上市公司高管薪酬现实状况、变化趋势与决定因素：1999-2009，本文主要内容关键词为：高管论文,薪酬论文,上市公司论文,变化趋势论文,状况论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
在理论上，上市公司高管薪酬不仅是企业解决委托—代理问题、构造激励约束相容的公司治理机制的重要手段之一，同时其呈现形态与演化方式也是公司其他治理机制发挥作用与否以及作用路径的具体体现；在现实中，上市公司高管薪酬一直是公众、媒体和政府高度关注的话题。基于理论的分析与现实的挑战，提出以下问题：中国上市公司高管薪酬的现实状况与变化趋势如何；中国上市公司高管的薪酬是否真的“过高”(即是否严重地偏离了市场的决定)，如是，那么又是哪些因素导致了这种偏离；现行的公司治理机制又是否对上述偏离产生了适当的矫正？在此，基于中国上市公司1999-2009年的数据，通过对中国企业高管薪酬演进状况与影响因素的分析，对上述问题进行探讨。
一、文献简述
从一般意义上来看，公司高管的薪酬契约首先是其管理才能作为企业的重要投入要素在经理人市场的定价，进而是企业董事会满足经理人激励约束相容条件的机制设计；但另一方面，公司高管做为天然拥有一部分企业剩余控制权的代理人，其相对于公司董事会的讨价还价能力及其利用上述企业剩余控制权“贿赂”公司董事以获取其“合作”和“支持”的能力即“高管权力”，却又影响着企业董事会对上述薪酬契约的设计和调整，因而有可能使其偏离市场的决定和激励约束相容的要求，而公司的治理机制则应承担矫正这一偏离的重任。与之相对应，企业外部竞争性的市场环境，则作为企业内部治理机制的替代，亦将对企业高管的薪酬决定产生影响。综观高管薪酬决定因素和机制的相关文献，其研究主要集中于高管才能、高管权力、公司治理机制以及外部竞争环境等方面。
(一)公司高管才能与薪酬决定
Harris和Helfat将高管技能分为一般技能、行业相关技能及企业相关技能，与之相对应，高管来源分为企业内部、行业内部及行业外部；并采用1978-1987年的数据进行研究，发现企业外部来源高管的薪酬和奖金比企业内部来源的高管高13%，拥有一般技能的高管薪酬比拥有行业相关技能高管的薪酬高[1]。Oyer从高管的参与约束角度出发，指出高管薪酬和高管的外部就业机会相关[2]；在此基础上Rajgopal和Shevlin Zamora通过构建CEO才能的两个代理变量：CEO被媒体的报道程度、CEO管理公司的资产回报率(经所在行业调整)，以实证结果支持了Oyer的理论[3]。Murphy和Zabojnik采用1970-2000年CEO更替和CEO薪酬的数据发现，从企业外部招聘的CEO的薪酬较高，那些流行从企业外部招聘CEO的行业，其CEO的薪酬也较高[4]。Frydman利用1936-2003年高管的教育、职业路径及薪酬的面板数据发现，随着一般技能对企业的重要性的上升，企业外部招聘增加，CEO流动性增强，薪酬水平和薪酬差距也相应增加[5]。Gabaix和Landier通过建立CEO薪酬的市场均衡模型发现，在市场均衡时，CEO的薪酬水平依赖于其所管理公司的规模以及所有公司规模之和[6]。
(二)公司高管权力与薪酬决定
Belliveau，O'Reilly III和Wade的研究发现，CEO相对于薪酬委员会主席的绝对及相对地位明显地增加了其报酬[7]；Hallock利用1992-1997年的700多家公司的董事数据发现，和没有担任连锁董事的CEO的薪酬相比，担任连锁董事的CEO的薪酬较高[8]。Finkelstein和Boyd的研究发现，高管的管理自主权即战略决策的选择界限与其薪酬有正向关系[9]。Grinstein和Hribar(2004)通过对美国并购交易案的调查发现，对董事会决策拥有更多影响的高管能获得更多的奖金。Peer C.Fiss(2006)利用德国108家公司1992-2002年的高管报酬数据发现，CEO与董事会成员在人口统计学和社会属性上的相似性与其薪酬水平具有正向相关性。Young和Tsai(2008)利用台湾证券交易所2000-2002年的家族企业数据发现，CEO和外部董事的关系在决定CEO的薪酬水平时，起到了重要作用。卢锐等以2001-2004年中国上市公司数据发现，管理层权力(以董事长总经理两职兼任、股权分散度和高管长期在位等构建综合计量指标)是影响高管薪酬以及企业绩效的重要因素[10]。
