中国股市发展趋势分析，本文主要内容关键词为：发展趋势论文,中国论文,股市论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、严厉整顿背后的认识分歧
中国股票市场从1990年正式起步，标志是上海深圳设立证券交易所，到1996年6月，发行A股面值138亿元，上市总股本871亿元，市价总值5970亿元，上市公司超过500家，1995年全年股票交易总额超过4000 亿元。1996年4月到12 月， 因为社会暴抄“九七题材”， 上海股市上升120%，深圳股市暴涨340%。经严厉整顿下降30%，到1997年4 月份又恢复到原来水平，股民在1996年底达到2100万，1997年5 月份股市三天暴涨，将深圳股票指数从5200点推到6000点，特别是“深发展”从30元飞涨到47元，使人目瞪口呆，暴利促使数百万新股民入市，也引起了国家证券监管层的严重不安，随即开始了对股票市场的严厉整顿。5 月中旬开始的整顿已经历一个半月，深指降至4300点，沪指降为1150点左右，总体股指降低30%，相当于去年年底的比例，但是整顿力度要强得多，从宣布300亿新股入市到提高印花税，从停牌审查到处理券商， 特别是清理企业和银行违规入市资金，对“深发展”处以上亿元罚款，并撤掉一大批金融机构领导人职务，比起去年的人民日报社论，显然带有更多的强制性措施，使人想起1993年的打击房地产投机。
强烈的措施也引起一些负作用：
——6月份以来股市加速下跌，甚至是没有反弹的直线下跌， 使得证券专业人士又一次目瞪口呆，不知何处为底；
——宣传上的一边倒，使人听不到不同意见；
——许多人的心理动摇，预期转变，“以牛转熊”的看法越来越多；如果下半年股市转为“震荡向下”，那么除去大量资金出市以外，中长线将转向短线，如果继续出台T+3，那么股市就真要关闭了。
——股票交易额巨减，资金停滞，企业和银行的违规资金被部分清除，流回银行不动，一部分因无人购买而滞留在股市；中小股民大量资金被套住而“不割肉”，股市难以再跌；大量新的资金亦不敢贸然入市，股市难以上涨；不跌不涨，就没有炒作机会，股市就难以存在。
——二级市场股票价格暴跌，正在妨碍一级市场股票发行，新股上市价格从发行价的200%下降到100%，估计还会下降，一些新股上市已连续跌停板。
本来是正常的中期调整，如果力度过大，就使股市面临整体丧失活力的后果，这里不仅仅是一个执行政策的力度和水平的问题，更重要的是一个宏观管理的指导思想问题，表面上相似的措施，背后的指导思想往往大相径庭。如果从计划经济思想出发，从单纯维护国有制的目的出发，迷信行政手段，就会在加强管理的同时，把股市的活力及其创造出来的改革机遇丧失掉。如果被迫再启动股市，不断出现那些使人目瞪口呆的大起大落，因此有必要重新认识中国股市的发展问题。
二、中国牛市的经济根源
我估计中国牛市将会持续一个较长时期，理由是：
第一，中国经济进入平稳发展阶段，估计到本世纪末，我国经济平均每年增长10%，物价在10%以下，潜在的通货膨胀压力无法经过消费品价格释放，而表现在股票价格上升。
第二，国内储蓄大于投资，九十年代外资大量流入，我国国际收支出现巨额顺差，为维持人民币汇率不升值，中央银行不断使用人民币收购多余外汇，使外汇储备猛增，这说明国内储蓄远远大于投资。
第三，国内融资渠道缺乏，90%的资金经过间接金融即银行进行投资，居民存款每年增加10000亿元，今年累计将超过50000亿元。由于银行贷款实行额度控制，国内信用不良，大量资金贷不出去，银行承受不了利息负担，有的将资金违规投入证券市场。
第四，国内物价进入相对平稳时期，银行利率和国库券利率必然比照物价水平下调，居民存款收入减少，必然进入股票市场。
第五，人民币自1994年以来稳定中趋升，已经改变了居民储蓄外汇保值的心理，估计人民币汇率仍然会保持稳定，外汇存款利率很低又不升值，近期没有储蓄价值。
第六，我国消费结构的升级受到阻碍，汽车和住宅的经济热点不能形成。
以上各点，都决定了，国内资金除可进入股票市场之外，没有出路。
牛市行情的存在，从中央两次严厉整顿股市也可以得到证明，宏观调控总是逆周期的，正是由于在实际上存在强大的上升趋势，才有必要加以控制。特别加以控制是因为有特别的事件促进了股市的加速上升，这就是“七一”和“十五大”，在1996 年即被社会舆论大肆暴炒， 在1997年“七一”临近，都促进了股市过度的飚升。
