上海国际金融中心建设与自由贸易区金融改革_金融论文

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      1992年，党的十四大报告提出，为了进一步扩大开放，应该尽早把上海建成国际金融中心。2009年，为了应对国际金融危机的冲击，国务院19号文件提出：“到2020年，基本建成与我国经济实力以及人民币国际地位相适应的国际金融中心。”2013年，中国（上海）自贸区总体方案中提出自贸区金融改革要和上海国际金融中心建设形成联动机制。在新形势下怎样利用自贸区金融改革的契机加快上海国际金融中心建设，是本文要探讨的主题。

      一、国际金融中心的兴衰变迁

      （一）文献中的概念

      关于国际金融中心，国内外学者曾从不同的角度做了解释。根据Nadler（1955）的观点，所谓金融中心，就是为大量各类国际金融交易充当票据交换所的城市。Wasserman（1963）认为，国际金融中心和世界性金融中心不同，“国际金融中心的发展遍布全球，并对国家之间货物、服务和证券的流动进行调节”，而世界金融中心和国际金融中心不同之处在于，“它们能在更广泛的程度上提供这种便利”。在他看来，能成为世界性金融中心的只有纽约和伦敦。Dufey和Giddy（1978）认为，金融中心就是金融机构高度集中的中心大都市，它为国家或地区间的金融交易提供结算服务。国际金融中心通常是由国内金融中心发展形成，世界上最重要的国际金融中心就是纽约和伦敦。Kindleberger（1974）对国际金融中心的定义是“具备国际借贷和作为国家之间支付清算所的高度专业化功能的中心，这些中心聚集了银行、经纪人、证券交易商和类似的分支机构”。Howard C.Reed（1980）对全球80个金融中心进行排名，把它们分为5个层级，第一级是伦敦、纽约和东京。香港大学的饶余庆对金融中心的定义是进行各种金融活动与交易的都市，他认为金融中心需要具备便利的地理位置、交通运输以及能与其他中心保持最大接触的时区等各种条件。

      （二）国际金融中心的分类

      各位学者从不同的角度对金融中心有着不同的阐释，但他们都认为金融中心是金融机构集中、提供金融中介服务的中心城市。正因为金融中心界定的视角不同，我们有了对金融中心的不同分类标准。

      从目的论的视角出发，金融中心分为名义中心和功能中心。名义中心只是单纯记录金融交易，而很少或者没有真实的银行和金融业务发生；功能中心是有银行存贷服务、外汇交易、证券买卖等各类金融交易发生，包括其他的会计、法律的专业服务并为所在城市创造就业和收入的中心城市。还有学者根据金融业务涉及的地理范围，把国际金融中心分为国内金融中心、区域金融中心、全球金融中心和离岸金融中心。台湾学者杨雅惠按照境内外的金融业务是否隔离分为三类：交易双方都是非居民的境外金融中心；介于隔离型和一体型之间的限制性境内外互通金融中心；内外一体的真正的国际金融中心。

      Dufey和Giddy（1978）根据所提供的服务和发展的阶段把金融中心分成三种类型。第一类是传统的金融中心，这类金融中心通过银行借贷和证券上市、包销活动为全球提供金融服务，成为净债权人，例如第二次世界大战之前的伦敦、战后的纽约和后来的东京。第二种类似金融转口中心，这些地区是依靠良好的金融设施和高层次的金融人才调拨全球资金流动，为资金供求双方提供融通，但不是净资本输出者。第三种类型是离岸中心，主要为非居民提供金融借贷，本国居民偶尔也会有限度地参与这个市场，但通常会有严格的措施把这两个市场隔离开来。Y.C.Jao（2003）在对诸多文献进行梳理和总结的基础上，从目的论、地理学、历史学三个视角对金融中心的类型做了一个总结。

      借鉴Dufey和Giddy的方法，根据金融中心的发展水平，我们把金融中心分为两大类：一类是以产品生产为主，例如纽约，大量生产各种美元金融产品，包括衍生产品，并以金融产品的批发交易为主；另一种是以产品交易为主，产品生产为辅。伦敦曾一度是第一类中心，但是现在已经沦落为交易为主，它的产品很大程度上从属以美元为主的国际货币体系，大量的欧洲美元产品，包括金融衍生品。其他的各类金融中心，如香港、新加坡基本上都是以交易为主的。上海的近期目标是建设人民币产品中心，即人民币产品创新、交易、定价和清算中心，远期目标是建成与我国经济实力以及人民币国际地位相适应的国际金融中心。我们认为，上海建成产品生产型的金融中心还有一段路要走。在人民币产品中心建设的过程中，辅之以发展渗透隔离性、以产品的交易为主的离岸金融中心对于上海金融中心的发展也会有重大的意义。

