有关我国信贷资产证券化的思考，本文主要内容关键词为：信贷论文,资产证券化论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、资产证券化概述
20世纪60年代以来，为了转嫁金融风险和逃避金融管制，西方金融业逐步打破了传统的经营局面，在金融工具、金融制度、金融服务、金融理念等诸多方面进行了广泛的创新。而资产证券化(Asset-backed Securi-ties,ABS)则被称为是近30年来世界金融领域最重大和发展最迅速的创新。
资产证券化的主要目的是增强资产的流动性，扩大融资渠道。具体来说，资产证券化就是发起人把其持有的各种流动性较差的资产，分类整理为一批批资产组合出售给特设载体(Special Purpose Vehicle)，再由特设载体以购买的资产为担保发行证券，通过证券承销商出售给投资者，收回资金。资产证券化可以进一步分为两大类。一是“一级证券化”或“融资证券化”，即融资者通过在证券市场上发行股票或债券来获取资本，而不再需要向银行申请贷款。二是“二级证券化”或“信贷资产证券化”，指将已经存在的信贷资产集中起来并重新分割为证券出售给投资者，实质上是将贷款转化为可转让的金融工具的过程。本文所涉及的是后者。
资产证券化的起源可追溯到20世纪60年代末的美国。当时，由于通贷膨胀加剧，利率攀升，使金融机构的固定资产收益率逐渐不能弥补短期负债成本。为了缓解金融机构资产流动性不足的问题，政府开始启动住房抵押贷款二级市场，为房地产业的发展和复兴开辟一条资金来源的新途径，1968年美国推出了最早的抵押贷款债券。1983年针对投资者对金融工具不同的期限要求，又设计发行了抵押保证债券，到1990年，美国3万多亿美元末偿还的住宅抵押贷款中，50%以上实现了证券化。当前，资产证券化已成为美国资本市场上最重要的融资工具之一，遍及应收帐款、版权专利费、信用卡、汽车贷款、消费品分期负款等领域。金融管制的放松和《巴塞尔协议》的实施，也大大刺激了资产证券化在世界各国的发展。
二、我国信贷资产证券化的意义
到目前，我国间接融资仍然占社会融资的绝大比重，商业银行基本上是整个社会的信用中心、资金分配中心和风险中心。而资本率低，高度负债经营和自身风险承担能力有限是我国商业银行的共同特点。在1999年四大资产管理公司剥离1.3 万亿元不良资产之后，目前我国金融机构的不良资产比率仍在25%以上。就现阶段而言，商业银行面临的主要风险依然是长期性资金占用不断增加及存量不良贷款的大量沉淀而形成的现金流不足的压力。要想使我国商业银行健康、稳步发展，寻找一种有效的机制缓解这种压力和风险已显得尤为必要。资产证券化将有助于形成这样的机制。
1.增强资产的流动性，提高银行总体盈利水平。资产证券化的初衷就是使缺乏流动性的资产组合起来变现和出售，以尽快收回资金，增大货币的扩张效应。在传统的信贷管理方法下，短期存款负债与长期贷款资产期限的不匹配，增加了商业银行的经营风险。如果将贷款证券化，使长期被占用的银行贷款转化为证券出售给投资者，则整个金融系统就有了一种新的流动性机制，银行就可较快地回收资金，扩大金融资金来源渠道。资产证券化本身并不意味着收入的增加，而在于释放的资本，用于其他较高边际收益的项目，将增加更多的潜在利润。此外，通过资产证券化，商业银行可以获得更多的收入途径：如利用收取本息与转交托管人的时间差可获得浮利收入、附加收入等。另外，银行可在降低风险的同时保持对地区和行业的相对优势，扩展其他业务，实现规模经济。
2.增进银行资产的安全性。证券化的金融制度不但提供了高度的资产流动性，而且导致了大量替代品和投资机会的产生。通过证券化组合、出售、购入，商业银行的风险被分散给了其他投资机构和各个投资者，加强了银行系统的安全性。资产证券化也为处理银行不良资产提供了一个新解决思路。
3.改善信贷结构，优代商业银行的资源配置。通过建立资产证券化市场，实现贷款等资产的流通转移，回流资金，获得新的投资机会，可以在较大程度上盘活资产和转移信贷风险。同时还能够刺激居民住房贷款、汽车贷款及耐用消费品贷款领域，有效地解决消费信贷的资金约束问题。可见，信贷资产证券化作为一种典型的金融创新，为货币政策更好地发挥作用拓展了空间，为商业银行配合货币政策实施提供了更多的手段。
