从亚洲金融风暴看我国证券市场的良性发展（之一），本文主要内容关键词为：看我论文,亚洲论文,证券市场论文,风暴论文,金融论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
1997年留给东南亚的是满目疮痍，发轫于泰国席卷亚洲并波及全球股市的亚洲金融风暴，对于一直处于世界经济增长中心的亚洲民众来说，宛如一场恶梦——股市汇市楼市暴跌、经济停滞、失业率上升。这次危机的发生固然与国际“热钱”的投机有关，其深层次的原因却是与该地区经济发展模式相联系的经济结构的缺陷、与发展经济过程中的激进主义相联系的投资过度、经济过热和不断膨胀的经济泡沫。中国在这场危机中所采取的立场和客观上保持坚挺的人民币和国民经济顽强的免疫力，使我国在国际上赢得了前所未有的尊重并由此提升了国际地位。但是，正如许多专家所意识到的，我国与东南亚国家地缘相近，在经济发展阶段和发展模式等方面具有一定的相似性，因此深入研究东南亚危机的实质和原因、应付危机的对策、危机可能对我国经济造成的影响，并据此建立防范金融危机的有形和无形的“防火线”，无疑对保证国民经济的持续健康稳定发展具有重大的现实意义。
本文首先从外因、内因和内外因的传导机制三个方面系统分析了亚洲金融风暴发生的根源，认为防范金融风险的关键是提高国民经济的运行素质和综合竞争力，提出这场风暴对我国证券市场不会造成重大冲击。然后结合日韩经济发展的教训，阐述了良性健全的证券市场有利于提高国民经济的竞争力和防范金融风险，但是股票市场是风险市场，在一定程度和一定条件下也容易助长泡沫经济的发生，从而引发金融危机。接着分析了当前股市发展过程中的几大误区，并提出若干措施，以防范股市风险。鉴于股市的脆弱性，提出发展债券市场特别是企业债券市场，形成企业发展的硬约束机制，从而完善证券市场结构，提高证券市场的资源配置功能。文章最后提出不能因噎废食，要谨慎开放证券市场，稳步推进金融自由化和国际化，变“有形的防火墙”为“无形的防火墙”才是防范风险的根本。
一、亚洲金融风暴的起因及其对我国证券市场的影响
（一）起因
1、外因——对冲基金“立体化”作战袭击薄弱环节
此次亚洲金融风暴特别是亚洲股市风暴可说是多种因素集中爆发的结果。以对冲基金为首的国际游资利用金融市场的联动性，多管齐下，立体化作战，袭击股市是股市暴跌的外因。
当今金融市场的全球化和全球信息一体化，使国际游资能在全球范围内迅速流动，目前国际游资数额已积聚达7.2万亿美元， 如此大量资金在短期内的涌动，必将使区域性问题所产生的影响力成倍地放大，造成世界金融体系的动荡。此次亚洲股市的暴跌，国际游资的冲击是导火线。以对冲基金为首的国际炒家大致以以下的模式制造市场动荡以获得暴利：
（1）搞宏观投机，寻找他国经济缺陷，冲击被高估的货币
以对冲基金为首的国际炒家投机成功在于有机可乘，以灵敏的嗅觉善于发现投机机会，而全球信息一体化为国际炒家提供了便捷之路。当今计算机技术和网络通信技术为核心的全球信息一体化，使数字化电子数据跨越每一个国家的政治疆界，在全球无限制的时空进行一体化传递。国际炒家很容易通过国际贸易数据流、盈利性计算机网络等充分掌握各国的金融与信息控制数据、财务数据、政府数据等，发现某国经济缺陷和薄弱环节，特别是货币的高估现象，从这些国家的经济不平衡中寻找牟利的机会，信息技术可以说是成为金融风暴横行的技术平台。由于汇率是国内经济、金融与国际经济、金融的交合点，货币的高估与固定汇率制的严重矛盾使汇率成为国际炒家袭击金融市场的突破口。
（2）利用金融市场的联动性，以多种金融产品、 多种金融工具为手段
对冲基金往往善于运用外汇、股票、期货等多种金融产品，随着国际金融创新的发展，各类金融市场既不断分化又紧密联系。金融市场的联动性，造成对冲基金攻击市场中的一个环节，就会带动相关环节的大幅波动。同时充分运用金融衍生工具的杠杆作用可以使对冲基金的实力在短期内迅速膨胀，足以冲击一国的经济。以索罗斯为例，他旗下五个基金总资产约150亿美元， 只要用五至六倍的杠杆比率就可抵得上香港881亿美元的外汇储备。 因而多种金融产品的运用和衍生金融工具的财务杠杆作用，成为炒家制造市场动荡的极为有效的手段，使国际炒家最大程度地获利。
（3）将市场的恐慌心理推向极致
股票市场可说是一个信心的市场。大众投资者的投资情绪往往容易由过分乐观走向过度悲观，从而造成市场的急涨急跌。对冲基金为首的国际炒家不仅利用金融工具壮大自己的实力，而且制造恐慌，激发投资大众的逃生浪潮。另外，其他券商，金融机构等闻风而动，落井下石的群狼效应也极大地增强了对冲基金的攻击力。
2、内因——内部经济结构严重失衡
虽然国际炒家被指责为此次亚洲风暴的罪魁祸首，但苍蝇只叮有缝的蛋，造成此次金融风暴的深层原因主要在于亚洲各国的在经济发展过程中所存在的一些共同问题。股市是经济的晴雨表，股市的巨幅波动是亚洲各国经济问题的集中反映。
（1）经济发展模式与经济体制存在缺陷
60年代中期以来，东亚国家的经济保持了持续的高速增长，其发展道路被称为“东亚模式”。东亚模式的最大特征在于政府对经济的主导作用，依靠国家的力量来组织经济，引导产业结构的升级，提高国际竞争力。如二战以来，韩国为了能在最短的时间内促使经济的高速增长，采取了以重化工业为主、出口第一的经济发展战略，全力扶植企业集团，并以此来带动整体经济的发展。由于韩国的政府主导为特征的经济体制，大企业集团不是在市场经济条件下通过自身的积累以及自由竞争发展起来的，而是在政府倾斜政策的大力扶植下，通过银行的借贷而迅速膨胀起来的，企业发展只追求数量规模的扩大，而忽视素质的提高，企业内部约束机制较弱。政府对企业的盲目扩张采取放纵态度，金融机构不能按市场规则进行贷款，资金流动和资源配置被“政经勾结”所扭曲。过度投资造成产能过剩不断加重，最终导致恶性削价竞争，甚至亏损出口的奇特的现象。企业的盲目数量扩张使韩国的企业的负债极高而资金利润率低下。据韩国央行的统计，1996年韩国前30家大企业自有资本比率仅为18.2%，至少已有10家大企业的资产负债率高达400%以上。 占全国销售额97%的49个最大的财团1996年的净利润总和只有6500万美元，若计入已破产的韩宝财团，则韩国50大财团1996年净亏损。由于，银行金融体制的不健全和监控不力，以及政府在企业与银行关系中的特殊角色，造成银行金融机构过度借贷，呆坏帐高筑，如此恶性循环终于导致众多的大企业集团的倒闭和银行金融机构的呆帐、坏帐和不良金融资产剧增的严重后果，造成了近几年的政局动荡，并引发猛烈的金融危机。