说1997年中国新的经济周期启动，并没有什么根据，实际上中国经济进入了稳定发展时期。是什么影响了中国进入新的经济增长？是经济结构调整的滞后。一是国有企业改革的滞后，二是银行体制改革的滞后和信用的降低，三是新的经济增长点不能形成，这主要是指住宅和汽车出现相对过剩。我国住宅和汽车的需求主体仍然是有钱的单位，不惜代价的购买促进了价格的提高；另一方面，由于消费信贷的落后又限制了居民的购买力。很明显，住宅和汽车的大发展，有待于上述问题的解决，可能会在21世纪初才能成为中国新的经济增长点。
住宅和汽车发展的落后，妨碍了1997年的“新经济周期启动”，但并不是说，股票市场就一定不能是牛市，牛市行情必定出现，而且可能延续数年。正是由于住宅汽车分期付款的落后，居民每年新增10000 亿元的储蓄，没有出路。除去2500亿元国库券外，新增存款有数千亿元进入股市并不奇怪。可以说除非大量分期付款购买住宅，居民存款在数年之内将大量进入股票市场，这是牛市的经济根源。
有人说，300亿元新股发行，按1:10溢价要占用3000亿元人民币， 所以二级市场的股票价格不可能上升，有人甚至计算出股市“正常价格”是3000—3500点（深圳），这样今年下半年股市将由牛变熊。这种看法，似乎一级市场的新股发行和在二级市场上的溢价程度，是不受整个股市行情影响的，是靠计划经济强行摊派的！我不理解，如果将股票市场在两三个月内从6000点打压到3000—3500点，降低40—50%，而且长期控制它在4000点以下甚至更低，将广大中小股民的投机和投资积极性视为不正当，将正常的牛市行情和预期强行变成熊市，有何必要？这样不仅会妨碍股市的发展和改革的进行，而且恐怕根本就实现不了。新股即不会有人认购，老股既不会有人购买也不会有人“割肉”，连大户违规资金也因为无人购买而退不出来——股票市场成为有价无量的一个死市！到时又需要利好来刺激了。
三、历史机遇：利用牛市推进改革
目前最为有害的一种思想，就是把规范与改革分开，把股市单纯看做筹资工具，而忽视它对改革的促进作用。股票市场固然需要规范，但是更为重要的是利用它可推进中国的改革，甚至能够利用它的不规范推进改革，才是真正有远见有创造性的思路。
1987年我国曾经出现商品抢购风，3000 亿元居民存款集中提取2500亿元，我们未能从积极方面加以利用。 目前出现了在更大规模上展开的“股票抢购风”，一方面是50000亿元居民存款没有出路， 另一方面是政府部门困难重重：国有企业负债率达到80%；3000万老工人没有建立社会保障制度；中央财政赤字严重，国库券发行猛增；银行呆帐率达到30%，债务危机蔓延，社会信用降低，国家信用风险增加；国有资产流失严重，改革已成不可逆转之势，急需财力支持。我们为什么不能够通过加速股票上市，将二者结合起来，利用股票飚升解决长期积累的问题，大大加速国有部门的改革呢？
为此，我提出以下建议：
第一，扩大国有企业股票的上市，中央已经决定1997年的300 亿元新股上市，并依照产业政策发行，这将推动我国产业结构的改造。
第二，同时加快国有企业之间兼并和联合的步伐，以上市公司兼并一部分效益不好的国有企业，以带动一大部分国有企业的发展。
第三，通过立法，将所有上市公司的资产划出20%归社会保障基金会，由各地区人大和工会组织董事会，聘请专家按照基金操作程序加入股票市场，以基金的利息支付老工人的养老和医疗费，一方面解决我国3000万老工人没有建立社会保障的历史遗留问题，同时推动经济民主监督，还可以解决股票市场过度投机问题；此项改革是一石三鸟。
第四，国有商业银行可以发行少量股票，以冲销历史呆账，并从此走向商业化，新账决不再欠。
第五，国家可以从股票交易中征收大量税收以缓解财政困难。
第六，300亿元新股发行决不可能全部在深沪两地， 应该开辟地方性股票市场，将已经存在的柜台交易正规化，并促进地方经济发展。有些国有企业集中而困难较大的地区，如沈阳、天津、武汉、太原、长沙、重庆，可以通过设立股票市场，加快地方股票上市而找到解困道路。
第七，居民存款大量转换为股票，化解了国家的金融风险和通货膨胀的潜在因素。
