金融体系约束与中国经济非平稳增长——基于不完全市场理论的分析，本文主要内容关键词为：中国经济论文,不完全论文,平稳论文,金融体系论文,理论论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
近10多年以来，在经济体系的自发增长因素和宏观调控措施的综合作用下，中国经济在统计上显示出相对平稳的高速增长。即使包括受全球经济危机严重影响的2009年，这些年还是基本上都保持了10%左右的年平均增长率。然而，数据的平稳不应当遮盖一个简单的现实，即中国经济相对平稳的高速增长一直是在中央政府大力调控之下才得以实现的。如果去除中央政府的调控措施的效果，单纯考察中国经济内部的市场因素自发形成增长，就会看到宏观经济大起大落的波动现象。
市场体系波动是宏观经济的基本特征，长期以来各种流派的经济学家在历史的不同时期形成了不同的理论解释。二战之后的不同立场的“主流经济学家”基本上都是把波动的原因一般地归结为外生的不确定冲击，只是对于冲击的来源有着不同的看法。1970年代以前居主导地位的新古典综合学派认为社会心理是外生不确定冲击的主要原因。通过边际消费倾向、灵活性偏好(利率)和投资的边际效率的改变，社会心理状况对一个经济的总需求产生冲击，导致宏观经济出现不可预期的波动；由于政府超越这种个体性原因的外生冲击，因此被认为是稳定经济的力量。其后的新凯恩斯主义学者斯蒂格利兹(Stiglitz，1986)，阿克洛夫(Akerlof,1970，2002)等在这种心理波动理论的基础上，引入信息不对称和道德风险的概念，从而使得心理冲击的效果具有粘滞性。与新古典综合相对立，弗里德曼和施瓦茨(Friedman and Schwartz，1963)通过经验的历史分析得出结论，货币总量增长率的波动，是实际经济活动与通货膨胀的主要原因，错误的货币政策是引起经济不稳定的主要因素。在此基础上，卢卡斯(Lucas，1976)运用理性预期的概念更进一步地分析指出，弗里德曼等人所说的外部冲击既是一个货币冲击，也是一个生产率冲击。沿着这一思路，基兰德和普里斯科特(Kydland and Prescott，1982)建立了一个把长期增长和短期波动结合起来进行分析的理论模型，并得出结论：经济波动的根源是包括货币和财政政策在内的技术冲击的结果，这种冲击决定投入转变为产出的能力，引起了产出与就业的波动；技术冲击的随机性使得产出的长期增长路径也呈现出随机的跳跃性质。
以上这些关于宏观经济波动问题的研究传统都存在着一个盲点，即它们一般地不考虑经济体系的市场结构状况，或者简单地假设“完全市场”的市场结构体系。然而，戴芒德(Diamond，1967)在研究一般均衡模型中股票市场体系的作用时发现，通过股票市场进行资源配置的经济所能达成的一般均衡同阿罗-德布罗(Arrow-Debreu)经济的一般均衡有很大的不同。这个发现为后来不完全市场问题的研究破题。拉德纳(Radner,1972)针对不完全市场一般均衡的性质提出一个研究模型，开启不完全市场一般均衡研究的传统。经过几代前沿学者的努力，这个关于市场结构状况同经济体系均衡状态之间相互关系的研究已经产生一系列理论成果。以这些理论成果为基础，本文研究金融体系约束同中国经济自发增长的稳定性关系问题。
本文内容安排是：在第一节，我们分析中国经济的金融体系约束；在第二节，我们考察不完全市场一般均衡模型的内在不定性；在第三节，我们用不完全市场一般均衡的逻辑来解释中国经济的非稳定增长；在第四节我们讨论宏观调控的原因和性质；最后在第五节我们给出本文的结论及其相关政策评论。
一、中国经济的金融体系约束
中国金融体系现状最显著的特征就是它的产业规模分布不均匀，产业、产品市场结构谱系不完整，系统风险集中。具体来说就是，相对与其它金融服务产业的规模和市场，银行业的规模和市场在金融体系中居绝对的支配地位。根据最近一次中国人民银行货币政策分析小组发布的货币政策执行报告的统计数据①，在2010年上半年，国内实体部门从我国金融体系以银行贷款、国债、股票和企业债形式获得融资的比重分别为75.2%、8.8%、5.5%和10.5%。这个数据从一个侧面说明中国金融体系的产业和市场结构的格局。
