我国投资银行业重组并购问题研究，本文主要内容关键词为：银行业论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、近年来投资银行重组模式的比较
1.“托管+并购”重组模式
对濒临破产或处于金融危机边缘的投资银行进行托管和重组，是我国处置问题类投资银行的一大特色。自1999年港澳国际信托被中银国际托管以来，我国问题投资银行的托管历史已经有八个年头。从1999年至2006年已经有约26家投资银行被托管，这些被托管投资银行的资产，大部分成为其他投资银行扩张的收购目标。
问题投资银行的托管方式大致可分为五种：
第一种是新投资银行接手，原投资银行退出的方式。在此方式中，问题投资银行在退出之后，有新的公司成立并承接其牌照，例如港澳证券、珠海证券和云南证券等。这些新的出资者解决问题投资银行个人账户窟窿，接管其证券营业部，获得证券牌照，成立新投资银行。原投资银行则转为实业公司，其他债权债务关系一并转移，原名称消失，实业公司作为承债主体继续存在。中银国际早在设立之初，就通过托管港澳信托，出资将其下属的20家证券营业部收入囊中。太平洋证券托管云南证券所属证券营业部及相关经纪业务部门，也与此类似。
第二种方式是行政指定，实力投资银行托管问题投资银行。2002年起，投资银行经营业绩不断恶化，鞍山证券、富友证券、新华证券等陆续被托管后退出市场。其中鞍山证券因违规被撤销后，其下属的证券交易营业部由中国民族证券有限责任公司实施托管，并继续经营；新华证券被撤销，其投资银行业务及所属证券营业部由东北证券托管，并且在短暂的托管期后迅速翻牌，营业部改属东北证券。
第三种方式是政府出面的行政接管。典型案例是2004年初南方证券被行政托管。从目前情况看，建银投资承接南方证券的主要业务，并同时承接南方证券的债权和债务，以及央行的78亿再贷款，而南方证券已经宣布关闭。
第四种方式是由四大资产管理公司进行托管。目前，除长城资产管理公司外，其他三家资产管理公司旗下均有问题投资银行托管。在托管经营期间，由资产管理公司组织成立的托管经营组行使公司经营管理权，证券交易等经营业务正常进行；除客户证券交易结算资金外，被托管投资银行的所有债务停止支付，由相应资产管理公司负责进行登记、确认。
第五种方式是经纪业务托管的模式，以大鹏证券被托管为代表。长江证券于2005年初托管大鹏证券的经纪业务，即托管其全国31家营业部和2家服务部，而不涉及其债权债务关系。
由创新试点投资银行托管问题投资银行的“托管+重组”模式，实现了问题投资银行的托管、清算和关闭的一体化，既比较好地解决了历史债权债务问题，保护了投资者利益，又促进了投资银行业的优胜劣汰，为投资银行的行业性重组打开了新的突破口。这种托管模式与其他四种模式相比较而言，具有独特的优势：首先是在托管方的选定上有明确标准，即由创新试点投资银行托管问题投资银行。其次是对问题投资银行的选择和处理办法逐步有了清晰的思路，对问题投资银行坚决关闭。再次是从经纪业务托管入手有利于及时稳定金融市场，有效避免了金融风险的蔓延。最后从托管的效果看，这种模式相对于资产管理公司托管和行政托管而言，由于不存在行业技术壁垒，托管工作效率比较高，更重要的是盘活了问题资产，使优质投资银行获得了发展壮大的契机。这种模式由此基本上确定了由优质投资银行托管问题投资银行，并接纳其证券资产的思路，将进而以此推动投资银行业的重组。
2.政府救助重组投资银行模式
自2005年6月汇金公司注资银河证券以来，在央行资金和地方政府的推动下，对处于危机中的投资银行注资使投资银行的重组提升到了新的高度。央行通过汇金公司和建银投资，对南方证券、银河证券、国泰君安证券和华夏证券等进行注资，把投资银行业纳入了国家金融业改革的阵营；同样，地方政府也不甘示弱，浙江省、重庆市和湖南省通过股权转让、注资等各种方式，推动处于危机中、实力尚可的投资银行进行重组。
