全球经济失衡及其调整：新世纪的挑战，本文主要内容关键词为：新世纪论文,全球经济论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一 引言
自20世纪90年代末以来，“失衡”与“调整”频频出现在各国政府和社会公众的视线中，成为全球经济出现最多的两大主题词。总的来说，“失衡”是对全球经济金融发展中出现的一系列不平衡现象的描述和概括，“调整”则是针对“失衡”而言的，主要讨论失衡状况下各国的应对之策。就像经济学家对20世纪30年代大萧条成因的看法远未达成共识一样，国内外对全球经济失衡的现象、特征和形成机制，以及应该由谁调整、如何调整等问题存在着激烈的争论，至今尚没有权威的、令人信服的、一致的结论。本文将在国内外现有研究文献的基础上，通过一个简化的经济模型，对全球经济失衡的现象、特征和形成机制以及由谁调整、如何调整等进行全面的梳理和分析，试图对全球经济失衡及其调整问题作出客观公正的评价。
本文的结构安排如下：第二部分主要探讨全球经济失衡的现象、特征和形成机制；第三部分通过国际收支平衡方程，对全球经济调整的方向、由谁调整、如何调整等问题展开分析；第四部分是中国的应对之策。
二 全球经济失衡：现象、特征和形成机制
从古典经济学家休谟或更早的时期开始，国际经济失衡的原因及其影响一直吸引着经济学家的注意。经济学家提出的主要问题是：到底什么是失衡？哪些冲击引起了失衡？失衡最终能自我调整吗？失衡的动态调整特征是什么？政府干预是一种有效的调整方式吗？如此等等。几百年来，经济学家一直在寻求这些问题的答案。我们首先探讨前两个问题，后面的几个问题留待后文讨论。
1.全球经济失衡的现象与特征
到底什么是失衡？目前国内外并没有一个权威的定义，也难以下定义，因为全球经济发展一直处于不断变化之中。我们只能从失衡的现象和特征开始进行分析。
从广义的角度来看，全球经济失衡主要表现为各国经济增长的失衡、全球金融失衡和贸易失衡。20世纪90年代末以来，随着全球经济金融一体化步伐的加快，“失衡并增长着”成为全球经济最令人困惑的现象。与历史上历次发生的失衡相比，全球经济失衡发生了新的变化：第一，全球经济的增长中心第一次从美国、欧洲、日本转向了美国和中国这两个国家。2005年，美国经济占全球经济的35％，其对全球经济增长的贡献占到全球经济增长的7％～8％；而中国虽然只占世界经济4％的份额，却为全球经济增长作出了50％左右的贡献。第二，全球资本流向和外汇储备规模发生了很大变化。1998年以来，作为全球最大经济体的美国，已由过去的净资本输出国变为净资本流入国，源源不断地向发展中国家和石油输出国借入资本，以维持贸易和经济的增长；而同期，德国、日本和中国则变成最大的净资本流出国。与此同时，全球外汇储备规模激增。仅仅在2002～2004年，全球外汇储备就增加了1.3万亿美元，而日本、中国和韩国就占了其中的60％（The Economic Report of The President,2006）。第三，美国内部的结构失衡成为全球另一大失衡动力。在美国的双赤字中，经常项目逆差对应的贸易伙伴国已从20世纪80年代的日本转向了以中国、印度为代表的亚洲国家，而这些国家的汇率制度在很大程度上仍然是钉住美元的汇率制度，包括汇率制度在内的金融体系与西方发达国家之间的差异，造成了美国与亚洲国家之间在消除外部经济失衡时的制度障碍（雷达，2006）。第四，中国的经济结构发生了很大变化。目前中国经济结构的特征可以概括为四高：高增长、高储蓄、高投资和高出口。中国用高储蓄、高投资促进了出口的增长，出口对GDP增长的贡献达到了35％～40％左右，而且这一趋势仍在日益加强。第五，生产大幅增长和需求不足的失衡。上述失衡现象并不出乎经济学家的意料，出乎意料的是这种失衡居然能够得以持续。与失衡形成对照的是，除欧元区之外，全球经济表现出良好的增长势头。
从狭义的角度来看，对全球经济失衡现象的一个普遍接受的看法是，美国积累了大量财政赤字和经常账户赤字（双赤字），而其他国家（主要是亚洲国家）则拥有大量的经常账户盈余。2005年，美国经常账户赤字占GDP比重已经达到创纪录的6％左右，其绝对值相当于全球贸易盈余国贸易顺差总额的75％。正是在这种意义上，美国经常账户逆差具有全球影响。
上述分析表明，全球经济失衡实际上包括三个层次。广义的层次是指全球经济增长失衡、金融失衡和贸易失衡，这三种失衡之间存在着复杂的相互影响关系，但其因果关系并不明确；较为狭义的层次是指全球金融失衡和贸易失衡，是从国际收支平衡的角度（即资本账户和经常账户的结合）进行的概括；最狭义的层次从国际收支平衡中的经常账户分析出发，特指全球贸易关系的失衡。目前国内外对全球经济失衡问题的理论分析和政策探讨，绝大多数都是从狭义的角度（即从国际收支平衡的角度）出发的，我们也将循着这一思路进行分析。
进入新世纪以来，随着生产要素流动步伐的加快，经济金融全球化得到进一步发展，全球经济失衡呈现出如下特征：
