中国股市边缘化趋势的伦理分析——诚信监管是恢复市场信心的原动力，本文主要内容关键词为：原动力论文,中国论文,伦理论文,股市论文,信心论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
所谓“边缘化”，是社会学上的一个概念，主要指一些越轨青少年远离主流社会，以与现行主流社会不同的生活习惯、行为方式来活动的现象。我所以用“边缘化趋势”而不是“边缘化”来界定中国股市，是因为中国股市并非采用了完全与国内现代金融体系不同的理念、方式及制度来运作，而是由于市场信用降低致使投资者丧失了参与市场的热情，股市持续低迷，证券公司连续亏损，基金折价，股民损失惨重，弱化了股票市场的功能。只有推进和实施诚信监管，提高监管公信力，才能恢复市场信心，发挥股市在国民经济发展中的应有作用。
一 股票市场的边缘化趋势及其成因
据统计，2004年深沪两市发行的98只新股共募资353.46亿元，创下1997年以来首发募资额的最低点；而同期在香港上市的33家内地公司的募资额却高达500亿港元，如果再加上网通、e龙等在美国上市的筹资，其总额已经远远超过国内A股市场，内地企业海外IPO速度加快。融资金额的缩水、国内A股市场与海外市场融资规模的失调以及优质上市资源的外流充分体现了中国股市融资功能的弱化。另据统计，从2001年到2004年底，A股市场上市公司的数量从1100家增加到1377家，总股本从3868.15亿股上升到7142.60亿股，而总市值却从48497.99亿元下降到了39458.96亿元。上市公司数量增长了25％，市值却下降了18％。中国股市成立十多年来，股民投入股市的资金有两万多亿，股民的亏损在50％左右，也就是说，股民已经亏掉一万多亿了。股票市场作为公众的投资场所，其财富蒸发速度之快，数额之大，足以让投资者望而却步，股票市场的投资功能因此而很难得以展现。股票市场的另一重要功能是资源配置功能，它通过一级市场筹资、二级市场股票的流动来实现。投资者选择成长性好、盈利潜力大的股票，抛弃业绩滑坡、收益差的股票，择优劣汰，从而达到经济资源的优化配置。令人失望的是，2002年我国上市公司的资产利润率为3.2％，仅仅比国有及国有控股企业略高0.3个百分点，比集体企业低2.4个百分点，比外商和港澳台投资企业低2.7个百分点。这表明中国股市的资源配置效率低下。上述中国股市融资功能、投资功能、资源配置功能的弱化，表明中国股市边缘化趋势明显。
管理当局意识到了这个问题的严重性，出台了若干相关政策，完善了相关的制度。从暂停国有股减持、设立QFII到《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》出台，再从颁布实施类别股东表决机制到保险资金入市，出台了一系列相关政策。但是，一个又一个实质性利好消息被投资者当成了逃离股市的最佳时机。市场却没有像管理当局期望的那样回归理性，股市持续低迷，市场人气指数不断下降，交投依然清淡，上市公司一如既往地上演着变脸的游戏。一向以“政策市”著称的中国股市出现了某种程度的政策失灵。
造成股市现状的原因有很多，概括起来主要有以下三个方面：其一，历史性的制度原因。在股市建立之初，由于其计划经济性定位，使得股市自身的资源配置功能不得不依从于国有企业脱困的目标。作为在由计划经济体制向社会主义市场经济体制转变过程中形成的新兴市场，经历了从额度制、总量控制限报家数到通道制的过程。证券市场担当着推动国有企业重组，帮助国有企业解困的重任。为加速我国资本市场的发展，支持国有企业改革，优先鼓励和支持优势国有企业，通过发行股票收购兼并有发展前景但暂时还亏损的企业，大中型国有企业剥离出的资产业绩允许被倒推模拟计算。1998年至2000年，股市为国企脱困服务的政策定位导致采用一帮一、捆绑上市模式的国有上市公司近150家左右，这便是中国资本市场上所流行的“包装上市”、“捆绑上市”。这样的一个制度安排，必然诱导更多的公司大胆“模拟”，优劣资产搭配现象普遍，经营业绩“一年好，二年差，三年亏”成了部分上市公司的通病。上市公司的申请文件经过监管当局的审查，公开报表经过中介机构的审计，所有信息经由指定媒体披露，但惟独经不起时间的检验。