作为改革开放历史过程的现实结果，中国金融体系的历史特征是“新兴”加“转轨”。“新兴”指的是现代金融的产业组织和市场结构的组成部分如证券业、保险业、信托业以及各类基金等其它一些次级服务产业在中国金融体系中的历史都不超过30年。而所谓“转轨”，指的是中国金融组织体系自1979年以来的不断的市场化方向的改革与发展，包括1985年的中央银行制度建设到如今业已基本完成的商业银行体系形成和大型国有商业银行的股份制公司制改造。仅就资源和制度累积的时间跨度而言，中国金融体系基于以上历史特征的特色发展所取得的成就是不言而喻的。然而，相对于实体经济改革开放以来的高度发展，中国金融体系的跨期配置能力无论是在覆盖规模上，还是在产业结构上，都显然不能满足现实经济的需要。②事实上，由于存在着严重的市场结构覆盖，金融机构和金融交易产品残缺的现象，中国金融体系的现状存在着严重的市场不完全问题。可以通过“新兴”和“转轨”这两个中国金融体系的历史特征来理解这种现象。
正如刚才提及，以历史跨度而论，在银行体系之外的几乎所有中国金融市场，金融机构和金融资产都属于新兴产业或者新兴市场。这种历史特征一方面意味着中国的金融体系在未来有着广阔的发展和完善的空间，另一方面也说明现阶段中国金融体系的不成熟、不规范。不成熟和不规范的主要表现就是金融体系的市场结构谱系不完整，同质性金融市场、金融交易产品多，异质性少。以现阶段的证监会规管的中国证券资本市场为例，其交易市场和交易对象大体就是股权权证的金融资产。所谓“多层次资本市场”也就是把股票区分成大企业、中小企业、创业企业的股票类型来分市场交易。由于股权权证市场，即股票市场，在任何国家的资本市场中都只是服务于相对较少企业的融资需求的小众市场。而对于90%以上众多企业来说，股票市场的市场结构和服务功能完全没有覆盖率。因此我们就知道，以股票市值规模分类的所谓多层次资本市场对于促进中国金融体系的市场结构覆盖过程意义不大。国内其它新兴金融产业的类似的同质化发展产生类似的结果。市场结构化覆盖过程发展缓慢约束限制了经济体系风险权证品种数量的增加，导致金融体系严重的市场结构和产品结构不完全，无法形成有容量、有张力的金融体系资产组合支付空间。
另外，银行体系，包括中央银行和经济中的商业银行体系，在本质上是管理、控制、经营和处理货币资产的金融组织体系。通过这个组织体系周转、交易和流通的货币资产虽然名目繁多、品种丰富，但就债权产品市场体系而论，货币资产在市场结构上只是其中的一个市场维度。这样，从金融体系转轨过程同时也必须是中国金融体系结构化覆盖过程的角度看，迄今为止的银行业转轨只是系统地重构了一个货币的利率市场体系，并没有从中发展出一个增进中国金融体系结构化过程的金融的或者资本的利率市场体系。换言之，作为金融体制转轨过程的结果，现如今我们有一个同货币资产的利率期限结构相对应的银行业交易体系；但是，我们并没有从中建立起一个同债权风险资产的利率产品结构交易相对应的债权资本市场体系。而这后者的存在和发展才是一个经济的金融体系结构化覆盖的最重要的组成部分。同企业股权风险资产的市场结构谱系不同，债权风险资产的市场结构谱系可以是无限多维的。要知道，银行体系同债权资本市场之间的金融服务功能差别源自于两者风险分担属性的差异。银行体系根据货币资产的利率期限结构来配置无风险或低风险收入，其利率分布区间有限，无法对冲债权资本资产的大幅波动风险；而债权资本市场则不同，通过风险分担与收益对称的原则来配置风险收入，高风险要求高回报，低风险对应低回报。债权资本市场结构丰富，表现为不同风险程度的债权资产对应不同水平的风险溢价，投资者要求的回报率在理论上依据证券市场线变动，在风险的上端没有边界。