第一，在20世纪90年代信息技术革命的推动下，新的全球经济分工格局开始形成，美国成为全球经济的技术研发中心，全球制造业中心越来越向全球经济的边缘国家转移。在此背景下，作为中心国家的美国并不追求对物质权利的控制，而是追求对结构权利的控制（雷达，2006）。这种控制权在新经济时期，表现为商品和资本向美国的“双流入”。然而，“新经济”结束后，美国的净资本流入方式发生了一些变化。2002年以后，在美国净资本流入总体增加的情况下，私人资本的流入急剧下降，官方资本的流入急剧上升。这反映出全球经济“双流入”模式的脆弱性，一旦资本流入突然中断（硬着陆），将会对美国和全球经济调整产生严重影响。
第二，金融全球化的发展远远快于经济全球化的发展。1985年至2004年，全球GDP、全球贸易和全球资本流动的平均增长率分别为3.58％、6.58％和13.67％。物流和贸易流的增长速度是生产流增长速度的2倍，资金流增长速度是贸易流的2倍，是生产流的4倍（朱民，2005）。金融全球化的迅速发展，对全球经济失衡（及其调整）的影响是多方面的。① 资产组合的多样化使各国在储备资产上有了更多的选择，而不像布雷顿森林体系时期美元是唯一的国际储备货币。② 金融全球化的迅速发展，使得各国放松了对外负债和对外资产业务的限制，规模巨大的对外净负债能够在成本相对较低的条件下维持，这对迅速调整国民经济的外部失衡和恢复全球经济平衡是有利的（雷达，2006）。③ 金融全球化带来的对外资产和负债规模的急剧扩大，使私人投资者与各国官方资产的资本收益越来越取决于汇率的变化。
第三，全球经济失衡是结构性的而不是周期性的，是全球化内在的总量失衡、系统失衡和制度失衡而不是暂时性市场失衡（张燕生，2006）。① 全球经济失衡是总量失衡，即全球储蓄、投资、生产、贸易失衡带来的名义总量失衡，如全球汇率、利率、货币、价格的不确定性波动风险。② 全球经济失衡是系统性失衡，即全球化的利益和压力不平衡增大了系统风险。这包括：科技全球化在加快技术进步的同时，对世界原有格局带来的“创造性破坏”；服务全球化在推动虚拟经济发展的同时，也带来全球性高端业务的进一步控制和分化。③ 全球经济失衡是全球化的制度失衡，即全球化缺乏有效的制度安排。一方面，全球化使世界变得越来越像一个相互依存的“地球村”；另一方面，这个“地球村”又缺少一个行之有效的管理制度，从而导致全球经济失衡的经常发生。
第四，全球经济过度依赖中美两国的经济增长。全球经济失衡的一个重要特征是出现了所谓的“景气交叉”，一些国家经济增长速度放慢，而另一些国家则保持着较高的增长速度。2003～2005年，中美两国已经无可争议地确立了作为世界经济增长主要动力的地位。在此期间，中国经济增长强劲，分别保持在10.0％、10.1％、9.9％的增长水平，美国的经济增长率也分别达到2.7％、4.2％、3.5％；欧元区经济增长相对缓慢，增长率分别为0.7％、2.1％、1.3％；日本经济虽然开始复苏，但增长率也只有1.8％、2.3％、2.7％。中美两国对全球经济增长的贡献超过两国在全球GDP中的比重，而欧元区和日本，与其在全球经济中的地位相比，对全球经济增长的贡献则要小得多。
以上对全球经济失衡的现象和特征进行了描述，经济学家在这方面的争论并不激烈。全球经济失衡持续的时间越长，对失衡及其调整的看法就越难达成共识。目前，对全球经济失衡的主要争论是：失衡是可持续的还是不可持续的？哪些冲击引起了失衡？即失衡的内在形成机制是什么？在这些方面，经济学家的认识存在着巨大的分歧，还远未达成共识。
2.全球经济失衡是可持续的吗
对“失衡是可持续的还是不可持续的”的回答，具有重要的政策含义。如果全球经济失衡是可持续的，那么就不需要进行任何调整；反之，如果全球经济失衡是不可持续的，那么就应该进行调整。Eichengreen对全球经济失衡是否具有可持续性的四种观点进行了分析（Eichengreen,2006a）。
第一种观点是“标准的分析”。该观点认为，按照目前的水平，美国的经常账户赤字是不可持续的，必须立刻进行调整。根据“标准的分析”，唯一不能确定的是调整是渐进的进行还是突然的进行，渐进的调整带来的破坏性较小，而突发的调整破坏性较大。两种调整方式背后的运行机理不一样：对于渐进的调整方式而言，国外对美国资产需求的逐渐减少导致美国资产价格的下降（包括美元本身），下降的资产价格、上升的利息率造成美国经济的吸引力下降，这会导致美国国内需求的缓慢增长以及美元汇率的贬值，使更多的美国出口成为可能。对于激进的调整方式而言，当美国的债务／GDP比率达到150％或更高时，国外的投资组合均衡和美国的政治均衡都遭到破坏，此时美国的资本流入急剧下降，加速了美元的贬值，这会带来美国资产价格的突然下跌，进口价格突然上升，利率飞涨，美国和全球需求的突然下降等问题。因此，通过渐进的调整以避免激进调整的风险不失为一种最为稳健的应对方法。
