梁定邦先生纵谈《证券法》与证券监管，本文主要内容关键词为：证券法论文,证券监管论文,梁定邦论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
□梁先生，感谢您接受我们的采访。最近全国人大通过了《证券法》，这是我国证券界的一件大事。所有的人都意识到，证券市场必须要有严密的法律加以规范。制定法律的目的，归根到底是要建设一个成功的市场。您认为一个成功的资本市场需要具备哪些基本要素？
▲证券市场需要依靠严密的法律来加以规范。我觉得，严密的法律当然是很重要的一点，但法律就是一张纸，要把法律付诸实践，一定要有配套的制度，使法律得到严格的执行。此外，还要求行业要有自律性，职业操守水平要不断提高。其实衡量每个市场的成熟程度有很多种方法，一个很简单的方法就是以一个大的机构投资者到一个市场投资所采用的衡量那个市场的标准。我听到的最好的一句话就是：FELT。以四个英文字来表示，即：Fair、Efficient、Liquid、Transparent。即当市场是公平的（fair）、有效率的（efficient）、 有足够流通量的（liquid）以及透明的（transparent）时候，市场就是一个好的市场。这个观点是Templeton新兴市场基金的Mark Mobius先生提出来的，我非常赞同。
Fair对每一个市场都很重要，即要一视同仁，与法治的基本精神一致。法律面前人人平等，在市场面前也是人人平等，这一点很重要。事实上我们现在还没有完全做得到这一点，例如《公司法》中提到“同股同权”这一基本概念，但在实际运作中尚不能完全体现出来。例如，有一部分股份能流通，有一部分股份不能流通。
另外Efficient也很重要，市场本身需要高效率， 效率本身不仅包括交易撮合和清算的便捷，而且还包括信息的快速传递，券商和投资者都能迅速全面地吸收信息。
Liquid是指一个市场要有足够的流通量。目前我国股市中三分之一是流通股，三分之二是国有股和法人股，证券市场的流通量还较小，但已有863家上市公司，流通市值近6000亿元， 这个数字对于新兴市场来说已属不易，因为毕竟我国市场才有8年的历史。 但与我国的经济总量相比却仍只占较小份额，股市的流通市值占我国GDP的7%，比起西方国家来说，是比较低的，远远未达到一个成熟市场的程度。十大工业国资本市场总市值占其GDP的80%左右，香港特区则超过130%，这说明我国的资本市场只处于发展时期，还有很长一段路要走，但同时也显示出我国资本市场具有巨大的潜力，这个潜力还在不断扩大，因为我国每年还有40%的储蓄率。所以我国的市场是具有很好的潜力，重要的是我们如何来挖掘和发展它。
因此这又牵涉到一个透明度（transparent）的问题。 资本市场是一个信息市场，投资者作出决策的依据是信息，因此市场的透明度显得十分重要。将来随着我国经济的发展，我国资本市场潜力很大，但这潜力集中蕴含在我们刚才所说的FELT中，如何体现出市场是否有足够的透明度，如果具备这四个基本条件，市场就建立起信心。实现这四个基本条件，有多种方法，一般来说需要建立以下几个框架，首先是理论框架，其次是法律的框架。第三是管理的框架，最后是执行的框架，建立起这些框架，就能逐渐形成一个成熟的市场。
□记得1998年年9月在证监会国际组织的内罗毕会议上， 通过了一份重要文献《证券监管的目标与原则》，您自始至终地主持和参与了这份文献的制定工作。您能向大陆证券界的人士介绍一下这份文献的内容，并谈一谈制定的背景吗？
▲关于国际监管标准的原则，从1997年年初我选上证监会国际组织技术委员会主席的时候就已有这个念头。因为当时看到各地的证券市场有许多监管的模式，这些监管模式又体现出各自的监管理念，我想尽管不同地区有不同的监管模式，但肯定有一些共同的监管理念，这些共同的理念又引申出共同的法律框架，共同的管理制度，还有共同的执行方法。