(三)公司治理机制与高管薪酬决定
Conyon和Peck(1998)利用1991-1994年美国上市公司的面板数据发现，董事会中非执行董事的比例、薪酬委员会是否存在、董事长和总经理两职是否合一等变量对高管薪酬水平影响有限。Anderson和Bizjak(2003)的研究发现，薪酬委员会中的外部董事越多，薪酬水平较高且业绩薪酬敏感性也较强。Hartzell和Starks(2003)的研究发现，机构投资者持股比例和公司高管薪酬整体水平负相关，和薪酬—业绩敏感性正相关。Conyon和He(2004)利用1999年美国新上市的创业企业的面板数据发现，薪酬委员会中存在有大量持股的股东时，CEO的薪酬较低，但股权激励部分较高，但不管CEO是否就职于薪酬委员会，其薪酬高低都未受到影响。
杜胜利、翟艳玲(2005)以2002年上市公司截面数据为样本发现，独立董事比例、总经理年龄、公司规模与报酬正相关，而国有股比例、董事长总经理两职兼任与高管报酬负相关。但李亚静、黄登仕等(2005)基于我国2001年上市公司数据发现，董事会规模、董事会中独立董事比例与经理报酬的相关性不显著，经理个人特征对经理报酬的解释力远大于董事会结构变量和公司绩效变量。张必武、石金涛(2005)以2001年数据发现，独立董事在董事会中的比例、薪酬委员会设置以及董事长与总经理两职兼任对高管薪酬水平有显著正向影响。李善民、王彩萍(2007)以2000-2003年数据发现，有微弱证据表明，机构投资者能影响上市公司高管的薪酬水平。Hwang和Kim(2009)在增加社会关系维度，进而重新定义董事会的独立性的基础上，以财富100强企业CEO和董事会成员的数据研究发现，按照社会关系维度和传统标准都独立的董事会的公司的CEO的薪酬水平较低，且薪酬—业绩敏感性较强。21世纪初，美国通过萨班斯奥克里斯法案的颁布，对公司董事会的结构和运作进行了新的规定，如薪酬委员会和审计委员会的董事必须独立、新董事的提名只能由独立董事完成等，Chhaochharia和Grinstein(2009)利用这一自然试验的契机，以2000-2004年相关数据发现，和没有受到影响的公司相比，受影响的公司的高管薪酬显著下降，且其中的期权部分显著下降。Conyon等(2009)利用来自美国和英国的数据发现，使用了薪酬顾问的公司，CEO的薪酬较高，且薪酬中的股票期权等权益薪酬比重较大。黄志忠等(2009)以2002-2004年的数据发现，高管薪酬与第一大股东持股比例负相关，与独立董事比例正相关；较高的资产负债率对高管薪酬有抑制作用。李维安等(2010)基于2001-2006年502家中国上市公司的平衡面板数据的实证研究发现，高管薪酬水平的上升反映了市场对经理才能日益增长的竞争性需求，但旨在约束经理权力的公司治理机制并未发挥有效作用，此外，国际同行的薪酬基准对中国公司高管的薪酬决策具有参照点效应，且其因薪酬委员会的存在而被放大。
(四)公司竞争环境与高管薪酬决定
Crawford等以美国银行业为例，研究了放松行业管制对高管薪酬业绩敏感性的影响，结果表明，放松管制后高管的薪酬业绩敏感性增强了[11]。Bryan等以美国电力行业的管制取消为例，研究了管制的取消对高管薪酬的影响，结果表明，管制取消之后的高管薪酬总体增加了，且薪酬绩效敏感性随之增强[12]。Christo Karuna以产品可替代性、市场规模、进入成本等因素衡量行业的竞争程度，发现行业竞争的加剧使公司给高管提供了更高的薪酬激励[13]。辛清泉、谭伟强(2009)以2000-2007年数据发现，中国社会市场化改革的推进，增强了国有企业经理的业绩薪酬敏感性。
二、数据、变量及其定义
(一)数据
研究样本来自1999-2009年中国深沪证券市场除金融企业以外的所有上市公司数据，部分取自CSMAR研究数据库，部分由作者手工采集、分类、整理。
(二)变量的定义与测度
1.被解释变量。两个被解释变量是董事长薪酬和总经理薪酬，其定义与测度见表1。
2.解释变量。相关解释变量及其定义与测度见表2。
3.控制变量。控制变量包括行业属性和上市时长，其定义与测度见表3。