与“标准的分析”相对立的三种观点，认为全球经济失衡具有可持续性，不需要任何调整，这三种观点分别是：“新经济”观点、“黑体”观点和“聪明的投资者”观点。
“新经济”观点认为，“标准的分析”低估了美国对外国投资者的吸引力。美国生产力的快速增长和较高的公司获利能力，使美国成为一个适合投资的地方。即使为1万亿美元的美国经常账户赤字（约占2005年美国GDP的7％）融资，也仅仅需要美国之外不到15％的总储蓄（8万亿美元）。随着美国经济的快速增长，国外投资者购买的是“美国的经济增长”，而不是传统的美国债务资产。但是，“新经济”观点与事实存在着一些出入，并不令人信服：没有证据表明美国的国内投资急剧增加，相反，美国经常账户赤字的增加主要反映了美国国内储蓄率的下降。而且，为美国经常账户赤字融资的主要是国外的中央银行，而非由生产率和获利能力驱动的私人投资者。
“黑体”（the dark matter）观点是由Hausmann和Sturzenegger提出的。他们的分析是从怀疑美国积累了大量外债开始的。他们认为，美国对经常账户的官方统计存在问题，理由是美国的海外净利息收益一直为正。2005年，美国的海外净利息收益达300亿美元。从某种程度上说，这意味着美国并没有陷入经常账户赤字的困境。美国的经常账户统计肯定遗漏了美国声誉的出口（如迪斯尼和可口可乐公司的商标价值、美国政府的信誉等）。他们借用了物理学中的概念，把官方统计所遗漏的项目称为“黑体”。“黑体”观点认为，美国的三类出口没有在经常账户上得到反映或者被低估了：美国的流动性服务（美元的发行）、美国的保险服务（安全投资）以及美国的知识服务（商标注册等）。然而，对“黑体”论不利的是，外国投资者把在美国的投资看成是投资于“美国的经济增长”，预期能获得较高的收入和资本回报。如果情况果真如此，那么“新经济”论就是对的，而“黑体”论肯定是错误的。美国的海外净收益为正，仅仅是因为外国投资者在美国较高的预期投资收益还没有变现。“黑体”论和“新经济”论被广泛引用的原因是，它们怀疑是否有必要对全球经济失衡进行调整。实际上，两种观点只能取其一，不可能同时正确。
“聪明的投资者”观点认为，美国积累了巨额外债而没有造成严重后果的原因是，美国的对外资产比美国的对外负债拥有更高的收益。理由很简单：美国投资者比外国投资者更聪明！该观点难以与“新经济”观点达成一致。“新经济”观点认为，因为在美国的国外投资比美国的对外投资收益高，因此才会有大量的国外储蓄持续不断地流入美国。除非美国投资者拥有独一无二的能力能够发现国外更好的投资机会，否则“聪明的投资者”的论点是站不住脚的。
我们认为，全球经济失衡是不可持续的。考察美国经常账户赤字的可持续性是考察全球经济失衡可持续性的一个很好的视角。因为美国经常账户的可持续性决定了目前全球国际收支状况的可持续性，也决定了全球货币金融体系的可持续性。一个可持续的经常账户赤字或债务水平至少需要具备两个条件：一是债务／GDP处于稳定水平或收敛于某一稳定水平，二是资本有继续流入的意愿（姚枝仲、齐俊妍，2006）。从债务／GDP指标来看，2004年美国对外净债务的增长率为7.2％，而名义GDP增长率为6.5％，对外净债务的增长率略高于GDP的增长率，债务／GDP不是处于一个稳定的水平，而是在不断扩大。即使美国的债务／GDP在技术上能够实现稳定，但这种稳定能否持续，还取决于资本的流入意愿。近些年来，美国的资本流入以亚洲国家的官方储备为主。官方储备的主要功能是维持宏观经济稳定，而不是资产收益。持续过量的外汇储备增长会给亚洲国家带来通货膨胀的压力。为了维持宏观经济稳定，亚洲国家有很强的动机去减持外汇资产，从而减少对美国的资本流入。因此，从资本的流入意愿来说，即使对外债务／GDP能收敛于某一稳定水平，美国的经常账户赤字和对外债务也很可能是不可持续的。
3.失衡的内在形成机制：我们会犯“盲人摸象”的错误吗
对经济学家和政策制定者来说，最令人兴奋和最具挑战性的问题是：哪些冲击引起了失衡？即失衡的内在形成机制是什么？在这个问题上，经济学家之间存在着最激烈的争论。
在更早的一篇论文中，Eichengreen认为，有关全球经济失衡与美国赤字的内在形成机制问题，学术界一直存在着不同的认识。其中影响最大的四种解释是：美国储蓄不足论、新经济论、全球储蓄过剩论、中美相互依赖论（Eichengreen,2006b）。这四种解释存在不同的政策含义，对全球经济的未来走向具有不同的影响。考察这四种解释是否彼此相容的最简单方法就是从储蓄—投资方程I－S＝S*－I*出发。该公式表明美国的投资—储蓄缺口即经常账户赤字（S－I）必须由其他国家的过剩储蓄（S*－I*）来融资。
（1）美国储蓄不足论