管理当局在履行政府职能、扶持国有大中型企业的角色中，弱化了审查及过滤虚假信息的作用。模拟报表在我国会计实务中的运用，源自于证券市场发展的需要以及解决国有大中型企业满足上市法规条件的需要。《股票发行与交易管理暂行条例》规定：原有企业改组设立股份有限公司，申请公开发行股票，应当近三年连续盈利，但是按照《公司法》要求在国企基础上改制并已运营三年的股份有限公司是极少数，大中型国有企业作为特例，允许未成立前两年的经营业绩可以按现有的公司构架模拟计算，视为股份有限公司成立三年。这样，国有大中型企业改制成股份有限公司后，就无需运行三年便可上市融资，从而满足相关法规对股份有限公司上市条件的规定。模拟会计报表在国际会计实务中通常用于对比分析或补充说明，将模拟会计报表的结果作为发行条件显然是将模拟数据视为一种真实，也意味着管理当局对模拟数据真实性的认可。股票作为投资对象就其物质形态而言，本身不具备任何价值，其真实价值是它所对应的资本的预期盈利能力。这种真实价值在投资时刻惟一的体现形式是，发行人依据目前所拥有的真实资产及盈利能力对预期做出承诺，对这种承诺实现预期的认同完全依赖于信用。但是，模拟和假设怎么可以作为信用承诺的前提呢？
其二，监管失当的政策原因。监管当局是市场的指导者和管理者。它通过制定政策及法律、法规来调整市场各参与主体的行为，给市场提供一种规则，然后通过引导、规范、监督、奖惩等措施，使市场各参与主体按照规则进行活动，保证市场有序运转。监管政策及法律、法规是监管当局意志和决策行为的体现，是指导市场参与主体行为的指挥棒。
邓小平同志曾经说过：“制度好可以使坏人无法任意横行，制度不好可以使好人无法充分做好事，甚至会走向反面。”这是对制度伦理意义的深刻揭示。就股票市场来说，好的政策及法律、法规是股票市场良序运行的根本保证。制度和政策的不完善或随意性太强，都足以影响股票市场的良性运行。2001年《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》（以下简称《办法》）的盲目推出继而又紧急叫停就是典型的例子。《办法》规定，凡国家拥有股份的股份有限公司（包括境外上市的公司）向公共投资者首次发行和增发股票时，均应按融资额的10％出售国有股。国有股存量出售的收入，全部上缴全国社会保障基金。该《办法》是在没有进行充分市场调研、不了解市场接受程度的前提下，在证券市场各方利益矛盾激化之时，在相关具体办法尚未考虑成熟的情况下的一个很不审慎的尝试。管理当局当时宣布：“考虑到有关具体操作办法尚需进一步研究，决定在具体操作办法出台前，停止执行《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》第五条关于国家拥有股份的股份有限公司向公共投资者首次发行和增发股票时，均应按融资额的10％出售国有股的规定”。从2001年6月《办法》的实施，到当年10月宣布停止，再到2002年1月国有股减持方案“阶段性成果”的面世，直到2002年6月决定不再利用股票市场筹集社保资金，一年多来中国股市风雨飘摇，几度面临崩盘危局。据统计，到2002年1月底中国股市累计跌幅已达40.6％，国有股减持实际只收回了约20亿元的社保资金，但股市暴跌却使1.8万亿元的市值蒸发，其中非流通股达1.18万亿元。也就是说，国有资产的市值损失超过1万亿元。这让股民和政府都深刻体会了什么是“纸上富贵”。也有人把这种结局概括为全盘皆输：决策者损失的是权威，持股者损失的是金钱，市场损失的是功能，社会损失的是信誉。《办法》既然如此不完善，仓促实施的科学性何在？由此而造成的巨额损失应该由谁来承担？如果管理当局无法回应广大投资者的期待和信任，出现信任危机就是理所当然的事了。
