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外汇储备增加与通货膨胀
过量的货币供应既不是造成通胀的惟一原因，也不是直接原因。货币供应量的扩大并不立刻引起总需求的扩张，货币超量供应只形成潜在的通胀压力。只有当利率降低致使微观行为主体的支出增加，总需求才进入扩张期，经济活动转向复苏，这时先前潜在的通胀压力才释放出来，表现为通胀率的升高。
外资的流入造成货币供应的增加，是否会引发通货膨胀，要看其他政策的配合使用。例如：1995 年和1996年我国央行分别购入220亿美元和314亿美元，对此放出基础货币2247亿人民币和2818亿人民币。这两年央行采取了“对冲”政策，对以人民币外汇占款形式投放的基础货币增加进行抵消操作，对通货膨胀率的降低起到了重要作用。
虽然外资流入不一定最终导致通货膨胀的发生，但是由外资流入所造成的通胀压力是不容忽视的。
自改革开放以来，我国共经历了两次较为严重的与引进外资相关的通货膨胀。第一次是在1985-1989年期间的通货膨胀，这一时期通货膨胀持续时间较长。1985年出现第一次外资涌入高潮，当年实际利用外资额为46.4亿美元，是前两年利用外资总和，同期的通货膨胀率从1983年的1.5%猛升到1985年的8.8%，而1988年和1989年通货膨胀率更是超过15%。第二次通货膨胀发生在1993年和1994年。1993年是我国吸引外资又一高峰年，实际利用外资高达389.6亿美元，比1992年的192.02亿美元翻了一番多，同期通货膨胀率也由1992年的5.4%猛升到13.2%，1994年这一趋势继续发展，当年实际利用外资额达创记录的433.5亿美元，而同年通货膨胀也达到创记录的21.7%。
2002年至今，国际投机性资本较大规模流入我国。2002年至2005年许多一线城市房产价格飙升，2006年至2007年初中国股市的繁荣，都证明了中国经济高速增长与人民币升值预期对境外投机资金的巨大吸引力。
我国需要加强对短期资本流动的控制以应对输入型通胀压力。试图通过加快资本流出自由化来减少金融账户的顺差，恐怕难以收效，因为只要人民币升值预期不消失，资本流入的动力将会远远超过资本流出。2006年7 月以来的人民币汇率改革取得了成功。为了减缓当前国际收支顺差不断扩大的态势，适当减少中央银行的干预，允许人民币继续小幅升值将会具有一定的意义。
不过，对于汇率政策的效果可能不应给予过高估计，因为名义汇率的调整并不一定会导致实际汇率的同步变化，真正能够影响贸易竞争力的是实际汇率而不是名义汇率。
目前我国利用外资的方式主要有国外贷款和直接投资。外资无论是以资金的形式注入，或者直接以技术设备形式注入，都会对我国价格水平产生相当大的冲击。引进外资之所以会引发较高的通货膨胀，主要是两者的内在运行机制紧密相连。
外资流入对通货膨胀的直接效应
外资流入，在固定汇率的情况下，外汇储备增加，直接扩大了国内的货币供应量，从而对国内通货膨胀构成直接压力。1985-2004年，我国外汇储备占款在基础货币中地位明显提高，与此同时，通胀也发生较大幅度变化。由此可见，中央银行可以一手抓外汇，一手抓本币，来调控国内基础货币。
在固定汇率制下，一国外汇储备增加能否对国内通货膨胀产生压力，关键在于中央银行实行的国内信贷政策。外汇储备的增加之所以成为引发通货膨胀重要因素之一，主要是因为中央银行的宏观调控乏力，没有有效利用外汇政策和国内信贷政策。一方面，在传统汇率制下，央行对外汇储备无实际控制权，企业只要有外汇，央行必须无条件结汇。1994 年的汇制改革，旨在加强中央银行调控外汇储备能力，但由于银行结售汇制本身的缺陷，造成央行对外汇储备调控能力的削弱。另一方面，由于体制的原因，近几年央行利用法定准备率，公开市场操作等货币政策工具调控货币供给的力度有限，贷款限额仍是央行调控货币供给的主要手段，而国内信贷具有较大刚性，难以在不影响国内经济活动的前提下，通过扩张或紧缩国内信贷来相应增加或缓解外汇储备对国内基础货币存量的影响。