4.开拓银行业与证券业合作的新领域。资产证券化的推出，改变了传统银行以“吸存放贷”为主的角色，使其同时具有“资本经营”的职能。首先，资产证券化带来了融资方式的创新，贷款资产组合多样化能满足不同投资者的要求，从而达到优化资源配置的目的。其次，证券化可以使商业银行通过在市场中较好地匹配长期和短期的投资者与融资者，真正发挥金融中介的作用。资产证券化同时也可以拓展证券公司的业务领域，在发达国家的证券市场上，已经有许多资产证券化所需的结构化工具被创造出来，如抵押担保债券，高级或附属证书结构及过手证书结构等都是最常用的资产证券化工具。这种多元化、合作化的发展趋势，将有助于国际金融业由分业到混业经营的实现。
可以说，无论是从金融机构的角度，还是从投资者的角度，抑或是从金融体制改革的角度，推行信贷资产证券化都是有利的，因此，资产证券化在我国也会成为一种必然的发展趋势。
三、我国实行信贷资产证券化存在的问题
尽管我国信贷资产证券化具有必要性和必然性，但这并不意味着现阶段我国信贷资产证券化可以大面积推广和加速发展。因为，我国信贷资产证券化还受到许多条件的限制，还存在一系列的障碍。
1.可证券化的资产不足。并不是任何资产都可以证券化，其前提条件是必须具备良好的未来预期收益。一般来说，一种可证券化的理想资产首先应该具有以下特征：能够在未来产生可预测的、稳定的现金流量；本息偿还能够分摊于整个资产的存续期；资产的抵押物具有较高的变现价值或对债务人的效用很高；具有标准化和高质量的担保和托收条款；具有持续一定时期的相对较低的拖欠率、低违约率和低损失率的记录。
从我国的信贷资产状况看，流动性差的贷款大多是不良资产，大部分不良贷款不符合证券化的基本要求。对于住房抵押贷款，市场规模较小，一级市场发育不足。截止2000年末，国有商业银行个人住房贷款余额占各项贷款余额的比重仅为4.49%，这与国外30～40%的比例还相差甚远。由于高信用级别的贷款是银行利润的一个来源，银行又不愿意将这笔资产证券化。
2.资产证券需求主体的制约。证券的需求主体有两类，一类是个人投资者，一类是机构投资者。实施信贷资产证券化需要有稳定的、长期的资金来源，个人投资者的能力和实力都有一定的局限，因而需求主体主要定位在机构投资者。机构投资者主要包括社会养老保险基金、保险公司、商业银行、证券投资基金等。具体分析来看，我国的社会养老保险基金除1991年开始的农村社会养老保险基金是以个人账户为基础的储蓄积累式管理外，其它形式的养老保险基金基本由财政预算外账户统一管理，属于财政性资金，且基金余额较少，占GDP的比率也仅为1%左右。至今为止，我国有48只封闭式投资基金，3只开放式投资基金，规模不能算大，且与其它融资工具相比，信贷资产证券化后无论从安全性还是收益性考虑都不是最佳选择，投资基金是否对其投资还是一个未知数。而对于商业银行和保险公司则存在法律上的障碍。
3.资产证券化的相关法律不健全。我国目前无论是《证券法》、《公司法》、《企业债券管理条例》还是《企业债券发行与转让办法》等，对资产证券化都无明确的规定。会计制度和税收制度方面也存在一定的问题。证券化过程所涉及的会计、税收问题直接关系到证券资产的合法性和盈利性，也关系到每一参与者的利益。在会计处理上，牵涉到特设载体(SPV)是否需要和证券化发起人合并财务报表以及证券化资产的定价、资产证券发行的会计处理等问题。税收待遇直接决定着资产证券化的融资成本和可行性。例如在流转税方面，资产证券化往往涉及上亿甚至几十亿的交易额，而我国现行的营业税为5%，如按比例缴纳，过高的成本将使证券化失去经济价值，同时还涉及到印花税、房地产税、所得税、涉外方面的税收等问题。