三、中国上市公司高管薪酬的基本变化趋势
图1显示了中国上市公司高管平均薪酬的基本变化趋势：董事长与总经理的平均薪酬基本相当，随时间同步增加，且在2008年陡增至180万元，2009年基本回复前期100万元的水平。2008年高管平均薪酬的陡增及其后的回复，应与当期国际金融泡沫所导致的国内外公司高管薪酬暴涨有关，这也进一步印证了李维安等有关高管薪酬决策参照点的研究结论[14]。
图2显示了具有不同身份的总经理平均薪酬的变化趋势。可以发现：随着时间推移，平均薪酬逐步增加，且职业经理人身份的总经理薪酬在2008年陡增至200万元以上，2009年又回落至100万元左右，而来自控股股东的总经理的薪酬的变化则相对平缓。
图1 中国上市公司高管平均薪酬变化趋势：董事长与总经理(万元)
图2 中国上市公司高管平均薪酬变化趋势：不同身份的总经理(万元)
图3显示了具有不同任职渠道的总经理的平均薪酬的变化趋势。可以发现：随着时间推移，平均薪酬逐步增加，且从企业内部晋升的总经理薪酬在2008年陡增至450万元左右，2009年又回落至100万元左右；而从企业外部升任的总经理薪酬在2008年则仅增至150万元左右，2009年回落至100万元左右；2006年以前，二者基本一致，其后来自于企业内部的总经理的平均薪酬明显高于来自企业外部的总经理。
图4显示了上任当年和在任超过一年的总经理的平均薪酬的变化趋势。可以发现：随着时间推移，平均薪酬均逐步增加，但2005年以前差别不大，其后二者出现分离，后者明显高于前者，且在任超过一年的总经理薪酬在2008年陡增至170万元，2009年又回落至130万元左右，而上任当年的总经理薪酬则上升平缓。
图5显示了不同终极控制人企业的总经理薪酬的变化趋势。可以发现：三者的平均薪酬均随时间增长，但由中央政府控制的企业的总经理薪酬明显高于地方政府及私有产权控制的企业总经理的薪酬，且私有产权控制的企业总经理薪酬在2008年陡增，2009年又回落。
图6显示了不同行业的总经理薪酬的变化趋势。竞争性行业总经理薪酬明显高于垄断性行业总经理，均随时间逐步增加，且前者薪酬在2008年陡增，而后者变化相对平缓。
图7显示了随上市企业数量的增加总经理薪酬的变化趋势。随着时间推移，企业数量增加，总经理薪酬逐步增长。这在一定程度上印证了前述既有文献的理论研究。
四、中国上市公司高管薪酬的描述性统计分析
表4显示了中国上市公司总经理薪酬的全样本描述性统计分析结果。可以发现，其均值、最大值、中位数均逐年增加，2008年陡增，2009年回落；其标准差亦基本逐步增加，且在2008年陡增，2009年回落；其中位数与最大值的距离随时间亦日趋扩大。这说明随着时间变化，上市公司高管薪酬差距日趋扩大。
表5显示了中国上市公司总经理薪酬竞争性行业样本描述性统计分析结果。其数据结构与全样本分析结果基本一致，仅标准差略高。
表6显示了中国上市公司总经理薪酬垄断性行业样本描述性分析结果。与表5的竞争性行业样本数据相比，均值稍小，但标准差明显偏小，说明其薪酬差距相比更小。
五、中国上市公司高管薪酬的影响因素
表7为中国不同行业上市公司总经理薪酬影响因素的固定效应模型的面板数据回归分析结果(因所有模型均在1%的显著性水平上拒绝Durbin-Wu-Hausman检验，故采用固定效应模型进行回归分析)。其主要表现为：
第一，在竞争性行业，总经理薪酬与其年龄正相关(p=0.055)，而在垄断性行业则无此关系。年龄作为总经理管理能力的代理变量，尽管可能并不十分理想，但也在一定程度上对这一问题进行了刻画。因而，这一结果可能显示处于竞争行业的企业总经理薪酬与其能力有着更强的相关性。
图3 中国上市公司高管平均薪酬变化趋势：不同任职渠道的总经理(万元)
第二，在竞争性行业，总经理薪酬水平与其职业来源无关；而在垄断性行业，从企业外部升任的总经理薪酬明显高于从企业内部升任的(p=0.096)。总经理在升任这一职位前的来源(企业内部或外部)，反映着总经理在企业的权力地位。从结果来看，在竞争性行业，并未影响其薪酬水平；在垄断性行业，从企业外部升任的总经理薪酬反而更高，这可能与内部升任的总经理在体制内的政治前途更大、从而得到相应补偿有关。
