创业板市场有利于降低系统性金融风险——访中国社会科学院金融研究中心副主任王松奇博士，本文主要内容关键词为：中国社会科学院论文,副主任论文,研究中心论文,金融风险论文,创业板论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
自从1998年国务院决定由科技部牵头设计中国创业投资体系实施方案以来，虽然在近三年多的时间里这个问题已受到国人的热情关注并成为决策层和经济学界关心的热点问题之一，但有关创业投资体系和二板市场建设的许多理论问题并没有真正理清，为了促进创业板市场的推出，推动创业投资体系的建设，记者近日就相关问题走访了中国社会科学院金融研究中心副主任、北京创业投资协会秘书长王松奇博士。
创业板市场事关中国经济结构调整大计
记者：经济结构调整是中国经济发展面临的首要课题，只有不失时机地进行结构调整，才能改善中国的产业基础，才能应对WTO的挑战。这些，在理论界和实务界早已达成共识。不过，这个共识只是解决了目标和彼岸的问题，它还没有解决桥和船的问题。您认为现在用什么样的手段和方法才能顺利地实现结构调整的目标？
王松奇：在现代市场经济条件下，经济结构的变动总是以资本流出、流入的变动来实现的。在货币信用经济中，金融资源配置方向和数量的改变，直接影响一个经济体系中产业结构、产品结构乃至于企业产权结构的分布状况。中国虽然仍属于计划和市场两种机制还同时发挥作用的转型经济国家，但从金融部门已支配了80%以上货币资源这一国情来看，调整经济结构的手段也非金融莫属。有人可能提出这样的问题：可不可以运用财政手段调整经济结构？这的确是一个需认真讨论的问题。我认为，运用财政手段可以在一定限度内调整产业结构甚至产品结构，但对于涵义较宽的“经济结构”来说，作用却十分有限。其理由为(1)国家财政中用于经济建设的支出是一个不能长久依赖的手段。为对付亚洲金融危机以来出现的需求萎缩现象。自1998年实施“积极的财政政策”以来，中央财政每年都运用国债手段动员1000亿乃至1500亿元的资金用于基础设施建设等方面的投资，从经济运行的实际看，这些资金及其所带动的配套信贷资金，绝大部分都流向了国有大型企业，特别是流向了建材等产品领域中的国有大型企业。这种资金流向规律说明，财政支出手段不可能在解决中国固有的经济结构矛盾方面发挥作用。(2)在积极财政政策的背景下，即便财政支出中的科技、教育支出的比重大幅提高，但是由于原有的支出基数较小，这种幅度业已提高的举措也只能发挥有限的作用。(3)税收和差别税率也是重要的财政政策手段，它能够在诱导金融资源方面发挥积极作用，但这种作用是间接的，具有相对较长的时滞，无法与可以解决资金可得性问题的金融手段相提并论，而只能作为金融政策的配合手段。
我认为以金融政策手段作为经济结构调整的主要工具是惟一正确的选择。问题的关键在于如何从中国现有的经济条件出发制定一整套现实可行的金融措施。
记者：“中国现有的经济条件”实际包含了两方面的内容：一是现有的经济发展状况，如全社会金融资源分布规律、结构矛盾等等；二是经济体制背景。这两类因素都会对金融政策的制定产生制约作用，因此，旨在调整经济结构的金融政策是否应同时考虑发展和改革这两个既有区别又密切相关的主题？