其三，市场参与主体信心遭受重创。信任是编织广大投资者和监管当局之间和谐关系的重要因素，它有利于保持市场的稳定。如果这个问题长时间的悬而不决，广大投资者对股市监管当局的信用和信任就会丧失，它所产生的市场恐惧将对整个资本市场的发展造成极大的负面影响。令人失望的是，2005年1月1日起执行的《上市公司非流通股股份转让业务办理规则》（下称规则）使投资者对管理当局的纠错期待再次受到打击。《规则》的实施，意味着在A股市场之外合法开通非流通股转让市场，这个市场具有低价优势和并轨预期。非流通股转让规则的实施及低价交易，拉低了A股市场的流通股票价格，股市连续下挫，屡创新低，流通市值的巨额损失对公众投资者而言很不公平。当然，《规则》并没有条款明确拒绝公众投资者参与，但《规则》规定，非流通股的转让数量不得低于上市公司非流通股份总额的1％，资金需求数额巨大，加上需要获取相关部门的批准，《规则》本身从客观上已将普通中小投资者排除在外。它使得市场中各参与主体获取利益分配的机会不均等，这表明《规则》本身欠缺伦理内涵性和公平性。市场的强烈抗议逼迫这项推出不到一个月但备受质疑的非流通股转让规则，在第一单还尚未出现时，便被叫停。可以说，《办法》和《规则》同出一辙，制度的制定均缺乏伦理基础，在保护中小投资者利益方面欠缺考虑，制度的实施都不够审慎。“三个代表”重要思想强调，“要实现好、维护好、发展好最广大人民群众的根本利益”。具体到证券市场来说，就是要维护好广大中小投资者的合法权益。我国证券市场成立十多年以来，投资者尤其是广大的中小投资者为证券市场的发展和繁荣做出了巨大贡献。这些投资者支持了迄今为止资本市场上市公司上市改制所应该支付的成本，承担了相应的风险，他们的利益应该通过相应的制度得到补偿而不是侵犯。令人欣慰的是，我们看到，近日股权分置解决方案中的流通股对价及流通股股东决策权的行使使得中小投资者的权益得到了相应的保护，这是中国证券市场发展的一大进步。
二 诚信监管是恢复市场信心的原动力
尽管我国股票市场在运行过程中存在着诸多问题，但不可否认，在建设社会主义市场经济的过程中，股票市场仍然发挥了巨大作用，取得了举世瞩目的成就：其一，股票市场的建立是我国金融体制改革的重要组成部分，推动了我国资本市场的发展，提升了资本市场向国民经济各部门渗透的能力和服务经济发展的功能。其二，股票市场作为直接融资的工具，为企业发展开辟了一条新的融资途径，开通了企业获取长期发展资金的渠道。其三，股票市场的建立，一定程度上缓解了我国直接融资和间接融资结构失衡问题，促进了储蓄向投资的转化，减少了投资波动诱发的宏观经济波动，降低了金融系统风险。其四，国有企业作为我国社会主义市场经济的主导力量，在进入股票市场获取融资的同时，建立了现代企业制度，完善了公司法人治理结构。传统国有企业的经营机制得到有效改善，盈利能力不断提高。其五，股票市场已成为我国社会主义市场经济体系的重要组成部分，并成为推动经济发展、推动改革和社会进步的巨大力量之源。股票市场的快速发展极大地提高了国民的经济素质，提高了国民的投资意识、风险意识和金融意识。现代市场经济是信用经济。证券市场作为市场经济资源配置的核心，更需要良好的社会信用环境确保其健康稳定的发展。承担营造和维护信用环境的义务，政府首当其冲。政府应该而且必须是整个社会信用的捍卫者。股票市场的监管当局应当并且有义务做市场守信用表率。监管当局在作为市场主体参与市场运行的过程中，其制定和实施的政策、法律和法规，对所有市场参与主体产生作用，并直接影响各市场参与主体的利益，进而影响各市场参与主体的行为选择。监管当局的行为导向作用明显而有效。股票市场监管当局一旦失信，整个市场便会笼罩在失信的阴影中。
诚信监管是政府信用建设的重要组成部分。监管政策及法律法规一旦出台，就意味着监管当局与各市场主体签订了一项约定，这个约定必须首先得到监管当局本身的遵守，监管当局必须对自己的监督管理行为奉行诚实信用原则并承担责任，这样才可能存在诚信监管。监管当局的信用体现于其制定及实施的政策、法律、法规，因而它们必须具有科学性、一致性、透明性、稳定性和连续性，以及在运行、调节人们利益关系过程中的合伦理性。一旦出现政出多门、朝令夕改或是内部把握标准等情况，各市场参与主体便会无所适从，监管便会失信。监管政策及法律、法规的科学性、稳定性能够给人以信心，使市场各参与主体做出理性预期并履行承诺。监管当局在制定对市场影响巨大、涉及众多利益的政策及法律、法规时，应该事前进行充分论证，将拟定的方案详细告知各相关利益主体，让决策所涉及的各方利益代表真正参与进来，允许他们从自身利益出发发表自己的意见，确保政策制定者和各涉及人充分沟通，认真听取各方面的意见，对公众的期待和要求做出及时、负责、高效的反应，实现决策的公共选择性。监管当局应该最大限度地使所推行的政策或法律法规科学、合理、适用，减少政府的恣意和试错改革的错误代价，推进公众参与监督管理、增进公众与监管当局之间的良性互动，以培植公众对监管当局的信任感。
