清楚的，那么具体的管理办法将是至关重要的。
在操作层面上，资产定价的问题亟待规范。资产定价的问题实际上是所有者缺位导致的问题，假如说两个普通的市场参与人之间进行渐进性交易，那么就不存在这个问题。但现实的情况是我们因为卖方缺位，没有人真正关心它卖的是不是合理。这个缺位，要求我们有一套制度规范价格形成机制。现在实际上大量发生的是协议转让，协议转让过程中的信息不公开，披露后我们看到的基本上都是低于净资产出售，理由是受让者在这个企业价值创造过程中有贡献，但如何科学的衡量这种贡献是一个有待解决的问题。
从现在的情况看，我们的法制正在逐步的完善过程中，也有一些相应的法规出台，包括《公司法》、《证券法》，一些相关的政府的规定也有了，包括《收购兼并信息披露制度》，《收购兼并管理办法》等等，但是操作性还比较弱。
虽然总体来看还存在一些障碍，但无庸讳言，MBO已经成为中国企业改革中一种重要而现实的选择。
理由之三：MBO是人力资本实现价值的重要途径
彭剑峰：现在研究MBO，一般是从委托代理理论出发，但是我试图从人力资源角度来寻求答案。
MBO的意义在于解决货币资本和人力资本的矛盾。从企业价值创造来讲，人在组织之中价值创造的作用越来越高，以致于改变了货币资本和人力资本博弈的关系：人力资本的价值越高，货币资本就会趋于弱热，博弈关系就会失衡，也就必然出现信息不对称、利益机制不统一的问题。MBO使货币资本和人力资本某种程度上合二为一，从理论上可以解决这两者之间的矛盾。当人力资本越来越强势的时候，它就要求加大索取权，而所有权和索取权合二为一，某种程度上就是有效的状态，也是人力资本获得成功的状态。
从人力资本转换为货币资本的角度看，MBO也是一个有效的途径。在今天这个时代，知识资本化是一种潮流。通过这个过程，人力资本价值本身得到了充分的张扬，这是必然的趋势。
MBO可以使人力资本实现价值，但不是唯一的办法。股票期权、高薪都是人力资本实现价值的一种形式，虽然它们不是同一类的形式。
MBO独特的价值在于，它从产权层面为人力资本实现价值找到了出路。比如一些红帽子企业，国家没有出一分钱，就把一个企业做大了。当原有的一些桎梏消失以后，就面临怎么摘红帽子、怎么享受阳光利润的问题。辽宁的盼盼集团就是戴着集体的帽子，过去国家也没有出一分钱，在某种意义上就是企业家人力资本创造出来的，现在可以通过MBO的方式把红帽子摘掉，使得人力资本货币化、合法化。所以这样的企业为数不少。中国社会经济转型过程中，历史造成的很多企业现在有这种运用MBO方式摘帽子的需求。
国有企业面临的问题有所不同。国有企业改制的过程中一个很重要的问题是所有者缺位。另外就是国有资产在竞争性行业里面的退出，MBO应该说是一种有效途径，尤其是一些小的国有企业。当前国有企业在改制过程之中，国有企业的企业家本身的资本化，被很多人认为是最后一顿晚餐。
还有一类才是一般意义上的并购重组，在并购重组过程中要充分调动经营者的积极性，让一部分经营者真正变成股东，但是并不一定让经营者达到绝对控股的地位。
中国实施MBO杠杆收购，尤其是国有企业实施MBO杠杆收购，确实面临一些问题，有些问题的解决甚至有相当难度。在并购重组过程中，作为战略投资者，应该把股权交给真正决定这个企业生存和发展的那些高管人员。但是我们目前很多国有企业的高管人员，他在这个位子上是因为我们选人机制、用人机制有问题，他并不是真正有能力、有事业心的人。国有企业谁来购买，谁有资格购买，这是很核心的问题。这个问题不解决，MBO就没有意义。
由此必然引发一连串的问题：建立什么样的评价标准？谁有资格来买？按什么价格来买？
目前，国有企业转制过程中黑箱运作屡见不鲜，企业所有者的目的只是要把资产激活，在这个过程中不公平是必然存在的，这可能是原始资本积累的一种方式。定价同样面临公平的问题。我所熟知的几家企业就有这样的现象，用一块核心资产支配所有的资源，但是包袱又是国家来背，这从伦理上讲肯定是不公平的，但是有人又认为这是一个有效的方式。
还有一个十分重要的问题，就是MBO的钱从哪来。国外融资渠道很多，但在中国目前这个机制下，你的资金从哪里来，尤其是国有企业的企业家，包括上市公司，从法理上来讲都是缺乏合法的资金来源。比如粤美的就没有能真正做到阳光下的交易。除此之外，整个交易过程如何阳光化？经营者的业绩怎么来衡量？尤其是当经理人真正控股以后，如何来保护货币资本本身的利益，也是一个问题。人力资本与货币资本本身就是博弈关系，解决这些矛盾，可能需要进行长期的探索。
回顾以往的历史，有人把企业改制归结为六种模式，四通是早期的探路者，但四通不是真正意义上的MBO，而是全员持股；奥美的是杠杆收购，但是奥美的资金来自信用社，并以自有资产做抵押，这是一种十分不规范的操作。只要法律没有禁止的，大家都八仙过海各显神通，全部都是中国式的MBO，而按照国际规范的MBO，我们没有一个是合格的。