      （三）主要国际金融中心的兴衰变迁

      第一次世界大战之前，伦敦是世界上最大的商业公司和金融机构的聚集地，商业上的需求引发了伦敦作为金融中心的金融业务的扩大。第一次世界大战摧毁了金本位，货币的不稳定性催生了全球外汇交易的需求，由于伦敦成熟的银行网络和国际代理银行网络，使得英国成为第一次世界大战后全球最大的外汇交易中心，伦敦城具有迅速的变革和适应环境和市场变化的能力。国际货物贸易转移到其他新兴的国家，比如悉尼后来代替伦敦成为主要的羊毛交易中心，英国石油交易额下降，但伦敦成为了羊毛期货和石油期货交易中心。在随着商品市场金融化不断发展，伦敦的主要角色已经从实体贸易转向了价格形成和规避风险的金融中心。

      第二次世界大战后由于伦敦美元可以自由交易，20世纪60年代伦敦的外币交易和外国银行数量迅速增加。1979年，75%的出入境货币流是通过英国的银行体系进行的①。80年代管制的放松便利了金融创新，伦敦越来越繁荣。1999年，来自全球的288家银行在伦敦设有分支机构或者办公室②，以参与这个金融集群所提供的金融服务和产品的交易。从1995年到2002年，伦敦国际金融业务迅速扩大，金融衍生品交易和商品交易也是伦敦金融业的主要部分，伦敦的三个主要衍生品交易所占据了全球商品交易的15%③，伦敦还是全球碳交易市场中心，此外还是主要的海运保险、船舶租赁、航运金融、船级标准、法律、会计、争端解决等领域服务的提供者。伦敦成为卓越的国际金融业务批发市场，也是离岸、在岸一体化的金融中心。

      早期，伦敦作为金融中心的成功主要源于英国经济的发展和成功，得益于英镑作为储备货币地位的增强，英国成为最大的贸易国，最主要的全球资金、运输、通讯服务的供给者。今天的英国已经不再是最大的贸易国、最大的全球资金供给者，也不再是全球通讯和交通的中心。英镑昔日的地位已经被美元、欧元等货币替代，但是，伦敦依然是成功的全球金融中心，这主要得益于它的高度专业化的金融服务、金融集群和变革创新的能力。

      纽约成长为国际金融中心和它的经济发展、货币地位密切相关，这和伦敦如出一辙。1870年，美国的GDP超过英国，1914年，相当于英国、法国、德国三者之和。第一次世界大战之后美国迅速从输入性金融中心变成了债权国，纽约在战后开始崛起，但是仍然没有完全代替伦敦的地位。

      第二次世界大战之后，国际力量发生了变化，1946年，美国的工业出口额占全球的一半，20世纪50年代，美国的GDP达英法德之和的两倍多。由于美国强大的经济实力和美元对英镑地位的替代，纽约成了世界第一金融中心。

      美国实施严苛的金融管制，使得60年代之后的纽约国际地位大大衰落。当然，这对于伦敦作为国际金融中心的复兴无疑起到了重要作用。不过这并没有阻止美国的银行在国际业务上的扩张和控制权。据统计，美国银行的国外分支机构数量从1950年的131家扩张到了1986年的899家，还不包括860家国外子公司④。这些美国银行集中在各个金融中心，控制着这些金融中心的业务。美国的金融机构体系对于纽约金融中心的地位有着非常重要的意义。

      固定汇率体系的崩溃和随后实施的金融自由化使得纽约重振雄风。纽约强大的资本供应能力成为其作为三大金融中心之一的重要原因。纽约的国际银行业务、资产管理、资本市场等在国际金融市场上都名列前茅，特别是其突出的资本市场无人能够企及。此外由于美国于1981年开设了离岸工具IBF（国际银行设施），吸引了流向国外尤其是其他离岸中心的资金返回国内，大大增强了纽约的国际竞争力。

      3.东京——兼论亚洲金融中心的变迁

      Howard C.Reed（1980）通过对17个亚洲金融中心的发展变迁进行了实证研究，找出了金融中心分类排名的决定因素，证明了当时东京作为亚洲顶级的金融中心，推动它成为重要的全球金融中心。