在这种情况下，外汇储备增加，相应的人民币外汇占用款随之增加。因为，一方面，企业的经常性外汇收入须按官方牌价提供相应本币资金；另一方面，尽管直接投资多以进口机器设备形式出现，但还是有相当大比例的外资兑换成本币，用以购买国内原材料和消费品。因此，央行必须保持相应比例人民币外汇占款，这两方面构成的外汇储备，就使央行以人民币外汇占款形式投放基础货币，造成较大的通货膨胀压力。
1995年以后，我国把抑制通货膨胀作为货币政策的目标。虽然，1997这两年间，我国外汇储备从670亿美元增加到1050亿美元，再到1399亿美元，但通胀率却从1994年7月的21.6%降到1996年底的6.1%，1997年的0.8%，成功实现了“软着陆”，这显然是政府通过强制压缩国内信贷，实行“对冲”政策的结果。这一政策的代价同样是沉重的，它加剧国内经济衰退，特别是国有大中型企业的亏损。
外资流入对通货膨胀的间接效应
引进外资被普遍作为一种缓解国内资金紧缺的方式，但无论是对外贷款还是直接投资，并非有了外资即可生成生产力，还需要相应的国内资金相配套。比如，世界银行对我国投资项目所提供的外资只占全部资金的30%，而我国的配套资金要占70%。国内有关学者根据1993年全社会固定资产投资表计算得出，每吸收1美元外资，国内必须配套人民币18.1元，其中需从国内银行贷款8.5元。
根据1995年全社会固定资产投资表计算得出，每吸收1美元外资，国内必须配套人民币10.35元，其中从国内银行贷款5.26元。这种配套的内资一般来源于国家财政和银行信贷，从上面数据足以说明1995年和1996年国内信贷紧缩的效果明显，但是，如果引进外资所需配套资金的增加超过财政和信贷的承受能力，就可能造成财政赤字和信用膨胀，最终导致物价全面上涨。
外资诱发供给不足型通货膨胀
引进外资虽然是为了增加供给，缓解需求矛盾，但在供给增加滞后于需求增加的情况下，如不能控制好引入外资的规模和结构，会加大供需矛盾，引发通货膨胀。首先，一些投入产出周期比较长的基础产业、制造业等项目，在投产前不能为社会提供商品，反而加大对机器设备、原材料等的需求，引起生产资料供应紧张。其次，投入基建的基金，有40%要转化为直接生活消费基金，引进过多会冲击生活消费品市场。最后，过分鼓励三资企业出口创汇也加剧通胀效应。
因为三资企业的产品外销，大量使用国内资源的同时却不能相应向国内市场提供商品，造成对生产资料和生活资料市场冲击，加剧物价上涨和通货膨胀。同时，我国引入的外资有相当一部分投向投资少、见效快、盈利高的产品和加工工业如轻工、纺织、装配等行业，使我国本来就紧张的能源、交通、原材料的供应紧张状况进一步加剧，冲击重点工业项目的建设，一定程度上推动了我国生产资料价格上涨。此外，外资在我国的另一投资重点是非生产性的服务业。这些行业外资的流入扩大了对建筑材料等的需求的同时又不能创造出大众需要的供给，因而在不同程度上拉大供需缺口，推动物价上涨。
追求高速度的冲动，最直接的结果就是导致总需求膨胀。总需求是指一定时期内以货币支付能力为基础的对产品和劳务的需要。总需求一般由四部分构成，即投资需求、消费需求、政府需求和国外需求。研究总需求时，一般以研究投资需求和消费需求为主。这是因为，政府需求虽然是一种消费需求，但形成方式特殊，相对来说变化幅度也不大，另外它不构成重要的政策变量。因此，假定它是消费需求中的一个不变的组成部分。对于国外需求，我们也把它作为一个常量而不予考察。这里考察总需求主要考察投资需求和消费需求。
投资膨胀与通货膨胀
投资需求作为总需求的一个重要组成部分，投资的膨胀会直接引起总需求的膨胀。
（一）投资膨胀的原因和表现
