建立股票市场和经济增长的协调运行机制，本文主要内容关键词为：股票市场论文,经济增长论文,运行机制论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、股票市场和经济增长究竟存在什么关系
在西方百年的股票市场发展中，许多经济学家通过实证检验，欲验证股票市场和经济增长的确切关系，具有代表性的有世界银行经济学家德米尔居斯孔特和涞文(Demirguc-Kunt and Levine)的研究，他们利用计算有关国家反映股票市场发展状况的四个总体指标发现，人均实际GDP和股票市场发展之间存在某种对应关系。一般说来，在人均实际GDP较高的国家，股票市场发展程度也较高。后为，涞文和美国经学家泽尔活斯(Levine and Zervos)又对41个国家1976——1993年的数据（他们把整个样本期划分为两个子时期1976—1985、1986—1993）进行计算观察，检验结果显示，股票市场总体发展和长期经济增长之间有很强的相关关系。美国经济学家阿切和约万诺维奇(Atje and Jovanovic)用了格林伍德和约万诺维奇(Greenwood and Jovandovic)的理论模型，利用40个国家的有关数据进行回归，估计出各个参数值，其结果表明，股票市场发展对人均实际GDP增长率的影响显著，而银行贷款对人均实际GDP增长率的影响甚微。理查德·哈里斯(Harrris)则不同意阿切和约万诺维奇的看法，他通过实证研究发现，股票市场对经济增长的作用是相当有限的。他把样本分为两组：发达国家和欠发达国家，其回归结果是，对欠发达国家的子样本来说，股票市场的增长效应同整个样本一样，至多是非常弱的；而对发达国家的子样本来说，股票市场活动水平却是有助于解释人均实际GDP的增长率，尽管它在统计上不是很显著。
在我国，王开国(1999)采用四个分析指标：股票市场发展程度指标（上市公司数）、股票市场规模指标（CAPITALIZATION，季度平均市价／季度GDP）、股票市场流动性指标（VALUE，季度总成交量／季度GDP）、股票市场流动性指标（TURNOVER，季度周转率，即季度股票成交额／季度股票平均市价），对1994年到1998年我国的经济增长数据进行回归分析，回归结果显示，反映股票市场发展的三个指标CAPITALIZATION、VALUE和TURNOVER都不显著进入增长回归模型中（t－检验值相当低），说明在过去几年间我国股票市场发展对经济增长作用还比较有限。
由此看来，从实证分析看，股票市场和经济增长关系不确定，尤其在发展中国家，股票市场和经济增长不相关或负相关，但从本质上讲，股票市场和经济增长并不是简单的线性关系，股票市场的出现和发展，是经济发展的结果，是市场经济中资金商品化、信用证券化、金融交易市场化和投资社会化逻辑发展的必然产物。但同时，股票市场自产生以来，又以其自身独特“魅力”，推动经济发展：一方面，股票市场加速了储蓄主体与投资主体的分离，促进了资本的集中；另一方面，股票市场中的资金和信息的流动，为经济运行提供了一种独特的经营机制、融资机制、资源配置机制、调控机制、反映和导向机制，直接形成了经济增长的源泉。因此，只要存在市场经济，股票市场和经济增长就存在着一定的互动关系，只是在不同的生产力发展水平和市场发育时期，股票市场和经济增长的互动机制表现不同。在中国，虽然生产力发展水平低和市场发育迟缓，但讨论股票市场是否应该存在以及其对国民经济的影响是好或坏的价值判断，已没有多大必要，重要的是中国一旦踏上市场经济发展的“不归路”，就要不断完善市场经济体系，发展股票市场并着力通过股票市场独特的功能，提升整个社会生产力发展水平，这将是中国经济发展的必然选择。