（2）经济结构失衡，导致国际收支恶化
近年来以出口为导向的经济发展模式使亚洲新兴国家增长速度惊人，创造了亚洲经济奇迹，但在高速增长的背后存在着隐患。早在1995年路透社就卓有远见地指出，在亚洲一些国家和地区盲目开发和建设的背后，正潜伏着诱发危机的核裂变因素。经济增长是粗放型、劳动密集型的方式，主要依靠廉价的劳动力与资金的大量投入，而非高效与创新。出口产品结构单一，且东南亚各国之间较为相近。随着劳动力成本上升过快，生产要素价格优势下降，东南亚的出口优势受到了挑战，其出口产品的国际竞争性下降，出口减少，导致贸易赤字的恶化。经常项目赤字的存在，给实行钉住汇率制度的亚洲各国货币加上了巨大的贬值压力。
3、传导机制——金融自由化国际化进程与经济发展不相适应
（1）汇率制度缺乏弹性
此次亚洲的金融风暴以冲击被高估的货币为由，可以说集中暴露了亚洲各国的汇率制度的弊端。由于美元是世界性储备货币，自80年代以来，亚洲各国一直实行钉住美元的汇率制度。在亚洲各国经济调整发展的初期，这一制度似乎能够适应国际金融市场的变化，有利于出口竞争力。随着近年美元的坚挺，这些国家币值的升值，出口竞争力下降，劳动密集出口加工逐渐失去优势，出口一再下降，经常项目赤字居高不下。出口竞争力的下降与贸易赤字造成这些国家货币贬值的压力日益增大。长期实行僵硬的钉住汇率制度，使东南亚的货币政策难以灵活有效地调控经济金融变量。当东南亚各国的贬值压力受到国际投机力量的进一步冲击时，不可避免地会爆发货币冲击，累及亚洲各国的股市。
（2）金融自由化进程过快，过分依赖外资造成经济泡沫
国际金融一体化最初始于西方富裕的工业国家，其主要标志为资本帐户的开放及相应的国际资本市场的形成。自80年代末期，许多发展中国家也陆续解除了对资本流入和流出的交易控制。资本市场的开放引起外资的大量涌入，可以解决本国的资本匮乏，促进经济增长，但同时资本的跨国界流动使融资变得空前容易的同时，债务也更容易膨胀直至规模失控。九十年代以来，东南亚各国的外资的流入无论在量上和质上已经严重失控，目前泰国的外债占其国内生产总值的47%，其他国家也大致相近，尤其严重的是，流入东南亚各国的外资有近四分之一属于短期贷款。这些过多的资金盲目流向股票、债券、外汇、黄金市场和房地产业，刺激房地产投资，造成严重的供求失调，增加银行坏帐风险。外国资本尤其是投机性质的短期外资的逐利性，一有风吹草动时，投机者便迅速撤走游资，造成当地金融市场剧烈的动荡。联合国在1997年9 月份的报告中发出“在条件未成熟前进行全球的自由化的国家，可能未蒙其利先受其害”。此次亚洲金融风暴也可说是在未建立起完善的金融监管体系下过快开放国内金融市场，过分依赖外资所结的苦果。
例如韩国外债已达1500亿美元，是亚洲外债最高的国家，政府同时用低息贷款扶持大型企业、大集团，在很多产业领域盲目投资，造成产品供过于求，生产能力过剩，如电子、化工、汽车、钢铁等行业产品库存大量增加，企业赢利下降，无力还款，致使银行呆账增加。
（3）政府对金融监管无力
九十年代以来，金融自由化使外资大量流入，由于亚洲各国特别是东南亚政府放松对金融机构的监管，大量外资并未投入实业领域而是投向了房地产和证券市场，加大了金融系统的信贷风险。房地产热的逐步降温，金融机构的呆账随之急剧上升。此外，信贷结构的不合理和金融风险的增大，使亚洲的金融体系危机四伏，难以抵御外部冲击。综合来看，经济结构失衡，国际收支恶化，货币被高估，是此次国际金融风暴产生的内因。而过早开放金融市场，给国际炒家灵活运用多种金融工具，立体化作战冲击市场是金融风暴的外因。
4、结论——防范的关键是提高国民经济运行素质和综合竞争力
面对金融危机，亚洲各国迅速采取了多项严密防御和坚决打击投机的措施，如动用大量的外汇储备，入市干预；提高利率，紧急吸收国际贷款；实行浮动汇率制、联合打击国际投机势力等等，一些中长期经济政策和制度安排也正在酝酿并陆续出台，但这些措施在金融风暴面前却仍显得苍白无力，亚洲金融危机仍有进一步发展的趋势。治标治本，解决长期经济结构失衡、房地产过热、银行呆帐激增、国际收支不平衡等种种问题，提高国民经济运行的素质和综合能力，才是解除亚洲金融风暴的关键。
（二）亚洲金融风暴对我国证券市场的影响
1、亚洲金融风暴不会对我国证券市场造成重大冲击
此次亚洲金融危机由东南亚起步已蔓延至日、韩，但对于我国金融市场特别是我国证券市场尤其是A股市场相对影响不大。 这主要是由于：
（1）股市供求基本平衡，运行较为平稳
1997年证券市场监管部门果断地将银行和上市公司违规进入股市的资金清理出股市，挤兑出股市的泡沫成分，使证券市场处于平衡状况，证券市场的过度投机行为得以抑制，有效控制了股市非理性的暴涨。此次亚洲股市的暴跌，主要是汇率波动引发的，即国际投机资金挑战高估的货币，我国的资本市场尚未开放，对外汇实行卓有成效的管制。未实行资本项目下的可兑换，海外游资在我国市场进出有一定难度。
（2）我国外资和外债结构比较合理