该理论认为造成全球经济失衡的关键因素是美国的储蓄率过低，是美国的自身原因使然（言外之意是美国应该承担起全球经济失衡及其调整的责任），主要关注公式中的S。对美国储蓄不足论的批评主要是，从长期看，美国预算平衡和经常账户平衡之间的关系比较模糊。当美国公共储蓄下降，需要增加国外储蓄流入时，在其他条件相同的情况下，两个变量S和S*并不需要步调一致的变化。令人困惑的是：即使能够控制其他影响因素，预算赤字和经常账户赤字之间只是存在很弱的关系；美国国内储蓄率的下降主要反映的是个人储蓄率而非公共储蓄率的下降，并没有直接导致美国预算赤字的发生；根据美国双赤字和储蓄不足的论点，美国的长期利率应该很高，而实际上一直很低。这些事实表明，美国储蓄不足可能并不是全球经济失衡的主要原因。
（2）新经济论
该理论认为全球经济失衡的主要原因是美国生产率的提高对外国投资者具有吸引力，美国是一个适合投资的国家（言外之意是美国的经济失衡不存在问题并且是可以持续的），主要关注公式中的I。对新经济论不利的是一些经验事实：20世纪90年代后期，与欧洲相比，美国在计算机生产领域展现出了较快的生产率增长，但是美国的计算机生产部门仅占美国GDP总量的6％，不足以影响美国的总产出和生产率增长。即使与欧洲相比新经济论能够成立，但与亚洲国家相比，结论则很难成立，因为亚洲国家生产率增长也很强劲。
（3）全球储蓄过剩论
该理论认为其他国家较高的储蓄率造成美国长期利率走低和大量资本流入美国（言外之意是高储蓄国家应承担起全球经济失衡的责任），主要关注公式中的S*。如果全球储蓄率的变化能够解释经常账户失衡，那么储蓄率的不同变化（亚洲国家上升，美国下降）是这种失衡的根源。问题是，这种储蓄率的不同变化趋势是否能够持续。Eichengreen的实证分析表明，这种储蓄率的分化不可能无限地持续下去（Eichengreen,2006b）。
（4）中美相互依赖论
该理论认为亚洲国家为了规避类似东南亚金融危机的风险，继续实施出口导向的增长战略，使亚洲国家的经济增长更多地依赖外需而非国内需求，这需要亚洲国家的汇率贬值和美国的进口增长来维持（言外之意是亚洲国家应该调整经济增长战略），因而主要关注公式中的I*的下降。
当盲人在摸象时，他可能会摸到大象的鼻子、躯干、尾巴或者耳朵，显然，盲人对大象到底是什么的认识需要综合地考察，如果仅凭一条局部的信息就作出判断，很可能会得出错误的结论。实际上，上述公式中的四个变量都会受到各种不同冲击的影响，对任何一个变量的冲击都会影响到其他三个变量。可见，四种解释是能够相容的，正是由于它们的共同作用，才造成了全球经济失衡的状况。因此，当人们判断全球经济失衡的原因时，必须全面考察各种因素的影响：预算赤字及其他造成美国低储蓄率的政策；美国生产率的快速增长在吸引国外投资的同时也鼓励了美国国内的消费；人口、金融和宏观经济因素造成全球的高储蓄率；东南亚金融危机之后，亚洲国家为规避风险所实施的出口导向战略，将经济增长更多地建立在外需的基础上，等等。只有这样，才可能不犯“盲人摸象”的错误。
除了以上四种解释之外，国内学者对全球经济失衡的原因也存在一些不同的看法。其中影响较大的有中美贸易失衡论（朱民，2005；华民，2006）、生产要素流动论（张幼文，2006）以及美国经济失衡论（夏斌、陈道富，2006）。以下简要加以分析。
中美贸易失衡论认为，20世纪末和进入新世纪以来，全球经济增长主要集中依靠中美两国的经济增长，但是美国和中国同时存在内部经济失衡，美国经济失衡和中国经济失衡通过国际贸易和国际资本流动形成全球性的经济金融结构失衡（朱民，2005）。华民认为，全球经济失衡的触发机制是中美贸易的失衡。导致全球经济失衡的基本原理是，世界上有一个其主权货币（同时也是世界货币）几乎可以无限供给的美国和一个人口众多、从而其劳动几乎可以无限供给的中国（华民，2006）。美国利用其世界货币供给者的垄断地位，不断地制造贸易赤字和财政赤字，并且利用双赤字来实现其经济增长，乃至产业结构的升级；中国则利用其无限供给的廉价劳动参与国际分工，通过对外贸易实现经济增长、增加就业。
生产要素流动论认为，全球经济失衡集中表现在国际收支与汇率水平上，其产生的基础则是经济全球化背景下的国际要素流动。全球经济失衡的形成机制是：一方面，生产要素的国际流动使中国及其他亚洲国家集聚了大量生产要素，利用其廉价的劳动力进行生产和出口；另一方面，跨国公司构造全球的低价供应平台，使美国的需求增加并没有带来通货膨胀率的上升，美国从国际投资中更多获利，从而导致更高的消费和贸易逆差（张幼文，2006）。
美国经济失衡论认为，全球经济失衡的主要原因是美国经济的失衡。全球经济之所以能容忍全球储蓄供大于求这种状况存在，是因为掌控世界储备货币发行权的美国在世界经济中居于主导地位，并非出自一些发展中国家内心的自愿（夏斌、陈道富，2006）。
三 全球经济调整：一条缓慢、长期和艰辛之路
