影响民间金融利率波动因素分析——以温州为例，本文主要内容关键词为：温州论文,为例论文,利率论文,民间论文,因素论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
民间金融在支撑我国经济转型和经济增长方面发挥着巨大作用，尤其在民营经济发达地区，民间金融是中小企业成长和民营经济发展壮大的强力引擎。在民间金融市场上，资金供求双方进行交易的基础是资金的供求价格——利率，民间金融利率是民间金融市场运作的动力机制和核心问题，也是民间资金供求双方联系的纽带。作为民间金融市场的“无形之手”，利率对民间金融功能的发挥起着关键作用，利率的水平决定了民间金融的经济绩效。利率水平的高低、利率区间是否合理、利率与借贷风险的相关性等等，都是影响民间金融市场健康、有序发展的重要因素。
目前学术界针对民间金融的研究已经积累了有价值的研究成果，内容涵盖民间金融产生的体制动因、市场特征、发展障碍和监管制度等，研究视角涵盖经济学、社会学、法学与人类学等。但涉及微观层面的民间金融市场供求关系核心的利率定价问题及其影响因素的规范研究和实证研究还相对薄弱，尤其是对民间金融利率的影响因素至今尚无系统的实证方面的经济学研究，而这样的研究对于系统探讨民间金融的经济绩效、发展趋势与政策取向等问题至关重要。针对这一现状，本文选取温州这个中国民间金融的典型样本，从理论和实证出发，通过考察温州民间金融利率的波动特征，揭示影响民间金融利率波动的因素，并且提出相关政策建议，以期为民间金融监管制度与机制的建立提供有益的参考。
二、温州民间金融利率波动的实证分析
作为中国民间金融的典型样本，温州是民间金融的业态发育和制度创新最为活跃的地方，有着强大的民间资本和较为成熟的民间金融市场利率①。温州的民间金融利率因人因地而异，随行就市，能够较真实地反映资金供求状况，是反映温州区域民间资本动态的敏感信号。
（一）30年走势分析（1980-2009年）
1.实证描述
1980-2009年温州民间借贷利率水平总体呈下降趋势（如图1所示），从高峰期1988年的45%下降到2009年的13%，2002年以来，民间利率水平一直在10%-15%之间波动。从图1还可以看出如下关系：(1)民间利率持续高于银行利率，一般是基准贷款利率的1-3倍左右，相对银行利率而言，民间金融利率波动较大；(2)温州民间金融利率与正规金融利率及当地物价指数变动方向一致，从20世纪90年代后期起，民间利率与银行利率、CPI的相关性不断增强，差距不断缩小，呈现了图中收敛的趋势；(3)民间利率、银行利率与CPI都在20世纪80年代中后期均达到一个高峰，随后呈现持续下降的趋势，2003年温州民间借贷利率达到了最低点10.6%。
图1 历年温州民间借贷利率走势与银行贷款利率及CPI比较
资料来源：①《2009年温州统计年鉴》；②中国人民银行温州中心支行监测数据。表中民间借贷2003年以前数据根据人民银行温州市中心支行历年抽样调查得出，2003年以来数据根据人民银行温州市中心支行民间利率监测得出，一年期银行贷款基准利率根据人民银行资料得出（1995年之前采用浮动利率），其中有利率调整的年份采取平均数。
2.基本面分析