      据Reed统计，影响国际金融中心排名的因素除了有金融基础设施建设外，还有通信基础设施建设。政治、战争、意识形态等因素也是金融中心演化变迁的影响因素。雅加达在20世纪40年代的兴起和衰落就是战争引起的银行总部搬迁的结果，上海在新中国成立之后一度从排名表上消失了。

      值得注意的是，我们发现，影响亚洲地区国际金融中心地理分布非常重要的因素是国际贸易。第二次世界大战之后，日本的贸易量急剧增长，这是东京成为全球三大金融中心之一的重要原因，香港较高的贸易增长率也是其超越新加坡的重要因素。印度的贸易增长不太如意，这也是造成其国内金融中心地位下降的原因。张宏鸣（2011）曾对全球主要的国际金融城市的城市特征做过分析，发现其中有三分之二是港口城市。但是我们发现，亚洲所有重要的金融中心都是港口城市。在衡量金融中心分类和排名的各个金融变量中，还有一个必不可少的因素，就是能力，即能够提供必备的金融及其辅助性产品和服务的能力。

      当然，不管是金融基础设施还是国际贸易，金融服务的能力都体现了一国的经济实力、金融实力。日本在二战之后，经济实力迅速提升，日元的国际地位日益增强，这才是日本成为全球性金融中心的最根本原因。但是在20世纪80年代之后，日本金融中心的建设明显具有政府推动的色彩。日本实施金融自由化改革，迫于其他离岸金融中心的竞争于1986年12月建立了东京离岸金融市场JOM，两年后市场规模就仅次于伦敦。90年代由于经济低迷，金融业陷入困境，很多业务开始转向海外，东京作为国际金融中心的地位逐渐衰落。

      二、上海国际金融中心的竞争力分析

      （一）1992年以来上海建设国际金融中心的条件与环境

      上海曾一度是远东地区重要的国际金融中心，见下页表1。上海辉煌的历史和良好的金融传统是其在国际上能够得到一定认可度和知名度的重要原因，也是上海宝贵的无形资产。20世纪50年代后上海从国际金融中心的版图上消失了，自从中国实行改革开放政策之后，上海的地位才逐渐恢复。

      从1992年提出建设上海国际金融中心以来，中国的经济环境发生巨大变化，为金融中心建设提供了更加有利的条件。根据国家外汇局的统计数据，2013年年底，我国的外汇储备达到38213亿美元，居世界第一；从2009年之后我国的GDP开始超过日本，居世界第二；上海港的货物吞吐量和集装箱吞吐量均保持世界第一的位置；2012年我国上市公司资本数达到36973亿美元，居世界第二，股票交易额/GDP的比重达到70.8%。2009年，我国成为第一大出口国，2013年，成为最大的货物贸易大国。

      从2009年推动跨境贸易人民币结算试点以来，人民币跨境贸易结算额和人民币跨境直接投资额逐年上升，人民币国际化程度快速提高，见图1。人民币国际化加速为上海国际金融中心建设提供了重要动力。

      

      

      

      人民银行推动的与其他国家银行的货币互换规模不断扩大，从2008年的1800亿元到2013年9月份的22182亿元。随着货币互换和人民币跨境结算和投资规模的扩大，人民币国际化指数不断提高，从2010年的0.23到2013年的1.69，预计2014年年底达到2.4。

      可见，我国经济、贸易、投资水平已经取得举世瞩目的成就，上海国际金融中心建设的条件也更加成熟。但是，人民币国际化程度和人民币作为国际储备货币的地位与我国的GDP和外汇储备量不相匹配。我国还需要加大金融改革的力度，推动人民币国际化，形成人民币全球环流体制，而上海国际金融中心可以成为这个循环的核心和连接点。

      （二）基于GFCI和IFCD指标体系的上海竞争力分析

      1.GFCI指数分析

      2007年3月，伦敦金融城首次发布全球金融中心竞争力指数报告（GFCI1），2008年3月份，GFCI3中上海首次被列入排名之中。根据2014年3月份发布的GFCI15报告，排名前十的金融中心依次是纽约、伦敦、香港、新加坡、苏黎世、东京、首尔、波士顿、日内瓦、旧金山，上海以695分位列20名，比上次下降了4个名次。

      GFCI报告采用聚类和关联分析方法，从三个不同的维度来综合评判各金融中心的竞争力。首先，金融的多样性，即金融的广度反映了金融业的丰富和繁荣程度。其次是金融的专业性，反映了金融中心的深度。第三个维度是联系度，它反映了一个金融中心在世界上的知名度，即非居民金融从业者对此金融中心和其他金融中心联系程度的认定。根据金融中心的广度、深度和对外联系度，把主要金融中心分成三个不同的层次：全球性金融中心、跨国金融中心、本地金融中心。