对于银行体系与债权资本市场有了理论的认识，我们就会理解，现阶段中国金融体系约束的市场结构特征就是银行体系垄断和债权资本市场缺位，这种不完全市场状况迫使银行体系被动地承担资本市场功能，其经验性的后果有：1)原本应由债权资本市场分担化解的系统风险在银行体系中聚集积累；2)债权风险资产定价体系的缺失导致银行体系的均衡利率水平丧失参照，利率操控的任意性扩大；3)中小企业、民营企业由于其风险资产属性远高于银行体系利率定价的对冲区间，从而无法从银行体系获得稳定的融资。于是，大量非正式金融替代正式金融填补收益与风险对应的资本市场空缺；4)国家货币政策手段单调，过分依赖行政管制的信贷管理。
二、不完全市场一般均衡的内在不定性
三、中国经济非平稳增长的机理
在不完全市场一般均衡模型的描述中，一个复杂的现实经济可以抽象为一个由现货交易的商品市场体系和一个证券交易的金融体系组成的简单的交换经济。一般均衡理论关于金融体系的这种抽象暗示了一个广义的金融概念，即现实经济中所有涉及时间属性资源配置机制如权证交易市场、社会保障制度，以及国家体制等都可以是同金融相关的元素。按照金融体系与实体经济两分的概念，我们很容易理解，现实世界中并不存在阿罗-德布罗模型所刻画的完全市场一般均衡，相对于实体经济的金融服务需求，任何国家的金融体系都存在着一定程度的不完全市场问题。只是对于通过“改革开放”过程实现了非常规经济发展的中国经济，其运行中呈现的不完全市场特征更加突出。利用以上不完全市场一般均衡模型ε(u，ω，V(
))的概念，我们以下考察中国经济非平稳增长问题的机理。
我们用ω=
表示中国经济中所有行为个体(i=1，...，I)的资源禀赋的机会集。这个资源禀赋的机会集表示实体经济能够为行为个体提供的包括未来不确定性的原初财富分配。相对个体决策者们的理想消费计划而言，这个资源禀赋的机会集反映实体经济对于金融体系的服务需求。这意味着资源禀赋集ω的规模越大，结构越复杂，原初状况与理想状况的差异性越大，实体经济对于资源配置的金融服务的要求就越强烈，受到金融体系的市场结构约束的可能性就越大。既然资源禀赋的机会集是经济体系实体经济的原初状况的表征，因此所有决定一个实体经济发展水平和运行状态的生产技术和组织因素，分配制度因素，以及文化传统因素都会决定这个经济的资源禀赋机会集的状态和特征。⑤
前面已经提及，“改革开放”为中国经济启动了多个层次的矛盾交错的动态转型发展进程，即由计划经济到市场经济，传统经济到现代经济，封闭经济到开放经济的转型发展。30多年以来，一方面，中国经济的无限潜能得以释放，实体经济的产业结构充分展开，经济运行的个体和组织行为空前活跃；另一方面，由于这一进程仍在持续，转型过渡的发展阶段固有的动态性质导致的经济状态失序，结构变形和行为失范在目前中国的实体经济运行中表现为常态，其结果是，表征中国经济的原初财富分配状况的资源禀赋的机会集ω成为当今世界上所有经济体中最复杂、蕴含包含可能性状态最多的禀赋机会集之一。
然而，实体经济的状况复杂性并不必然导致经济体系一般均衡的非稳定性的增加。根据以上模型的分析我们知道，这里关键是看经济中的金融体系的市场支付结构V()的发展状况。如果中国经济的金融体系是高度发达的，其市场结构达到或者接近于完全市场，则其收入支付的配置空间
由第一节的讨论我们知道，相对于改革开放以来实体经济的结构化、多元化的复杂性发展，中国金融体系市场谱系的结构化发展过程进展缓慢。作为这种相对关系不平衡发展的累积结果，现今中国经济的现实状况属于不完全市场结构的金融体系对中国经济增长状态构成金融体系约束的第二种情况。以J表示金融体系的市场结构谱系的数量，S表示实体经济的资源禀赋集ω蕴含的未来可能性状态的维度数量。中国经济的不完全市场一般均衡就是在金融体系市场结构残缺的情况下，即
情况下的经济体系一般均衡。
金融体系作为一种历史积累的现实资源，它的重要性就在于它所具备的金融服务功能是人们连接确定的现在与不确定的未来的桥梁。在这个意义上，经济中所有能够使行为个体将现有资产转换为未来财富的制度安排或社会习俗就或多或少具有金融市场的属性。因此，就提供金融服务的金融市场体系而论，除了前面已经讨论过的以金融体系的产业特征界定的市场不完全之外，中国金融体系的市场不完全其实还包括作为公共服务部分的社会保障体系的供给不足和低效率。社会保障体系隐含的金融属性在逻辑上是经济中的行为个体通过向公共部门纳税或缴款而获得的关于未来的一种收益。对于私人部门的行为个体来说，这当然是一种将现有资产转换为未来财富的制度安排，它的短缺或者低效率也是金融市场体系不完全的一种表现形式，是对金融体系的市场支付结构V()的限制。