事实上，在股票市场出现的短短几个春秋中，就已经对中国经济增长产生了深刻而全面的影响：
1.总量意义。目前扩大内需，不仅要利用资本市场使以国家为主体的财政性投资带动民间投资，还要利用股票市场上的“财富效应”引导居民金融资产的升值，导致居民总财富的增加。
2.结构意义。当前经济结构调整中的两大突出问题，一是推进科技进步，促进科技产业化；二是国有经济布局的战略性调整与国有企业的战略性改组，这两个问题都离不开股票市场的发展。
3.制度意义。股票市场的发展有助于社会主义市场经济中的制度创新，它不仅带来了投资融资体制的彻底革命，也将有助于现代企业制度的建立和完善。
4.观念意义。股票市场不仅强化了宏观经济决策者、执行者和风险管理和控制的意识，而且也强化了企业、居民等的风险意识。
二、分析股票市场对经济增长的作用机理
1.从资本运动中分析股票市场对经济增长的作用机理。
股票市场对经济增长具有“双刃剑”的功能。具体分析如下：在社会资本总循环公式
中“G'.G”所暗含的资本的形成，是社会再生产循环的“第一推动力和持续动力”，直接影响着社会再生产的质量和速度。
当完成一个产业循环后，带来了价值的增值G'，G'经过一定的分配后，形成居民资金G[,p]、政府资金G[,d]和企业资金G[,co] G[,c]、G[,d]、G[,p]的盈余部分S（储备）如何进入到下一个产业循环中去，一般有两种方式：
对比以上两种方式，虽然，从微观企业融资的角度看，间接融资、债券融资和股票融资的财务成本是依次增大的，但正如戈德史密斯(Goldsmith)在其《金融结构与金融发展》一书中指出，直接融资不否认间接融资应有的功能和市场定位，但它也已显示出自身发展对新体制、新制度生成的重要作用，这是间接融资无法替代的。因此，在经济运行中，直接融资和间接触资都必不可少，储蓄——银行信用—投资的间接转化和储蓄—证券信用—投资的直接转化是随着信用经济发展而出现的互补与竞争并存的两类投融资机制，通过金融机构间接融资的方式，财务成本低；但通过股票市场直接融资的方式，可能会形成“用手投票”和“用脚投票”的所有者硬约束机制，促使资金高效率流动，使产业循环中出现的问题能够通过市场配置得到解决。
在G'—G[,c]、G[,d]、G[,p]——S（储蓄资金）——A（股票）的流动中，决定资金流向的是资本收益率的大小，从总体上看，当人们预期的资本收益率增长的幅度大于他们认为股票市场风险的增长程度，资本就要更多地流向证券市场。因此，在股票市场中，只有那些具有成长性或良好运作效益的企业，才能顺利发行股票(A)，把社会资金(G[,c]、G[,d]、G[,p]）聚集到产业循环中，这一资金流向的选择不仅仅意味着企业融资的成功，也意味着通过股票市场能够建立起对整个社会资源（资金、产业发展等）合理配置的硬约束机制，促进整个经济的良性运行，而且后者的意义对中国经济的发展尤其重要。但如果是在反市场力量的作用下，不具有成长性甚至一些本应该破产的企业进入股票市场“吃股民”（社会上流行说，一些国有企业是在“吃完财政，吃银行；吃完银行，吃股民”中存在的），股票市场的优化资源配置职能无法发挥，可能会加剧经济失衡，影响经济增长。
进入股票市场的资金，不一定都进入产业循环中，德国经济学家鲁道夫·希法亭对股票的流动形式做过十分精辟的分析和考察。他发现在交易所制度产生后，股票采取了两种运动形式：其一，股票(A)被发行后，一部分(g[,1])形成创业利润，一部分(G[,1])转化为生产资本进入产业循环，其二，股票在交易所找到了其自身运动的形式，即成为投机者投机套利的对象(G[,2])，于是：