中国目前利用外资3200亿美元，其中2000亿属于外商投资，1200亿属于国际融资。 但前者有64 %是直接投资。 目前， 中国外债余额为1163亿美元，数量虽然不少，但是结构上以中长期贷款为主，占80%以上，短期外债仅为10%。中国外债和国内生产总值比仅仅是15.5 %（1996年）。反观泰国46%、菲律宾54%、印尼47%、马来西亚39%，远远高于25%的外债警戒线。
以上几点，使我国证券市场可以将外来金融冲击挡在门外。
2、亚洲金融风暴对国内证券市场有一定的间接影响
（1）A股市场将受到周边市场特别是港股波动的心理压力
国内A股市场的投资者，至今仍以中小投资为主， 因其资本较少，承担风险的能力往往较弱，缺乏投资经验、技术、精力和信息，往往容易被大户所操纵，听信谣言，易造成我国股票市场价格非理性大起大落，投机盛行，较难进行理性投资。周边市场特别是港股的急挫的信息的快速传递易对市场投资者造成较大的心理压力，产生股市的非正常波动。1998年1月13日曾经我行我素、稳步盘升的A股市场出现恐慌性下跌（跌幅一度达9.5%），即与12 日百富勤宣布清盘破产和港股暴跌不无关系。
（2）B股将呈现弱势调整格局
B股市场的投资者与国际股市， 特别是香港股市的投资者来自于同一个群体，因而由于东南亚及日、 韩金融界的动荡， 境外投资者持有B股的信心以及其对于后市预期已没有前期那么乐观， 纷纷调整原有的投资组合，同时由于B 股市场在信息披露制度和交易制度等方面尚有许多不完善的地方，抗风险能力较弱，B 股常被境外投资者视为一种风险投资，资本市场一有风吹草动， B 股首先成为减仓和抛售的对象。 自1997年9月高位91点连续5浪下跌，1998年1月13日一度深挫至38.40点，创历史新低。境外投资者的部分撤离，使B 股市场短期内难以恢复元气。在未来几个月，B股市场将呈现弱势调整格局。
（3）外向型上市公司将受较大的影响
亚洲货币贬值将上市公司产品出口竞争力下降。首先，两头在外的来料价格加工型上市公司所受的影响主要集中在加工费用收入的汇兑损益上，特别是以日元等贬值货币作为收入结算的企业，将会受到不利的影响。除对企业收益的影响外，还将改变原料或成品市场格局。其次，一国货币贬值，会改变它与周边国家进出口力量的对比。由于我国出口产品结构和东南亚国家的出口结构类似，亚洲其它地区的货币贬值大大增强了它们出口产品的价格竞争力，对我国出口造成巨大威胁。据有关部门初步测算，这部分“碰头产品”的“碰头面”约为15%—20%，主要是机电产品、纺织品、服装、鞋类、玩具等。对于我国使用这些进口原料组织生产的企业来说，将获得低成本购买原料的机会，有利于提高利润。同时东盟、日韩是我国主要的出口地和劳务输出地，1997年对该地区的出口达525亿，占出口贸易总额的28.4%。 对于向亚洲等国出口来说，亚洲各国的货币贬值，将使得这些国家的货币购买力减弱，加上其国内的经济萧条，造成他们对我国出口产品需求减少，这对上市公司中的水泥、烧碱、服装类上市公司的产品销售产生不利影响。由于亚洲金融风暴发生在1997年下半年，一般汇率变动对出口的影响滞后半年，因此影响可能在1998年业绩中表露出来。
二、借助证券市场，优化资源配置，提升产业结构，提高国民经济竞争力
如上所言，亚洲金融风暴源于国际游资的冲击，而深层的原因则是亚洲各国长期以来经济繁荣背后积累下来的严重的经济结构问题——泡沫经济、贸易逆差、银行大量不良债权、对国际短期游资的过度依赖等，所有这些又是因为投资体系不完善，缺乏有效的资源配置机制，导致资金使用效率低下，国民经济呈现低水平的“数量扩张”，经济竞争力未得到有效提高，最终成为国际游资的猎物。因此，防范出现类似亚洲金融风暴的再度出现，关键是治本，从改革改组国有企业，提高国民经济的综合竞争力入手。证券市场作为资本市场的重要部分，它已同国有企业的改革及战略性改组紧紧联系在一起。我国经济体制转轨过程中酝酿产生的股票市场运行六年以来，不仅成为企业重要的直接融资场所，而且在优化资源配置，企业改制，提高技术档次和国有经济的结构性重组等功能方面发挥越来越重要的作用，具体表现在：
1、通过直接融资，改善国有企业的资本结构。 我国国企过去过分依赖间接融资，企业融资渠道单一，筹资十分困难，并且导致资产负债率过高（平均负债率接近80%），积重难返。截至1997年8月， 沪深上市公司742家，通过发行A股和增配股募集资金2560亿元，加上发行B 股、H股筹集境外资金135.4亿美元以上，从而丰富了国企的技术改造资金来源，改善了资本结构， 为企业轻装上阵提供了更好的财务基础。 如1996年上市公司平均资产负债率为50.37%，比工业企业平均水平低 14.92个百分点。
2、改善公司治理结构，转换企业经营机制。 上市公司要向社会公众充分披露信息，接受市场及管理部门的监督，提防被敌意收购，同时，企业职工和经理层又往往拥有企业股份，保证配股资格的要求，都促使公司经理层关心股东利益，不断改善经营管理。从实际情况看，规范的上市公司都理顺了产权关系，建立了产权约束机制，形成了内部制衡机制和外部约束机制，真正成为以经济效益为中心的市场竞争主体。
3、优化资源配置，实现国有经济的战略重组， 增强国民经济的竞争力。证券是一种高流动性的资产，证券市场也是一个高流动性的市场，证券市场的一个重要功能就是为资产的流动、重组，优势企业的低成本扩张创造条件。十五大报告提出，当前要着眼于搞好整个国有经济，抓大放小，对国有企业实行战略性重组，以资本为纽带，通过市场形成具有竞争力的跨地区，跨行业，跨所有制和跨国经营的大企业集团。随着国有经济战略性重组的进行，证券市场的资源配置功能日益突现。得益于资本市场运作，一大批国有企业在市场竞争中迅速崛起，发展势头令人瞩目，证券市场成为大公司的孵化器。在彩电、空调、冰箱、印刷、化工、石化、化纤、医药、电力、纺织、钢铁、建材、商业、航空、摩托车、工程机械等行业，上市公司均居主导或重要地位。1996年电子百强企业中，前10名均是上市公司。我国彩电市场竞争异常激烈，特别是在洋货冲击下，民族工业市场占有率逐年下降。近几年，长虹、康佳、海信、熊猫等彩电类上市公司得益于股票市场的筹资功能和资本运作的便利，不仅在研究开发上有实力保持领先地位，而且通过资本市场的低成本扩张，迅速地扩大了规牛，扩大了实力，夺回了被洋货抢占的市场。据中国信息咨询中心对全国百家商场1997年1—3月份的销售统计显示，仅长虹、康佳、TCL三种品牌就占有45.6%的市场份额。