4.中介服务机构的质量有待提高。资产证券化涉及到多个中介服务机构，但我国目前的许多中介机构的服务水平很难满足资产证券化的需要。就资信评级业而论，信贷资产证券化的实施必须经过两道评级，第一道是对交易机构及资产支持证券考核评价的内部评级，第二道是发行评级。资产支持证券的顺利发行，关键在于信用增级技术能否被投资者所以可，此时评级机构出具的资信评级结果将左右投资者的选择。而就我国目前的现状来看，信用评级制度仍旧不完善，如评级机构的体制和组织形式不符合中立、规范的要求；评级机构的运作不规范，透明度不高；评级机构以地域性分割，没有一个统一的评估标准；行业自律性较差等。缺乏被市场投资者所普遍接受和认可的信用评级机构。必然影响资产支持证券的市场接受程度。
另外，传统观念和认识上的障碍及商业银行的道德风险等问题也同样影响着这一方案的顺利实施。以上种种都是我们在推进银行资产证券化时所应考虑到的因素。
四、我国信贷资产证券化的现实选择
从上面的分析可以看出，我国目前实行资产证券化还有一定的难度，但作为一种已经实验成功且又能带来更多收益的金融创新工具，我们有必要去尝试，并为其创造可行的条件。商业银行的实质是将资产管理、经营和处置结合起来，在为社会服务的同时也必须实现自己的经济效益。因而不能仅依赖于外部环境，更重要的是寻找创新的突破点，以金融业的发展改善整体经济环境。
其实我国已有了资产证券化的尝试，早在1992年，海南省三亚市开发建设总公司发行2亿元地产投资券用于开发丹州小区，就具备了资产证券化的某些基本特征。1997年5月，重庆市政府与亚洲担保豪升ABS（中国）有限公司签订的资产证券化合作协议，被认为是我国开展资产证券化的重大突破。2000年3月，中集集团与荷兰银行达成为期3年总金额8000万美元的应收帐款证券化融资项目协议，是最近的成功案例。而来自华融资产管理公司的消息说，今年华融已启动资产证券化项目，目前方案已设计完毕；并向有关监管部门提交了资产证券化试点方案，不久这种全新的金融工具将会面世。可以说对于资产证券化我们已具备了一定的基础和经验。一般而言，资产证券化的运作需涉及到以下几个方面：
1.确定资产证券化目标，整合资产。从资产证券化的条件来看，用资产证券化单纯解决我国商业银行不良资产问题是不现实的，要想增强银行资产的整体流动性，我们认为先选择一批符合条件的资产作为证券化的目标，以部分逐渐盘活整体的方式较为可行。我国目前能够适用于证券化的资产主要有商业银行住房贷款、大型公用基础设施项目贷款及其他期限长、流动性差但具有远期效益的贷款。(1)基础设施项目贷款证券化。基础设施项目贷款期限都较长，但有稳定的预期现金流收益，且容易受到政府财政政策的支持，便于完成信用增级。我们曾采用BOT方式为基础设施项目融资，但BOT方式的缺陷在于外商对投资项目拥有较长时间的控制权，而通过ABS融资获得资金流后，并没有改变发起人或原始权益人的股权结构，这一点恰恰弥补了BOT融资的不足，因而两种方式可以相辅相成。(2)住房及其它耐用消费品抵押贷款证券化。住房及其它耐用消费品抵押贷款短者三五年，长则二三十年，它一般有充足的抵押物，具有较好的预期收益。将这类贷款根据期限、利率、种类等进行分解，以此为基础发行具有不同风险和收益特征的结构性信贷证券，最终达到分散信贷风险、增强信贷资产流动性的目的。(3)银行不良资产证券化。我国的不良资产还是有一部分具有资产证券化价值的，可将其拆分剥离，针对不同状况采用不同的方式。这方面可借鉴美国的成功做法。为处理储蓄与贷款机构不良资产问题，美国国会特别通过了《1989年金融机构改革、复兴和实施法案》，并于同年成立了重组信托公司(RIC)。由RIC直接利用资产证券化形式对不良资产进行整块销售和分块销售，降低了银行的不良资产比重。
2.组建特设载体(SPV)，实现真实出售。SPV是一个独立的法律实体，通常由信托公司、资产管理公司或政府特设的专营机构担任。SPV接受转让的资产后，作为发行主体以该资产为标的发行证券。它与需要资产证券化的机构是市场上公平的交易者，它们在开展其业务时，不受相关利益机构以及财政等政府职能部门的影响和控制。就我国而言，四家资产管理公司接收了四家国有商业银行转让的不良资产，行使着资产管理的特定权利，现阶段可以SPV的名义，发行证券。但要把ABS真正作为解决银企问题的有效途径，就必须按照市场机制的要求建立SPV，逐步完善其市场行为。