我们认为，全球经济调整将是一条缓慢、长期和艰辛之路，这主要基于以下判断：第一，失衡是绝对的，平衡则是相对的，这符合马克思主义唯物辩证法的观点。全球经济总是要在失衡—调整—相对平衡—再失衡—再调整……的过程中前进，这与我们过去讨论经济均衡问题时的看法有些类似，均衡是相对的，非均衡是绝对的。因此，全球经济调整将缓慢而长期。第二，20世纪70年代以来，美国经济一直处于失衡状态（最突出的表现是财政与贸易双赤字），至今没有得到根本的改变。作为全球经济第一强国以及全球经济秩序和规则的“领导者”与“制定者”，美国经济内外失衡（进而全球经济失衡）的调整长期而艰巨。第三，改革开放以来，随着国力的强大，中国在全球经济中的地位可以用“由边缘走向核心”来形容。但多年来中国经济的迅猛增长主要建立在高投资、粗放型、对国际贸易的过度依赖上，中国多年前就强调要转变粗放型经济增长方式与优化产业经济结构，但这一转变至今远未完成。中国经济失衡的关键是储蓄—投资关系的失衡。东方文化和节俭美德对中国居民的消费方式具有深厚的影响，即使中国目前的市场经济已经高度发达（投资渠道多元化、社会保障制度的普遍实施等），重储蓄轻消费的模式（日本是例证）也不会在短期内发生根本改变，中国经济增长模式由过度依赖外需向以内需为主的调整也将是一个长期的过程。第四，全球经济调整是在具有不同经济制度和市场经济环境的众多国家共同参与的情况下进行的，经济政策博弈的性质决定了调整可能会使一些国家获益而使另一些国家受损，“共赢”的目标难以实现，“共损”则要尽力避免。在中美两国之间贸易摩擦和争端都难以有效解决的情况下，涉及众多国家利益的全球经济失衡的调整将注定在一条充满艰辛的道路上前行。
1.全球经济调整的关键是对储蓄和投资失衡关系的调整
我们首先从国际收支平衡方程开始进行分析。
如果不考虑一国的投资组合结构，从经常账户的构成来看，经常账户的收支等于商品和服务的出口（X）减去商品和服务的进口（IM）加上净收益（NFI）和经常转移（CT）。
CA≡X－IM＋NFI＋CT （1）
从国际收支平衡表中可以知道，经常账户和资本金融账户（以下简称资本账户）之间的关系为：
CA＋KA≡ΔR＋ΔB （2）
其中，CA是经常账户的净值，KA是资本账户的净值，ΔR是官方储备资产的变化，ΔB是国际收支平衡表中的净误差与遗漏。假定净误差与遗漏为零，并且官方储备资产没有变化，即ΔR＝0，ΔB＝0。那么有
CA＋KA≡0 （3）
KA＝IM－X－NFI－CT （4）
从（3）式和（4）式可以看出，在净误差与遗漏为零，并且官方储备资产没有变化的情况下，如果经常账户有赤字，那么资本账户必须有净流入。也就是说，经常账户的赤字需要由外国的储蓄来融资。相反，经常账户有盈余时，资本账户必须有净流出，即国外经常账户的赤字需要由本国的储蓄来融资。在商品和服务的出口、净收益和经常转移不变的情况下，资本账户的净流入将会增加商品和服务的进口，如原材料或机器设备等。
进一步看，如果ΔB＝0，ΔR不等于零。在经常账户有赤字的情况下，资本账户净流入大于经常账户赤字时，官方储备资产是增加的；当资本账户净流入小于经常账户赤字或者资本账户净流入为负时，官方储备资产则是减少的。当然，官方储备资产的减少额不能高于官方储备资产的存量，否则在没有其他资产来源时，官方储备资产的耗尽必然会引起国际收支危机。
另一方面，根据国民收入和支出等式，我们可以得出国际收支与国民收入之间的关系。由于国民收入（Y）等于消费（C）加储蓄（S），国民支出等于消费、投资（I）和进出口净值（CA）的加总，即
Y＝C＋I＋CA （5）
Y＝C＋S （6）
则
CA＝S－I （7）
如果考虑CA＋KA≡0的情况，则有
KA＋S＝I （8）
从（8）式可以看出，一国在储蓄不发生变化的情况下，资本账户的净资本流入对国内的资本投资起着重要的补充作用。另外，由（4）式可以看出，资本账户中资本的流入与流出对多边贸易也起到重要的作用。这种作用不仅以提供短期贸易融资的形式体现出来，而且还能使金融资源从经常账户顺差的国家向逆差的国家转移。可见，贸易流动和资本流动总是紧密地交织在一起，它们是同一枚硬币的两面。
由此看来，全球经济失衡，包括各国经济增长（Y的变化率）的失衡、金融失衡（KA的变化）和贸易失衡（CA的变化）都与储蓄与投资这两个变量有关。由于美国的经常账户赤字具有全球影响，根据（1）式至（8）式，我们可以得出美国的国际收支平衡式
I－S＝S*－I* （9）
其中，I为美国国内的投资，S为美国国内的储蓄，S*为美国以外的其他国家的储蓄，I*为美国以外的其他国家的投资。（9）式正是前文讨论过的公式。该式表明美国的投资—储蓄缺口即经常账户赤字（S－I）必须由其他国家的过剩储蓄（S*－I*）来融资。
（9）式在很大程度上概括了全球经济失衡的状况，它表明全球经济失衡主要是美国和全球的储蓄与投资关系的失衡，因此全球经济调整的关键是对全球储蓄和投资失衡关系的调整。
在对全球经济调整作进一步分析之前，我们再回头看前面提到的后三个问题：当经济失衡持续一段时间后，经济是否具有自动调节的机能，即失衡最终能自我调整吗？如果不能，需要什么条件，失衡的动态调整特征是什么？政府干预（如对资本流动进行控制）能在多大程度上纠正这种失衡，即政府干预是一种有效的调整方式吗？