一般说来，与消费需求相比，投资需求在总需求中所占份额相对较小，但其波动却比消费需求大得多，而且对消费需求也有直接的影响。因此，对投资需求形成的研究和分析，历来是宏观经济学中的一个重要内容。从我国现实的经济状况看，投资膨胀一直是经济运行的常态，特别是近年来，有愈演愈烈的趋势，这是经济过热必然的和直接的反映。
首先，在现有生产条件没有很大改善的情况下，经济的过热发展，使人们很自然地把经济增长与资金的投入联系起来，认为没有大投入就无法实现经济的快速增长己是人们长期以来形成的思维定式。
其次，在经济过热增长的条件下，通过挖掘现有生产条件的潜力，通过科技进步、科学管理和劳动力素质的提高等来最大限度地节约投入，增加产出和效益的动力不足，而只需争到资金、争到项目就可得到好处和实惠。按现行的投资体制，我国生产性投资决策的主体主要是企业和各级政府。这两个投资主体的共同特征是：强烈的扩张冲动和软预算相结合。这是因为，在放权让利以后，各级政府和企业有了自己独立的利益和投资自主权，但是由于投资决策的利益与责任具有非对称性，盈亏与风险具有非对称性，又由于投资资金来源的多元化，从而导致各级政府和企业旺盛的投资扩张热情和投资竞争行为。先看地方政府的投资行为。在传统计划体制下，一切投资都属于计划投资，地方政府的任务是接受计划命令，然后向所属企业传达指令及反馈计划执行情况。尽管地方政府具有追求本地区经济发展和扩大发展规模的欲望，同时在投资计划的形成中也有一定的影响，但这种影响要经过计划者的同意和批准才能实现，与中央政府讨价还价的能力较弱。再加上统收统支的财政体制，地方政府的经济利益并没有独立化。放权让利的改革，使地方政府有了一定的自主权，特别预算管理体制的改革，使地方政府与中央政府及其地方政府之间的利益独立化和明朗化。
从1980年开始，全国实行“划分收支、分级包干”的“分灶吃饭”体制，按行政隶属关系，将收入明确划分为中央财政固定收入、地方财政固定收入和中央与地方的共享收入，并根据规定的地方收支基数，分地区确定地方固定收入上缴中央的比例、共享收入上缴中央的比例或中央对地方的定额补助数额。这个办法执行到1984年，从1985年起，实行“划分税种基础上的总额分成办法”，按地方固定收入和中央与地方共享收入加在一起，同地方支出挂钩，分地区确定分成比例，实行总额分成。
1988年开始实行“财政包干”体制，各地区分别采取不同形式向中央财政进行上缴收入承包。而且为了刺激地方政府增加财政收入的积极性，地方政府可在财政收入增长部分中获得高于中央的份额，中央的资源配置决策权也就相对缩小。在下放财权的同时，中央把大部分原属中央管理的国有企业划归地方政府管理，并把许多原来由中央承担责任的工作交给地方政府完成。
在这种分权制下，地方政府不仅要对本地区的基本设施建设等经济发展和物价补贴等居民生活负责，还要对本地区的劳动适龄人口的就业负责。由于能源、原材料的紧张，待业者寻找工作难，各种生产和生活服务设施短缺等问题，对地方政府形成强大的压力，必然使地方政府具有追求本地区财政收入最大化倾向。而摆脱这种压力、增加财政收入的有效办法无非是两个：一是扩大投资规模，提高发展速度：二是向中央讨价还价，尽可能多争取国家投资项目，并想方设法截留中央的收入。显然，投资可以扩大地区总产值，包括投资项目本身建成后提供的产值和该项投资所引起的整个地方经济产值的增长，还可以增强本地区的经济实力，解决大批人员就业。
因此，各地方政府都会为扩大本地投资规模而竭力争取，他们十分关注上缴中央财政的基数与收入上缴中央财政的比例，并与中央讨价还价，各地都想从中央获得特殊的优惠政策，落后地区强调要扶持本地区经济发展，要投资少上缴；发达地区强调基数大，发展难，要求降低基数。同时，地区政府之间的竞争也日益激烈，一方面搞地区封锁，形成地方性市场，一方面从地区外抢购短缺的投入品。地区封锁又迫使地方政府在本地区建立小而全的工业体系，从而造成重复投资、重复建设，以至投资规模膨胀。