在各种利益的冲突中，我国投资银行业不可能实现大规模的市场化破产，而且大规模破产清算带来的冲击是资本市场和国民经济不可承受的，因此不可能希望依据市场选择的法则，使投资银行业完全通过自发整合实现行业再生。在资本市场历史性转折的关键时期，政府在化解投资银行系统性风险中具有无可替代的作用。政府救助重组投资银行，反映了政府立足于金融体系协调发展的理念，已将证券市场的风险管理置于整个金融系统风险管理之中，是维护证券市场秩序，实施有效监管的需要，也是发展资本市场、扶持投资银行做大做强的具体体现。但央行注资重组投资银行作为一种政府救助，也可能会产生一些负的市场效应：第一，可能产生证券市场的道德风险。政府救助行为会放大投资银行和市场的风险，如果注资在市场上形成示范效应，将产生严重后果，其他投资银行看到有政府“埋单”，可能会进行更加严重的违规活动，国家无休止地买单，透支了政府信用，更增加了金融风险，从长期来看可能超出短期内维护社会稳定的效益。事实上近年来我国政府的隐性、显性的担保在投资银行中已经造成了严重的道德风险，证券市场参与者的行为发生扭曲，政府不得不在发生问题的时候出面干预救助，而政府的救助又引发下一轮更大的道德风险，市场陷入这样一个道德风险、行为扭曲、政府救助恶性循环之中。第二，可能造成市场规则缺失的代价。政府救助的具体方案应该要能够对投资银行形成激励机制，要让市场充分发挥它的作用。央行注资进入上述投资银行意味着对优胜劣汰规则的挑战。政府对投资银行的救助缺乏清晰的规则和程序，容易使投资银行产生极大的依赖性，甚至进一步演化成为倒逼机制，使得证券市场不相信公认的游戏规则，导致优胜劣汰竞争规则的缺失，投资银行业反而将付出沉重的代价。第三，政府救助成本可能上升。政府救助可能带来政府监管声誉下降和金融机构违规增加，最终导致社会总财富的减少和政府救助成本的加速上升，延长中国投资银行业的行业调整的过程，使政府陷入无力承担救助成本与市场秩序破坏殆尽的两难困境。
3.优质投资银行并购扩张模式
在投资银行业低迷之际，个别优质的投资银行却大力进行并购，整合企业资源。典型的是中信证券对金通证券和华夏证券的并购，而在此之前，也有广发证券开展了自主性的并购活动。
中信证券的扩张带有与其发展战略紧密结合的特征，从中信证券的扩张动机看，主要是建立强大的营销网络，构建核心竞争力。同时改变了以往投资银行完全由政府“拉郎配”的重组模式，与政府救助的模式不同，中信证券的扩张具有典型的政府推动和半市场化收购的特征。例如中信证券联手建银投资重组华夏证券，就是北京市政府一手推动的结果，使中信证券能够以16.2亿元控股华夏证券，以5.7亿元接受华夏证券的非证券类资产；而建银投资则出资24.1亿元，接下华夏证券41.6亿元的不良资产。中信证券与建银投资的这种联手重组问题投资银行的方式，既有利于中信证券减少收购成本，又能通过建银投资解决问题投资银行不良资产的处置问题，减少了收购中的多重障碍。同样，在收购金通证券过程中，中信证券也是与浙江省政府达成一致，在金通证券毫无准备的情况下完成了收购。
中信证券的扩张与其雄厚的资金基础是分不开的。中信证券近几年用于收购万通证券、华夏证券和金通证券动用的资金累计达36.64亿元，而主要的资金来源包括上市时候募集的17.6亿元、2004年发行的期限为5年的债券4.5亿元、2005年9月发行的9亿元短期融资券等。由此可见，创新试点投资银行要走市场化重组的路径，必须解决创新试点投资银行资金流动性以及资本金不足的问题。要推动投资银行业的复苏和发展，就必须为投资银行的重组提供相应的资金援助，尤其是创新试点投资银行担负着托管问题投资银行、化解金融风险的重任，更有必要优先获得央行相应的资金支持和援助，以促进创新试点投资银行通过兼并重组做大做强。如果将注资重组的对象定位于创新试点投资银行，会有助于推进投资银行产权制度改革，促进投资银行兼并重组和优化组合，将市场资源向成本低、效率高的投资银行转移和集聚，真正做到有生有死，优胜劣汰，实现投资银行优化整合。能够使注资在市场上形成良好的示范效应，防止道德风险的发生，创造正面的市场预期，通过对整个行业有重大影响力的标杆投资银行的示范作用来引导整个行业走出困境。
4.引进外资进行投资银行重组
目前境外金融资本已经打开进入国内投资银行业的突破口。2004年末，高盛与境内资本共同建立了高盛高华证券；2005年10月，瑞银集团入主北京证券，成功抢滩内地资本市场；另外，摩根大通、瑞士信贷第一波士顿、瑞银集团等外资金融机构也明确发出了进入中国投资银行业的信号。合资的方式也将不同于以往的新设合资和单一业务合资，而是高价买入现有投资银行一定比例的股权，达到控股的目的。
