资本市场国际化的作用，本文主要内容关键词为：资本市场论文,作用论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
进入80年代以来，世界经济正在向“全球化”的方向发展，区域经济一体化，国际经济技术合作乃至国际间经济政策的协调等等不断加强。进入90年代，世界上几乎不存在“封闭的经济了”，在世界经济往来不断增多，国际经济关系日益密切的发展趋势中，国际资本市场起着重要作用。它一方面疏导着大量资金在国际间流动，以长期支持那些需要资金的高增长国家、地区和新兴市场，以及具有高成长性的高技术行业；另一方面，又为各国大量分散的投资者分享世界其他国家、地区和行业经济高速增长的利益提供了机会。这一高效率国际资本市场的存在支持着世界经济的迅速发展，也改变着世界经济的格局。由于资本市场的存在，支持着世界经济的迅速发展，也改变着世界经济的格局。由于资本市场提供的资金是长期的，它所建立的国际间的联系因而相对稳定。因此，它对世界各国和地区，乃至整个世界的影响力将是深远而持久的。但对于资本市场国际化至今还没有一个世界公认的科学的定义，对于资本市场国际化的作用也缺乏比较详细而深刻的分析。而这两个问题，在对资本市场国际化的研究中是不能回避的，而且是资本市场国际化的基础研究问题。因此，对这个问题进行研究是不无意义的。
广义上讲，资本市场国际化包括在国际间所有资本的流动，并且涵盖了资本市场一体化的内容。笔者认为，从比较严格意义上讲，资本市场国际化的定义可从内涵、外延两方面加以理解：从内涵上，资本市场国际化是指中长期资本跨国界相互流动协调地向前发展；从外延上，资本市场国际化包括三个方面：资本市场上投资者的国际化，资本市场上中介组织的国际化和中长期筹资工具的国际化。
从以上对资本市场国际化定义的理解中可以看出，资本市场国际化的最终结果，将是资本市场间的无国界化和各国资本市场的相互依赖。虽然这是一个比较长的历史过程，它将受到许多因素的制约，甚至还可能出现反复，但整体的发展趋势却是不可逆转的。我们之所以强调资本市场国际化的过程性，是因为资本市场国际化并不是资本市场发展的目的，而只是促进经济发展的措施和手段。也只有在有利于经济发展的基础上，资本市场国际化才有其存在的必要。这也正是资本市场国际化的作用之所在。
一、有利于提高资本市场的静态效率
资本市场的静态效率主要包括三个方面，即结构效率、运行效率和配置效率。由于国际资本市场放松管制及国际资本市场的全方位创新，将不断促进资本市场国际化，提高国际资本结构效率、运行效率及配置效率。
第一，有利于提高资本市场的结构效率。由于资本市场国际化将使各国资本市场的外延不断扩大，市场容量不断增加，而且由于市场之间的交叉性不断增强，在一国资本市场经营的公司可以参与其他国家的证券发行，也可以代理本国投资者在其他国家开展投资业务，必将扩大资本市场的范围，增大资本市场的规模，增加资本市场的流动性，提高资本市场的竞争性，使资本市场的组织结构得到更新，因而能够提高资本市场的结构效率。
第二，有利于提高资本市场的运行效率。在资本市场国际化的进行中，各国资本市场为了提高市场竞争力相继放松了一些不必要的限制，减少了外国投资者、融资者和证券公司的进入障碍，降低了交易成本；同时由于信息与通信技术的快速发展，资本市场能够加强审计、会计等财务报告的要求并及时公布于众，提高了市场的透明度，吸引了外国投资者的进入，加之市场容量不断扩大，因而有利于提高资本市场的运行效率。把以上两个方面综合起来分析，我们认为，资本市场国际化可改善资本市场自身的功能。Levine和Zervos（1995）研究了在资本市场国际化的进程中，所实行的资本管制自由化对股票市场功能的其中一些项目的影响，如规模、流动性和波动性方面的影响。 他们研究了14 个在80年代显著减少了对国际资本和红利流动壁垒的国家的情况。结果表明，随着自由化的进程，这些国家的股票市场功能得到明显改善。 从表1中，我们还看到，随之而来的股票收益的波动性立即增大。西方学者分析认为这只是短期现象，但从长期来看，随着资本市场的更加开放，市场的波动性将会变小。
表1 80年代14个国家资本市场自由化后， 股票市场各种指标的变化情况
国别 规模流动性波动性
阿根廷 增大增大 增大
巴西 没变没变 增大
智利 没变增大 没变
哥伦比亚没变增大 增大
印度 增大增大 增大
约旦 没变增大 没变
南韩 没变增大 没变
马来西亚没变没变
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巴基斯坦增大增大 增大
菲律宾 没变增大 没变
葡萄牙 增大增大
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泰国 没变增大 增大
土尔其 增大增大
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委内瑞拉没变增大 增大
资料来源：Levine和Zervos（1995）。见The World Bank Review,Volum 10,Number 2,May 1996:pp.231—232.