虽然如此，我仍然赞成有中国特色的MBO。国有企业要自救，这是最后一顿晚餐，吃上就上去，吃不上就淘汰掉，不可能等政府、等学者研究一种模式，中国的发展和美国不一样，这个过程表面上可能缺乏法律依据，但是中国尚不具备完善的市场环境、法律环境、融资环境，因此只能从不规范之中求规范，有了不规范，才会越来越规范。
中国人模仿能力很强，只要先做起来，自然就会找到一个正确解决办法，不做的话根本不知道解决办法在什么地方。
在这个过程中，第一轮就是原始资本积累的方式；第二轮才是市场淘汰。当然，从历史的角度去看，最终是靠市场淘汰来建立秩序。
MBO的过程，也是造就企业家的过程。在中国，企业家个体是强势个体，但是企业家群体是弱势群体，如果要变成强势群体，就要提高人力资本价值，解决了货币资本和人力资本相结合的问题，企业家群体才是强势群体。
所以我主张中国企业界不断进行探索和创新，因为从来就没有一个全球统一的模式。我们看到，美国整个治理结构也在寻找出路，世界通信公司、安然公司都走到尽头了，任何一种制度走到极致就会有问题。美国的治理结构走到极致了，就必然会出现问题。所以中国在目前的市场竞争环境下，究竟采取怎样的企业制度，不能简单地说按照美国的模式来进行，而应该是一种混合模式。
理由之四：MBO是提升企业的竞争力的重要手段之一
理由之五：资产积聚到最有效使用者（企业家）手中是最大的“社会正义”
文跃然：根据我多年的管理咨询经验，企业的竞争力在很大程度上取决于它的治理结构。而在一个企业的治理结构的角度又可以从三个方面来观察：股权结构、权力结构和激励机制。而这三个问题都与企业的股权构成有关。现实已经可以证明的一个问题就是：一般来说，国有企业的治理结构不如非国有企业的治理结构那么有竞争力，这是一个基本的结论。
这就产生第二个问题，就是如果国有企业的治理结构是因为产权的问题而显得不那么具竞争力的话，应该有一个解决办法。而国有企业最大的问题，从现象上来看的话就是一股独大，这就要求分散企业的股权结构，就要把一部分产权，或者说是一部分所有权卖给谁。
资产积聚到最有效使用者（企业家）手中是最大的“社会主义”。关于产权（所有权）出让的方式现在做了很多的尝试：一种方式就是卖给企业内部的员工，一种方式是卖给企业的企业家，还有就是卖给资本市场上有实力的投资者，靠这三种办法解决国有企业治理结构竞争力不高的问题。这三种选择使我想起了很多人的说法，比如，阿瑟·刘易斯在他的“二元经济理论”里面说，如果一个社会的资本能够有效集聚到企业家手中，这个社会的资本就是最有效的。这个观点被很多人引用。假定说这个观点是对的话，或者是在中国也是对的话，前面提到的三种解决国有企业治理结构竞争力不高的方案中，我是支持第二种的，就是卖给企业的企业家会比较好。这就是通常我们所说的管理者收购(MBO)。也就说企业，尤其是国有企业治理结构的竞争力提升要求实行MBO。
MBO造就中国的职业企业家阶层。这里面又会产生另外一个问题。其实中国的企业家，尤其是国有企业家有两个特点，第一个特点就是越大的企业，企业家团队越是靠任命的；第二个特点他是有任期的，他不是一个职业化的长期的企业家管理团队。由此就产生一个结果：把资产卖给由上级任命的、不具备长期任期的管理团队。
这是有问题的。我认为，不管用什么方式，形成职业企业家队伍，或者是商业精英这样一个阶层，对于提高企业的竞争力是非常重要的。这个阶层可能最原始的积累靠送或者什么其他手段，但是一定要有这样的过程。
MBO不是解决所有问题的唯一方法，或者是它不能解决所有的问题，但是MBO在培育企业家阶层过程中会起相当的作用。MBO其实是形成企业家阶层的最有效的推动力。而且资本从缺乏效力的所有者手中最后集聚到优秀的企业家的手里，实际上这是最大的“正义”。把资产放到最能使用资产的人的手里，这就是正义的，这是罗尔斯的观点。
MBO是经理人激励方式的新的、必要的和有益的探索。经理人激励走了二十年的历程，一开始搞承包制，很多人骂承包制；后来搞年薪制；再后来搞股票期权奖励，后来都发现有问题，MBO做为经理人员的激励手段是可以尝试的，而且是必要的。另外一个有关MBO的具体的问题是，美国的MBO和中国的MBO应不应该有差别，或者哪些地方应该有相同的地方，哪些地方应该有不同的地方。任何的企业管理方法、人力资源管理方法都需要创新。越深入企业进行调查，越会发现创新的紧迫性和必要性。美国研究的对象，研究的背景和我们不一样，但是里面一定有共同的东西。现在的MBO其实和美国二十年前的MBO也不一样，因为现在企业利润的来源可能跟过去已经很不一样，要根据这个变化创新设计MBO的模式。我相信中国也应该中国特色的MBO。
总体来说，从企业竞争的角度、企业治理结构的角度，我认为MBO是改善企业，尤其是国有企业的治理结构的有效方式之一，而且是大势所趋。MBO的实现有赖于优秀的企业家；反过来，MBO的实行是中国职业企业家或商业精英阶层形成的非常有效的推动力。中国职业企业家阶层的形成有赖于MBO，企业高层激励的方式遇到的困境也在要求企业尝试实行MBO。
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