这样一个局面，几乎可以使得折磨我们多年的问题，在股票市场上“毕其功于一役”，使人难以相信。这种上市，本质上是利用居民投机心理将其存款转化为国有企业股票，是由居民存款支付多年来的历史遗留问题和改革成本，而对国有部门有利。居民之所以能够接受这样的政策，甚至主动地进入股市去高价购买股票，完全是由于近年积累而成的社会心态，社会心理对经济前景看好，对股市看好，能否抓住这一宝贵时机，极为关键。因为只有在这样的大牛市上，股票才能够溢价发行，历史机遇，稍纵即逝，如果再被“姓社姓资”的争论耽误几年，再被国有资产的非法流失侵蚀几年，到时候想卖也卖不出去，后悔就来不及了。
四、整顿股市与牛市行情的一致性
假设目前股票市场总市值是5000亿元，今年再增加5000亿元，新股上市300亿元平均溢价6倍，消化1800亿元，股市总资金增加50%，那么股市总指数提高50%将是正常的。就是说深圳指数可以达到8000点，上海可以达到2000点。
4月份的形势证明了我的预测，利空消息和入市意向相互作用， 造成了股市剧烈的动荡，许多人是留有空仓以应付风险的，只是由于剩余资金太多，对“九七”预期太好， 才使股市在动荡中上升， 轻易突破4500点的去年最高点。当“五一”以后，大家认为利空消息已尽，深市三天内上升800点，达到6000点水平，经过严厉调整，下降到5000 点以下，到“七一”恢复到6000点，也是正常的，出于对政治稳定的考虑，国家证券管理机构确需加强宏观调控，但是无法从根本上改变目前股票市场的上升趋势。
在调整中加强管理是完全正确的，中国股市的根本弊病就在于违规操作。中国渐进改革的隐蔽性利益转移，从八十年代的商业领域进入九十年代的金融领域，引起了剧烈的利益再分配和巨大的社会投机浪潮。这种投机还不是个人投机，而是以机构大户投机为主体的，使用居民存款和单位资金进行的，如果有巨额赢利则为少数把持权力的人所瓜分，如有巨额亏损则转化到居民存款。这样的以国家信用和居民存款来承担风险，使少数人暴富的利益转移方式，先后表现在炒地皮，期货和股票投机等方面，引起了社会两极分化和震动。中国的股票市场，一直存在严重的违规行为，某些上市公司借助地方保护，在经营上无良好效益，于是将所筹资金再入股市自己炒自己；某些公司与记者报刊相勾结，炒作与宣传相配合；大户联手操纵股市；证券公司利用股民资金向大户透支炒作；少数人利用与证券营业所的特殊关系获取消息，甚至私下修改单据，不仅损害中小股民利益，而且给外国资金投机并操纵我国股市造成机会。因此，证券管理机构进行严格清查是完全必要的，从根本上来讲，这种清查和规范不会影响广大居民入市的积极性，机构违法资金被清除后，股民资金还会增加，国家增加税收和改变交易规则，在减少短线投机之后，股民资金自然涌向中长线，总的股市指数不会因此而下降。但是在制定政策的时候切不可陷人道德理想主义，搞那些超阶段的“纯粹”的东西，越纯粹越走向反面，我们不要忘记了“文革”的教训。从不正规到正规，需要一个过程，关键是深化改革，结束金融双轨制，在总体性改革没有完成时，股票市场也不可能很规范。真正清干净了，恐怕把活力也给清掉了。任何股市的活力和稳定都要依靠机构和中小股民两个方面，而以机构基金为主，我国股市的整顿，应该是逐步清理银行资金而以基金代替之，同时保护中小股民利益。如果急于求成，把两方面的积极性都破坏掉了，就是事与愿违了。
即使是清理大户违规资金，也需要一个过程。前一阶段的大力惩罚和清退，实际上并不能完全达到目的。这是因为力度过大，使得股市连日暴跌，技术性反弹过小甚至没有反弹，违背了股市波动的基本规律，甚至动摇了中小股民对牛市的基本信心，本来十分清楚的牛市预期变得十分不明朗，关于“股市底部”的猜测越来越悲观。以深市为例，股评家们原来估计到4800点，4500点，4200点，目前甚至出现了3500 点， 3000点之说，这就不能不使人忧虑。以数学模型计算出所谓“规律”，以“规律”决定政策目标，再不遗余力地使用各种手段去改变供求关系，改变社会预期，一定要将一个好端端的牛市改变成熊市的做法，不仅会影响股市和改革，就是连清理大户资金的目的也不能达到。我们的政策要打击的是大户垄断和操纵，而不是中小股民的投机投资热情，在目前清除大户违规资金时，也要“软着陆”，注意保护中小股民利益，保持牛市预期和行情，在一个“慢牛”过程中，达到改变股市结构，规范股票市场的目的。