注：规模即市场资本总额与GDP的比率； 流动性即股票市场的换手率或总交易额与GDP的比率；流动性即根据市场收益估算的12 个月的滚动标准差。
第三，有利于提高资本市场的配置率。80年代以来，由于国际收支不平衡的加剧，有些国家为了改善国际收支逆差状况，鼓励从国际资本市场引入金融资产。金融资产组合国际化的目的有二个：第一为了降低风险。投资者的风险多少取决于其资产组合中所包含的证券数量和证券之间的收益相关程度。数量越多，风险越低，相关程度越低，风险越低。资产组合的风险分为系统性风险和非系统性风险两部分，前者在同一市场上不能因资产组合多样化而降低，后者则是在同一市场上能够因资产组合多样化而降低系统性风险。然而，当纳入外国市场时，系统性风险也会大大降低。因此，市场多样化可降低系统性风险，证券多样化可减少非系统性风险，两者的综合作用就能够大大降低了国际资产组合的风险。第二是为了增加收益。从下表中我们可以看出，日、英、美三国分别从国际资产组合中获得比国内资产组合更多的收益（见表2）。
表2不同国家国际化资产组合多样化收益
（1973年1月到1982年12月，月收益）
国内资产组合最优国际资产组合 最优国际资产组合
期望收益 标准差 夏普比率 期望收益 标准差 夏普比率 夏普比率差
日本 0.55 4.100.032 0.87 4.640.097 0.065
英国 1.26 8.400.100 1.32 4.270.212 0.112
美国 0.57 4.840.032 1.09 4.870.139 0.107
资料来源：Eitemen and Stonehill,International Finance,P376
夏普比率＝（资产组合期望收益率－无风险收益率）／资产组合标准差。
由于资本市场的国际化使得融资者可以在世界范围内选择成本最低的资本，投资者则选择利润最丰厚的项目，可以实现全球范围内的最佳投资组合；而且理论和实践都表明国际化投资组合可减少风险提高收益。因此，我们说资本市场国际化最终将能够提高资本的国际化配置效率。
二、有利于提高资本市场的动态效率
资本市场的动态效率包括交易市场提供者的动态效率、证券商的动态效率和管理者的动态效率。资本市场的动态效率所体现的是资本市场自身的不断创新能力和对外界适应变动的能力，最终能够提高资本市场的综合竞争能力。
交易市场提供者的动态效率包括对提供市场的变化和对派生证券市场的提供。其中对企业提供市场的变化，包括对大企业提供市场的变化和中小企业提供市场的变化。从美、日、英三大资本市场的发展历程来看，没有高标准则就不能成为一个世界性的资本市场，但是只有高标准而没有促进中小企业和新成长公司发展的资本融集机制，资本市场就难以发展，经济也就不会长久持续。在这方面美国成绩最佳，而英国最差。美国的资本市场结构中大部分中小企业是依靠OTC 市场（场外交易市场）成长起来的。1971年以后，Nasdaq电脑屏幕市场（自动化的有组织的OTC 市场）的建立和迅速发展充分说明了美国资本市场结构的高度适应性，这种资本市场制度结构的创新大大提高了美国资本市场的效率。尽管英国资本市场的动态效率居于美、日之后，但自1986年的金融服务法公布（俗称“大震”）以来，英国资本市场的动态效率已大大提高，原因是英国金融业的传统、优越的时区地位和欧洲离岸金融市场的发展，以及英国率先吸引外国公司上市，大力发展国际股权交易，LSE （伦敦证券交易市场）成为目前占国际股权总交易量达60%的市场，大大高于美、日。这充分说明，资本市场国际化在促进资本市场动态效率中具有举足轻重的地位和作用。