由此可见，股票一经创造出来，便同它所代表的产业资本的实际循环无关了。在股票市场中，虽然G[,1]、G[,2]独立为两种运动，G[,1]要按照市场原则流入产业循环，加盟到具有成长性的产业中，G[,2]要在一定的限度内投机增值。但他们之间又存在一定的关联，G[,1]所形成的实质经济活动所创造的真实财富，是G[,2]所形成的虚拟经济活动的物质基础；G[,2]的投机增值情况，直接影响着下一次通过股票市场聚集G[,1]速度和结构。从负效应方面分析如下：
如果在一定时期内，人们在“博傻心理”支配下，股票市场A-G[,2]-A投机过热，股票价格越高越买，越买越高，导致股票价格超常膨胀；一旦股票价格上涨大大超过反映实体经济运行真实状况水平时，投资者会由于乐观情绪的破灭及信息的不对称而在总体上出现一种过度恐慌，匆忙而迅速地撤走资金，导致资本逆流，引发股市崩溃，必然造成企业直接融资困难和实体经济的危机。
如果在一定时期内，股票市场上由于行政干预资金进出不畅和无序，G[,2]呆滞，不活跃，必将影响股票市场聚集G[,1]的速度和质量，影响社会再生产的顺利进行。
2.从财富效应中分析股票市场对经济增长的作用机理。
股市的财富效应是指随着经济的发展，金融资产的膨胀，以股市为代表的虚拟经济不仅会被动反映经济状况，在一定程度上还会直接刺激消费需求，影响经济发展。
股票市场如何直接刺激消费需求，这可以用詹姆斯·托宾的q理论来解释。托宾q＝企业资本的市场价格 企业资本的重置成本。当股票市场上业绩好的企业居多时，高的市盈率吸引着众多投资者的追捧，导致公众的资产偏好转向股票市场，引起股票价格上涨，q值上升，从而刺激投资的扩大，导致总产出水平的提高，而总产出水平的提高，从提升就业率、工资水平和未来乐观的预期等方面直接刺激消费需求的增长，个人消费支出增长又引起经济扩张，经济进入了新的一轮的财富增值循环中，反之则反。
当然，股市财富效应对经济增长也存在着负向效应，其作用机理同上述的股票(A-G2-A)的超常投机。
三、建立股票市场和经济增长协调运行机制的设想
从以上分析看来，股票市场作为经济增长中的一种融资和资源配置的制度安排，对经济增长具有“双刃剑”的功能，为趋利避害，必须建立股票市场和经济增长的协调运行机制。其主要的内容包括：
1.“储蓄—投资”直接转化机制。
建立“储蓄—投资”直接转化机制的主要目的是能够最大规模地动员和积骤社会储蓄，并实现储蓄向高效率投资的转化。主要的措施有：
(1)建立完善的多层次证券市场体系，拓展储蓄转为投资的渠道。不仅要拓展上海、深圳两家证券交易所，根据市场原则把具有良好营运效率和成长性的企业吸引到股市中，并利用股市的市场选择硬约束来培育上市公司的业绩，支持股市的健康发展；而且要建立现代的场外交易市场和二板市场，如类似美国NASTAQ那样的全国或区域性联网的证券报价和交易场所或系统，满足不同规模、不同类型股份公司交易的需要。
(2)逐步实施利率市场化改革，促使储蓄向投资的合理分流。利率市场化即是一种状态，也是一个过程。目前，我国要逐步放弃依靠强制力量和行政手段直接规定和限制利率的做法，渐进地依靠调整基准利率等间接经济手段来影响利率，通过市场价值规律的作用由资金的供求来决定利率水平的高低，使利率的升降不仅能够反映政府对基准利率的调整等国家货币政策意图，而且能够调节市场资金供求并引导资金的流向。
(3)建立健全股票市场基本运作制度，保障所有投资者的合法利益。市场运作制度是市场机制的重要组成部分，包括：完善市场信息披露制度，提高市场透明度；建立和完善企业资信评估制度和证券信用等级评定体系，提高披露信息的可靠性和真实性；建立市场优胜劣汰机制等。这些基本运作制度能够促使股票市场有效地把社会资金导向实际经济部门，抵御各种投机行为和迅速修复由投机造成的损害。