三、股票市场是风险市场，在一定条件和一定程度上会助长“泡沫经济”的发生
（一）股票市场的风险根源于股份制经济的弊端
股票市场与股份公司及股份制经济相联系。股份公司17世纪初出现于欧洲各国并在18世纪得以在欧、美、日快速发展。至18世纪中叶，股票作为所有权让渡，开始流通转让，交易所形成，股票市场及股权融资开始盛行。这是一次社会经济制度和企业管理的大革命，其对经济的推动不亚于一次工业革命。然而，随着形势的发展和制度的变迁，股票市场的弊端—风险也日益凸现。可以说，股市风险在一定程度上是由股份制经济本身的缺陷而引起的。如前所述，股份制经济对于改善我国国有企业资本结构、完成整体改制、培育具有国际竞争力的大企业集团、提升产业结构和增强国民经济综合实力等方面具有重要意义。
但是，我们也必须看到股份制经济的弊端，并采取主动性措施规避可能出现的问题。股份制经济的弊端主要表现在：
1、由于股权分散，股东不稳定，为了不被收购， 经营者必须保证眼前股价和分红水平，而无法进行长期投资或把资金投向研究领域，从而使经营短期化。
2、由于个人股东甚众和股价具有预期性， 使大众情绪易被机构利用，从而产生极坏的经济影响。如1993年9月， 美国摩根斯坦利公司投资主管巴顿·比柯斯率领一批投资经理人访华后，称中国大陆是“一切涨市之母”，使全球投资者为之振奋，蜂拥而至香港，恒指在三个月内暴涨40%。摩根公司见好抽腿，又引发1994年香港恐慌性抛盘，以至十天内恒指暴跌两千多点，从而影响了当地经济秩序。历史上的南海风波、郁金香风波和中国二十世纪的橡皮事件都表明该市场的不稳定性和投机性，短期内股市的波动可能仅仅是很偶然的因素或甚至仅仅是某些“传闻”，而与国民经济的运行状况无关。
3、股票市场本身的脆弱和对外在反应的过于敏感， 容易造成社会混乱和社会危机。
象华尔街杰伊·库克这样的金融家，因无力控制股票和蒙受损失，在市场上抛售北太平洋铁路公司股票，就会导致整个商业系统混乱，但只要J·P·摩根出面干预一下， 就会阻止恐慌的发生。 美国1884 、1890、1893、1907、1929、1987年都因各种原因致使股票暴跌而出现恐慌。因此，管理层出台政策以行政手段干预股市时，必须充分考虑由此可能导致的股市反应过度，而导致暴涨暴跌。
4、金融资本和产业资本相渗透，企业间千丝万缕的联系， 加上股市与生俱来的投机性和脆弱性，以及日益频繁的金融动荡，容易造成相关企业、一个行业乃至全国性和经济灾难。
（二）股票市场一定条件下在一定程度上会加重“泡沫经济”
1、泡沫经济的起因
“泡沫经济”市场经济中一种不健康的经济现象，历史和今年亚洲金融风暴再次表明，“泡沫经济”是形成国家或地区经济危机的根源之一。它通常以证券化资产（如股票）和房地产价格的超常规上涨为基本特征形成虚假的繁荣，并因此导致普遍的高盈利预期和资本投机浪潮。
从日本80年代以来的兴衰可见“泡沫经济”的形成过程及其危害性。80年代中期，为了顺应发达国家缓和出口过度、增加国内需求的要求，维持日元贬值，日本政府采取了低利率政策，在这样一种情况下，企业一方面纷纷将低成本资金投向股市和地产等资金运作活动以获取更大的收益，另一方面藉此股市上扬的机会不断通过发行新股以及可转换债券等股票关联证券，从股票市场筹集更多的资金，进一步投资股市和地产。由于股市分流了资金筹措渠道，银行贷款迅速下降，由于实行利率自由化，日本银行间竞争日益激烈，银行的融资成本也不断上升，为了寻求与高额成本相匹配的高额利润，银行直接或间接地将资金投向股市和房地产，导致股票价格和地产价格大幅度上升，资产膨胀的速度大大超过了实体经济的发展速度。1986 年初日本的平均股票价格约为13000日元，上市公司市价总值为277兆日元，为日本当时的GDP的82%，到了1989年则平均股票价格上涨到39000日元，股票市价总值为600兆日元，为日本当时的GDP的150%以上，股市市盈率高达上百倍。泡沫顶峰阶段，日本的土地总值是国民生产总值的5倍。 东京证交所一部年换手率由1986年的42%上升到1989年的100%。 这就是日本泡沫经济的重要起因。吹起来的泡沫总有一天要破灭，1990年发生的股灾，泡沫经济被瞬间戳破，十年来，股市一直未走出谷底。日本泡沫经济留下的一个最大遗产就是进入了长达七年至今未见转机的“后泡沫经济”时代：经济停滞、金融动荡、股市暴跌、企业破产增加、个人消费萎缩、工矿业生产不稳、失业率上升、经济增长放慢，同时，由于投机盛行，影响整个社会的勤奋风气，打击了实业，并加剧了社会的两极分化，从而给社会带来了不安定的因素。
最为严重的问题是由此导致的金融机构巨额的不良债权。这是由于银行大量资金被直接或间接投入股市，而股市自1989年来跌幅达59%，法人交叉持股，使银行呆帐更为严重。截止1996 年底， 日本银行还有30兆日元的不良债权，这就象一颗炸弹威胁着金融体系的安全，并使正常的金融秩序遭到破坏。1997年日本金融市场再起波澜：日产互助人寿保险公司、小川证券、京都共荣银行、三洋证券、北海道拓殖银行、山一证券、德阳银行相继倒闭破产即是例证。
2、 我国“股市泡沫”因素的认识