《证券监管的目标与原则》从1997年3月提出概念到1998年9月通过，历经18个月时间。具体过程如下：1997年3月提出概念；1997年9月完成初稿并提交讨论，1998年5月公布咨询稿，1998年9月证监会国际组织通过。
这份文件用三个目的、三十个原则来概括了国际监管的标准。其中三个目的是指：一、保护投资者；二、确保一个公平、公开、足够透明度的市场；三、尽量减少系统性的金融风险。至于第三点，我当时提出来时还没有金融风暴，大家还有些争议，现在很多人都认同了。这三个目的又用三十个原则（即三十个题目）来体现。三十个原则共分八项，具体为：一、监管机构应该具备的基本标准；二、资本市场发行机制应该具备的条件；三、发行之后的公司治理与公众持股公司的监管，包括持续性的信息披露；四、二级市场的监管标准，其中包括结算制度、交易制度等监管标准；五、中介机构应该具备的条件和监管的标准；六、法规执行的监管标准，其中包括法规执行过程中国际合作的监管标准；七、基金管理和集体投资的监管标准；八、自律机构的监管标准。
在这三十个原则中，又有一些需要重点指出的地方。其中监管机构的公平性和透明度很重要。监管机构的工作程序和制订的规章，以及做出的决定都要向社会公开，也就是我们通常所说的要具备足够的透明度。比如说我向监管机构申请某项批准，如果我按大家都知道的一套规则来走，那必将得到一个认定的结果。那么这种透明度就显得十分重要，它使市场具有一种可预测的能力。市场需要一种稳定性，可预测性。如果你走一条路，并且知道它的交通规则，那你定能达到目的。市场最怕的就是不可预测。对于一个市场来说，应把经济的风险和政治的风险分开，政治的风险要压到最低，使市场只承受经济的风险，因为市场本身就是一种风险转移的制度，能承受风险，就能得到回报。但市场不应承担太大的政治风险，所谓政治风险，就是朝令夕改，不断地改变政策，不断改变法律，因此往往造成投资者在无所适从的状况下的投机现象，因为投资者看不到远期有什么，只能看到眼前的东西，所以许多新兴市场往往培养不出长期的投资者，原因就是制度不断在变化。新兴市场具有这个特性，我国也是一个新兴市场。我并不是说政策不能改变，政策需要根据情况来作出变化。对于我国只有8年历史的新兴市场来说， 暂时很难形成一种大家所认同的常规。所以《证券法》的重要性就在于给我们一个形成常规的基础，即一种稳定的预期。这种常规的建立，需要从监管机构开始。监管机构需要树立一个非常公正的形象，而且它的工作、规矩、规律要非常透明。所以在《证券监管的目标与原则》中首先就指出了监管机构的角色：即公开、公正，同时还要有专业水平和认识市场的能力，这是国际监管标准的要求。在美国证券市场中，SEC 是一个受人尊重的监管机构，其公正的形象是长期实践中建立起来的。它的所有规章和工作程序都予以公开。它作出否定性的决定，会提出充分的理由。作为准司法机关，它作出惩罚性决定要经过公开的听证程序。而且公众对其决定如有不服，均可提起行政诉讼。这样，SEC 就具有了公信力，对监管机关来说，这是至关重要的。事实上，我国刚颁布的《证券法》可以领导我们的市场走上这一条道路。
□为了使监管法规得到有效的实施，必须赋予监管机关足够的权力。从世界各国的实践来看，证券管理机关的权力似乎在不断的扩大之中，您对此有何看法呢？
▲这涉及到如何看待权力的问题。一般来说，有两种权力：一是酌情权力，一是调查权力。这两种权力在各种市场中不断变化，一个成熟市场对这两种权力都有较细的法律加以规范。对于酌情权力，有多种指引、多种规章约束，而且这些指引和规章都须公开，那么酌情范围不断缩小，事实上每个市场都在朝这个方向走。用多种方式把酌情权力规范起来，那么市场本身就能发挥其创新能力。英文中用“Creative ability”来表示，每一个成熟市场都需要行政行为， 具有高度创新能力（High creative ability）。对于调查权力也应有严格的法律规范， 调查权力很大，具有一定的侵犯性。调查权力的出发点是须有充足的根据才能运用，即Probable cause。这种法律规范不断地在国际法律体系中逐渐形成。我国将来也会用许多法律准则来运用这种法律权力，而且这种准则会不断变化，不断细化。对于权力，我认为是重要的和必要的，证券监管机构需要足够的权力来进行监管，但是权力必须是在法律规范之下来运用。