      每一层次的金融中心又分成四个不同类型，具有确定性地位的都是在全球或者跨国性或者地区性具有确定性地位的领导者或者参与者。比如纽约和伦敦就是具有一定广度和深度、对外联系度的全球领导者。东京和上海处于第二个层次，但是东京的跨国性金融中心的地位已经确定，上海是具有跨国多样性的金融中心。

      

      

      根据历次排名，除了第5和第11、12次的调查中上海的综合竞争力分值有所下降外，上海的综合得分是逐渐上扬的，但排名波动性却比较大，最靠后的一次是排名35位。而在2011年的两次调查中，上海的综合得分分别以694分和724分居于第五位，这是在GFCI报告中上海的名次最靠前的一次。贺瑛（2011）指出，关键指标排列组合的变动引起GFCI排名的变动称为敏感度，敏感度与金融中心的成熟度成反比。上海作为金融中心排名的大幅度变动主要是由于敏感度使然，这也是新兴市场的主要特点。

      虽然上海金融中心的排名有一定的波动性，但是由于新兴经济体的蓬勃发展态势，上海作为新兴市场金融中心会有更大的发展潜力和成长性。这也体现在GFCI的问卷调查中。2011年的GFCI9发布的关于人们认为未来重要金融中心的调查中，上海被提到62次，居于第一位，在随后对此问题的调查中，上海也分别被提到65、35、35、89、60次，处于第二位。在对受访者未来新设机构所在地意向调查中，上海的排名是在前五名。上海作为新兴的金融中心得到了越来越多的认可和关注。

      2.基于IFCD指标体系的上海竞争力分析

      2010年开始发布的新华—道琼斯国际金融中心发展指数报告（IFCD），特别设立成长发展指标体系，更加关注金融中心的成长性和未来发展，对新兴经济体的评估更加客观。根据新华—道琼斯国际金融中心指数综合得分情况可以把金融中心分成四个梯队：80分以上为第一梯队的成熟型金融中心，第二梯队是新兴发展性国际金融中心，得分在60～80之间，40～60分为第三梯队，40分以下为第四梯队。根据2013年报告，全球排名前十的金融中心依次是纽约、伦敦、香港、东京、新加坡、上海、巴黎、法兰克福、芝加哥、悉尼。上海综合得分69.12，处于第二梯队。

      IFCD指数客观指标体系包括金融市场、成长发展、产业支撑、服务水平和综合环境五个一级指标，每个一级指标各包含若干二级指标和三级指标。在整个指标体系中，金融市场是最重要的指标，也是决定各国综合实力的核心变量。从2010年到2013年，上海的综合排名与金融市场排名基本一致，说明金融市场发展程度是决定金融中心竞争力最重要的因素。这一点也可以从全球金融中心的排名看出来。

      上海的市场体系和金融机构体系不断完善和健全。根据上海金融办的数据，2013年上海证券市场的股票交易额位居全球第五位，年末股票市值位居全球第七位，银行间债券市场托管总额位居全球第六位，金融机构总数达到1317家。上海黄金交易所黄金现货的交易量连续多年保持全球第一。上海不断发展的金融体系使得上海的金融竞争力不断提高。

      

      

      基于产业支撑的上海金融中心的排名体现了上海在商业环境、城市基础条件和基础设施建设方面的竞争力，基于这一指标的排名与上海整体竞争力的排名也大体一致。产业支撑指标与金融市场指标排名共同反映了上海金融服务能力和实体经济发展水平与上海金融中心的契合，反映了实体经济和金融发展良性互动、金融服务实体经济的关系。

      连续四年排名第一的成长发展指标体现了上海在资本市场成长性、经济成长性方面的卓越能力，这也是未来上海金融中心实现成长和跨越的重要推动力。但在成长发展指标体系中，创新潜能方面，上海的优势并不明显。

      上海作为国际金融中心的发展还受到综合环境和服务水平的制约。上海这两项指标的排名都在前十名之外，不过近来排名有所上升，分别从2010年的19和21，上升到2013年的14和13，指标分数也从47.8和46.4提高到了55分以上。因为分数均低于60分，从层次划分上来看属于第三梯队。服务水平反映了政府服务、智力资本、城市环境三个方面的综合实力，相比而言新兴经济体在这方面的得分普遍比较靠后，特别是政府治理和服务能力有待进一步提高。政府在今后应该尊重和顺应市场规律，提高服务能力。