休谟将注意力集中于进出口平衡、国际黄金流动以及国际贸易条件的相应变化，描绘了一幅经济系统稳定的自我调整机制即“物价—黄金流动机制”，反对政府对国际贸易横加干预。20世纪以前，金本位制在大多数国家的实行一定程度上保证了“物价—黄金流动机制”的实现。由于当时各国的国际收支差额不大，各国的汇率在黄金输送点的制约下，能够自动地调节国际收支。资本流动对经济的影响比较小（张洪，2001）。1930年爆发的世界性经济危机促使金本位制彻底崩溃，一些国家纷纷实行纸币流通制度。为了通过增加出口来刺激国内经济，各国纷纷采取资本控制和贬值措施，同时借助外汇管制来管理出口净额。二战爆发后，各国普遍实行外汇管制以加强战争的融资。此时，凯恩斯的有效需求理论发挥了作用。根据凯恩斯理论，政府应该积极地对国际收支失衡进行调节，而不能放任市场去自动地调整。二战以后至1973年，国际货币体系建立在布雷顿森林体系之上。布雷顿森林体系确立了钉住美元的固定汇率制，也允许官方对私人资本流动实施限制。在私人信用受到限制的背景下，流动性国际储备（主要是美元和黄金）的净流动能够衡量国际经济失衡的程度。汇率调整成为休谟机制在政治上失效的情况下能够走向更快调整的安全阀（Obstfeld,2004）。然而即使在那样的环境下，投机性资本流动仍然无法管理，到了20世纪70年代早期，工业化国家的美元汇率开始浮动，布雷顿森林体系宣告终结。到了20世纪90年代末，随着全球经济金融一体化步伐的加快，“失衡并增长着”开始成为全球经济最令人困惑的现象，国际经济面对的主要问题是全球储蓄与投资关系的失衡，“失衡”与“调整”再次成为国际经济政策讨论的中心议题。
由此可见，在古典的金本位制下，国际经济失衡能够通过“物价—黄金流动机制”进行自我调整。在金本位制崩溃之后，失衡的自我调整机制被切断，政府干预如外汇和资本管制一度在国际经济失衡的调整中发挥了积极的作用。随着国际经济金融环境的变化，失衡的动态调整特征也在发生变化，资本控制、外汇管制、汇率调整等成为各国经常采用的调整手段。由于国际经济关系的日益复杂化，全球经济很难回到自由放任的时代，在全球经济调整过程中，各国政府都应该发挥应有的作用。问题是：为了避免全球经济无序、无效调整状况的发生，应该由谁调整？如何调整？
2.由谁调整，如何调整
由谁调整涉及到全球经济失衡的调整责任问题。在国际政策领域，对失衡及其调整责任的讨论并不新鲜。早在1940年，凯恩斯就已经注意到这样的问题，他当时给国际清算联盟的建议是，面对巨大的国际收支失衡，盈余和赤字国家都应该承担起调整的责任（Edwards,2004）。
根据（9）式，全球经济失衡主要与美国的储蓄（S）和投资（I），其他国家的储蓄（S*）和投资（I*）四个变量有关。由于全球经济失衡及其调整与几大经济体（美国、欧元区、以中国和日本为代表的亚洲国家）的切身利益密切相关，由谁承担调整责任将直接影响全球经济的发展方向：第一，由美国单独承担调整责任。这就要求美国削减财政赤字，提高国内储蓄。第二，由欧元区承担调整责任。鉴于欧元区经济结构调整刚刚起步，经济增长缺乏活力，欧元的大幅升值将使该地区经济陷入严重衰退。第三，由亚洲国家承担调整责任，这就要求亚洲国家货币升值，降低储蓄水平。可见，最理想的情况是由美国和亚洲国家共同承担调整责任。问题是美国和亚洲国家愿意承担调整责任，相互配合进行调整吗？
实际上，美国最初是不太愿意承担调整责任的。近年来，美国政府经常以“全球经济失衡”为借口，试图掩盖美国是全球经济失衡主要责任者的事实，并利用各国政府希望全球经济正常运转的心态来要挟各国政府作出让步。作为世界第一强国，美国政府仍想沿用过去的政策思维和政策手段，解决目前的经济困境。自布雷顿森林体系崩溃之后，美元经历了三次大的贬值和升值，正是这种大起大落，一定程度缓解了美元作为国际主要储备货币的特里芬难题。然而，在当今世界贸易格局趋于稳定的背景下，美国想重复过去的政策来转嫁压力，效果将会非常有限，甚至还会危及美国及世界经济（夏斌、陈道富，2006）。美国政府和国会还存在着一种错觉：不用采取增税措施，美国的财政赤字也会下降。这种不负责任的政策立场使得全球经济有序调整的可能性越来越小，无序调整的可能性则越来越大，这种无序调整将会通过美国和全球经济硬着陆的方式进行（Obstfeld,2004）。
应该看到，由亚洲国家单独承担调整责任，通过货币升值的办法来调整全球经济失衡，效果也将非常有限。首先，在亚洲国家缺乏有效的货币合作和汇率协调机制的情况下，亚洲货币同时升值难以做到，而亚洲个别国家的货币升值只会改变对美国的出口来源，不会改变亚洲国家的国际分工地位。其次，亚洲国家普遍的高汇率将减少亚洲的出口并增加其进口，美国可能减少贸易逆差，但这与跨国公司的全球生产布局相背离。最后，货币升值并不能改变亚洲国家高储蓄率的发展模式，从而不会根本改变贸易投资的双顺差格局。