五、投资与投机的一致性
股票有两种价值，一种是每年30%左右的投资利润分红， 这需要1比1的比例购买股票才行，如果股票价格上升到目前中国的10元， 那么平均每投资1元每年只有3%的利润率，还不如活期存款利息。在中国没有人是为了这点小利购买股票的，在世界上有多少人是为了这个，我看也没有多少。大家都是为了获得股票增值的利益，就是说，他之所以不惜花费10元甚至40元去购买面值为一元的股票，是因为他预期可以以更高的价格将它卖出，这就是所谓投机，投机所得利润较高，是因为它有风险，绝大多数居民是所谓风险厌恶者，他去投机不是因为他喜欢风险，而是希望在冒风险的过程中可以获得更高的报酬，同时他必须独立承担亏损。
在期货和股票方面将投资和投机对立起来，抬高投资而贬低投机，并不妥当，在政策上更不可行，不能要求股民不去投机，只去投资。股民的投资积极性，在主观上往往通过投机积极性表现出来，这没有什么不正当，想发财有什么错？关键是要有一个健全的投机规则，避免大户操纵。每当投机过度，股市自然下挫，加上管理方面的力量，自然有人被“套牢”，“套牢”就是强迫部分股民由投机者变成长期投资者。而长期投资者当其股票价格突然上升时，难免抛出盈利，而变为投机者，投机与投资，实际上是互相转化的，成功的投资有时会转化为投机，失败的投机会被迫成为长期投资，不必勉强地去区分并褒贬投机和投资，关键是健全规则，使投机和投资都有公平竞争的环境。
贬低投机而抬高投资，将导致重视一级市场而忽视二级市场。实际上，一级市场的股票发行不可能是计划经济下的摊派，而只能是利用股民的投机心理，让他有希望能在二级市场上抛出，一级市场上才能够顺利发行，二级市场上的股票价格，与一级市场的发行价格，有某种比例关系。价格太低特别是预期太低，一级市场上的股票就发不出去。目前二级市场的继续低迷，就会人为地影响一级市场的股票发行，等到新股发不出去，再来启动二级市场，就需要更大的力度，难免又要容忍机构资金返回，投机过度。
所谓“股票技术分析”，五花八门，究竟有多少可信成分，本身就是一个争论不休的问题。在经济学上类似的许多“规律与模型”，都带有假说的性质，比如说价值规律对于商品市场，成本规律对于国际竞争，购买力平价规律即“一价定律”对于汇率，平均利润率规则对于产业调整，利率与汇率的相互关系，货币内外价值的相互关系等等，其规律的发现者和模型的创立者，都是十分谨慎的，一再声明，这些规律和模型很难得到验证，因为这些模型和假说都是以市场经济所谓的“均衡”为基础的，模型是有许多假设条件的，一个长期模型需要数十年的统计数字加以检验，科学的发展形式是假说，大理论家们创造模型是为了推进研究，不是写奏折用的，他们从来没有想以自己的科学抽象来规定活生生的现实，许多诺贝尔经济学奖得主谈到中国问题都十分谨慎，说自己不懂中国，这不仅仅是谦虚，因为他们知道理论研究的特点和局限性。
如果说经济科学方面发现的“规律”真正可信，比如说股票价值真的就是深市3500点，那么我们就要更加警惕：这是指一个长时期，一个周期平均3500点，它很可能是熊市的1000点加牛市的6000点，而不是指牛市只能是3500点。绝对只存在于相对之中，必然性只能通过偶然性表现出来，“规律”之所以成为规律，就是因为它并不存在于每一个别场合，而是以统计概率形式表现出来的一种长期趋势，一种近似的平均数的规律。现代经济学的成就恰恰不是发现和证明了什么“规律”，而是以现代方法描述出实际与规律的背离程度，并不断提出新的解释。比如英镑对美元的比价，在某些年代大大偏高，某些年代又大大偏低，早已脱离了正常的市场波动范围，你可以说它的平均数是符合某某规律的，也可以说它本来就没有什么规律，再比如国际外汇市场上的即期汇率受到远期汇率的指导，仿佛很有规律，实际上两者都受到第三种因素的影响，而这第三种因素却是由十分复杂的，随机的因素组成的，中国有句古语“尽信书不如无书”，在决策中，迷信规律不如不信规律，更不能随心所欲地去改变现实，这是我从目前股市的反复及其引发的争论中，所提出的一些方法论的问题。
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