适度的泡沫是经济运行的润滑剂，而过度泡沫对经济的危害性则是不可估量的。股市在我国作为新生事物，七年来，在企业融资和资源配置等方面的功能日益凸现，其内在机制和活力也吸引了大众投资者，一定程度上促进了我国经济的发展。但由于在股市运作、监管等方面缺乏经验，与经济体制联系在一起的股市的先天不足等原因，7 年来先后出现若干次暴涨暴跌，虽然在中央调控下回复正常，但政策一有松动，“泡沫”便迅速膨胀起来，表明“股市泡沫”在我国有较强的微观基础。
中国宏观经济形势正朝着健康稳定的方向发展。但是宏观经济变化对股市的影响是具有远程性的。1996年以来，股市两次上涨与宏观经济形势向好和银行利率三次下调有关，但上述原因引起的股票内在价值的变化及其对股票价格的影响是有限的。从今年的经济发展情况看，由于产业结构和企业生产状况并没有得到根本改善，中国企业的微观状况仍然不是十分景气，如化工、纺织、冶金、机械、汽车等重要行业仍然处于低迷状态。近几年中国上市公司的收益率变化情况，实际上是逐步走低的（见表1）。因此， 近几年我国股市的屡次暴涨主要是过度投机引起的需求拉动和市场操纵造成的。具体分析如下：
（1）不合理的发行制度——过度投机的兴奋剂
首先，上市额度分配制和审批环节存在的各种问题，使得被批企业良莠不齐，违背资源优化配置的原则，从而在一些企业出现投资收益水平低下和资金闲置的问题，这是造成上市公司投资股市的另一个重要原因；其次，对市盈率和发行价格的简单限制，使发行价格和市场价格出现巨大利差，这种不合理的利差所产生的暴利吸引更多的资金涌入股市，进一步加大股市的投机气氛和供需结构的失衡。1997年一级市场的股票的平均发行性为5.86元，平均发行市盈率为14.87倍。 而二级市场的平均市盈率由年初的36倍升至5月12日最高点位时的54倍， 目前虽有降低但仍为42倍左右。这就使新股上市后有足够的获利空间，几乎是无风险的市场（据有关测算，投资一级市场的年获利率为57%），导致申购者踊跃，上网新股申购户数一般在50—80万户，冻结资金500 亿到1500亿元。资金大量分流到一级市场，是导致二级市场有效需求不足的一个重要原因。
（2）微观经济状况不尽人意——股市暴涨的经济背景
中国企业和商业银行投资股市是微观经济状况不尽人意的原因造成的，中国市场经济尚处于形成阶段，企业没有从根本上适应新的市场环境，内在机制不够健全，市场结构和产品结构不合理，致使有效需求不足，一些企业的主营业务实际收益水平低下，企业亏损面不断扩大。为了追求高额利润，一些企业不顾后果，纷纷到股市淘金。部分上市公司由于对新项目缺乏认真的可行性认证，或者为了得到上市额度而编造所谓的投资项目，致使股票融资到位后，不能按照招股说明书中的计划进行投资，而是用大量的闲置资金搞所谓的多角化经营，投资股市和房地产，以维持配股资格。由于国有企业改革和整体效应从根本上改观尚待时日，在较长一段时间，一些经营状况欠佳企业仍然存在对股票市场和其他风险领域的投资动因。
（3）银行资金直接或间接进入股市——股市暴涨的根本原因
近年来中国国有企业实际的总体收益水平不佳，呆帐坏帐急剧上升，从而一方面形成了国有商业银行巨大的不良贷款，另一方面也给新增贷款的安全性带来威胁。基于各种原因和考虑，一些商业银行将信贷资金间接或直接投资于股市，这一点正是日本泡沫经济过程中银行行为的再现。商业银行斥资股市，无疑将股市风险导入银行系统，股市泡沫破裂后留下大量的不良债权对中国的商业银行而言无疑是雪上加霜，对中国经济也会带来沉重打击，与日本泡沫经济相比也并不逊色。
（4 ）信息披露规范和市场监管方面出现的问题使股市过度投机成为可能，加剧了股市膨胀。
股票市场是利益机制强烈作用的所在，投机与投资共存，收益与风险同在，如果不能依照公开、公平、公正的原则规范每一个入市者的投资行为和对股市进行有效的监管，势必会使一些所谓的机构、公司利用信息、资金和人才方面的优势操纵股市，误导股民，牟取暴利，对其他投资者构成伤害。
（三）“股市泡沫”可能对国民经济造成的影响
首先，“股市泡沫”延迟了消费，不利于我国支柱产业的发展。今后一段时期，住宅建筑业和汽车业将成为我国新的经济增长点，为此，国家金融部门先后出台了包括住房贷款、按揭等在内的一系列措施，以启动最终需求，促使这两个产业的生产消费进入良性循环。产业的发展要靠需求来带动，当前股市泡沫却使许多人在高利的引诱下推迟了这类产品的消费，把本应用来购买住房的钱用来进行股票投机，这对于启动住房市场是非常不利的。不仅如此，泡沫经济还可能对住宅建筑业形成直接的冲击。我们知道，在日本，股市的泡沫与房地产市场的泡沫是直接相关的，70年代初，日本股票市场价格暴涨，受股价的影响，地产价格也急剧上升，此后近20年间，地价的上涨几乎到了不可思议的程度，1989年仅东京一个城市的土地价格就相当于美国全部土地的价格。我国目前的泡沫虽然还仅限于股市，但在住宅建筑业正需要有较快发展的时候，股市泡沫对房地产业可能形成的冲击决不可忽视。如果许多人推迟住房消费而去炒股的行为最终拉动房地产价格的暴涨，其结果对个人来说很可能是尽管炒股发了点小财，但手中的积累却怎么也赶不上房价的上涨。为了避免这种现象的发生，政府应及时采取各种措施，投资者也应有清醒的认识。
其次，泡沫泛起，助长了投机风气，造成社会分配不公，损害了人们的创业精神和敬业精神，企业、银行也纷纷通过各种渠道投资入市，社会经济的正常秩序也会受到影响。目前，许多人乃至企业都将股市看作短期致富的捷径，对此应当引起高度的警惕。
四、转变观念，防范股市风险
（一）几大认识误区
1、片面强调股市筹资功能，而忽视其改制和资源配置功能