      三、上海国际金融中心建设的路径选择

      （一）国际金融中心兴衰变迁路径及对上海的启示

      影响国际金融中心兴衰更替的因素很多，比如是否是运输和通讯中心（从早期的航运中心、铁路、公路中心发展到现在的航运、卫星通讯中心），具备信息的收集、交换、重组和解译能力。此外金融行业集聚程度决定了流动性和效率的高低，其所导致的竞争决定了创新能力和技能水平的高低，进而决定了金融中心的形成。影响金融中心的因素还有人才队伍，国际金融业务主要是批发业务，这对人才的要求是少而精，零售业务相对需要的人员数量多，技能要求相对较低。我们分析金融中心变迁的内在决定因素和外在因素，以对上海金融中心的建设路径提供借鉴意义。

      决定金融中心发展最根本和最持久的动力是一个国家或地区强大的经济实力。伦敦、纽约和东京是最好的例证（那些靠政府政策和其他外部力量推动的离岸金融中心不在这个讨论范围之内），但是一个国家要把他强大的经济实力转化为国际金融中心的地位可能需要20年、30年甚至更长的时间。纽约在能够与伦敦比肩而立的时候，美国的经济实力早在几十年前就已经超过了英国，日本在第二次世界大战以后超强的工业实力和经济贸易地位并没有马上使得东京转化为国际金融中心，一直到20世纪70年代末东京才真正从区域性金融中心发展为世界金融中心。不过成熟的金融中心一旦形成，则具有很大的稳定性。我们观察不管是GFCI还是IFCD指标，从第一次发布到最近的报告显示，在各金融中心的排名中，排名前十的金融中心地位相对稳定，排名和分数的波动情况不大，而排名靠后的金融中心则具有很大的波动性。纵观金融中心的变迁历史也可以看出，纽约和伦敦一直是公认的全球顶级金融中心，东京随着日本经济的发展在70年代之后冉冉升起，一度有超越纽约的势头，但是后来由于受到日本经济泡沫崩溃和衰退的影响，东京虽一度衰落，但仍然是卓越的世界金融中心。正如尤瑟夫·凯西斯（2013）所说：“国际金融中心往往能保持很长时间，不管繁荣还是萧条。金融中心一旦形成就能保持领先优势，即使暂时落后也能快速赶上”。这就是我们所说的路径依赖。

      如果说以上由于经济、商业环境等因素导致的金融中心自然形成是一个渐进的过程，危机、战争、政治等造成的金融秩序重构和金融中心变迁则完全是外在因素导致的突变。由于战争造成的金融中心衰落和转移的例子很多，我们前面提到的雅加达兴起，就是由于德国入侵荷兰造成荷兰银行迁移的结果。二战后德国的战败造成了柏林的衰落。金融危机爆发所引起的金融秩序调整和金融业务的转移将会给新兴金融中心的发展空间提供无限的可能。政府干预在金融中心的形成和发展过程中往往具有决定性意义，特别是离岸金融中心。最典型的政府推动型的金融中心是新加坡。而像伦敦和纽约、东京这三个传统金融中心的发展过程中，早期是由于其经济、商业环境长期的发展、演化自然形成的。伦敦在二战之后经济地位和英镑地位的下降并没有导致伦敦的衰落，主要原因是伦敦积极不干预的开放政策和对欧洲美元的坚定支持，离岸市场的大力发展帮助伦敦实现了复兴，当然这也离不开伦敦良好的金融基础条件。东京的JOM和美国的IBF使其在面对其他离岸中心的竞争中重新焕发生机。这都是政府政策积极支持的结果。

      （二）上海国际金融中心建设的障碍与路径选择

      国家越来越强大的经济实力、不断发展完善的金融体系是上海金融中心发展的内在动力。不管是基于成熟市场角度进行的GFCI还是考虑新兴市场发展潜力的IFCD，上海都已经进入了全球国际金融中心这个大舞台的前列，具有了一席之地，已经形成了所谓的路径依赖，由于惯性的力量会不断自我强化。虽然目前上海仍然处于第二梯队或者说第二层阶，国际上早有机构和学者做过研究，未来上海金融中心可能是与伦敦、纽约、东京并列的全球金融中心。

      这些顶级金融中心共同的特点就是具备金融产品的生产、定价、清算功能。上海国际金融建设的思路是以人民币产品中心为突破口，到2015年基本建成人民币产品的创新、交易、定价、清算中心。人民币对于上海的意义，好比美元对于纽约，英镑对于伦敦，日元对于东京。但不可否认的是，虽然人民币国际化程度越来越高，但是目前人民币产品的种类相对还是很少，主要是股权类、债券类和衍生品，特别是债券类和衍生品类存在品种少、等级低等问题。人民币产品中心的发展还受到利率汇率决定体制、资本项目开放、交易清算系统、人才、产品研发等诸多因素的限制。

