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目前的货币政策调控受到挑战
（一）四组数据的背离
1、从1996年我国正式确定M1为贷币政策中介目标，Mo和M2为观察目标以来，人民银行调控货币供应量的目标值几乎就没有实现过。其间，有的年份目标值与实际值竟相差约6个百分点。
2、按人民银行传统的分析方法，每年货币供应量的增长率取决于GDP增长率、物价增长率和货币流通速度。1998-2002年，我国GDP年均增长7.6%，消费物价指数年均下降0.06%，货币供应量(M1)年均增长15.27%，比GDP加物价增长平均高出7.73个百分点。而在发生严重通货膨胀的1992-1996年，当时GDP年均增长11.7%，消费物价指数年均增长14%，货币供应量(M1)年均增长26.99%，货币供应量减物价增长减GDP增长却仅仅高出1.29个百分点。
3、我国目前中央银行是通过吞吐基础货币来调控货币供应总量的。2003年3月末，中央银行基础货币同比增长6.9%，增幅同比下降11.4个百分点，政策信号明显是收紧货币，但广义货币M2同比却增长18.5%，增幅同比上升4.1个百分点，创1997年以来的最高增长速度。狭义货币M1同比增长20.1%，增幅同比上升10个百分点。
4、1998-2001年4年间，货币供应量(M2)增长了74%，海外资产（外汇储备）增长了93.4%，银行体系对政府债权增长了581%，对企业的贷款仅增长了48.6%。说明全社会信用总量4年间是在明显向政府倾斜。企业贷款量占全社会信用总量的比例已经从1997年底的84.09%，逐年下降到2001年底的72.35%，下降了12个百分点。如果进一步虑银行巨额不良贷款对企业信贷存量的抵消因素，企业贷款的增幅还需打一定的折扣。
（二）由此启示：
1、按传统分析方法分析，前几年的货币政策明显是宽松的，是扩张的。货币供应量不是少了，而是多了。但企业得到银行信用支持却远远少于海外部门和政府部门得到的信用支持。
2、虽然前几年货币政策呈扩张性，但物价非但不涨反而下降，GDP增长呈平滑曲线，货币政策调控以货币供应量作为唯一的中介目标，是否仍经得起外汇储备大量增加、金融市场发展后的实践验证？
受到挑战的原因
1、（主体）经20多年改革，商业银行的利润目标和经营自主权的加强，在尽快降低不良贷款的压力下，贷款谨慎与自主操作，是市场经济深化的必然，是无可非议的。中小企业的发展和扩大就业的目标，本不是企业化银行的追逐目标。
2、（客体）一方面存、贷款利率实行基本管制，另一方面货币市场利率自由化，必然驱使商业银行对信息不对称及风险较高的中小企业贷款，采取慎之又慎的态度，这是自然的市场行为。他们必然将相当部分资产用于利率自由化的市场和操作于其他有偿的中间业务。
两点判断
1、基本判断：在近期贷款利率不能完全自由化以及国家对中小企业融资政策、投资咨询、财务培训等中介服务体系尚未健全之前，不能指望从根本上理顺货币政策的传导机制，也就是不能对用货币政策来支持中小企业的发展持有过高的、不恰当的期望。
2、在这一基本判断下，发展对我国就业及社会稳定极具重要意义的中小企业，已不能完全躺在商业银行身上，必须进行中小企业融资政策的创新。
中小企业融资政策的制度创新
鉴于中小企业发展对经济发展和社会稳定的特殊作用，世界主要国家对中小企业的发展都予以高度的关注和支持。美国有20多部法律，日本有30多部法律，欧洲议会通过《欧洲小企业宪章》，专门以法律形式对中小企业加以扶植。我国人大去年通过了《中小企业促进法》。现在关键是如何按市场行为性质，分类改善，抓具体政策的落实。以下主要就应落实的政策、制度纲要予以提示，不展开具体分析。
（一）中小企业股权融资政策
1、对投资前景不明，风险较大的企业的股权融资，主要应采用创建各种创业投资基金(Venture Capital Fund)，或者创业投资公司形式。在这方面，政府应给予适当税收优惠，适当以参股形式支持，同时鼓励银行、证券、保险等各种机构投资者以有限制的比例投资。
2、对中小企业普通的股权融资，应通过创设中小企业板市场进行股权融资。鉴于国际上创业板市场的经验教训（创业板市场较为成功的是美国，但美国的特征是技术创新份额占世界第一），和我国目前股票市场发展初期投机性较强、不成熟状况，可暂不设创业板市场，先设二板市场。但二板市场相对于主板市场，应该只是在公司设立年限、资本金要求、获利能力、股权分散方面要求低些。绝对不能对二板市场上市公司无盈利规定等要求。通过创建中小企业板市场，以真正扶植经营前景良好的中小企业快速成长。中小企业板市场上市公司条件成熟的，可升到主板市场上市。