在改革开放初期，温州民营经济的原始积累极其匮乏，民营经济发展与国有银行的信贷投放结构存在很大错位，在巨大的需求诱导下，民间金融异军突起，担当起满足民营中小企业和个私经济融资需求的重任，其规模约占企业全部资金来源的30%。1988年我国宏观经济过热，通货膨胀严重，正规金融一年期贷款利率高达17.28%，CPI同比增长26.8%，温州市民间借贷利率平均水平达到改革开放以来的最高水平，其隐含的金融风险也不断增大。20世纪80年代中后期，温州出现了四次“倒会”风潮：1984年乐清县柳市镇的“黄华会案”，1985年的“抬会”风潮，1986年的苍南、平阳“排会”案，1988年“平会”的倒会和“银背”的破产。民间金融因此受到打击和整顿，此后利率水平一直呈下降趋势。随着市场经济的快速发展，温州银行业于1989年首次由贷差变为存差，社会资金总体比较宽松，同时，银行贷款利率的下调和物价指数的下降也使民间利率随之降低。2000年以后，国有银行市场化改革进入实质阶段，全国性股份制商业银行陆续进驻，地方商业银行和农村信用社改制后走上正轨，正规金融机构纷纷把服务中小企业作为业务重点，中小企业融资难问题有所缓解，民间借贷利率也降到历史低点。2002年，农信社利率浮动试点改革的推行，刺激金融机构存款增加，银根宽松在一定程度上抑制了温州民间借贷的势头。特别是2003年我国发生了严重的“非典”疫情，经济增长回落，正规金融一年期贷款利率仅为5.31%，温州民间借贷利率也达到了最低点10.6%。此后，民间利率水平一直在10%-15%之间波动。随着资本积累和金融深化发展，特别是利率市场化进程的加快，民间利率与银行利率、CPI的相关性不断增强，它们似乎已经成为民间利率确定的重要参考标准。
（二）对央行政策的敏感度分析
1.实证描述
近年来，随着央行政策风向标的起伏或者转身，温州的民间金融利率总会出现敏感性的转变。如图2所示，2004年民间利率从2月份的8.9‰一路飙升至7月的12.03‰，此后一直维持在12‰左右，民间金融市场一度吸纳了大量银行存款。当时温州全市储蓄存款余额每月递减近20亿元，减少总数超过100亿元。此后，温州民间利率又一路降至2007年4月的8.88‰的低点。从2007年下半年开始，民间利率又逐步攀升，2008年4月达到12.6‰的阶段高峰，而民间借贷活动相对活跃的乐清、瑞安、苍南等地，月利率已经高达18‰至20‰左右。此时，温州在全国范围内率先爆发出大量企业因现金流枯竭而倒闭或者停产的信息，甚至一些企业因融资问题深陷高利贷怪圈。直至2009年这个区域的民间资金逐渐归于平静，利率也回落到正常区间。2009年民间借贷月利率在（10.34‰-11.32‰）区间内小幅波动，全年加权平均月利率10.84‰，介于2008年平均月利率11.98‰和2007年平均月利率9.75‰之间。2010年，民间利率又从1月份的10.98‰一路飙升至9月的13.92‰。随着利率的攀升，民间借贷的违约风险也逐步趋升，并出现民间借贷风险向银行体系传导的迹象。
图2 2004、2007、2008和2010年温州民间借贷月利率变化情况
资料来源：①《2009年温州统计年鉴》；②中国人民银行温州中心支行监测数据。
2.基本面分析
2004年央行相继采取了提高存款准备金率、控制向部分过热行业信贷投入和加息等宏观调控措施，金融机构信贷投入力度明显减弱，致使正规金融资金供应紧张，造成部分企业生产周转资金缺口加大，民间借贷快速升温，利率急剧上涨。2007年央行又连续6次调高存贷款利率，10次上调存款准备金率，温州累计被冻结资金在36亿元左右，民间借贷利率逼近历史高位。2008年下半年在宏观政策适度放松和金融海啸的双重影响下，央行从2008年9月份开始连续5次降低存贷款利率，企业以及个人对民间借贷的需求有所降低，民间利率随着银行信贷的“松口”开始下降。2010年央行通过上调存款准备金率和公开市场操作等工具回笼流动性，直接减少银行可用资金和贷款规模，利率的大幅上扬与银行间市场资金面紧张形势吻合。
总之，温州民间借贷市场利率的灵活性决定于市场资金的供求力量对比，并与银行法定利率、社会物价指数具有相关性。民间利率的升降对于判断流动性供求平衡的转折至关重要。
三、民间金融利率的影响因素分析