      按照传统的金融中心发展道路，上海在自我强化的过程中，把中国的经济实力完全转化为其在国际金融中心的地位还需要时间。上海可以通过发展在岸人民币产品中心和离岸金融中心共同驱动的方式来加快金融中心的建设。在自贸区金融改革的大背景下，借助于自贸区的金融改革所建立的金融资产缓冲区和资金池，完善人民币回流机制。在风险可控的前提下，随着资本账户的开放，人民币国际地位的提高，上海国际金融中心的地位会进一步提高。

      四、自贸区金融改革与上海国际金融中心建设的联动机制

      上海国际金融中心建设的目标是到2015年确立上海的全球性人民币产品创新、交易、定价和清算中心，到2020年建成与我国经济实力和人民币国际地位相适应的国际金融中心。无论是对支持实体经济发展、进行资源的配置，还是人民币的全球环流，都离不开金融中心这个枢纽。自贸区金融改革对于促进上海国际金融中心建设的突破性发展具有重要意义。

      上海自贸区还是我国金融改革的试验田。和上海国际金融中心的建设有着必然的关系。金融中心建设需要突破的几个主要方面，比如，资本项目可兑换、利率市场化、人民币跨境、外汇管理体制等为自贸区金融改革的核心内容。随着国家各项政策的出台，自贸区金融改革已经取得了一些实质性进展，比如自贸区金融机构的市场准入问题、利率市场化、跨境资金使用、自由贸易账户实施等，有些政策已经开始从自贸区复制推广到上海市，这些对于促进上海国际金融中心建设具有重要意义。

      （一）利率市场化改革先行先试

      全面放开金融机构贷款利率管制一年后，利率市场化改革的关键环节——存款利率市场化在上海自贸区试点。自贸区试点放开小额外币存款利率上限平稳运行几个月之后，小额外币存款利率上限改革复制推广到上海市。根据央行利率市场化“先贷款后存款，先外币后本币”的步骤，外币利率市场化之后，可能会适时推行人民币存款利率市场化改革。根据中央银行金融支持自由贸易试验区建设的意见中提到的利率市场化三个目标，外币利率市场化涉及外币存款，本币市场化涉及大额存单，而利率市场化最核心的内容还是人民币存款利率市场化。所以，外币存款利率完全放开并不意味着人民币存款利率放开在即。在实行人民币利率市场化之前要研究合适的时机，制定相应的配套机制。比如，设立自贸区利率定价自律机制，跟踪研究自贸区利率走势，研究自贸区的均衡利率水平。

      （二）市场准入简化，金融主体多元化

      增强金融服务功能离不开多样化的金融主体。自贸区总体方案提出促进金融服务领域扩大开放，营造平等的市场准入环境等政策，人民银行、银监会、证监会等机构都出台相关细则支持自贸区金融服务业的发展。

      从自贸区成立以来，在各方努力下，截止到2014年6月，有14家中资银行分行、4家中资银行支行、23家外资银行支行、1家金融租赁子公司、11家保险公司分支机构、14家证监会审批的金融机构再投资项目、1家第三方支付机构、2家交易平台在自贸区挂牌⑥。虽然有多家银行在自贸区开设分支机构，但是据调查，这些机构在自贸区内开展业务的权限却有所不同。作为自贸区金融改革的核心内容，自由贸易账户对企业有重要意义，自由贸易账户能实现区内企业与境外的自由汇兑和境外企业准入前国民待遇。目前，自由贸易账户可以办理经常项下和直接投资项下的跨境资金结算。由于外资银行在申报自由贸易账户的过程中，对于央行的“独立性”和“封闭性”要求还有一定距离，所以在两批获准开立自由贸易账户银行名单中没有外资银行。对于没有获准自贸区账户的银行来说，其在区内经营与区外经营并没有实质性区别。

      在促进市场准入改革方面，我们在研究和实践放宽民营银行、外资银行的准入标准以外，还应该有其他的措施，比如研究“有限牌照银行”，可以研究条件成熟情况下外资参与设立有限牌照银行的问题。随着利率市场化改革和金融机构市场准入改革逐渐从自贸区向上海甚至全国推广，金融机构主体越来越多元化，银行业竞争越来越激烈，防范银行破产的存款保险制度应该适时推进。

