加快制度调整，推进我国多层次资本市场建设，本文主要内容关键词为：多层次论文,资本市场论文,制度论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
推进我国多层次资本市场发展需要走出认识误区
尽管目前各方在建设多层次资本市场的“必要性”上已经达成共识，但在什么是“多层次”和如何建设“多层次”方面，仍然存在着一些模糊认识。
认识误区之一：多层次资本市场等同于在交易所内增设二板、三板、创业板
出于各种理由，人们往往倾向于在证券交易所体系内增设层次。尽管这也不失为建设多层次资本市场的方式之一，但如果关注的重点和政策取向始终围着证券交易所市场绕圈子，我们就无法走出“证券市场=证交所”的认识误区。诚然，在发现价格、引导社会资金流向、保证市场运行的连续性和规范证券投资活动等方面，证交所具有无可替代的地位和影响力，但证交所并不是资本市场的全部。理由很简单，证交所的交易和管理能力不可能容纳数以百万计、规模和经营能力又存在巨大差异的各类中小企业，也不可能满足对风险和收益持有不同偏好的广大投资者的需求。
国际经验表明，不同层次的资本市场在上市标准和程序、交易制度、监管要求等方面往往存在着巨大的差别，这是由不同层级市场交易商品、投资主体偏好等方面的差别造成的。因此，建设多层次资本市场不仅要搞好证券交易所，更要积极发展场外交易市场。同样地，也不宜将证交所的市场制度简单套用于场外交易市场甚至强求一致。
认识误区之二：股份制改造=公开发行股票=在证交所上市
一些学者曾指出，股份制度的落后是我国资本市场发展缓慢的基础性障碍，重新定位股份有限公司是建立多层次股票市场的必要前提。
在市场经济国家，股份公司只不过是资本组织形式之一，政府并不对之设置很高的门槛。欧洲一些国家设立股份公司的资本要求人民币不超过50万元，美国一些州甚至没有最低资本金要求。同时，私募设立股份公司无需经政府许可(有的国家甚至连公募设立也无需政府批准)，股票私下转让也没有任何限制。只有在证交所上市时，才需要经有关部门批准。
反观我国境内，长期以来《公司法》对设立股份公司设置了极高的门槛，其注册资本要求高达1000万元。2005年修订之后的《公司法》虽然降低了要求，但仍然达到500万元人民币。在股票流通方面，我国修订前的《证券法》将在证券交易所外交易股票定性为非法交易。2005年修订后的《公司法》取消了对设立私募股份公司需经省级政府批准的规定，对股东转让其股份的规定也有所放松：“应当在依法设立的证券交易场所进行或者按照国务院规定的其他方式进行。”由于国务院尚未对交易所外的证券流通方式作出规定，因此到目前为止场外交易仍然是非法的。
同时在实践中，证券监管部门又将“公募设立”与“公开上市交易”这两件不同的事情捆绑起来，采用同一套审批规则。这种体制不仅使得股份公司的数量相对稀少，减少了可供场外交易的商品资漏也促使现有股份公司“千方百计争上市”，给证券交易所市场带来过大的压力。
认识误区之三：每个层次的市场都需要大力监管以防范风险
由于不同层级市场的地位、作用和影响力的不同，其监管方式和严密程度也应该是不同的。例如在美国，纽约证券交易所等全国性证交所的交易活动受到了最严格的监管，有关市场主体无论是上市公司还是交易商、中介机构以及各类专业人员，都必须接受从政府监管部门到证券业自律组织以及全社会的全方位监督。随着层级的降低，来自外部的监管力度也逐级下降。NASDAQ市场主要由全美证券交易商协会负责监管，除对上市公司有一定的要求之外，监管侧重于做市商；在OTCBB市场，对上市公司的监管仅限于要求上市公司向美国证券交易委员会提交财务报告；在最底部的粉红单市场则几乎没有来自政府部门的监管，基本上完全依靠行业自律进行治理。
我国的问题在于，出于对市场风险的过度戒备心理，监管当局总是希望能够控制所有的市场活动。但是理论和实践都可以证明，如果对各层次市场都采取与全国性证券交易所相同的监管强度，不仅会窒息市场活力，而且会使监管成本上升到不可承受的程度。当监管资源不足以满足这种高强度的监管需求时，政府就不得不依靠行政管制来限制市场的发展了。