3.对资产组合的证券进行信用增级。由于证券化的资产大多流动性较差，信用程度也难以评价，因此需通过一定方法，提高证券信用级别。通常，信用增级的方法有下列几种：一是破产隔离，即剔除债权银行的信用风险对投资收益的影响，提高资产支持证券的信用等级。二是划分优先证券和次级证券，优先证券先于次级证券偿还本金与利息，得到评级机构的评级并出售给投资者。次级证券一般先由发起人自己持有或由第三者持有，其所得本息用来支付优级部分本息的保证金，这样就降低了优先证券的信用风险。三是财政或金融担保，即由信用级别很高的专业金融担保公司或者由财政提供担保，如SPV发生违约，由金融担保公司或财政代为支付到期证券的本息。在这种条件下，资产支撑证券的信用级别就可以提升到金融担保公司的信用级别上。
4.进行发行评级，安排证券销售。信用增级后，SPV应聘请评级机构对资产支持证券进行正式的发行评级，然后由证券承销商通过承销、造市、交易等阶段负责向投资者销售。在这里要涉及到定价问题，它主要包括债权估价和资产证券定价两个方面。
对债权的估价，国际上通行的做法是通过市场确定，而在我国，由于没有完善的资本市场和产权交易市场，因而无法利用市场机制解决这一问题。目前，商业银行向资产管理公司按帐面价值转移贷款，实际上对资产管理公司并不公平，但它在某种程度上有利于国有商业银行。因此，必须设计一种操作简单而在理论上又经得起推敲的估价方法。“下面的方法可供参考：即估价时考虑两个因素，一是债权的担保和抵押；二是债务人的付息状况。如根据付息率测算的贷款的价值＝实际年均收息额／合同规定年应收利息额×合同金额。对具有有效担保、抵押类，授上述方法计算出该项信贷资产可回收价值V，并根据五级分类资料中的《保证人财务资料》确定可担保值G，则贷款价值=V+G。若=V+G＞贷款原值，则损失率为0。证券的定价可借鉴现代证券投资理论中的一些定价模型，如Black-scholes期权定价公式。
5.交易品种。目前我国的投资者对资产证券化还十分陌生，尤其对不畏资产证券化的认识与接受需要有一个过程。因而交易品种的设计应主要考虑两方面的因素，一是，以高保障、交易结构简单为宜；二是应考虑投资者的不同偏好与需求，在利率水平、方式及期限等方面适应其需要。已存在的交易品种主要有以下几种：(1)资产支持债券，它是最简单的资产证券化形式，是发起人将一部分资产进行组合，以此作为抵押发行证券。为了吸引投资者，保护其权益，资产支持债券一般都提供超额抵押。(2)过手证券(Pass-through Securities)，是将具有相似的到期日、利率和特点的资产组合在一起转售给投资者，发起人为这些资产提供服务，收取本金和利息，并从中扣除服务费。资产组合实现了真实销售，其所有权属于投资人。(3)转付证券(Pay-through)，是针对投资者对金融工具不同的期限要求设计的。它将本息支付分为几档，每档的到期期限依次递增。任何一档的投资人在其本金获得偿付之前定期收到利息。实际上，抵押担保证券的设计隐含了一个优先和次级结构，对投资者的偿付顺序的安排意味着风险和收益被分解成不同的档次，借以提高优先证券的信用等级，并满足不同风险偏好的投资者。(4)剥离证券，它分为只获得利息类(Intetest-only CIass,10)和只获得本金类证券(Principal-only Class,PO)，将所有的利息分配给IO而将所有的本金分配给PO。这一设计将提前支付风险完全分割成两个方面：当市场利率上升，抵押贷款的提前支付率下降时，本金的支付延缓，PO的内部收益率下降，而利息的支付增加，IO的内部收益率提高；相反，当市场利率下降时，抵押贷款的提前支付率上升，本金的支付加速，PO的内部收益率提高，而IO的内部收益率下降。除以上交易品种外，还有投资受益凭证及抵押贷款证券等，我们可以有针对性地选择。
6.资产证券化的外部环境。我国信贷资产证券化的主要障碍之一在于外部环境的不匹配，这需要政府及相关机构的大力合作。一是政府的积极支持和适当参与。二是大力发展资本市场。三是提升中介机构的质量。四是发展机构投资者。政府应在强化监管的条件下逐步允许保险基金、养老基金等进入资产证券化市场，使机构投资者成为该市场的主体。
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