证券商的动态效率包括证券商资本扩张力、业务创新能力和对环境的适应能力。英国资本市场由于在“大震”前，长期在证券商的职能上实行严格的专业分工，在交易所会员上实行经纪商和交易商分离的单一功能制度，从而使英国证券商的资本实力、业务创新能力和对环境的适应能力均较弱。因此，1986年英国资本市场和交易所的大门对外开放以后，许多LSE的会员公司及其交易席位被美、 日的大银行和证券公司购买和拥有。这正是外国的竞争和股份的参与提高了LSE的国际化程度，加强了其国际股权的地位结果。同时由于来自外国银行的竞争和股份的参与促进了证券商之间的竞争和效率的提高，也促进了英国商人银行之间的合并和资本扩充，因而提高了自身的资本实力，从长期来看有利于英国资本市场的进一步发展。从证券商的业务创新能力和对环境的适应能力上来看，美、日更强，原因是美国和日本的投资银行和证券公司更积极地向海外拓展。特别对于日本证券公司来说，积极向海外扩展具有更重要的意义。由于日本资本市场对外国投资者限制很多，外国投资者在日本资本市场上很难得到发展，因此，日本资本市场国际化程度较低。但日本的证券公司积极利用外国提供的优越的发展机会获得在国际内范围内的广泛发展，迅速扩展其在世界范围实力和影响，因而日本证券商的在国际资本市场上的竞争能力有所提高。
管理者的动态效率主要体现在各国资本市场的管理的模式对环境变化的适应程度。1929年和1987年两次严重的股票市场大崩溃都是由于美国产生并波及到全球的，都极大地影响和改变了各国资本市场的管理方式和政策倾向。特别是1987年的市场崩溃后，世界主要资本市场在政策上由单一放松管制政策改变为一种政策组合：一方面是放松管制以提高效率，另一方面也加强了对会损害投资者利益的行为的管制。这两方面结合最好的是美国，其次是英国，日本则由于对资本市场的管制严格，其管理者的动态效率最差。日本在1986—1990年5 年内发生的严重的泡沫膨胀和1990年以后至今的泡沫经济的崩溃而导致的对股票市场、投资者信心、及整个金融体系的严重危害，充分反映了日本资本市场缺乏有效性，也是日本资本市场管理者的动态效率较低的有力佐证。因此，综上所述，资本市场国际化的过程，就是自身不断创新和不断提高对外界的适应能力和不断提高综合竞争能力的过程；资本市场国际化有利于提高资本市场的动态效率。
三、资本市场国际化与经济发展
资本市场国际化的作用，在发达国家和发展中国家表现有所不同。对于发达国家来说，资本市场国际化的作用更多地表现在利益的驱动和资本市场自身功能的改善和效率的提高；而对于发展中国家来说，则更多地表现为能够更有效地利用外资，促进经济发展，有利于促进现代企业制度的建立，加快经济改革的步伐，并促进资本市场的规范化发展。但无论如何，资本市场国际化最终将促进经济的发展。
对于资本市场国际化对经济发展的促进作用，还可从间接角度进行论证。首先，从西方学者的理论中得到说明。爱德华·肖在其著作《经济发展中的金融深化》中，主张重视金融系统的中介作用；戈德史密斯强调提高金融相关率，即金融资产额占国民收入份额，实现金融的增长，强化金融沟通储蓄与投资的中介功能，提高融资效率，以金融发展带动经济增长。由此，我们可知强化了资本市场的作用即强化了金融中介的作用，因而资本市场国际化在促进资本市场自身的功能与效率方面的作用将越来越大。换言之，即是资本市场国际化将有利于提高金融深化的程度。其次，中国学者对此亦有深入的研究和精辟的论述。王广谦在其著作《经济发展中金融的贡献与效率》中，对金融在经济增长中的贡献做了定量的分析。他认为：“在现代经济中，金融对经济的贡献通过三个方面体现了来：一是促进了要素投入量的提高。金融发展使可能储蓄转化为实际储蓄，从而在一定时期内提高了储蓄率；同时金融还使储蓄最大限度地转化为投资。而且，金融还使就业比重提高。金融对资本和劳动投入的增长使其在经济总增长中的贡献达到9.1%。 二是促进了劳动生产率的提高。金融发展促进了资金的合理流动和资源配置的最优化，这方面的贡献大约占到总增长率的1.9%。 三是金融业产值增长对经济发展的直接贡献。随着经济发展，金融业产值在GNP 中的比重在不断上升，目前在发达国家，该项比重已占到GNP的15%—20%。 金融业的快速增长使其在经济总量中贡献达到8.6%。 金融通过上述三个方面的作用使其在总经济增长中的贡献达到五分之一。在开放经济条件下，在现代经济的快速发展中，资本市场乃至国际资本市场在强化储蓄转化为投资、促进资本的合理流动和最优配置以及扩大金融业在国民经济中的比重方面将发挥更重要的作用，即其在金融深化中的作用将越来越大，对经济发展的促进作用也将越来越大。