虽然美国本不愿承担调整责任，但美国政府已开始意识到：全球经济失衡持续的时间越长，美国经济硬着陆的可能性越大，对美国经济调整反而更为不利。这就涉及到全球经济失衡将采取什么样的调整方式即“渐进的调整还是激进的调整”的问题。渐进的调整是温和的，它需要亚洲国家逐步减少经常账户顺差，美国逐步提高利率水平以提高国内储蓄率，逐步减少经常账户赤字；而激进的调整则是无序的，它将导致美国和全球经济的硬着陆。贸易保护主义加上对美国资产需求的突然下降，亚洲国家抛弃“钉住美元”的政策，将会导致美国经济的急剧衰退。与此同时，亚洲国家将会经历货币的突然升值，贸易条件的恶化以及经济增长率的下降。类似的影响同样会在欧元区、日本和其他发展中国家中发生。简言之，硬着陆将会导致全球经济的突然衰退。国外的一些实证分析也证明了这一点，遭受资本流入突然减少以及经历经常账户赤字突然减少的国家，经济增长率将会显著下降（Edwards,2006）。
因此，为了避免硬着陆带来的全球经济衰退，美国应改变过去的惯性思维，以大国姿态主动承担起全球经济调整的责任，从美国经济与世界经济相互联系和相互影响的关系出发，加强与其他国家的磋商沟通，与其他国家一道共同推动国际经济金融结构朝有利于全球经济稳定的方向发展。在美国经济调整过程中，其他国家也应积极配合，采取相应的调整措施。在达成主要国家都应承担起全球经济调整责任的共识后，焦点又集中在“如何调整”上。
由于美国的经常账户赤字和净资本流入需要其他国家的贸易和资本流动来平衡，美国国际收支的任何变化对应着其他国家贸易和资本流动的变化。从经常账户角度来看，美国贸易失衡的调整受到多种因素的影响。例如，其他国家经济的更快增长，将会增加对美国出口的需求从而减少美国经常账户赤字；美国相对于其主要贸易伙伴国较慢的经济增长，则能减少美国对进口的需求从而减少美国的贸易赤字。贸易流量也能通过美国商品和服务相对于其他国家商品和服务的价格变化进行调整，这种相对价格调整能够通过名义汇率的变化或者通过不同国家通货膨胀的差异来进行。
美国国际收支调整也可以通过国际资本流动的变化来进行。为减少美国的净资本流入，外国投资者需要购买更少的美国资产，或者，美国投资者购买更多的外国资产。如果美国国内储蓄增加，降低了为美国国内投资融资的对外国储蓄的需求，调整也能发生。如果美国国内投资率下降，美国将只需要更少的资本流入。在上述各种调整方式中，较低的国内投资水平是美国最不愿意看到的调整方式，因为投资率的下降将会减少美国的生产能力，导致较低的经济增长水平。
美国经济失衡的可能调整路径有三：汇率调整（美元贬值，亚洲国家货币升值），美国削减财政赤字，美国调整储蓄和投资结构。与布雷顿森林体系时期相比，美国政府干预汇率的能力下降，已不能单方面决定美元汇率，同时，美元的被动恶性贬值将对美国经济形成较大的不利冲击。因此，对美国经济冲击较小的汇率调整方式是，在亚洲国家的配合下，美元对主要货币缓慢贬值，亚洲货币缓慢升值。美元的缓慢贬值与美国政府削减财政赤字、鼓励居民储蓄相结合，是美国经济实现软着陆的关键。
我们认为，全球经济金融体系的相互依赖，意味着任何一个国家都不能通过单边的政策行动解决本国的经济失衡问题。相反，要解决全球经济失衡问题，需要一些国家政策的相互协调。解决全球经济失衡的四个关键步骤是：
（1）美国应以大国负责的姿态来对待全球经济失衡，主动对国内经济结构进行调整。美国必须努力提高国内的储蓄率。较高的国内储蓄率能降低美国对外国资本的需求。要提高储蓄率，美国必须削减财政赤字，提高居民个人储蓄率。
（2）中国和其他亚洲国家应该通过政策调整和改革，增加国内需求，以消化过量的国内储蓄。通过金融制度改革，发展消费信贷，降低高额的预防性储蓄需求。中国应该更加灵活地推进有管理的汇率制度改革，以稳定商业周期。这将有助于中国摆脱对净出口的依赖，中国未来的经济增长应该建立在发展内需的基础上。
（3）日本和欧元区，应该通过增加国内私人投资和消费需求，改善经济增长条件，降低过量储蓄的供给。通过结构改革以刺激私人消费和投资，当结构改革遇到政治上的阻力时，必须改善这些国家的长期经济增长表现。
（4）在目前以美元为主的国际货币体系下，亚洲各国应加快区域货币合作，健全区域内经济金融结构体系，尽可能减少美元汇率过度波动对亚洲各国经济稳定增长的负面影响。与此同时，美国应担负起世界主要货币发行国的责任，尽可能考虑和追求全球经济稳定的目标，不能唯美国利益至上。
3.全球经济调整中的政策博弈：“共赢”还是“共损”
从某种程度上说，全球经济调整成了几个主要经济体之间相互指责的政策博弈。对于2005年经常账户赤字已达8050亿美元的美国来说，赤字是不可持续的，美国会指责中国和日本，从而对中国和日本施加升值的压力，如果中国和日本在美国的压力下采取了货币升值的政策，美国就会说全球经济失衡问题将会很快得到解决。亚洲国家则指责西方国家特别是美国，利用所创造的金融制度（国际储备货币发行权）来平衡经常账户赤字，而美国这样做了，亚洲国家也只能被动地接受。欧元区因其竞争力的下降也会指责亚洲国家，认为欧元区经济增长的乏力、高失业率和恶化的财政状况都是由亚洲国家造成的（通过欧元相对于美元汇率升值的方式）。