2.社会资金与产业资本融合机制。
社会资金通过股票市场，可以采用市场化的方式与产业资本融合起来。因此，提高社会资金和产业资本融合效率的关键在于，促使股票市场规范运作，包括：
(1)完善股票市场的融资机制。首先要突破仅仅为国企改革服务的局限，树立股票市场为国民经济整体高效运行和优化经济结构服务的观念。股票市场要为所有的企业融资，尤其是对发展潜力大、市场占有率高的高新技术产业，要用股票融资来支撑和培育产业资本的发展。其次，融资机制不能简单地理解为“改制——圈钱”，形成资金的虚拟空转，而要与股票市场中的财富效应遥相呼应，形成“上市融资——投入产业领域，反哺产业资本发展——创造物质价值，增大社会财富——提高国民收入水平，消费、投资旺盛——商品市场、资本市场和劳动力市场更加活跃——不断培育出绩优股份，上市融来更多资金”的融资良性循环机制。
(2)建立上市公司的进出淘汰机制。从上市公司入市看，取消股票发行额度的规模管理，转变为核准和注册制相结合的质量管理，根据市场原则，遴选成长性好或具有良好运作效率的公司进入股市，以上市公司的业绩活跃股票市场。从上市公司的退出股市看，一方面，鼓励恶意兼并或收购缺乏成长性的上市公司，促使亏损企业及时扭亏或退出市场，提高股票市场的整体素质；另一方面，实行上市公司的停、摘牌制度和重整制度，对已经出现亏损，但公司发展潜力尚可，有望短期内扭亏为盈的上市公司，给予“黄牌”警告，限期在一年内整改，实现扭亏目标；对亏损严重的上市公司，给予严厉的“红牌”警告，如果在整改期内不能扭亏，要果断地摘取其上市资格；对因财务困难而暂停营业或有停业危险，但仍有重建价值的上市公司，可以股东以及其他利害关系人提出申请，通过法院裁定等法律程序准予重新整顿，使公司得以维持和重建。
(3)完善股票市场价格发现机制。促使股票市场上的资金在增值利益的诱导下，自由地跨地区跨部门跨所有制流动，增大股票市场上的资金运作效益；根据公司本身的质量和未来的成长性来确定股票价格，凡业绩好、有成长性的公司，市盈率就较高，人们争相购买，相反市盈率低的股票，人们认为公司不值得投资而抛出股票，促使了股票市场上资金流向效益好、成长性强的公司。
3.股市、经济和政策协调运行的调控机制。
股票市场是经济运行的晴雨表，一方面表明了宏观经济走向决定股市，另一方面，股票市场能够先导于经济运行对国家政策做出反映，能够提前反映经济周期的变动。因此，建立股市、经济和政策协调运行的调控机制的关键在于：
(1)政策制定的科学性。政策的大起大落是股票市场非良性波动的主要根源，因此，为避免政策的大起大落的负效应，调控政策的科学性表现在：一是宏观政策必须依据股票市场和经济运行的内在规律，减少政策内容的随意性和行政性。二是政策制定程序的民主化和程序化。要借助专家成员的研究分析、论证，选择不同政策措施；要建立起各自独立又相互依存的政策决策体系、控制体系、执行体系、监督体系和信息系统，保证政策制定的科学性和可操作性。
(2)政策调控的间接性。在市场经济中，宏观政策调控经济是依托市场进行的。政策调控的间接性表现在：一是政策调控要采用市场化手段，按照市场本身要求使用经济参数作为调控工具，并靠经济参数的市场运作来传递政策导向，调节股市和经济运行。尤其调控股票市场的政策，不能直接作用于股票市场，要选择影响股票市场的经济参数作为作用点，间接调控股票市场。二是依据法律，依法严格监管股票市场和经济运行。市场经济在某种意义上是法制经济，政府作为市场中的调控主体，其调控行为更应依法实施。并在严格立法、执法中维护政府宏观调控的权威性和股票市场的有序性。
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