      （三）建立大宗商品交易平台，谋求大宗商品定价权

      我国现在已经成为最大的大宗商品消费国，但是国内大宗商品市场与国际市场长期处于割裂状态，没有掌握主要大宗商品的话语权和定价权。打造国际化大宗商品交易平台，谋求大宗商品定价权是人民币国际化和自贸区金融创新的重点。

      《自贸区总体方案》提出了“探索在试验区内设立国际大宗商品交易和资源配置平台”，大宗商品交易平台的实践工作也在逐步推进。上海期货交易所成立了上海国际能源交易中心，并在上海自贸区挂牌。上海市发布的《自贸区大宗商品现货市场交易管理暂行规定》也为自贸区大宗商品电子现货市场运行提供了制度保障。2014年8月，上海市政府发布大力发展平台经济的计划，目标是在自贸区建设石油天然气、铁矿石、有色金属等8个国际交易平台。

      首先，推进交易平台的国际化进程。我们要制定面向国际投资者的交易规则，为以后吸引国际投资者参与我国境内的期货交易市场、扩大对外开放奠定基础。此外，制定国际化规则有助于在国际市场上建立中国标准，谋求我国在国际市场上的定价权、话语权。上海新建的几个国际交易平台都是致力于吸引全球投资者，推进大宗商品市场的国际化进程，为日后参与国际定价权奠定基础。

      国内大宗商品衍生品市场发展难以满足国内投资者套期保值规避风险的要求，所以应该积极探索在自贸区建立大宗商品衍生品清算平台，吸引流向国外的中国投资者回流。只有汇集了国内外交易者集中交易和报价，才有所谓的国际市场定价权。当然，大宗商品交易平台国际化建设需要跨境人民币业务的进一步放开，人民币资金池业务的进一步扩大等。

      其次，积极探索人民币计价和结算服务。自贸区大宗商品交易平台的建设对于推动人民币作为国际结算和投资工具意义重大。上海清算所推出的首批人民币计价的场外大宗商品衍生品——铁矿石和动力煤掉期交易的集中清算业务，拉开了积极探索为大宗商品提供人民币计价和结算服务的序幕，以后要逐渐推出以人民币交易、定价、结算的大宗商品衍生品。

      随着大宗商品交易电子商务时代来临，在积极探索大宗商品交易平台建设和谋求定价权的同时，要积极支持为跨境电子商务提供人民币结算服务。

      最后，建立完善的监管体系。一些暂行的规则、办法难免会有漏洞，所以大宗商品国际交易平台体系建设还需要更加明确的细则指导，特别是建立完善的监管体系。

      （四）资本账户平稳有序开放

      资本账户平稳有序开放对于推动人民币跨境使用和上海国际金融中心建设，进而实现人民币国际化意义重大。资本账户开放拓宽了人民币进出的通道，有助于促进人民币在国际计价、结算、投资中的使用和人民币产品中心的建设。我国已经通过QFII、RQFII额度的调整和积极推动沪港通等政策，有序推进资本项目可兑换的工作，自贸区金融改革推动资本账户更大程度的开放。作为金融改革的试验田，自贸区最重要的任务也正是推进资本账户的平稳有序开放。总体方案提出区内人民币资本项目可兑换和跨境使用先行先试之后。央行金融支持自贸区意见也提出了稳步开放资本市场。根据央行意见，区内个人的税后收入可向境外支付，可开展包括证券在内的境外投资，区内机构和企业可到上海地区进行证券和期货投资，符合条件的境外个人可以进行境内投资。这些政策为以后突破QDII和QFII的投资限制、进一步开放资本账户做出了准备。此外，意见里提出的区内企业境外母公司可在境内资本市场发行人民币债券，为离岸人民币债券市场向上海转移提供了条件。目前资本账户开放主要体现在自由贸易账户的设立和国际金融平台的筹建。

      1.设立自由贸易账户

      随着自贸区金融改革的推进，陆续推出了一系列资本开放的政策，最为关键的是自由贸易账户的开设。根据一线放开、二线管住的原则，自由贸易账户体系使得自贸区成为与国际金融市场的融通、与境内市场有限渗透的离岸市场，随着各项政策逐渐成熟并实施，将来能够更加有效配置内外资源。目前，自贸区内和境外企业可开立人民币自由贸易账户。办理经常项目和直接投资项下的自由兑换业务，简化了区内企业境外股权投资操作流程，提高了投资效率。在未来条件成熟后，随着外汇账户的启动，企业的资金划转会更方便。目前，区内个人自由贸易账户只能办理基于经常项目下的交易，不能投资境外资本市场。