然而，汇率调整并不是一种有效的调整方法。以中美经贸关系失衡为例，假定人民币对美元的汇率保持不变，美国为了平衡其国际收支，只能让美元贬值，以便通过美元对欧元与日元的贬值来对冲美国对华贸易过程中不断增加的逆差，这样就很可能导致欧元区经济的衰退，而且会妨碍遭受长期衰退之苦的日本经济的复苏；如果中国迫于美国的压力而让人民币对美元升值，那么不仅是中国，整个东亚国家的经济增长都将受到这种调整的严重冲击。
在上述各种复杂的博弈关系中，美国因其拥有国际储备货币的发行权而处于强势地位。因此，美国自信有能力通过调整美元货币的发行节奏来平衡其国际收支状况。这种自信产生的机制是：美国一旦发生经常账户赤字，从而需要依靠资本账户顺差来平衡其经常账户赤字时，美国总是有能力从其贸易伙伴，特别是那些对美国保持经常账户盈余的国家获取大量资金（即通过净资本流入的形式）来实现国际收支平衡。之所以会发生这样的博弈结果，是因为当所有与美国进行贸易的国家都试图通过贸易顺差来增加产出时，世界商品的总供给增加，整个世界的货币供给量也必须随之增加。在当今世界，谁拥有源源不断的货币供给能力？显然，在以美元为世界货币本位的今天，只有美国拥有这种源源不断的世界货币供给能力（华民，2006）。
如前所述，全球经济失衡持续的时间越长，美国和全球经济硬着陆的可能性就越大，美国已明显感受到了这种压力。问题是：美国和亚洲国家由于动力不对称，很难采取协调一致的行动。美国的调整动力主要来自于贸易逆差所产生的国内政治压力，而亚洲国家的调整动力主要来自于外汇储备过快增长带来的宏观经济稳定压力、资源配置不合理造成的效率损失以及美元贬值带来的储备资产损失（姚枝仲、齐俊妍，2006）。
美国如果不采取行动，各国相互观望，都不调整，最终会导致美国和全球经济硬着陆，结果只能是“共损”；如果美国和其他主要国家能够主动调整、相互配合，采取前文所说的“四个关键步骤”，就有可能取得“共赢”的结果（软着陆）。可以肯定的是，美国和其他主要国家都不愿意看到“共损”局面发生。
四 中国的应对之策
总的来说，全球经济调整对中国经济的影响是积极的。这种积极影响主要表现在对中国经济外部平衡、内部平衡以及产业结构调整的积极影响上（施建淮，2006）。
应该强调的是，人民币汇率调整并不能从根本上解决中国经济失衡问题。中国过剩的储蓄不是由于汇率导致的，而是因为其不发达的金融系统不能鉴别好的项目和实施贷款合约。人民币的重新估值将压抑中国经济最有活力的部分，从而导致更少的贷款和更多的过剩储蓄，以及更多的经常账户盈余，就像日元升值后日本发生过的情况一样。因此，如果要对中国经济失衡状况进行调整，首先需要改革的是金融系统，而不是汇率制度。
中国金融制度改革的关键是，在完善社会保障制度的前提下，通过大力发展消费信贷，以降低高额的预防性储蓄需求。
中国应着力改善投资和消费环境。资本，特别是民营资本的投资环境需要进一步改善，要制定更多的有利政策鼓励民间资本投资。此外，消费环境的一些体制性障碍需要尽快克服，通过体制的不断创新来释放消费需求。
在资本账户管理方面，中国应进一步加强对跨境资本流动的监测和管理。无论是从东南亚金融危机的教训来看，还是从保证中国当前汇率形成机制改革成功的角度来看，很重要的一点就是中国仍必须保持一定程度的资本管制。应进一步改善外汇统计、监测工作，必要时可采取跨境资本交易税和无息存款准备金要求，以加强对跨境资本流动的管理。同时，为了保证中国经济在较长时期内既能稳定增长又不至于产生资产泡沫，必须尽快出台有关加强境外房地产资金流入的管理办法（夏斌、陈道富，2006）。
中国应进一步扩大与亚洲国家建立双边贸易协定，并推广到多边、区域贸易协定，提高人民币在区域贸易中的结算功能，减弱美元汇率不稳定的负面影响。
中国应调整其出口导向的经济增长战略，把经济增长更多地建立在依靠内需的基础上。内需主导战略是大国经济的基本制度安排，是基于中国经济在国际经济中的影响，是基于大国兴衰的经验教训，为保持世界经济的基本平衡和中国经济自身长期稳定发展的需要而提出的一项大国战略安排，是中国和平崛起的需要（夏斌、陈道富，2006）。确立内需主导战略，创造经济稳定发展的国际环境，是新时期国家经济调节的一项重大任务。
中国应努力在国际货币金融体系的重构中发挥作用。中国需加强与欧元区以及亚洲其他国家的沟通与磋商，以增强对美国美元货币发行的制约，减弱美国国内经济目标对世界货币发行目标的干扰。国际货币金融体系的最终目标是，建立一个非国家货币主导的国际货币体系。
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