从西方实践看我国实施通货膨胀目标制的可行性_通货膨胀率论文

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一、通货膨胀目标制的主要理论观点

Guy Debelle、Paul Masson、Migue Savastano和Sunil Sharma(1997)认为通货膨胀目标制的执行需要两个先决条件。第一,中央银行的独立性,即中央银行能够独立地执行货币政策。为了达到这个要求,选择通货膨胀目标制的国家,一方面不能出现“财政优先”即财政政策不能支配货币政策;另一方面,不受财政支配还意味着政府不能从中央银行借款,国内金融市场的深化程度要足以吸收发行国债,而且政府还应有广泛的收入来源,而不依赖铸币税收入。第二,货币当局有愿意和有能力不钉住其他目标,如汇率等目标,不使通货膨胀目标从属于其他目标而使政策无效。

Muscatelli(1998)和Carl E.Walsh(1999)考察了货币政策缺乏可信度条件下通货膨胀目标制的性质,他们把中央银行宣布的通货膨胀目标看作是一种信号,学者们把这个理论称为通货膨胀目标制的“信号”理论。中央银行在制定货币政策的时候,主要受当前或者未来经济走势以及政府干预程度的影响。在这种情况下,如果中央银行负责制定并宣布一个通货膨胀目标,那么这个通货膨胀目标实际上是当前或者未来经济走势以及政府干预程度的一个综合反映。公众就可以从这个目标上部分推测出中央银行的偏好以及未来的经济走势,并相应的形成预期。这就有可能对中央银行的行为构成约束,减轻中央银行的机会主义行为。

Bernanke、Ben S.、Thmas Laubach、Frederic S.Mishkin等(1999)对通货膨胀目标制的解释,强调的是既定的法律框架在通货膨胀目标中的作用:“通货膨胀目标是由官方公开宣布未来一段时间内需要达到的通货膨胀目标或区间,明确承认低的、稳定的通货膨胀率是货币政策的首要长期目标”。通货膨胀目标的作用在于:可以强化政策制定者和公众之间的沟通和交流,强化货币政策制定过程中的纪律性和责任性。

Frederic S.Mishkin(2000)认为:通货膨胀目标制是一种货币政策策略,它包括五个因素:(1)对公众宣布通货膨胀的中长期数字目标;(2)一种价格稳定的制度性的承诺,并以价格稳定作为货币政策的主要目标,其他目标从属于该目标;(3)不仅是货币总量或汇率,其他各种信息和变量都可被用来确定政策工具模式;(4)通过与公众和市场交流以增加货币政策的透明度;(5)为保持通货膨胀目标,应增加中央银行的责任度。

Kuttner(2004)认为大部分实行通货膨胀目标制的中央银行具有以下几个共同特点:(1)货币政策的主要目标是长期价格稳定,但价格稳定并不是惟一目标,其他目标必须与通货膨胀目标相一致;(2)有一个明确的通货膨胀目标和达到该目标的时间表,通货膨胀目标大多在2%左右,并且所有都力图在两年之内达到;(3)货币政策要有较高的透明度,货币政策当局要出版有关经济总体情况及通货膨胀展望的详细报告,通常每季度一次,在某些情况下,这些报告中还包括其他主要宏观经济变量;(4)责任感,中央银行出版的通货膨胀报告应有评估通货膨胀目标执行情况的方法,若达不到通货膨胀目标需要中央银行采取明确措施。以英国为例,若通货膨胀偏离2.5%的目标值1个百分点,英格兰银行行长被责成向财政部长提交一封公开信解释偏离的原因,并提出回到目标值的应对措施和时间表。

二、通货膨胀目标制的实证分析

大部分实证研究都是依据通胀、产出、失业和利率的时间序列来观察通货膨胀目标制是否对经济中的通货膨胀率、利率、产出、失业率等一些变量产生影响,并对实施通货膨胀目标制前后中央银行的行为以及通货膨胀目标制的实施是否能改善宏观经济的运行状况等进行分析。