王松奇：是的。简单地动用现有的金融体系并制定某些一般性的指导性政策措施根本无法完成新时期的经济结构调整任务。其理由为：中国的金融体系仍是一个以传统业务为主，效率低下且存在严重结构性缺陷的资源配置工具。在长期计划主导、行政干预和国有垄断的运行背景下，这个拥有约18万亿资产、近300万员工的资金动员分配系统实际上还带有为国有企业服务的深刻烙印。在经济转型过程中，虽然市场配置资源的比重在不断加大，虽然资本市场的功能在不断强化，但是间接融资居主导地位，间接融资又以国有独资四大银行在资金动员和分配中占绝大比重这一事实并未发生根本变化。从市场功能角度看，现有的金融系统具有一个明显的结构性缺陷，那就是缺少一个能为中小企业特别是创新型中小企业服务的机构或市场体系。
中国目前的企业总数已有900多万家。其中的绝大多数是中小企业，而在多年计划经济背景下形成的金融机构体系，其服务对象主要是国有大中型企业，近十年来中国虽然建立了资本市场，但这个市场由于门槛较高且以为国有企业筹资为基本宗旨，因此与中小型企业特别是民营中小型创新企业基本无缘。这种现状使得我们不可能指望在现存的金融体系框架内解决服务于经济结构调整目标的资源配置调整任务。要完成这一任务，就必须从正视和解决中国金融体系的结构矛盾入手梳理资源分配关系，以金融发展和改革作为解决中国经济结构矛盾的基本手段。
记者：我们为什么要特别重视建立为中小企业特别是为创新型中小企业服务的金融体系问题呢？
王松奇：大家知道，近20多年来是全世界范围内科技创新、科技成果转化带动经济发展作用最明显的时期。从国外的经验看，新科技成果的绝大部分都是首先被创新型中小企业吸纳的，在承担技术风险和市场风险上，中小企业已远远超过那些处于成熟阶段并具有相当实力的大型企业。尽管如此，在从信贷市场和资本市场获取资金方面，它们的竞争力却远远不如大型企业。根据国外经济学家的统计，在过去几十年中，科技型中小企业从创业到拓展销售市场实现盈利，一般都要经历5至7年时间，一个企业如果在连续几年的时间内没有盈利形成的稳定现金流，信贷市场上的放款主体——银行肯定不会对之发放信贷，因为信贷资金定期还本付息的特性与创业企业长期成长到一定阶段后才能实现现金回流的规律明显冲突。各个国家的主板股票市场的市场定位就是为已具有相当规模的已处于成熟期的企业服务，自然也不适于中小企业的进入。针对这种情况，世界上那些有战略眼光的国家和地区，都以建立创业投资体系的手段着力矫正原有金融体系的结构性弊病，用鼓励和培育创业资本成长的方法促进本国或地区的经济结构调整。从全球情况看，在这方面已取得巨大成功的有美国、以色列及我国台湾省。还有许多发达国家也在培育创业投资体系方面做出了相当大的努力，如英国、德国、加拿大、日本等国家。世界性的推动创业投资热潮始于20世纪80年代，经过20多年实践的检验，创业投资体系建设对一国经济发展的积极作用得到公认的有以下几点：(1)改善产业结构；(2)强化工业基础；(3)增加就业；(4)提高经济竞争力。当然，在培育本国创业投资体系过程中，也有不少国家走过一些弯路，有的国家甚至还出现政府投入大量的创业资本血本无归、刚刚处于雏形的创业投资体系彻底消亡的现象，如新西兰。
将创业投资体系作为鼓励技术创新、促进科技成果转化的支持系统有利于一国的经济结构、产业结构调整，这已成为无可争议的结论。只是在培育创业投资体系中，各个国家的实践结果有很大的不同。从近二十年的实践资料看，凡是效果好的国家都是正确处理了政府调节与市场调节之间的关系，在创业投资体系建设上走出了主要依靠市场、依靠民间资本的路子；而那些效果不大理想的国家，它们的共同教训都是过度依赖政府的政策和资金，缺少相应的市场环境和条件。