受制于资本市场开放的步伐，我国投资银行业不可能像保险业一样，通过大规模引进外资改善资产质量，提升投资银行自身的经营水平。由于投资银行在资本市场中的特殊地位，如果目前在投资银行业中大力引进外来资本，一方面会增加对投资银行监管的难度，另一方面也会使管理层正在着手进行的资本市场改革和对外开放，增加更多的不确定性因素，可能使现行的资本管制效果大幅度降低，进而对人民币汇率体系、甚至是金融安全构成严重的危险，所以我国投资银行业对外开放必须根据我国经济金融发展状况稳步地推进。
二、投资银行业重组形态对未来竞争格局的影响
目前，投资银行的行业性重组是前所未有的行业资源大整合，投资银行业的重组正逐步走出完全由政府主导的模式，呈现出多利益主体博弈的、多样化的重组形态，国内的投资银行业将面临多方面的变革。
1.市场化方式重组投资银行业的趋势加强
未来我国投资银行的融合格局是强弱联合与强强联合并存，优质投资银行并购扩张模式将逐步成为投资银行业重组并购的主导模式。从发展的角度，央行注资重组的对象将定位于创新试点投资银行，鼓励和推动创新试点投资银行的“强强联合”和“强弱联合”。投资银行的注资重组并不是单个并购案例的简单加总，也不是对问题投资银行的简单托管和重组，必须从行业整合的制度建设入手，设计有利于行业发展的有效机制。
随着我国加入WTO后5年保护期的结束，投资银行业合资的诸多政策限制将被打破，未来具有外资背景的投资银行将进一步加剧投资银行业竞争，这类公司目前有高盛高华证券、新北京证券，未来预计还将有3～5家合资类投资银行进入。从瑞银集团重组北京证券可以看出，未来将有一批合资投资银行以投资银行业务为主导，其业务收入结构与现有的投资银行完全不同，也不同于中信证券等优质投资银行。这些投资银行的介入，将使高端客户市场的竞争非常激烈。在决定投资银行业资本积累的制度环境没有产生变革的前提下，中国投资银行业在开放环境下的金融格局中将处于非常弱小的地位，因此中国作为发展中国家应减少开放力度过大和金融自由化进程过快带来的负面影响，这也符合境外投资银行业逐步融入整体金融业的发展趋势。
2.投资银行行业集中度提高
随着投资银行业的发展，行业集中度会大大增加。在投资银行业重组过程中，优质投资银行的经纪业务规模得到扩张，经纪业务的集中度也将继续提高。现已并购重组的优质公司的经纪业务累积提升了65％，市场份额增加了约11个百分点。仅通过对风险类投资银行经纪业务的托管一项，优质投资银行就增加了约0.78个百分点的市场份额。根据测算，未来十大投资银行经纪业务的份额累积将达到47.12％，排名最后的也能达到2.9％，经纪业务的集中度将大幅度上升(见下图)。
图 经纪业务重组后部分投资银行的市场份额
资料来源：Bloomberg。
3.投资银行业竞争格局的重构
此次投资银行业的重组是脱胎换骨的，对未来投资银行业的竞争格局将产生重大影响。在重组并购的基础上，我国投资银行业将初步形成差异化的竞争格局。综合性投资银行与专业性投资银行分工将进一步明确，我国将会出现美林、高盛等金融控股公司的“航空母舰”式的大公司，也会有小型专业化程度很高的中小型投资银行并存。
就目前来看，我们可以将投资银行分为四个层次。第一层次是以中信、国信、中金等为代表的一批管理水平高、经营状况良好、运作规范的大型综合性投资银行，其特点是业务将向各个层面和领域拓展，这些投资银行将在投资银行业务、经纪业务、资产管理业务、国际业务及金融创新等领域为客户提供全方位服务。第二层次是具有外资或混业背景的投资银行，它们将凭借自身的经营范围优势或经营管理优势同综合性投资银行展开竞争，并将在以后的混业化、国际化竞争中占据有利位置。第三层次由在某些细分市场具有竞争优势和业务特色的全国性中等投资银行组成，如华泰证券、东方证券等。其他中小投资银行为第四层次，它们规模小、实力弱，往往成为被其他投资银行并购的对象。经过投资银行业的重组后，未来我国投资银行的数量将下降为50家左右。
4.投资银行分化趋于明显，差异化竞争初显端倪
随着证券市场规范化和国际化进程的不断深入，投资银行业的竞争环境发生了根本性的变化，市场环境趋于复杂、竞争主体不断增加等都使投资银行面临着日益严峻的生存考验。在这一背景下，投资银行的经营模式和经营业绩开始走向分化，资金实力雄厚、业务能力强、管理规范的大型投资银行凭借超群的综合竞争能力博得政策的支持和市场的青睐，它们通过发债、增资扩股、公开上市、并购等途径，进一步做大做强；而那些资金实力弱小、缺乏核心竞争力、经营无特色的投资银行将因被兼并或破产而退出市场，投资银行业将呈现强者恒强的特征，行业分化明显。