(一)发达国家实施通货膨胀目标制的情况分析

实行通货膨胀目标制的八个国家,如表1所示,经过近十年的政策实践,宏观经济运行状况与以前相比有明显的不同,逐渐表现出与其他国家的差异。这些国家的通货膨胀率出现了明显的下降,率先实施通货膨胀目标制的新西兰的通货膨胀率从20世纪80年代的平均11.6%下降到20世纪90年代的平均1.73%,整个20世纪90年代基本上都保持在2%左右。另外,其他实施通货膨胀目标制的国家也成功地降低了通货膨胀率并维持在较低水平。

表1 实施通货膨胀目标制的主要发达国家通货膨胀率 (%)

80年90年

1990 19911992 1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

代平均 代平均

新西兰 11.61.733.9*

1.01.72.61.52.81.90.21.30.41.9

加拿大

5.81.563.12.7*

1.31.21.22.61.60.8

-0.61.72.1

英国7.53.666.46.54.6*

3.21.62.43.12.93.22.72.7

瑞典7.43.068.87.61.02.6*

2.53.71.41.21.30.51.1

芬兰7.42.1 5.72.60.72.3*

2.04.1

-0.22.13.00.51.9

澳大利亚 8.31.734.82.11.41.5*

1.01.52.01.40.41.21.3

西班牙 10.04.4 7.37.16.94.54.9*

3.93.52.22.32.93.5

美国5.02.494.34.02.82.62.42.31.91.91.21.52.0

6.22.7 4.54.53.42.82.22.32.01.81.40.91.3

注:*是指开始实施通货膨胀目标制的年份。

资料来源:根据IMF数据整理。

需要指出的是,非通货膨胀目标制国家的通货膨胀率在同期也有了明显的下降,说明尽管实行通货膨胀目标制有利于通货膨胀率的迅速下降,但在降低通货膨胀率方面它并不是惟一能起作用的因素。事实上,20世纪90年代世界范围内通货膨胀率的下降,是诸多因素共同作用的结果,特别是20世纪90年代以前过度投资引起的生产能力高度扩张、各国产品市场的自由化及贸易和服务的自由化,使得生产企业面临更富有弹性的需求曲线,从而降低成本的现象在降低通货膨胀的过程中起了至关重要的作用(BIS,2001)。

值得注意的是,这些国家通货膨胀率得到大幅下降的同时,引起了相对较高的失业率,具体情况见表2。

表2 实施通货膨胀目标制的主要发达国家的失业率 (%)

80年90年

1990 1991

1992 1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

代平均 代平均

新西兰

5.07.967.8* 10.3

10.3

9.58.16.36.26.77.56.96.6

加拿大

9.39.578.1

10.4* 11.3 11.2

10.49.59.79.28.37.66.7

英国9.07.315.88.0

9.7* 10.39.38.07.35.54.74.44.3

瑞典2.56.181.52.95.3

8.2*

8.07.78.18.06.55.64.8

芬兰4.913.13.57.6

13.1 17.9* 18.4

17.2

16.3

14.5

12.6

11.4

11.1

澳大利亚 7.68.9 7.09.6

10.8 10.9*

9.88.58.68.68.07.26.7

西班牙 17.920.2

16.2

16.3

18.4 22.7

24.2* 22.9

22.2

20.8

18.8

15.9

14.1

美国7.35.755.66.87.5

6.96.15.65.44.94.54.24.2

6.97.1 5.96.67.4

7.57.47.17.16.96.86.45.9

注:*是指开始实施通货膨胀目标制的年份。

资料来源:根据IMF数据整理。

(二)拉丁美洲国家实施通货膨胀目标制的情况分析

Corbo和Hebbel(2001)通过对拉丁美洲五国实施通货膨胀目标制的情况进行分析,发现拉丁美洲国家的通货膨胀率大幅度地下降,取得了非常好的效果。其中,实施通货膨胀目标制时间较长的智利,连续五年实际通货膨胀率基本上与通货膨胀目标一致,处于低水平状态,通货膨胀率为2%-4%;秘鲁的通货膨胀率与通货膨胀目标基本一致,也出现了大幅度的下降,基本维持在4%-6%之间。由此可见,通过实施通货膨胀目标制,这些国家的经济运行状况比较稳定,不再像过去那样经常出现较大幅度的波动,而且实施通货膨胀目标制的时间越长,效果就越好,智利就是典型代表,具体情况见表3。