□一般来讲，法律既要保持相对的稳定性又要有一定的前瞻性，如何处理好两者的关系，一直是我国证券立法工作中的一个难点。对于这一点您如何看待？国外在这方面有何经验和教训？
▲法律必须具有前瞻性。这次由人大制定的我国《证券法》也有一定的前瞻性，具体体现在一些条文里面。例如《证券法》第二条：“在中国境内，股票、公司债券和国务院依法认定的其他证券的发行和交易，适用本法。本法未规定的，适用公司和其他法律、行政法规的规定。政府债券的发行和交易，由法律、行政法规另行规定。”这里对“证券”没有下定义，其他许多国家都给“证券”下了一个很宽的定义，而我国《证券法》中未作出任何法律的专有定义。因此“证券”就变为一个“活”的概念了。这样《证券法》就具有一个很大的空间，这个空间能使市场既可以迅速发展，又可以按部就班地成熟。
另外一个空间就是“本法未规定的，适用公司法和其他法律、行政法规的规定”。《证券法》中未提及、未规定的，可由其他法律、行政法规来丰富、完善和补充，这是十分重要的。所以对市场已经有了一个基本的法律框架，能够使投资者看到远期的东西。《证券法》的重要性就在于这里，我们已经看到了市场的根基。就像建房子一样，现在已经打下了牢固的地基，以后就能逐步把高楼建起。目前我们可以调整股票和公司债券，接下来还可调整市场发展起来的多种工具。随着市场的变化发展，其他工具可用行政法规加以规范，到成熟时可向人大提交要求立法，所以现在《证券法》具有足够的弹性，使市场具有较大的发展空间。
另外，《证券法》提供了一个基本框架，并允许证券监管机构颁布规章，具体执行框架中可调整的内容。例如发行机制等可用规章来体现，但这些规章必须要公布，因为市场需要充分的透明度。以后会用大量的规章来进一步规范市场。美国SEC也是这样。美国1933年和1934 年的证券法也是比较短的，它们的条款数目加起来也没有我国的《证券法》那么多，但却给予监管机构较大的权力用规章来对市场加以规范，当然规章也不能超过法律的框架。我国证券法也一样，所有规章制度都须依法律来建立，法律加上大量的法规，整个体系就丰富、完善了。美国的法规也需要公布，但公布之前还要求有一个咨询期，我国现有法律没有这个要求，英国、香港特区也没有这个要求，但却有一个惯例，对于市场有重大影响的规章和法规出台一般都预先咨询，而且立法之前都送至立法机关审批，立法机关在一个月内予以修改或否定。我国现行法律没有这个要求，但是不能排除将来会形成这样一个惯例，对于市场有重大影响的规章和法规，要求预先咨询，再予颁布，然后送至人大备案。法律没有排除这种做法。该不该这样做，社会可以评论。因为社会的监督、舆论的监督会优化这个制度。所以外国的经验就是这样，法律本身的动力在于各界的监督、各界的运用，在实践中寻找到优化的道路，还会赋予制度本身动力。这是我个人的一点看法。
□您认为监管机关尤其是交易所，在市场规范和建设方面可以做哪些工作？
▲资本市场的规范和建设，不仅要求市场行为要规范，而且还需要优化上市公司的公司治理工作，所以确保上市公司规范运作显得尤为重要。这是我想着重讲一下对于公司治理工作的规范。上市公司在资本市场中的行为是多种多样的，如股票发行、信息披露、兼并收购等等。但上市公司要规范运作，最关键的在于公司治理，即在股东、董事、监事等等之间建立一种合理的关系，公司治理应该由整个市场来进行规范，即由证监会、交易所，甚至包括投资者，共同来监管和监督。