3、对达不到中小企业板市场上市要求，且又需要股权流通的，在有条件的地方，政策明确，可组织中小企业包括高新技术企业的产权交易，吸引各方资金投资中小企业。只要交易对象限于法人之间，就不会引起过去曾出现过的社会风险。
（二）中小企业债务融资政策
1、在中央财政和地方财政条件许可的情况下，对符合我国行业政策发展的项目、环保型项目和出口型项目的商业银行贷款，应予以一定的贴息支持。
2、鉴于中小企业普遍资本规模较小、资信度较低、可供担保品较少，加上目前全国贷款担保公司只有约850家，中小企业担保户仅占中小企业总数13%左右，可用担保资金总额仅242亿元（平均每家2800万元，担保责任仅为担保资金总额2.5倍，国外一般在10倍），应赔金额实际仅占在保金额0.3%，在这种情况下，中央财政和地方财政应进一步加大支持力度，加快担保公司的发展数量和担保公司的资本规模。
3、在地方财力许可的条件下，对看得准的项目，即能偿还贷款本金，有投资回报的中小企业项目，可通过地方所属相关投资公司对商业银行贷款提供担保。对符合发行企业债条件的中型企业提供发债担保。
4、充分发挥保险的特殊功能。地方政府与其直接投资支持某一个项目，不如通过开设保险公司或与保险公司合作，对辖区内主要面向中小企业提供担保的担保公司，发展担保信用保险，以在更宽的范围内、更大的倍数间接支持中小企业。
5、要特别重视发挥融资租赁公司的作用。美国以中小企业贷款和消费者信贷为主的财务公司目前有1000家左右，平均每家规模约10亿美元，总规模在一万亿美元，已占到美国整个商业银行体系经营规模（包括商业银行、储贷协会、储蓄银行和信用社）的五分之一。
需特别提示的是，中小企业风险高、信息不对称、经营成本高的特点，决定了高负债商业银行对其大量贷款确实具有不可能性。而租赁公司与中小企业发生租赁业务时，当企业破产，根据我国《破产法》，租赁资产所有权属租赁公司所有，不列入破产财产，比商业银行直接贷款安全，商业银行也愿意借钱给租赁公司以租赁形式支持中小企业。而且，融资租赁的出资方侧重于对中小企业项目现金流的考察，对承租人过去的负债情况要求不高，可使创新型中小企业在项目设备需求方面容易得到信用的支持。加上租金支付方式双方协商解决，不像银行贷款必须采用固定的还本付息方式。首期较少的租金，可解决中小企业的设备需要。所以，中央政府应整合目前若干部门分头管租赁的体制，大力鼓励租赁公司的发展，增加租赁公司的数量，通过设备租赁和设备贷款的形式支持中小企业发展。在这方面，要重视组织向中小企业宣传、介绍设备租赁市场；要给予政策支持；要注意研究、推广市场的创新。如上海市政府和国家开发行合作的再担保方式、租赁信托品种等。同时，进一步扩大租赁公司业务范围，允许租赁公司向银行借款，公开发行债券和以私募形式向机构投资者筹资等形式，壮大租赁公司的资金实力。
6、尽快修订、出台《企业债券管理规定》。该《规定》讨论、修订时间已达三年，迟迟不决，直接影响了企业的日常经营。应开正门，鼓励符合一定条件的中型企业发债筹资的正常市场行为，摆脱过分依靠银行贷款的筹资模式，消除目前只允许由政府部门计划、个案审批特大型企业发债、产生事实上对中小企业歧视的政策。
7、进一步扩大直至先放开中小企业贷款利率浮动幅度。针对中小企业信用风险高、信息不对称的特点，先扩大对其的贷款利率浮动幅度，做到收益和风险相匹配，可鼓励更多的银行支持中小企业的发展。
（三）其他方面的政策
1、长期以来，国务院有关部门关于全国中小企业缺乏统一、准确的数量统计，有的说是4000万家左右，有的说是1000万家左右。鉴于国务院有关部委已发布《中小企业标准暂行规定》，人民银行和新成立的银监会应尽快修正过去的“乡镇企业贷款”、“私营企业及个体贷款”等科目，增设“中小企业贷款”科目，正确、及时的汇总数据，把握银行系统支持中小企业发展的真实情况和动态（长期以来在此方面情况不清、说法不一），为国务院关于中小企业的发展提供决策咨询。
2、相当一部分地方政府已建立了有效的中小企业管理体制或协调机制，完善了中小企业服务体系，但有些地方政府这方面工作尚不到位。因为全国中小企业分属不同的部门管理：工商局和工商联分管个体私营企业，农业部分管乡镇企业，原国家经贸委分管中小企业，科技部分管高新技术中小企业。在一定程度上可以说部门间缺少沟通与联系，数据统计交叉、重复，中介服务体系建设难以协调。各地方政府应克服国务院各有关部门业务管理分割状态带来的影响，组建统一的为中小企业服务的工作机构，整合各方资源，综合协调、负责当地中小企业的技术、培训、信息、担保、融资等各类服务工作和具体政策措施的落实工作。