三、推动我国投资银行业重组并购的政策建议
要推动投资银行业的复苏和发展，必须为投资银行重组提供相应的政策扶持，充分肯定投资银行在资本市场中的重要地位，促进投资银行功能的创新和发展。
1.重组环境和对象的选择问题
目前必须为我国投资银行业重组营造良好的变革环境，使投资银行能够有着较好的重组预期。这些政策包括：管理层加快重组的力度，例如加快问题投资银行的托管和清算；明确行业发展政策，例如对违规投资银行惩罚措施的执行、对优质投资银行发展的政策激励；承担相当的重组成本，例如问题投资银行的退出成本、资助优质投资银行的资产收购行为等；树立重建行业的信心，例如推动其他金融行业与投资银行业的资本融合等。同样，在重组对象的选择上，目前主要以问题严重的投资银行为主，在未来的市场平稳时期，应进一步推动重组模式的多样化，鼓励和推动创新试点类和规范类投资银行的“强强联合”和“强弱联合”，打破投资银行重组中的地域限制性因素，实现营业网点的合理布局。进一步还应促进证券资本与银行资本和保险资本的融合，在不改变金融分业的现实格局下，引入其他金融资本有利于投资银行业的规模和业务的改观。
2.建立和完善投资银行业重组中的平稳过渡机制
投资银行是资本市场的重要主体，投资银行业的重组必然给资本市场乃至金融体系造成冲击，因此在投资银行的行业重组中应贯彻社会成本最小化原则，建立和完善投资银行业重组中的平稳过渡机制。例如已经实施的对投资者债权的保护机制，未来还应进一步监管投资银行挪用客户资金和资产的行为，尽可能减少投资者的损失；在问题投资银行的托管和清算过程中，还应加强对营业部客户和被托管投资银行员工的稳定工作，设立相应的补偿措施，减少重组对后续经营的不良影响；还可以考虑设立重组援助基金，为托管方的投资银行提供资金援助，避免支付危机造成托管方和被托管方的两败俱伤。
3.在重组中注重优化行业竞争格局
投资银行的行业性重组是投资银行业竞争格局的重大调整，应利用行业性重组的时机，推动行业竞争格局的优化。首先，应以提升竞争力为标准衡量重组的效率。投资银行的重组不应是单纯的数量和规模扩展，更重要的是推动各投资银行经营理念的融合，促进经营管理水平的提高，使优质证券资产能够迅速壮大。因此投资银行在重组过程中应注重提升自身的素质，大力剥离不良资产，优化人力资源的组合，强化风险集中控制，使重组后的公司竞争能力得以提升。其次，应在重组中提高行业集中度，壮大行业的规模。在重组中应积极推动竞争力强、规模大的投资银行的重组，提高龙头公司的市场占有率，培育具有行业垄断地位的强势投资银行。同时积极鼓励中、小型投资银行向专业化方向发展，以形成独特的竞争优势。最后，在投资银行的重组中，应引导其营业网点的合理布局，改善目前部分地区营业网点过度集中的情况，鼓励投资银行在重组中向具有潜力的二级地、市发展，对于长期亏损的营业部，应坚决撤销。
4.扩展行业发展空间是解决问题的根本所在
投资银行业的重组必须与投资银行业的功能创新紧密结合起来。投资银行业面临的根本性问题是行业发展空间狭窄、盈利模式单一。投资银行的行业性重组整合了行业的资源，但行业竞争力的有效提升，还取决于投资银行功能创新和行业发展方向问题的解决。实现投资银行功能的变革对于推动资本市场的发展有着深远的意义，应在行业性的结构调整中完善投资银行的功能，使新型的投资银行有着较强的竞争实力。扩展投资银行业的发展方向，一方面是投资银行主体功能的加强和创新，例如加强投资银行在资本市场上的主体地位，尤其是加强其融资的功能，通过建立多层次的资本市场，使投资银行的中介职能更好的发挥；引导投资银行业务和产品创新，鼓励其在资本市场以外的企业收购与兼并、理财投资顾问等领域开辟市场；积极发展权证类衍生产品，丰富投资银行理财产品内容。另一方面是为投资银行业积极引入其他金融资本和产业资本，并可适当扩大引进外来证券资本，使投资银行的经营能力在规范中得以提升，在多样化的业务中丰富自身的功能，提升竞争能力。
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