表3 拉美国家实施通货膨胀目标制的情况

开始时间 通货膨胀目标

实际通货膨胀率

1991:15~20% 1991:18.17%

1992:15% 1992:12.17%

1993:10~12% 1993:12.12%

1994:9~11%

1994:8.19%

1995:9.0% 1995:8.12%

智 利 1990年9月 1996:6.15%1996:6.16%

1997:5.15%1997:6.0%

1998:4.15%1998:4.17%

1999:4.13%1999:2.13%

2000:3.15%2000:4.2%

2001:2~4%

1994:15~20%

1995:9~11%

1994:15.14%

1996:9.15~11.15% 1995:10.12%

1997:8~10%

1996:11.18%

1998:7.15~9% 1997:6.15%

秘 鲁

1994年

1999:5~6%1998:6.0%

2000:3.15~4% 1999:3.17%

2001:2.15~3.15% 2000:3.19%

2002:1.15~2.15%

2003:1.15~2.15%

1999:13%

2000:<10%1999:12.13%

墨西哥 1999年1月 2001:6.15%2000:8.9%

2002:4.15%

2003:3.0%

1999:8%(±2%)1999:8.19%

巴 西 1999年7月 2000:6%(±2%)2000:79%

2001:4%(±2%)

1999:15% 1999:9.12%

2000:10% 2000:9.12%

哥伦比亚 1999年9月

2001:8%

2002:6%

注:除巴西使用IPCA(National CPI)指标外,其他国家均使用总的CPI指标;秘鲁在1994年宣布了通货膨胀目标指标范围,但直到2002年才使用真正意义上的通货膨胀目标制。

资料来源:Corbo,Vittorio and Schmidt-Hebbel,Klaus,2001.Inflation Targeting in Latin American Working Papers of the Central Bank of Chile,No.105.

三、我国实施通货膨胀目标制的条件分析

从以上分析可以看出,通货膨胀目标制有自身的优越性。实施通货膨胀目标制的国家,由于通货膨胀目标制的实施,其宏观经济运行都有了较大的改善。因此,通货膨胀目标制作为一种新的货币政策框架越来越得到更多经济金融学家的认可,越来越受到更多国家的青睐。而从实践看,实施通货膨胀目标制必须具备的条件有:中央银行有相当的独立性、有明确的单一的货币政策目标、有效的短期货币政策工具、实施浮动汇率制、有比较完善的金融市场、利率市场化程度高、有较高的统计和预测通货膨胀的能力、信息透明度高等。那么,我国是否具备这些条件呢?具体分析如下:

(一)中央银行的独立性。通货膨胀目标制对中央银行的独立性要求较高。目前,在政治独立性和组织独立性方面,我国央行都不具备实施通货膨胀目标制的条件。中央银行若可以自行运用所有合适的手段以及所有合适的政策工具来实现外部设定的政策目标,那就具有工具独立性。中国人民银行基本具有这些手段和工具,并且基本上无需为填补财政赤字而发行货币,中国人民银行是有一定的工具独立性的,但是,中国人民银行是在国务院领导下制定和执行货币政策的,其重大决策必须报国务院批准。因此,中国人民银行的决策管理机制会影响其工具的独立性。

(二)有效的短期货币政策工具。大多数西方国家选择短期利率作为中间政策工具,但并不意味着该短期利率是一个可即时决定的静止点位。如美联储公布的新的短期联邦基金利率是一个意向或目标基准利率(Intended Federal Funds Rate),美国联邦储备委员会调整短期联邦基金利率是通过公开市场交易完成的。中国人民银行则有两个选择,利率或者货币供应量。国内外大量研究已经表明,货币供应量不是一个合适的选择;至于利率,我国利率市场化改革尚未到位:2004年10月才放开金融机构贷款利率上限(城乡信用社除外)和存款利率下限,2006年2月9日推出了利率互换交易,2006年3月8日全国银行间同业拆借中心开始发布银行间回购定盘利率,2007年1月4日上海银行间同业拆放利率(Shibor)的启动运行,进一步推动了利率市场化的进程,为培育货币市场基准利率体系,提高金融机构自主定价能力起到了推波助澜的作用。因此,我们有理由认为我国基准利率(Cibor)市场化已基本形成,以短期利率作为通货膨胀目标制工具变量的条件基本成熟。