与创业投资体系培育和技术创新，科技成果转化相配套的市场环境和条件主要是指：(1)有效率的二板股票市场；(2)对知识产权能实施保障的法律制度；(3)以信用、透明度为交易运行秩序的微观经济基础；(4)较为充裕的科技项目供给和资本供给。在这几项条件中，建立一个有效率的二板市场尤其重要。在创新型中小企业的成长过程中，创业资本具有原来信贷市场、资本市场上资金供给者所不具备的特殊作用，但所有的创业资本投入都以实现盈利后的退出为运行前提。本来，在创业资本的退出中有多种渠道，不过，任何其他的退出都不如二板市场的社会影响巨大。例如，企业之间的股权转让在创业资本的撤出中所占比重甚大，但这种转让的过程和条件合约往往是在一对一的秘密谈判中达成的，这同二板股票市场作为公开的信息和交易平台为创业资本撤出提供条件的情况形成了鲜明的对照。二板市场对企业价值的评定能产生广泛的社会影响，这种公示效应在一定时期内能够左右市场参与者的预期并进而影响其投资行为，二板市场如果影响力足够大，其最积极的经济效应是使全社会的储蓄——投资流程发生变化，资源配置会自发地向有利于经济结构调整的方向倾斜。
综上所述，我们可以得出这样一个结论：中国要完成经济结构调整任务，就应该主要依赖金融手段；在运用金融手段时应将建立创业投资体系作为弥补金融体系现存结构性缺陷的关键措施；而能否尽快建立一个有效的二板股票市场则决定着创业投资体系建设的发展进程。
创业板市场有利于降低系统性金融风险
记者：在1997年爆发的亚洲金融危机中，中国由于资本项目管制成功地抵御了这次危机的直接侵袭，但日本、韩国两个存在大量不良金融资产国家经济在这次危机中受到的巨大影响，已给我们留下了十分深刻的印象。请您谈谈创业板市场的建立与金融风险的关系。
王松奇：在讨论金融风险问题时，所有的讨论参与者似乎都应该在概念上首先区分系统性金融风险和个别金融风险。所谓系统金融风险是指足以威胁一个经济体系的安全、达到一定限度后就能转化金融危机的全局性金融风险；而个别金融风险则是由于某项金融活动的不确定性可能对微观经济主体的预期收入造成损失的可能性。系统风险与个别风险之间的最大区别在于：前者通常会危及国家利益和主权信用，而后者一般情况下只涉及参与市场活动的微观经济主体的利益关系。金融是一个充满竞争的经济领域，任何一项活动都蕴含着个别金融风险。这种风险与营利动机相伴而行且往往成正相关关系，它不可能避免也没有必要去回避和消除。对于中国来说，当务之急是吸取亚洲金融危机某些国家的教训，尽可能去降低系统性金融风险。事实上，我们所面临的金融系统风险更直接关系到政府信用和国家经济安全。
亚洲金融危机及巴西1999年12月出现的金融动荡都给我们提供了一点启示，那就是：要保障经济安全就必须对经济的实体部门和金融部门进行结构性改革，这是降低系统金融风险的最佳选择。结构性改革主张的暗含前提是各国的系统性金融风险并非起源于短期的经济政策失误，而是源自对结构性矛盾的生成有决定性影响的体制或制度性原因。一个国家的资源分配体制是其经济制度的重要构成部分，它在客观上提供的种种约束条件规定了经济发展的结构性矛盾以及系统性金融风险生成的现实基础。例如，我们从日本的金融危机中能看到“温床体制”、主办银行制及企业终身雇佣制等种种制度性原因；在韩国的金融危机中也能看到官商勾结、裙带资本主义的影子。在亚洲金融危机中，中国经济表现虽远胜于日本和韩国，但中国经济运行的透明度远低于两国，并且，从计划体制及国有制经济的深远影响来看，其结构性经济矛盾和系统性金融风险的生成原因，又较日本、韩国复杂，现今面临的存量和增量不良资产问题也较日、韩两国严重得多。
中国的金融不良资产所形成的系统金融风险，从根本上说，是国有制经济占统治地位条件下，由传统体制下的财政软约束、企业预算软约束转化为经济转型时期银行信贷软约束的必然结果。银行信贷软约束之所以会形成系统性金融风险，原因有二：一是在全社会资源分配中由银行代表的间接融资占绝大比重；二是国有商业银行与国有企业具有产权上的同构性，因而，在信贷分配的“倒逼机制”中，国有银行的行为实际上就是一种放大了的国有企业行为，也就是说，“信贷软约束”不过是传统体制下企业预算软约束在新时期的转型表现。