上市公司是股市发展的基石，股市最大的风险莫过于上市公司的风险。目前大部分上市公司虽然是经济效益较好、发展较快的企业，并且企业借助上市契机，在资本市场成功运作而迅速成长为行业排头兵。但是也应看到，有些企业进行股份制改造，只是换了一块牌子，机制没有转变，“包装上市”后，拿股民的钱填补漏洞，有的企业没有好的项目，上市后任意改变资金投向，搞所谓的多元化经营，不少企业涉足高风险的房地产和股市。这些企业上市仅仅是为了“圈钱”，这不仅不利于培育理性的投资者群体，促进股市的健康发展，而且将造成社会资金的严重浪费。
2、片面强调低成本扩张和多元化经营，发展贪大图快， 忽视内涵式发展
从整体上搞活国有经济，实行国有企业的战略性改组，是国有企业改革的重要举措。很多上市公司通过购并和资产重组取得了迅速发展，带动了大量中小企业的发展，并形成和探索了各种成功的资产运作模式，如疗通化工、华源股份、交运股份、河南神马、深康佳、小天鹅等。但同时必须看到，收购兼并是一种风险很大的活动，国内不乏因兼并收购后救不活别人，而且把自己拖垮的案例。涉足自己并不熟悉的行业搞多元化经营比发展主业风险更大。因此要避免走向另一个极端，即过分强调低成本扩张，迅速膨胀，而管理体制没有相应改进，导致管理链条过长，管理成本大量增加，企业效率下降。扩张成本是高还是低，需要全面度量。更重要的是，企业扩张应与发展战略相结合。在涉及企业长远发展、战略方针贯彻时，高成本扩张可能带来理想的收益，这种扩张的成本从长期看就是低的。相反，如果妨碍了实施正确的战略规划，或执行了错误的战略，低成本扩张的结果可能是惨重的代价。过分强调低成本扩张，可能与上市公司发展盲目贪大图快有关，有的与政府为消除亏损实行“拉郎配”有关。韩国企业集团的发展和衰败表明，不计成本的贪大图快凑“大个”，不看优势发展多元化经营，很可能“欲速则不达”，反而把核心企业、把好企业拖垮，最后矛盾积累起来，一死一片，问题会更加严重。
3、片面认为“资本经营”高于“生产经营”
资本经营是企业资产的资本化、金融化以及与金融资本的结合，从产品经营转向资本经营是企业实现快速扩张的必然选择，也是我国经济增长从增量调整转向存量调整的必然选择，资本经营将成为我国国企进行战略性重组的重要方式。但是要避免陷入另一个误区，即认为资产经营高于生产经营，资本经营是企业的一个独立业务构成，因而忽视主业，忽视生产经营。应该看到，资产经营作为购买、兼并、合并等有关业务，目的是把生产规模、技术水平搞上去，是为了服务于生产经营，并不独立于生产经营。资产经营是手段，生产经营是基础，资本经营最终成效要看重组后的产业整合和生产运行效率。离开了生产经营中的基础性东西：质量管理、成本管理、产品开发、市场开发等，资产经营就成为无本之木。美国60年代购并浪潮兴起，企业向没有关联的行业迅速扩张，与兼并盛行相对应，资产经营十分流行。许多企业及投资机构认为生产经营已经过时，重要的不是生产活动，而是融资扩张等，在大量购并后，因不知如何管理企业，结果不得不把合并来的企业剥离出去。资产经营浪潮最后以失败告终。这个教训值得我们借鉴。
（二）防范股市风险的举措
目前我国股票市场的投机特征仍较显著，股价暴涨暴跌，恶炒个股等投机现象仍较严重，目前我国股市的市盈率高达40倍左右，比发达国家高出1倍以上。随着我国股票市场的规模的扩大， 股票市场是否正常运行、健康发展，关系重大。首先它关系到股份公司的发展。其次，它关系到股东的利益；再次，股票市场能否正常运行，还关系到经济的全局和社会的稳定。股票市场的稳定发展，不仅能促进上市公司的稳定发展，而且有利于金融秩序的稳定和整个国民经济的健康运行。同时，投资人的在股票市场获得合理的投资回报，反之，如果股票市场极不稳定，经常大起大落，必然影响上市公司的稳定发展，也会影响到银行存款和社会消费的剧烈波动，从而影响经济全局的稳定。因此，加强对股票市场的监管的宏观调控，保持股票市场正常运行和健康发展，是国家有关部门的重要职责。
防范股市风险，防止股市的暴涨和暴跌，关键是造就平衡市，培育市场主体，规范交易秩序。从本质上说，市场主体能否真正接受市场约束，取决于市场主体的资本属性。如果不是出于资产增值的目的进入资本市场交易，损失的风险不构成对交易主体的约束，则交易秩序就不会有根本的好转。在这个意义上，资本市场的良性发展并不完全取决于金融体制改革，必须有企业改革的配套。培育市场主体应从资金的供方和需方两个角度进行。目前无论是上市企业（需方）还是金融机构和其他投资者（供方）都具有强烈的投机动机。要消除这种动机，除了加快企业，使经营者真正承担起财产责任、风险责任，建立企业硬预算约束以外，还要积极做好以下工作：
1.从严把关，切实提高上市公司质量。上市公司的质量是股市稳定的基础，上市公司的内在素质越高，股票市场就越能产生较高的资源配置效率。因此，从一定意义上说，股票市场的完善和成熟程度取决于上市公司经营机制的完善和成熟程度。为此，必须从以下几个方面提高上市公司的质量：
（1）变“审批制”、“额度制”为“标准制”， 严把上市公司关，杜绝业绩差、发展前景不好的企业经过包装后混入上市公司行列。通过标准控制形成统一竞争的新股发行机制，为民营企业加快发展提供资金支持。1996年以来，管理层公布的新股发行额度显著扩大，新股上市节奏明显加快。但是，在目前发行机制存在若干缺陷情况下的扩容能否保障上市公司的内在素质和投资价值？如果我们仅仅把着眼点集中于为资金紧缺的国有企业提供新的融资渠道，如果我们忽视在企业发行上市的同时彻底转换其经营机制、通过强有力的监督约束来规范企业的经营行为，如果我们将改革开放近二十年所积累起来的居民真实财富——巨额储蓄存款用于那些提供虚假信息和素质低下的企业融资，而这些企业将募股资金转而用于炒股，中国股市长远发展的基础如何得以巩固？因此，无论从保障上市股票质量还是提高发行市场的运作效率出发，我们都需要对新股发行政策进行深入探索和改革。我们认为，在众多企业具有强烈的上市筹资冲动的情况下，对新股发行实行额度控制实为权宜之计，也符合积极稳妥的发展方针；但从股市规范化建设出发，从保障上市股市质量和提高股票投资价值出发，应逐步从规模控制转向标准控制。通过制定严格的发行上市标准，让那些符合国家产业政策、业绩优良、制度健全、信息披露真实可信的企业得以上市，从而逐步提高上市公司的质量并增强股市的投资价值。