以上实证分析表明民间金融利率具有复杂性、多样性，但并不是非理性的。民间利率由市场自发形成，是微观借贷主体在考虑到诸多影响因素的情况下讨价还价的结果，是民间资金供求状况的具体表现。随着金融市场的规范和竞争的加剧，民间利率的决定受到的制约因素越来越多。
（一）供给成本对民间金融利率的影响
从供给成本的角度考虑，民间金融市场的利率由资金的机会成本、交易成本与风险成本构成[1]。
1.比较机会成本
一般来说，机会成本与经济繁荣程度成正比、与正规金融市场回报率也成正比。从图1看到，在温州民营经济迅速增长的1990年代初期，民间金融市场利率要比1990年代后期时高得多。在2007年的股市行情中，温州资金拆借市场的利率往往高达40%以上，而目前则降到15%左右，甚至更低，这一方面是因为资金的供求关系使然，另一方面实际上也是由资金的机会成本所内在决定的。
2.比较交易成本
交易成本包括信息收集成本、监督成本和合约执行成本。民间金融依靠庞大的亲情网络和特有的信用观念，通过迅速的信息传递和稳定的人情关系，降低了资金供求者之间的交易成本，提高了资金的使用效率。因此，民间金融借贷双方关系越亲密，相互拥有的私人信息就越多，交易成本就越小，利率就越低，反之亦然。显然，这是为什么亲戚、朋友之间互助性的私人直接借贷利率相对较低而针对不特定对象营业的民间金融中介机构利率较高的原因之一。
3.比较风险成本
民间金融市场的风险由三部分所组成：法律风险、政策风险和信用风险。正是民间金融特有的关系型契约和无法享受法律保护的“次国民待遇”，使民间金融市场面临的法律风险远远高于正规金融市场，因此，资金供给者往往会要求一个风险溢价作为补偿。政策风险主要指因国家宏观经济政策变化所导致的企业和个人还贷能力的变化。经济越繁荣，货币政策和财政政策越宽松，企业和个人的现金流量越充足，还贷能力越强，政策风险就越小，贷款者要求的利率就越低，反之亦然。信用风险的控制很大程度上也依赖于交易双方的关系，关系越亲密，对借款者的约束就越强，其发生违约的信用风险就越小，利率就越低。
（二）需求特征对民间金融利率的影响
民间金融的需求主体的生产方式、生产周期、资金回报率、社会地位等诸多方面的差别，其偿还能力和意愿必然有所差别，所以资金供给主体会衡量各方面因素而做出“因人而异”的差别定价。
1.需求方信用
需求方信用包括履约的能力与意愿。如果借款人拥有较高的收入水平、较多的固定资产、较高的职务、学历和社会地位等，有助于增强借款人还款能力，降低贷款的风险，从而降低民间利率水平。这很好地解释了为什么越富裕的借款人在民间金融组织中越容易获得贷款。还贷意愿包括影响借贷双方事前及事后信息对称程度的变量，如以往的信贷记录。“有借有还，再借不难”是民间金融市场上广为流传的借贷规则。借款人与贷款人以往的信贷交易记录、关联交易记录的存在能够降低借贷双方的信息不对称程度，有助于降低民间借贷利率[2]。
2.需求偏好
民间金融正是为了适应中小企业和个人的融资需求应运而生的，而这些企业和个人独特的融资需求偏好也是影响民间利率水平的重要因素。
首先是周转性需求。中小企业的周转性融资需求往往具有金额大、期限短、时效性强的特点，客观上需要具有灵活、高效特征的民间资金，而这种资金的借贷利率往往就越高。例如印刷、包装企业，在接到订单后，短期内需要大量的资金购买原材料、半成品和支付工资，由于生产周期较短、资金周转较快，如果从贷款条件苛刻的正规金融机构融资就具有很高的交易成本，而通过民间融资来解决季节性或临时性的资金需要支付的利息成本就相对较低。