第三，在竞争性行业，总经理在任时间越长，则其薪酬越高(p=0.003)；而在垄断性行业，并不存在这一关系。总经理的在任时间反映了总经理对董事会的影响程度及其在企业的权力，前一结果说明，总经理的权力确实是影响其薪酬水平的因素之一；而在垄断性行业，这一关系并不存在，这仍然与总经理可能从政治角度得到相应补偿有关。
第四，在竞争性行业，由控股股东产生的总经理薪酬与职业经理人无显著差异；而在垄断性行业，由控股股东产生的总经理薪酬显著比职业经理人低(p=0.023)。这可能的原因在于：作为大股东的代理人，由控股股东产生的总经理一般会根据其业绩从控股股东处得到一定的额外奖金。
第五，在竞争性行业与垄断性行业，总经理薪酬与第一大股东持股比例无关，但与第2～10大股东持股比例(p=0.000)显著正相关。这说明，最大的股东对总经理薪酬没有显著影响，但股权越集中，则总经理薪酬越高。
第六，在竞争性行业，总经理薪酬与董事会规模显著正相关(p=0.077)；而在垄断性行业，则无此关系。独立董事比例的回归系数在竞争性行业与垄断性行业样本的回归中均不显著。董事会规模越大，反映着董事们“搭便车”的可能性越大，总经理的权力即相应越大，进而总经理薪酬亦相对更高。
第七，在竞争性行业，总经理薪酬与监事会规模无关；而在垄断性行业，总经理薪酬与监事会规模显著正相关(p=0.007)。
第八，在竞争性行业，企业总经理薪酬与薪酬委员会的设立无关；而在垄断性行业，企业总经理薪酬与薪酬委员会的设立显著正相关(p=0.032)。产生这一结果的原因可能主要在于：监事会及薪酬委员会的设立在以政府为终极控制人的行政性垄断企业相对更为普及、在形式上也更为规范，而在这些由政府控制的企业其总经理的薪酬也相对更高。即监事会和薪酬委员会的设立、更高的总经理薪酬均为政府控制的结果。
第九，在竞争性行业与垄断性行业，由中央政府控制的企业的总经理薪酬比私有产权企业总经理均显著更高(p=0.018)；由地方政府控制的企业仅在垄断性行业其总经理薪酬比私有产权企业总经理显著更高(p=0.012)。这充分说明，政府控制特别是中央政府控制使总经理薪酬显著提高，同时行政性垄断使得政府控制的这一特征得以加强。这显然与政府控制而导致委托代理链条相对更长有关。
第十，在竞争性行业，总经理薪酬与企业会计业绩显著正相关(p=0.055)；但在垄断性行业，总经理薪酬与企业会计业绩的正向关系并不显著(p=0.277)。
第十一，在竞争性行业，总经理薪酬与企业资产负债率显著负相关(p=0.000)；但在行政性垄断行业，上述负向关系并不显著(p=0.134)。
第十二，在竞争性行业，总经理薪酬与企业规模显著正相关(p=0.000)；但在垄断性行业，上述正向关系并不显著(p=0.448)。这说明，企业的行政性垄断阻碍了企业总经理薪酬的业绩导向，而在竞争性行业，总经理薪酬的业绩导向是十分显著的。
第十三，在竞争性行业与垄断性行业，总经理薪酬与企业上市时间均显著正相关(p=0.000)。
基于上述研究，可以得到以下主要结论：
第一，在竞争性行业，中国上市公司总经理的薪酬决定有着较好的业绩导向性和一定程度的能力导向性；而在垄断性行业，这一导向并不存在。
第二，在竞争性行业，有一定证据显示，总经理的权力显著地提高了其薪酬水平。
第三，在竞争性行业，股权集中度、董事会规模等治理特征影响着总经理的薪酬水平，而独立董事比例则对总经理的薪酬水平没有影响。
第四，在所有行业，在其他条件一定的情况下，中央政府、地方政府的控制使企业总经理的薪酬比私有产权控制的企业相对更高。
研究提示，在竞争性行业和垄断性行业，中国上市公司总经理的薪酬决定有着基本不同的状态：前者基本遵循了市场的决定逻辑，治理机制亦发挥了一定的作用；而后者则由于其行政性的垄断性质，直接使其高管薪酬在决定机制上偏离了市场的原则，尽管其利用政治激励等方式使其薪酬水平在绝对意义上相对较低，但这一措施却从另一方面扭曲了公司治理机制的正常作用，同时也可能在很大程度上扭曲了对公司高管行为的激励。企业的政府控制特别是中央政府控制，由于其委托—代理链条的延长，使企业高管薪酬比私有产权企业相对更高。
*该标题为《改革》编辑部改定标题，作者原标题为《中国上市公司高管薪酬影响因素研究——基于1999-2009面板数据的经验分析》。