在另一方面，由于习惯于以行政管控替代金融体系的市场建设，中国各级政府对于市场体系的干预方式导致我国经济市场化进程的停滞，面向未来进行资源配置的市场不完全状态无从改善。作为中国经济过程的参与者和管理者，从中央到地方，各级政府都从自身的经验中承受着中国经济的不完全市场特性，包括持续不断的内在波动性，行为个体之间的群体性利益冲突，以及各种类型的结构失衡问题等。然而，迄今为止，各级政府大都是以管理者身份的便利，对这些问题简单地通过加强宏观调控或者增加行政干预的方式来应对。这种应对方式不仅忽视通过金融体系的市场建设和结构化创新来完善整个经济体系，而且将许多有益的市场创新也当作宏观调控的对象实行行政监管。这种以行政调控手段替代自发市场建设的做法，从不完全市场理论的角度看，其实也是政府的一种“挤出效应”，即政府将私人部门的自发金融市场创新活动从建设和完善市场经济机制的过程中排挤出去⑥。而行政管控替代市场残缺的办法即便短期见效，在长期其社会与经济成本也必然是代价高昂的，它使得金融体系的支付结构V()当中的价格向量参数高度依赖政府的作为，经济体系长期处于制度性扭曲的均衡状态。
于是我们理解，按照不完全市场一般均衡模型ε(u，ω，V())的概念，实体经济的资源禀赋机会集ω与金融体系的支付结构V的现实属性以及它们之间的不完全市场相对关系构成中国经济非平稳增长的基本逻辑。中国经济的非稳定性反映了中国经济属于市场化转型经济的历史现实，即在过去、现在以及今后的一段历史时间里，中国经济的平稳增长都有赖于政府外生干预。不过，并非良好动机的政府干预一定就会产生有益的福利经济学的后果，恰恰相反，很大部分的政府干预是恶化了经济可持续增长的条件。正是在这个意义上，本文认为未来中国的经济改革和政府策略的合理路径选择应当是重启市场化改革而不是强化政府职能。
四、宏观调控的性质和原因
市场经济体制的一个理论特征就是把政府视作经济体系的外生变量，因此政府是否有必要干预经济取决于经济体系的内在性质。如果经济体系是自发稳定、福利效率的，那么政府的经济行为就是多余的；反之，如果经济体系是内在不稳定的、福利低效的，那么政府的干预或调控就是必须的。可见，经济体系的内在属性是市场经济理论的一个基础性问题。然而，这个关于市场经济体制的原本纯粹学理的问题，长期以来被人为附着了过多的意识形态色彩。主张市场体系稳定有效从而无须政府干预的学者或学派称自己是“新自由主义”的拥护者；而坚持市场经济机制内在非稳定性、非效率的学者或学派则被贴上“凯恩斯主义”或“国家主义”的标签。前者是所谓“主流经济学家”，而后者则被视作非主流。这种错误的非学理的观念格局直到这次世界性金融危机的爆发才有了一定程度的反省和检讨。
凯恩斯本人毫无疑问是自由市场经济和资本主义制度的坚定拥护者。他(Keynes，1936，1937)关于市场机制内在非稳定性的论述当然不是想用国家机制来替代市场经济，而是要说明，同古典学者的普遍观点有所不同，他认为一个宏观决策者在稳定市场经济运行方面可以扮演正面的角色。事实上，从“凯恩斯革命”兴起的1940年代到所谓“货币主义反革命”的1970年代，尽管不同流派的学者对于总体经济的运行有着分歧的认识，但是对于市场经济内在稳定性及其政府干预等推论问题，他们都或多或少地形成了一定的共识。否则就不会有20世纪60年代和70年代所谓“凯恩斯学派”同“货币主义学派”的关于财政政策与货币政策何者更为有效的激烈论战。只是到了70年代后期，“理性预期学派”接替“货币主义学派”，不再纠缠于政策有效性的推论问题，而是直接证明市场经济体系自发的稳定有效，凯恩斯理论的核心价值才真正被主流经济学边缘化，并被贴上“国家主义”的标签⑦。