其次是投资性需求。当前市场经济条件下，人们强烈的创业投资意识和致富欲望增加了对民间金融的需求，刺激民间利率水平上升。例如温州独特的区位条件和文化观念，造就了温州人敢为人先的开放意识和生存创业取向，他们在白手起家的时候往往就是通过相互之间的借贷，凑到了“第一桶金”。目前温州民间资金约有4898.12亿元[3]，这些民间资金呈现高度逐利特性，一直活跃在房产、矿产、股市等高回报投资领域，这种高资金回报率刺激了投资者的借贷需求，在财富效应驱动下借款人愿意以较高的利率水平借入资金。根据人民银行温州中心支行2009年9月的调查显示，用途为“投资和其他”的民间借贷加权平均月利率为11.54‰，高于平均利率0.53‰。因此，当民间资金用于投资和其他的占比增加时，相应资金使用的成本也高，带动了民间利率的整体走高。笔者从当地某担保公司随机提供的10名借贷客户中发现，10人均是当地制造企业或服装销售的个体私营企业主，均有过房产投资，而且目前还有大量资金在楼市里。
（三）市场竞争状况对民间金融利率的影响
民间金融市场的竞争状况也是影响民间利率的重要因素。一般来说，在具有典型传统“小农经济”特征的农村地区，民间金融市场的分割性导致高利贷盛行，利率中包含的垄断利润的成分要高一些；而在江浙沿海发达的民间金融市场上，市场竞争愈益加强，利率中所包含的垄断利润的成分要相对小得多[4]。
1.局部垄断市场
在民间金融市场中，由于民间资金分布及供求的不平衡性，民间金融市场存在局部的垄断现象[5]。借款人关键信息的私人性、关联交易存在及市场分割都会加强放贷人对借款人的控制力，借款者不能找到其他更多的贷款者，导致放贷者处于垄断地位，并有能力实行信贷配给和索要高价，从而决定了与效率相伴随的高利率。市场的分割强化了垄断的程度，使资金、信息难以自由流动，无法通过竞争降低高企的利率。据笔者调查，当借款人所需贷款时间要求过高、信息不畅很可能会只此一家别无选择；当借款者所需贷款金额很大时，资金供给量和放贷人数量相对很少，民间金融市场相对正规金融天生的资源配置能力的弱势地位，也会使借款人的选择余地很小，因而放贷人可以很容易进行共谋，以共同谋取垄断利润。
2.竞争市场
随着金融市场信息的改善和金融供给的自动增加，“分割”的金融市场状态会逐步走向“融合”。目前，温州民间金融市场已经出现了上述融合的动向和趋势。温州民间资本庞大，民间金融载体众多，除了最简单的个人和企业之间的直接借贷外，担保公司、典当行、寄售行、投资公司都从事民间融资业务，温州的民间金融市场已成为一个向全国发散的资金集散地。根据人民银行温州中心支行在2010年4月中旬的一项调查结果显示，有89%的家庭（或个人）和56.67%企业参与民间借贷，大批量民间资金通过分散在全国各地的温州人不断流散出去，外来的资金需求者也在不断增加。同时温州地区民间资金的供给渠道多，包括家庭和企业自有资金、银行贷款、华侨回流所带来的资金回流等。笔者调查发现，温州的“贷款公司”非常普遍、通过中介信息传输渠道也是非常通畅，一些“贷款公司”通过股东环节，不断从各个渠道吸收资金，并根据市场变化调整资金价格。因为缺乏进入障碍，大量民间金融组织及大量的放贷人都想进入这个可以实现高回报率的市场，因而民间金融放贷人很难经常地获得大量的垄断利润。此外，“温州民间资本投资服务中心”、“温州股权营运中心”等资本运营平台的相继亮相，使得资金供求信息更加集中透明，可能会掀起一场民间金融市场的激烈博弈。
（四）正规金融信贷对民间金融利率的影响
正规金融信贷的调整具有导向作用，影响着民间金融的利率水平，而且民间利率具有“闻风而动”的惊人的敏感度，可以快速反映资金供求状况。
1.正规金融的信贷资金供给规模与民间金融利率成反比
若正规金融机构的信贷资金供给充足，对民间融资的需求就会减少，民间利率就会降低，市场份额缩小。反之，民间融资利率升高。2007国家收紧银根，致使正规金融资金供应紧张，造成社会资金需求缺口加大，民间金融快速升温，利率急剧上涨；而2008年下半年银行信贷一“松口”，处于狂飙状态下的民间借贷利率就逐渐偃旗息鼓，利率的大幅波动与正规金融市场资金面紧张形势吻合。