诚然，我国股票市场监管当局政策的不确定性既有历史的原因也有现实的原因。从历史的角度看，我国正处于经济转轨时期，部分制度和政策具有过渡性特征；从现实的情境看，政府作为全民所有者的代表，具有多重目标：在经济上要保持可持续性的高度增长，在政治要保持稳定。政府的这种多重决策目标既有一致的一面，但有时也会产生冲突和矛盾。在遇到两难选择的时候，政府的政策就会发生摇摆，政府监管的态度就有很大的不确定性。
股票市场作为我国社会主义市场经济体系的重要组成部分，对我国的经济发展起着至关重要的作用。我们必须运用总揽全局的战略思维去把握其改革进程。股票市场的改革发展应坚持以科学发展观为指导，以实现国家和人民群众的利益为最高价值追求，实现股票市场的健康稳定和有序发展。我们要想解决当前我国股市的问题，就必须纠正股市监管的短期化行为，深挖股市的深层矛盾，从治本入手，建立科学的股市制度。监管当局应当把科学发展观贯彻于政策的制定和实际的监管工作中，加强和健全监管责任机制，提高监管公信力。
监管当局的职能应该合理定位。诚信监管要求监管当局力求做到有限监管、法治监管及责任监管。在市场经济条件下，监管当局对市场的调控管理必须与市场机制相协调。任何与市场竞争机制相冲突的行为都将不同程度的损失当局的监管信用。毋庸讳言，现行的某些规定是与股票市场竞争机制不相协调的，因而需要认真反思。监管当局不能超越其职能范围。监管当局对市场的干预活动是必不可少的，但是干预应当适度，监管当局无权行使其他任何市场参与主体的职权。股票发行定价由原来管理当局的硬性规定改为现行的询价制度，就是监管当局的明智之举。把交易价格的形成权利还给市场，让投资者和融资者共同认定，更符合市场规律。投资者按照双方认定的价格购买股票，即便是购买之后产生亏损，投资者也可以理性对待，不会出现政府责任，客观上有利于社会稳定。
股票市场是典型的信用市场和信息市场。投资者完全依赖公开信息进行投资决策，通过融资者对承诺的履约实现收益。因而，监管当局有义务通过制度化的方式，提供立法、执法、提供资讯、社会服务等诸多方面的信息（涉及到个人隐私、商业秘密及国家安全法规定的不能公开的除外），将真实完整可靠的信息及时传达给投资者，使投资者的知情权得到有效保障，提高监管政策及信息的透明度、公开度。在遵循公开、公平、公正的原则上，政策及法律、法规的实施在时限上延续的时间越长，信用度就越高，社会对监管当局的信任和信心就越强。监管工作缺乏公开性，透明度不够，暗箱操作过多，政策及法律、法规实施的随机性越大，变化越无端，社会公众对监管当局的信心与信任就越弱，监管当局的信用度就越低。公正透明的监管当局和监管政策可以提升市场各参与主体的信心，促进市场的发展。
监管当局应当将股票市场的信用政策法规体系的建设纳入监管工作。加大对践踏信用原则的行为和责任人的查处力度，维护股票市场“公平、公开、公正”的“三公”原则，增加投资者对我国股票市场信用制度和信用秩序重建的信心。监管当局现已推出并执行的上市公司治理准则、上市公司董事长谈话提醒制度、证券公司高级管理人员谈话提醒制度、上市公司独立董事制度、上市公司检查制度以及近日展开的股权分置解决方案等，让广大投资者看到了监管当局营造信用环境的信心和决心。
中国证监会主席尚福林在全国证券期货监管工作会议（2005年1月6日至7日）上作了题为《认真落实科学发展观，不断推进资本市场改革开放和稳定发展》的工作报告，他表示：回顾一年来的工作，体会最深的就是要牢固树立和认真落实科学发展观，不断提高对社会主义市场经济体制下发展资本市场重要性及其规律的认识。管理当局的态度，让广大投资者看到了曙光。一个明智的监管当局是市场各参与主体的最大福祉，一个敢于面对、心态开放的监管当局一定会获取广大投资者的信任。
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