（2）严把配股关，在配股审批上应体现择优扶强的原则， 将宝贵的资金用在刀刃上，避免资金的低效运作；
（3）严格的上市公司摘牌制度， 对连续两年亏损或者三年不能实现盈利目标和分红承诺的上市公司应该进行摘牌；
（4）严把上市公司日常监管关，确保它们在信息披露、 资金投向、决策过程等方面规范运作；
（5）积极创造条件，做好上市公司的结构调整， 对一些效益不理想、产品结构不符合国家产业政策发展方向的上市公司采用换壳的办法；对一些经营管理不善、多年不能迅速成长的上市公司可通过市场化的办法取得其控股权，逐步改善其经营状况，以提高整体资产的运行质量。
2.积极培育大券商，发展投资基金等机构投资者。从现在的证券市场的投资主体上来看，中小投资者所占比例过高。与机构投资者相比，个人投资者由于资金量小，缺乏投资的足够精力和知识，心理承受能力较差，其投资行为的盲目性较大，投机色彩浓厚，容易酿成投机的狂潮。基金的投资行为受到有关法律的规范，受到投资组合比例的限制，可以人为地防止一定的市场风险，同时基金管理者所具备的素质，显然应高于一般投资者，受市场情绪影响程度较小，可以较为理性的价值投资，这从一定程度上可以起到稳定市场的作用。并且从长期来看，通过投资基金这样稳定的长期的专业化的机构投资人力量来重塑我国股市的投资风格和投资理念，并反过来促进上市公司转换经营机制和思路，引导股市真正走向成就和规范。目前我国较规范的基金有75只，6000万元以上规模的达65只，1亿元以上规模的仅10只。平均规模仅3000 万元左右， 仅相当于较有实力的大户。 我国目前100 亿不到的基金， 与高达16400亿元的上市股票总市值相比，显得较为渺小， 反观基金业相当发达的美国，作为机构投资者的各类基金拥有全美的股票比重在1995年就高达48%。大力发展我国的基金正当其时。
3.扩大市场容量，抑制过度投机。股市容量小，过度投机行为就很难抑制。我国目前股票市场的市价总值不过1万亿元左右， 仅相当于美国一、两个基金的规模，显然规模过小。不仅不能满足发展直接融资的需要，而且也很难走向国际化，因为一旦放松对外资的进入的控制，人家只要稍有动作，就能把我国市场搅个天翻地覆。因此，有必要把握时机，及时扩大我国的证券市场容量。第一，减少对企业债券融资的限制，让更多企业进入债券市场。第二，逐步允许国有股上市流通。第三，在用证券市场支持国企改革的同时，也应破除“户籍制”，根据“十五大”精神，鼓励经营效益好、规模大的非国有企业和高技术企业进入证券市场。第四，发展第二板市场，允许部分企业多重上市。
4.加快法制建设，严格信息披露。防范证券市场风险，最重要的莫过于通过法律手段来规范市场主体的活动，从而使证券市场风险难以积聚，或者有效化解已经积聚的风险，以保证证券市场有序运行。通过法律手段来规范市场主体行为，这是所有证券市场发展的必经之路。以香港为例，香港证券市场现在已是一个世界性的证券市场，在其发展的兴盛时期，香港当局对之是采取自由政策的。但1987年世界股票暴跌之风波及香港，仅仅两个交易日，恒生指数下跌1600点，总市值萎缩四成以上，香港股市的跌幅远在世界各大股市之上。为此，香港当局开始改变自由放任政策，采取了一系列法律措施，首先通过立法机关制定了《公司条例》、《证券条例》、《保障投资人士条例》等法规。这些法律文件要求，所有的证券交易场所、投资顾问及代表等均须注册，要符合一定的资格和经济要求；设立赔偿基金，受不法经纪人欺骗的客户可以获得赔偿；有股票挂牌上市的公司，其董事和总裁所持有的股份及公司其他资料，必需予以公开，而利用内幕消息或散布虚假消息在股市上非法牟利的人，要受到制裁；以此来保护普通投资者的利益，为了加强管理香港还成立了直属于港督领导的证券与期货监察委员会对证券市场进行直接监管。另外，出台了自律管理规定，如《证券交易所规则》和《上市规则》，它们主要规定了证券上市的基本要求、发行人的义务、证券商成为证券交易所成员的资格以及所要承担的责任等。通过这些规范市场主体行为的法律规定及其执法措施，香港证券市场的风险性大为降低，目前已经成为世界著名的比较安全的证券市场。通过法律手段来防范证券市场的风险是证券市场最需要的。就我国证券市场的目前情况来看，证券市场的大法《证券法》虽然还没有出台，但是相应的法规也还是出台了不少，证券从业人员只有遵守这些法规，时时注意控制风险，才能保证我们的证券市场健康运行。
5.健全监管体系，改进监管方式，提高监管艺术，力求避免“政策市”的出现。作为市场经济中资源配置的最主要和最核心的场所，股票市场的运行有着一种内在的排斥行政功能和行政机制的特性，而这种特性又恰恰是股票市场能够合理地有效地进行资源配置和再配置的必要和充分的条件。我国目前股票市场是由政府监控的，主要依靠行政手段进行管理。监管主体多元化，政府行为过多。在对股市进行监管时没有一个绝对权威而又相对独立的部门，而是“八堂会审”，由于各部门所占角度不同，对待股市很难采取同一思路。政出多门一是导致政策多样，二是导致政策多变。这种政策的不稳定性和不确定性使得政策本身具有极大的投机性。中国股票市场的认识与态势把握上难以一致化，加之法律制度不尽完善，易导致政策的多变性。因而理顺监管体系，强化中国证监会对市场监管的权威地位，明晰立法主体，沿革严格执法程序，维护法律尊严，是确保中国股票市场逐步走向理性和规范的基本前提。但是由于中国股票市场是国家控股为基础的市场，这一制度特征使得政府过多地干预市场事务，从股票发行额度的确定与分配到上市公司的筛选与审查，从股票的发行方式到上市公司的分配方案以及上市公司的人事任免等无不留下各级管理部门的长官意向，因而中国股市上政策风显得异常明显。同时，政府在管理服务过程中“过度介入”，也由此承担了过度的政策风险。