2.正规金融部门寻租成本与民间金融利率成正比
通常情况下，民间利率都比同期的正规金融利率高，但是发生信贷配给时，向正规金融机构贷款的利率实际上还应加上行贿、公关等寻租成本，对于融资额较小的中小企业、私营企业和个人来说，寻租成本相对于其融资额来说往往是一笔不菲的开支，从而使得从正规金融部门的实际融资成本与民间借贷利率大致相当。因此向正规金融机构借贷难度越大、寻租成本越高的地区民间利率就比较高，反之亦然。另一方面，民间金融高利率会对正规金融造成负面的市场冲击，并诱使正规金融冒险“寻租”，寻租行为又刺激民间利率上升，造成恶性循环，以致民间利率居高不下。
3.正规金融利率水平与民间金融利率水平成正比
正规金融的利率政策对民间金融利率的影响具有很强的传染性，一般来讲正规金融的利率总会拉上或拉下民间金融的利率，二者具有同向性。从1998-2002年央行连续八次降低存贷款利率，到2007年央行连续6次加息，再到2008年9月份开始又连续5次降息，每次利率政策变动总会伴随着温州的民间金融利率敏感性的转变（如图2所示）。
4.正规金融的信贷结构调整也会引起民间金融利率的波动
在改革开放初期，正规金融的信贷投放结构与民营经济发展存在较大错位，民间金融规模约占企业全部资金来源的30%，民间利率水平在25%-45%。20世纪90年代后半期以来，温州银行业的信贷结构进行了较大调整，信贷结构逐步与经济结构趋向吻合，正规金融机构纷纷把服务民营中小企业作为业务重点，中小企业融资难问题有所缓解，民间金融市场逐步走向理性化，民间利率也迅速下降，从1998年的26.4%下降到2007年的11.7%，企业全部资金来源中民间融资的占比降至15%左右。近年来银行的信贷基调是“控风险、调结构”，出台的一系列贷款新规对贷款管理和信贷审核提出了更高的要求，对抵押品不足的中小企业严重“惜贷”。正规金融市场上的“挤出效应”促使中小企业转而寻求民间融资，从而拉升民间利率水平。
（五）金融生态环境对民间金融利率的影响
任何金融生态主体的存在都依赖于一定的金融生态环境，金融生态环境构成金融主体的服务对象和活动空间，包括金融主体赖以存在的经济基础、社会文化和习俗、法治制度等。一个健康而完善的金融生态环境会孕育出高效的、充满竞争活力的金融主体，从而推动金融市场充分发挥资源优化配置的功能，降低金融交易成本，促使利率走低。
1.经济基础
民间金融的服务对象主要是中小企业和个人，他们既是民间金融的主要资金需求者，也是需求者，其独特的融资需求偏好和特点构成了民间金融存在的经济基础。东南沿海地区的民间金融历来就比较活跃和发达，活跃的民间金融活动就充分证明民间金融与民营中小企业和个人的共生性。在中小企业和个人存在融资需求缺口的同时，民间却有大量的闲置资金供给，这为民间金融制度的产生和发展提供了必要的市场条件和经济基础。就温州而言，其民间资本非常庞大，民间金融载体众多，民间金融市场相当发达，特别是金融市场信息的改善不断推动着民间金融市场功能的充分发挥，从而降低金融交易成本，促使利率走低。
2.区域社会文化
东南沿海地区的社会文化洋溢着市民气息，贯穿着商业精神。首先，受永嘉学派重商思想的影响，温州人的投融资意识特别强，截至2010年5月末，全市已开业小额贷款公司16家，投资公司730家，创投公司14家，担保公司150家。这些机构对温州地区正规金融市场供给不足、竞争不充分的局面起到了很大的改善作用，在一定程度上促使民间利率走低。其次，温州碎状割据的文化形态使“做大”屡受制约，只能靠集群运作来克服“小”。因此在创业投资过程中，温州人善于合作共生，聚力创新，充分利用地缘关系结成彼此信任的社会关系网络，为融资等活动提供支持，能够降低金融交易成本。