建设我国多层次资本市场需要进行的制度调整
经验和教训告诉我们，建设多层次资本市场不仅要有其“形”，更要有其“神”。资本市场采用什么样的层级结构，以及不同层级市场采用何种交易制度和监管制度，只能以市场效率的最大化为判断标准。从我国的现实出发，今后应在以下几方面加大改革力度，加快制度调整。
积极培育私募市场，加快场外交易市场建设
仅围绕证交所转圈子是无法建立起多层次资本市场的，私募市场和交易所场外流通市场的建设是一个绕不过去的关口。
私募资本市场的特点是：(1)发行股票、债券以及可转让投资合同、收益证明等证券类产品筹集资本时无需政府监管部门审批。(2)筹资范围和方式受到严格限定。既然是私募，就不得面对社会公众公开募集，筹资对象应当是具有一定资格的投资者。(3)筹资规模受到严格限定。当筹资规模在一定时期内超过一定限额时，将强制企业由私募转向公募(例如，我国台湾地区对实收资本达5亿新台币的公司强制其公开发行)。我国境内的私募资本市场事实上已经存在，但因不具备法律地位，这种市场只能在遮遮掩掩和极不规范的状况下进行。从国外实践来看，发展私募资本市场并不需要政府立法规范，但放松行政管制，让市场去处理本该由市场决定的事情则是私募资本市场发展的必要前提。
对于私募以及公募发行但未在证交所上市的证券，更大的问题在于流通。对此的解决之道是组建区域性的证券交易市场。这类市场是有组织的有形市场，在该市场上进行挂牌交易流通的证券主要是地方优质企业或具有较大发展潜力的企业发行的股票、债券及其他有价证券。可以在我国现有地方性产权交易所基础上，根据经济区划的客观需要和交易所经营管理状况进行兼并重组，最终形成若干个相对集中的区域性交易所。在区域性交易所挂牌需要一定的准入条件，在监管方面应以信息公开披露和操作的透明度为重点，监管可采用证监会统一制定制度和规则、由所在地政府具体实施、证监会与证券业协会和社会舆论共同监督的模式。至于现有代办股份转让系统(所谓的三板市场)能否成为类似美国NASDAQ市场那样的全国性电子交易系统，以及这一系统与区域性证券交易市场的关系，则应当是由市场(而不是政府)决定的事情了。
抓紧配套改革，完善资本市场发展的环境
在建设多层次资本市场的过程中，相关配套改革也必不可少。如，进一步降低对设立股份公司的注册资本要求，建立将股票公募发行与公开上市区分开来的审批制度，放松对产权交易所交易标的的管制，允许试点交易所进行标准化的股票交易，等等。
在股权分置改革进入实质性阶段之后，如何解决债券市场分割的问题也应提上议事日程。目前的多头监管体制(国债发行由财政部管理、企业债券发行由发改委管理、金融债券发行由中国人民银行管理、在交易所上市的债券交易由中国证监会监管、在银行间市场上市的债券交易由中国人民银行监管)以及交易所市场和银行间债券市场两个市场割裂的局面已经带来了一系列问题，严重制约了中国债券市场的健康发展，需要尽快加以解决。
转变监管理念，建立分层监管体制
国际经验证明，分层监管体制的最大优点就是可以节约监管成本，提高监管效率，将有限的监管资源用于保证对最有可能影响公众利益的市场的监管能力。相比之下，由于长期以来证券市场的监管责任完全由证券监管部门承担，受监管成本和能力的限制，管理层不得不对开放新的市场领域十分谨慎，从而固化了证券市场的畸形结构，降低了资本市场的融资效率，加大了市场风险。
为适应建设多层次资本市场的需要，有关监管部门应转变监管理念，调整监管体制。为此，一是要减少政府在证券发行、上市过程中的行政性管制，强化行业自律功能，更多地依靠市场约束而不是行政力量来有效防范风险；二是要研究监管资源的合理配置，赋予地方政府一定的监管职能，建立起中央政府与地方政府利益共享、风险共担的机制。应变集中监管为分层监管，变单一监管为多元化监管。