其中交易所在帮助上市公司建立规范的治理结构方面，可以做很多工作。历史上各国的交易所在这方面都有很大贡献。如英国伦敦股票交易所曾在1993年提出Cadbury报告， 提出了公司治理的理念及相关原则，这个报告最后取到很好的效果。最近美国NASDAQ与AMEX两大交易所合并，NASDAQ在其运作机制上有很大优势，AMEX则在帮助新上市公司的公司治理上有很多成功的经验，NASDAQ之所以收购AMEX的原因之一就是看重这一点。国内交易所可以通过培养公司秘书，提倡设立公司外董事，确保董事会发挥职能等方面来优化上市公司的治理结构，这对整个市场的规范运作有深远的意义。
另外，对于投资者的有效保护也是监管机构工作的重要方面。在英美等国，资本市场的规范还包括确保投资者的合法利益，建立有投资者协会，来保护投资者利益，有选择性地帮助投资者处理一些社会反响较大的事件。台湾则设立投资者保护基金，投资者保护基金具有三个功能：一是保护投资者利益；二是业界培训；三是投资者教育。投资者保护基金可培训和帮助投资者，并可根据投资者受损失的程度帮助其进行民事诉讼。我国通过民事责任追讨向来不强，但目前已有股民向一家上市公司的董事提起诉讼，要求赔偿因欺诈造成的投资损失，这是一种好的现象。如果投资者能够组织起来保护自身的利益，市场的规范程度会得到很大的提高。所以能否成立类似台湾投资者保护基金的机构来保护投资者利益，规范市场行为，这需要我们深入研究，并需要证监会、交易所等监管机构来共同培养和支持。
证券监管的目标
保护投资者
投资者应受到保护，免受因误导、操纵或欺诈（包括内幕交易、抢跑道和非正当挪用客户资产等）造成的损失。
要保护投资者，最重要的是需要上市公司完全披露影响投资者投资抉择的重要信息。这样，投资者才能更好地保护自己的利益。作为披露要求的重要组成部分，应具备会计和审计的标准，且应是高水平、得到国际认可的标准。
只有正式获得执照或得到授权的人员才准许公开地提供投资服务，例如，市场中介机构或交易所运营者。对这些执照持有人和获得授权者，应要求他们起始和持续的资本达到其交易对手的需要，如必要的话，初步关张，而不给客户造成损失。
要通过为市场参与者设立最低标准来监督市场中介机构，以保护投资人。中介机构应根据商业准则规定的标准以公正和平等的方式对待投资者。这就需要一套全面的关于检查、监督及相关项目的制度。
证券投资者尤其容易受到中介机构及其它机构行为不当的影响，而个人投资者所能采取行动的能力可能有限。此外，由于证券交易和欺诈行为的复杂特性，需要坚决地执行证券法。当出现违反法律的行为时，要严格执法来保护投资者。
投资者应有权与中立机构（如法院或其它解决争议机构）取得联系或对其遭受不当行为的损害要求补救和赔偿。
有效的监督和执法有赖于国内和国际层次的监管机构之间密切的合作。
确保公正、有效和透明的市场
有关交易所、交易系统运营者和交易规则的建立应征得监管机构的同意，这有助于确保市场的公正。
市场的公平与对投资者的保护，特别是防止不正当交易紧紧联系在一起。市场的机制不应过分地向一些市场使用者倾斜。监管应包括对市场操纵及其它不公平交易的发觉、阻止和惩罚。
监管应确保投资者拥有平等的机会使用市场设施和了解市场及价格信息。监管还应促进市场运作以确保对客户定单公平处理和可靠的定价程序。
在一个有效的市场内，相关信息的传播应是及时的和广泛的，并可以反映在定价程序中。监管应提高市场的效率。
透明度可以被定义为有关交易的信息（包括交易前和交易后的信息）在实时的基础上公之于众的程度。交易前的信息包括确定的买价和卖价，以便于投资者较为确定地了解他们是否能按此价格以及在什么价格下可以交易。交易后的信息应是关于所有实际完成的交易额和交易量。监管应确保最高的透明度。
减少系统风险