再次，重工、重商、重教的传统文化自然适合信用因素的成长。温州民营中小企业在创业初期大多依赖民间借贷，由于民营企业只有保持良好的诚信记录才能从各类金融机构获得融资，因此温州企业的诚信文化已经成为重要的区域经济特色。在温州不仅民间借贷的违约率低，银行、农村信用社等正规金融机构不良贷款率也非常低。基于社会诚信文化等非正式制度约束是民间金融生存发展的重要生态环境条件之一，发达的民间金融市场能够充分发挥资源配置功能，从而降低金融交易成本。
综上所述，民间金融利率的影响因素复杂多样，包括机会成本、交易成本、风险成本构成的供给因素，也包括需求方信用和需求偏好等需求因素，还包括正规金融的信贷资金供给、寻租成本、利率政策、信贷结构等影响因素，随着社会公众信用意识日益提高、区域金融生态优化和民间金融市场竞争的加剧，利率的影响因素还会越来越多，出现过分的高利率和低利率的可能性在逐步下降，具有较强市场性的利率已逐步形成。
四、结论与建议
通过上述分析可以看出，民间金融利率的水平能够反映市场利率的基本动态，具有独特的结构特点和变化规律，利率的高低受到供给成本和需求特征等方面影响，充分体现出市场主体对正规金融信贷调控的回应。民间金融利率能够按市场资金供求状况发挥调节作用，比正规金融机构受到管制的利率机制更为有效，但也具有一些负面效应。
首先，民间金融利率的调节机制会对货币政策的效果产生影响。民间利率具有惊人的敏感度，可以快速反映资金供求状况。当央行实行从紧的货币政策，正规金融机构收紧银根时，民间金融利率往往快速上升，在利率机制驱动下，社会资金供给大量转向民间金融市场，导致民间金融量价齐升，加剧了金融“脱媒”现象，在一定程度上影响了央行货币政策的预期效果。其次，民间金融的市场化利率调节机制容易导致经济空心化。民间金融不受产业政策制约，完全以利润最大化为目标，市场嗅觉最灵敏的温州民间资金大量进入房地、风险投资等领域，追逐实体经济的企业无法想象的暴利，导致资源配置出现劣质化倾向，经济空心化的趋势日益严重。再次，不同特征的利率机制容易诱发民间借贷风险向银行体系传导。在2009年信贷高增长与实体经济低迷并存的局面下，不管是民间借贷资金参与银行续贷和资本金垫资，还是以银行贷款用于民间资金投资矿产、股市和房市等，都会导致信贷资金面临的市场风险和经营加大。最后，在金融市场机制不健全时，民间金融高利率会引起正规金融冒险寻租；在人们金融意识不强时，少数人会利用人们的驱利心理从事高利率的金融诈骗活动。
基于上述结论，笔者认为可以从以下几方面来推进民间利率的规范化发展：第一，建立和完善民间金融服务体系，引导建立民间资金的汇聚平台、融资平台、投资平台，推进信息流动，实现更大区域的民间利率均衡；第二，建立和完善市场化利率机制，降低民间金融与正规金融机构之间的利差，为民间金融与正规金融创造平等的市场竞争条件；第三，完善正规金融机构的服务，鼓励创新中小企业信用担保工具和金融产品，创新担保融资方式和消费信贷保障机制，积极促进正规金融和民间金融的连接；第四，加大对已合法化的小额贷款公司等民间金融形式的支持力度，探索其市场导向型的利率定价机制，用利率监管民间金融，调节民间金融的资金供给；第五，把民间金融看作是金融生态系统中一个重要的生态主体，促进民间金融和正规金融协同运作，营造良好的区域金融生态环境，促进民间利率的规范化。
收稿日期：2011-0117
注释：
①作为央行的民间利率监测试点区域之一，人行温州市中心支行自2003年1月开始对温州民间借贷利率进行监测，本文采用2010年8月之前的监测样本。
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