再看企业的情况。在传统的计划体制下，高度集中的投资决策和统收统支的财政政策使得企业既缺乏自主权也缺乏赢利动机，在投资决策中的作用极其有限。随着放权让利的改革进程，企业成为相对独立的投资主体，企业既有了充分的利益动机，又有了自主权追求自己的利益。
对一个真正的商品生产者来说，投资是一种风险行为，如果投资失败，将导致企业破产和倒闭。正是这种风险机制，约束了企业的扩张冲动和迫使企业不得不考虑产出效益。但我国目前的企业却不存在这种风险。由于企业尤其国有企业机制尚未转变、政企尚未分开、企业产权关系不够明晰，一是投资决策和投资使用的分离使得利益与风险具有非对称性。投资最终决策者是国家，企业可以从国家决策投资中获取利益，但不可能承担投资失败的责任和风险，因此，企业必然热衷于向国家争项目、争投资。因为只要争到了项目和投资，企业就可以得到好处。投资成功的收益由国家和企业共享，投资的失败则由国家承担。二是由于税前还贷的实质是由国家财政替企业履行还贷责任，对企业来说，仍然是一种无偿投资，再加上贷款利率低于市场均衡利率，企业的筹资成本很低，即使亏损，企业也不承担风险。为了争到资金，不管资金的成本高低，为了保证项目建设，不惜挪用自己的流动资金，结果造成资金周转困难，影响限期生产，不得不加大向银行的贷款，收不回贷款又不负责任，资金敞口供应。
再次，投资资金来源的多渠道化，也为地方政府和企业的投资冲动提供了有利条件。在全社会固定资产投资的增长中，非预算内投资增长幅度加快，这是由地方、企业自筹资金(包括利用自有资金和银行贷款进行的“自主投资”)比重加大所致。其中，国内贷款占投资总额的比重改革以来快速增长。显然，仅有投资扩张冲动并不足以产生投资扩张行为，由于中央对地方政府与企业放权让利的同时，没有建立起相应的约束机制，这种投资冲动欲望与投资预算软约束相结合和投资资金来源的多渠道化，必然促成现实的投资扩张行为。从全社会固定资产投资来看，其增长更是一浪高过一浪。
（二）投资膨胀的后果
从理论上说，投资规模膨胀，对投资品供给的影响会出现两种情况：首先取决于投资品生产能力的界限。投资扩张必然导致对投资品需求的扩大，需求的扩大必将推动价格的上涨。在生产能力没有充分利用的情况下，即供给没有达到潜在总供给水平的情况下，会促使投资品生产增长和供给增加，供给的增加又给物价一个拉下的力量，如果不考虑价格刚性的作用，物价又会恢复到原来的水平，而整个经济规模却上了一个新台阶。或者，投资品价格提高会使一部分投资者中止其投资意向，从而减少对投资品的需求量，使价格逐渐回落。另一方面，投资者也会通过调整生产数量、加强企业管理、淘汰旧技术、开发替代产品等手段在内部消化掉一部分乃至全部成本压力。同时市场竞争的压力也会促使投资者更加积极地采取措施避免将投入品价格上升，部分转嫁到产品价格上。但这一切都取决于投资者和企业的风险约束程度、市场的竞争程度和政府宏观调控政策等因素。
如果情况不是这样，投资和生产的风险约束机制未能建立健全，企业自我消化能力和应变能力很低，市场竞争不充分，加上宏观调控手段尚不充分和灵活，投资膨胀就会引发另外一种情景：投资规模的膨胀超过了生产能力界限或经济结构、产品结构严重畸形出现瓶颈制约，而且这种制约在短期内又因种种因素难以扩张时，投资品价格就会出现持续上涨。
物价上涨使更差生产条件下的生产企业变得有利可图，从而那些在原有的价格水准上不能盈利的资源被投入使用。在“软约束”中，投资者的投资需求往往是不可满足的，随着投资规模的继续扩张，资源开发程度的边际界限进一步向更劣等的企业和资源转移，成本必然加大，投入产出率必然降低，由此导致供给的增长大大低于物价的增长，甚至趋于停滞；投资品的价格必然居高不下，并且向下游产品转移，引发物价的全面上涨。
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