中国是一个大国，大国经济的一个特殊性就是经济运行惯性较强。在解决某些重大问题时要从多方面着手，要经过多年的努力。在降低系统性金融风险问题上，我们面临的选择很多，可以采取治标和治本等多种方法。例如，近些年采取的政策性银行和商业银行分设、设立资产管理公司处理不良金融资产、银行系统加强风险内控机制建设等等，都具有相当意义。但是，如果要从根本上解决增量不良资产的生成基础问题，就必须着眼于经济基本面和金融系统的结构性改革，具体说来就是：(1)促使国有经济尽快消除行业性垄断并逐步从竞争性领域退出；(2)地方政府不再从事创办地方性国有企业；(3)加速进行间接融资和直接融资比例的调整，让资本市场在金融资源的配置方面发挥更大的作用；(4)在对主板股票市场进行整顿和规范化的同时尽快推出创业板市场，为中小企业特别是民营创新型中小企业提供投融资服务。这四项战略性措施的采取，实质上贯穿了一个明显的逻辑线索，即它们是针对中国国情，从“破”，“立”结合的角度，在寻求发展的过程中降低系统性金融风险。我们在前面已经提到，系统性金融风险最终可归结为国家或政府信用风险，试想一下：当国有企业的比例已经很低、当国有银行很少再承担变相的企业投资风险、当民间资本成为投资的主体力量时，系统性金融风险所代表的国家信用风险的降低不就成了一个不言自明的问题了吗？
论证推出创业板股票市场有利于降低系统性金融风险并不是在讨论中将我们在前面定义的：“个别金融风险”置于可有可无的地位。营造一个新的资本市场板块并实行一套有别于原主板股票市场的游戏规则，实际上是政府的一种制度供给行为。我国政府已在即将开办的创业板市场各项法规文件中充分考虑到了与保护投资者特别是中小投资者利益的有关内容，至于个别上市公司运营过程中出现问题，导致退市或市场行情波动可能导致的微观投资风险，这是永远都无法避免的问题，每个市场参与者对这类风险都有相当的心理准备。任何市场，都是为微观经济主体设置的营利性场所，只要它在正常发挥功能，就不可能指望其为每个市场参与者提供马克斯·韦伯所说的所谓“终极关怀”。况且，中国主板股票市场发展十年的风风雨雨中，参与股票市场活动的中国老百姓在风险承担方面也经历过相当的锻炼。因此，我们对投资者的风险承受力问题不必过于担心，也就是说，个别金融风险再大也不应成为创业板市场推出的障碍。
最近几年来，由于经济全球化步伐的加快和信息技术的突飞猛进发展，世界上许多国家都已明显加速了参与科技竞争的步伐。仅从亚洲情况看，像印度这样经济总体发展水平低于中国的发展中国家，已在计算机软件产业水平上大大领先于我国。因此，我们必须提高紧迫感和危机感。按照一般规律，一个国家的科技竞争力不仅取决于其教育、科技的基础投入强度，还取决于其科技成果转化的比重和效率，而无论前者还是后者，都需要一个强大的金融支持体系，因为任何创新性科技成果的推广和产业化都需要突破一定的资本或资金界限才能实现。我们近年来推动创业投资体系和创业板市场建设，其目的就是弥补中国科技创新及成果转化的金融支持体系的结构性缺陷，自1985年中央文件中首次引入“创业投资”概念以来，由于种种原因，我们已经浪费了许多宝贵的发展时间，现在在创业板市场推出问题上，我们如果再踌躇不决，贻误时机，又会在将来留下某种遗憾。
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