(三)弹性汇率制或浮动汇率制。多数西方经济学家认为在固定汇率制下通货膨胀目标制是不可操作的。目前实行固定汇率制的国家需要将本币分别与世界三大主要货币——美元、欧元或日元挂钩,这些国家利率的设定必须维护其所钉住的固定汇率,这就意味着其利率将不可避免地受到所钉住汇率国的利率的影响。因此,我国还需要进一步加快改革和完善汇率制度。

(四)利率市场化和比较完善的证券市场。实施通货膨胀目标制还需依赖市场化的利率和较为完善的证券市场。利率既影响民间对证券市场的投资和投机动机,也影响企业的投资决策。如果一个国家的证券市场不发达,利率市场化程度低,或受到相对严格的利率管制,企业从银行的贷款要受到政府政策的制约,那么,利率对企业和公众的投资刺激和对经济的调节作用就不能很好地发挥。所以,我国要加快利率市场化的进程,并进一步构建比较完善的证券市场。

(五)通货膨胀指标的选择和通胀率的预测。采用哪种物价指数作为通货膨胀指标是通货膨胀目标制实施的一个重要问题。目前,采用通货膨胀目标制的国家大多采用消费者物价指数作为通货膨胀指标。从我国实际情况看,前几年使用零售价格指数而不是国际通行的消费价格指数(CPI)来衡量价格水平的变动。近年刚改用CPI来衡量市场价格总水平的变化,但计量方法还不太成熟,在通货膨胀目标选择方面无法与国际接轨。另外,实施通货膨胀目标制成功与否的关键因素之一是能否较为准确地预测目标期通货膨胀率。即使在最早实施通货膨胀目标制的国家——新西兰在操作过程中也难免出现误差。更何况发展中国家在数据的统计和处理的技术方面还很不成熟,尤其是我国目前尚处于经济转轨时期,经济主体间行为关系的可信度相对较低,存在非一致性预期的经济结构,还存在价格管制现象,因此,要建立一个精确的预测模型,准确地估计出货币政策变动对通货膨胀的影响,是一项十分艰巨的任务。

(六)单一的货币政策目标。通货膨胀目标制要求中央银行将物价稳定作为首要目标,目标期的实际通胀率是否落入目标区间被认为是评价中央银行政策绩效的首要标准。就我国目前的情况看,《中华人民共和国中国人民银行法》也明确规定了我国的“货币政策目标是保持货币币值的稳定,并以此促进经济增长”,但在实际运行过程中并非如此。

(七)较高的政策信息透明度。通货膨胀目标制的实施要求有较高的政策和信息透明度。虽然中国人民银行从2001年第1季度开始,货币政策分析小组对每季度货币政策的执行情况进行研究,并向公众公布《货币政策执行报告》,阐明货币政策执行情况、下一阶段货币政策操作意见及前景,包括及时更新网站内容、及时发布统计数据、发布央行官员的讲话或报告等,但与实施通货膨胀目标制的国家相比,中央银行的政策透明度和信息披露还远远不够,有待进一步提高。

四 结论与建议

综上所述,目前我国中央银行并不完全具备实行通货膨胀目标制的条件。因此,比较切实可行的选择是:先内部试行,不断创造条件,为正式实施作准备。从我国的情况看,关键是解决我国中央银行的独立性问题、金融市场的完善问题和利率市场化问题,其他几方面条件可以通过深化改革不断完善。因此,中国人民银行在试行初期,在其模型或效用函数里面,可以先继续保留货币供应量或汇率作为短期工具变量,使之与短期利率并存,但随着条件的不断成熟,可不断降低货币供应量或汇率的权重,逐步过渡到主要以短期利率为通货膨胀目标制的短期工具变量。在正式实施之前,把通货膨胀目标制在内部以“影子政策”的方式试运行,即公开政策与影子政策并行,不断调整,直至最终转向通货膨胀目标制,以最大限度地发挥其对宏观调控的积极作用。

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