6.发展债券市场特别是企业债券，优化证券市场的结构
（1）发展债券市场的必要性
如前所述，股票市场具有一定的投机性和脆弱性，由此可能对整个社会经济形成巨大的潜在风险。目前随着全球金融一体化的发展、金融衍生工具复杂多变、巨额国际游资处心积虑地计谋以股票市场为突破口或目标时，国家政策监控措施往往显得苍白无力和顾此失彼，更不用说不规范的股票市场本身可能造成或放大不易被察觉的“泡沫”经济。股票的暴跌往往使一国经济元气大伤，甚至陷入瘫痪，对社会资源造成极大的浪费。因此，对于依赖股票市场，企图通过股权融资来推动一个国家的长期进步，是不现实的和危险的。欧美历史上股票暴跌之后严重的经济萧条、墨西哥金融危机、日本泡沫经济破灭与股市萧条，无不生动地证明了这一点。
因为股市难以克服的投机性、脆弱性及对社会和经济可能造成的负作用，从80年代中期起，债权融资已逐步取代股权融资而成为发达国家主要的融资手段。目前，美国债市规模是其股市的5倍， 日本企业在东京证券市场筹资情况更清楚地反映了债市欣欣向荣的景象，1970年债权融资额是股权融资额的0.18倍，1975年提高到2.25倍，1980年为1.65倍，1985年为5.81倍。而股权融资净额事实上由于股权回购而变为负数。目前发展中国家普遍存在重股轻债的倾向，希望藉此国家减轻拨款负担，企业减轻还款压力，银行分散偿债风险。东南亚各国在付出沉重的代价后开始重视债券市场的建设与发展，如香港当局即正在积极筹建亚洲债券市场。
发展企业债券，有利于优化我国企业的资本结构，充分发挥价格杠杆作用，建立硬约束机制，促进企业经济效益的提高。分析我国上市公司的报表，不难发现，我国企业长期负债比例偏低而短期负债比例偏高。发行企业债券，可以大大优化企业的资本结构，“借鸡生蛋”，为投资者创造更多的利润。同时，由于我国股市的不规范性和非理性，事实上社会公众持股者对企业投资的约束是“软约束”，甚至是没有任何约束的，上市公司视上市为“圈钱”，常常任意改变募股资金投向。相对而言，债权人出于债权的安全性、流动性考虑，必然形成为债务人的“硬性约束”，促进经营者加强风险意识，提高资金使用效益。目前我国企业偏好上市，一个重要原因就是“花股东的钱是不用还的，可以随心所欲”。
事实上，从长远看股权融资的资金成本是高昂的，从争取额度、发行费用、信息披露、专业人员配备等各方面都要形成费用。西方资本市场，以上市形式筹资一般公认为是下策，最聪明的募资方式是举债，因此企业总是把放债能力发挥得淋漓尽致。我国股份制企业是改革的方向，股份制企业扩大股本不可能没有限制，必须考虑盈利摊薄和股票价格下降问题。当企业发展进入稳定期，在股本不扩大的前提下，企业长期资金的需求只能靠内部积累和发行债券来满足。
从微观上看，债券融资有利于形成利益约束机制，促进企业提高经济效益，从宏观上看，大力发展企业债券市场，有利于改变我国当前“投资软约束”的局面，有利于整个社会资金使用效益的提高。
（2）发展我国企业债券市场的几点对策
Ⅰ.逐步扩大企业债券发行额度， 满足一些经营优良的大企业的发债需求。企业债券市场规模小，近年我国国债、股票发行额增长极其迅速，而企业债券的发行量反而有所萎缩。1992年企业债券发行规模达到250亿元，超过国债发行规模，1994、1995年骤然减至45亿元和130亿元，1996年实际发行80亿元。因此在企债发行额度的结构控制上，一方面应当继续保持一些国有重点企业的发债需求，另一方面可以安排一部分额度给予一些经营业绩优良却又资金短缺的企业。
Ⅱ.实行企债发行利率与企业信用级别挂钩， 丰富企债的期限品种。应逐渐放松和取消法定利率上限的规定，由企业根据自己的信用级别及偿债能力制定相应的利率，将企业债券的利率水平与风险进行挂钩。
Ⅲ.健全企业债券的法律法规体系，强化规范化管理。 制定与完善企业债券发行的法律法规，从而规范企业债券发行市场与交易市场的运作，由债券主管部门对我国当前企业债券市场建立一个严格有力的监管体系。首先，应完善债券信用评级制度。我国当前的信用评级制度尚比较落后，信用评级机构还不多，而权威的评级机构尤为缺乏。这些对于我国企业债券市场的发展十分不利。其次，建立健全审批制度。有关部门将坚持到期能够及时偿还为原则，把严格审查企业发行债券的条件和偿还能力为首要条件，规范企业债券发行管理工作，严格确定发债主体，明确投资项目，明晰企业债券的债权债务责任，批准有发展潜力、效益好的企业发行债券。同时，强化企业债券担保制度，开展资产抵押、不可撤销或负连带责任等多种担保形式，担保不落实或虚假担保的一律不予批准发行债券。这是防范企业债券违约的一项重要制度，健全担保的关键是在于对企业违约时的处理抵押物技术操作问题。西方国家的财团抵押方式值得借鉴。这一方式的特点是以企业特定的财产（例如容易变卖的产品、原料甚至机器设备等）为抵标，比较有利于操作。最后，逐步建立企业债券贴息资金和偿债保证金制度，减轻企业负担，提高企业自我约束能力，保证企业债券偿债资金的落实，尽快建立企业债券管理信息系统，及时了解掌握情况，有效监督企业债券发行、使用、偿还、兑付等各个环节规范运作。
Ⅳ.开放企业债券流通市场， 逐步扩大企业债券无纸化网上发行，促进发行市场的健康发展。为了促进市场发展，借鉴国外经验和结合我国实际，应考虑以省、区为范围，分省组建场外市场，用于企业债券的流通。
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