尽管我们不能期待监管机构防止市场中介机构出现倒闭，但监管应旨在减少倒闭的风险（包括通过资金和内部控制要求）。尽管财务倒闭会出现，监管应减少该倒闭所造成的影响。因此，市场中介机构应须有充足和持续的资金并满足其它审慎性的要求。必要的话，中介机构应做到逐渐停止业务，不让客户或交易对方有丝毫损失，或造成现任何系统性破坏。
对一个积极的市场来说，存在投机套利是必要的。所以，监管应不必抑制合法投机套利的存在。反之，监管机构应促进和允许对风险的有效管理，确保有足够的资金和其它审慎要求以允许适度的投机套利，可以消化一些损失和阻止过度投机。因此，有必要建立一套有效和精确的清算、结算程序，这套程序应得到正确的监督，并运用有效的风险管理工具。
对拖欠的处理必须有具有效力和法律上安全的安排。这超出了证券法的范围而涉及了一个国家（地区）内无偿债能力处理的规定。
在另一国家（地区）或跨几国（地区）区域内，可能会出现由于一些问题引起的不稳定性，所以监管机构对市场混乱的反应应是通过相互间的合作与信息分享寻求促进国内和国际市场的稳定。
证券监管的原则
与监管机构相关的原则
1.监管机构的责任应当明确、目的性强。
2.监管机构在运作上应保持独立，对其职能和权力的行使负责。
3.监管机构应具备足够的权力、适当的资源以及行使其职能和权力的能力。
4.监管机构应当采取明晰和一贯的监管程序。
5.监管机构的工作人员应当遵循最高的职业规范，包括适当的保密标准。
自律的原则
6.根据市场的规模和发达程度，监管体制应当允许自律组织在其胜任的领域承担一些直接监管的责任。
7.自律组织应受监管机构的监管，在行使监管职责及指定任务的时候应遵循公正、保密的原则。
证券监管执行的原则
8.监管机构应当具有进行全面的检查、调查和监控的权力。
9.监管机构应当有全面的执法权力。
10.监管体系应当保证监管机构有效地使用检查、调查、 监控和执法等权力，保证有效的稽核程序的实施。
监管合作的原则
11.监管机构应具有同本国或外国对口机构共享公开和非公开信息的权力。
12.监管机构之间应建立信息共享的机制， 并规定他们在什么情况下，如何同本国（地区）和外国（地区）对口机构共享公开和非公开信息。
13.外国监管机构为行使监管职责需要取证时， 监管体系应允许本国（地区）监管机构向其提供协助。
发行人的原则
14.发行人应全面、准确、 及时地披露其对于投资者决策有重大影响的财务报告和其它信息。
15.公司的证券持有人均应享有公平、平等的待遇。
16.会计和审计标准应确保高质并得到国际认可。
集体投资组合
17.监管体制应建立向希望出售或管理集体投资组合的个人或机构发牌并实施监管的一套标准。
18.监管体制应制定关于集体投资组合的法定模式、 构成以及分离和保护客户资产的法规。
19.监管应依据要求发行人信息披露的相同原则要求投资组合进行披露，从而判断集体投资组合是否适于一个特定投资者并评估投资者在该组合中权益的价值。
20.监管应确立集体投资组合资产评估、 基金单位定价和赎回的一个适当和透明的依据。
市场中介机构
21.监管应为市场中介机构制定最低的入场标准。
22.对市场中介机构应有初始、持续资本及其它审慎要求。
23.应要求市场中介机构遵循旨在保护客户利益的内部组织、 运作行为的标准，据此运作的中介机构承担这些方面的基本责任。
24.应有处理市场中介机构破产的程序， 以便把对投资者造成的破坏和损失降至最低限度，并控制系统风险。
二级市场的原则
25.交易系统（包括证券交易所）的建立应获得监管机构的批准与监管。
26.应对交易所及交易系统进行持续监管，目的在于通过公平、 公正的规则建立不同的市场参与者需求的适当平衡，确保交易的健全。
27.监管应促进交易的透明度。
28.监管应察觉、阻止操纵及其它不公平交易行为。
29.监管应着眼于确保妥善控制大额风险、违规风险和市场崩溃。
30.证券交易的清算、结算系统应接受监管机构的监管， 该系统的设计应确保其公平、有效并减少系统风险。