      根据自由贸易账户分账核算细则，建立分账核算单元的金融机构不限于区内，也不限于银行业金融机构。自贸区分账核算单元两个“不限于”为自贸区金融改革提供了更加广阔的空间。所有上海地区的金融机构，包括证券和保险等非银行金融机构都可以根据具体要求建立分账核算单元，体现了自贸区金融改革与上海国际金融中心建设所形成的联动机制。在银行实现了自由贸易账户开展分账业务以后，应该积极推动证券、保险等非银行机构分账核算业务的开展，研究制定通过自由账户区内个人投资于境外证券期货市场和境外机构投资于上海证券期货市场的细则。

      2.筹建国际金融交易平台

      央行意见提出“根据市场需求，探索在区内开展国际金融资产交易等”，证监会也出台了资本市场支持自贸区的政策。上海期货交易所成立的国际能源交易中心、上海证券交易所的国际金融资产交易平台，都是面向自贸区并与国际金融市场接轨的资本市场体系。国际金融资产交易平台将为区内企业直接融资、中国企业海外投资并购、区内或境外投资开展风险对冲、境内证券机构拓展国际业务等提供服务、工具和平台。这些金融平台借助自由贸易账户的接入，会逐步向全球开放，国际的投资者未来将可能参与到这些金融市场平台进行交易。国际金融交易平台的建立对自贸区资本市场开放有着重要意义。

      自贸区金融改革围绕“服务实体经济，便利跨境贸易投资”，对利率市场化改革、资本项目自由兑换、人民币跨境使用等先行先试改革，有些已经从自贸区扩展到上海，形成了一批可复制与推广的经验，形成了自贸区金融改革与上海国际金融中心建设的联动机制。

      自贸区金融改革以后还要从以下几个方面进行研究和关注。

      首先，自贸区利率与汇率形成机制的研究。自由贸易账户开设，为企业进行境外投资、贸易、汇兑提供了便利。通过自由贸易账户，企业可以利用境内、区内、境外三个市场，实现资源的最优配置。自由贸易账户达成的报价，既不同于在岸价格，又不同于离岸价格，而是非常接近离岸汇率的价格。所以自由贸易账户的存在，形成了离岸市场价格、在岸价格和自贸区内三种汇率价格。此外，初期各家银行自由账户交易报价差异较大。但是随着业务增多，以后价格会逐渐均衡。所以，需要跟踪研究自贸区内利率汇率的形成机制，随着自贸区汇率的形成，还要研究自贸区形成的利率和汇率对于人民币产品定价的影响。

      其次，创新自贸区金融监管制度。自贸区资本项目可兑换与混业竞争对现有监管制度提出了挑战，所以在进行金融创新的同时，自贸区的金融监管要创新。要在区内实行宏观审慎监管，加强对区内短期投机性资本流动性的监管，加强监管部门之间的沟通协调与信息共享。2013年央行牵头建立的“金融监管协调部际联席会议制度”，强调了一行三会各自在宏观审慎监管架构中的作用和协作，以预防系统性风险的发生，但仍然不能满足对自贸区金融创新的监管。自贸区可以借鉴迪拜金融监管规范的经验，建议成立专门的金融管理局或者管理委员会，负责监管与协调工作。随着资本账户逐渐开放，还需要加强对反洗钱、反恐融资、反逃税等监测，定期公布监测报告。

      再次，区外金融改革及时推进。外币存款利率市场化改革向上海市推广和自由贸易账户两个“不限于”体现了自贸区金融改革可复制可推广的原则，但是如果自贸区形成的金融价格不能在全国很快普及和推广，严重的套利等问题可能会接踵而来。这就需要区外的金融改革能够及时推进，否则，自贸区金融改革的意义不大。

      ①②③数据来源于The City of London as an International Commercial and Financial Center since 1900,Working paper by Simon Mollan and Ranald Michie。

      ④数据来源：尤瑟夫·凯西斯.2013.资本之都——国际金融中心变迁史，中国人民大学出版社。

      ⑤表中（1）（2）代表金融中心的级别，即第一层级的和第二层级的金融中心。虽然国际银行中心和国际金融中心排名并不完全一致，但Reed认为，国际银行中心是成为国际金融中心的必要和必经阶段。在文献中，50年代之后金融中心和银行中心的排名一致。

      ⑥数据来源：经济日报，2014年8月4日，上半年39家银行在上海自贸区设网点。

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