不同“凯恩斯学派”的经济学家终于都没有能够守住凯恩斯学说的主流地位。除了学术思潮的历史起落和对经验解释的彼此分歧等原因之外，一个重要的学术方法论的原因就是凯恩斯理论的核心观念一直没有得到恰当的形式化技术表达⑧。在古典经济学，市场体系自发稳定并且有效率的形式化表达是“萨伊定律”和“瓦尔拉一般均衡”；而在新古典经济学，其形式化表达的微观基础是阿罗-德布罗一般均衡。虽然凯恩斯(Keyens，1936)就认识到古典乃至新古典学者所刻画的市场经济体系只是一种逻辑上的特殊情形，并且它在现实经济中并不存在⑨。然而，由于能够形式化表达这种“特殊”与“一般”关系的“不完全市场一般均衡模型”在当时并不存在，因此凯恩斯的这个深刻逻辑其实从来就没有恰当地表达。这是凯恩斯学派在同货币主义以及其后的理性预期学派的学术竞争中失去主流地位的一个重要原因。
作为可能的一般均衡的极限状态，完全市场的阿罗-德布罗一般均衡只是“不完全市场一般均衡模型”的一个特殊情形。它在我们生活其中的现实经济中并不存在，但却可以是我们生活其中的现实经济的一个理想的目标。于是，根据一般情形之下“不完全市场”一般均衡模型的逻辑，对照这个理想的目标，我们生活其中的现实经济会有那些能够改进的空间呢？可以区分两种情况考虑。第一种是行为个体在不完全市场的现实经济中都有着相同的消费偏好和投资策略的情况。在这种情况下，经济体系一般均衡的状态特征就可以由一个代表性的行为个体的均衡消费配置来表示。由于经济的不完全市场意味着这个代表性个体的无套利现值价格向量方程的解是S-J重的，由第一节的讨论我们知道，这个代表性行为个体和经济体系的一般均衡在这种情况下是非确定性的、至少S-J重均衡的。又由于所有维度的均衡都是等价的，没有任何一个维度的均衡比其它维度的均衡更优，所以，这个代表性个体和经济体系一般均衡的福利特征是帕雷托次优的。虽然在帕雷托福利改进的问题上，学者们并不都认同渐次的金融市场创新能够使得经济体系由帕雷托次优状态逐步改进到帕雷托最优状态，但是本文认为，至少是在增进经济体系一般均衡的稳定性方面，市场结构谱系的增加是有直接作用的⑩。第二种情况是不完全市场的现实经济中的I数量的行为个体有着彼此差异的消费偏好和投资策略的情况。在这种情况下，各行为个体都会从自我中心的立场出发，按照自己的消费偏好和投资策略来进行收入转移和消费配置。于是，对于某个特定行为个体来说，经济体系存在着同第一种情况下类似的帕雷托次优状态的一般均衡。然而，由于存在着I数量的自我中心并且各自对应经济体系一组帕雷托次优状态的一般均衡，他们彼此差异的消费偏好不仅使得不完全市场一般均衡的非确定性增加(经济体系的稳定性大幅下降)，而且由于各自消费配置的边际效用不能够均等化，其结果是经济体系的不完全市场一般均衡是帕雷托非效率(Pareto inefficiency)的。在这种情况下，对照完全市场一般均衡的理想目标，我们生活其中的现实经济就存在着两个层次的改进空间。第一个层次是基础性的改进空间，即通过金融市场的结构化发展或者金融市场建设来完善金融体系，使得经济的市场结构能够逼近完全市场状态。第二个层次是策略性或政策性的改进空间。假定存在一个毫无私利的宏观主体(the social planner)，那么在理论上，它可以协调所有的行为个体接受一个一致的消费偏好和投资策略，从而使得不完全市场一般均衡由帕雷托非效率状态提升至帕雷托次优状态，由强不稳定状态改进到弱不稳定状态。不过，由于所需巨额信息成本的限制，即便宏观主体的确是高度利他的，这个层次的改进空间在现实中通常也是难以有效利用的。
五、结论及相关政策评论
市场经济是内在非稳定和福利低效的，其自发运行通常不处于帕雷托最优状态。凯恩斯的这个核心论点在“二战”后一度为学界普遍接受，成为市场经济国家的政府干预经济运行状态的理论依据。然而，一方面是由于长达数十年的积极干预在实践上累积出负面的政策效果，另一方面是因为凯恩斯的论点在学术上一直得不到严谨的模型表达，到20世纪70年代末，有“凯恩斯”标签的各学派的主流经济学地位开始旁落，最终为自由主义的新古典经济学取而代之。虽然不完全市场学派的学者通常只是把他们的研究当作是对传统一般均衡理论一项发展，并没有在逻辑上将其链接到凯恩斯，但是不完全市场一般均衡模型的出现对于凯恩斯理论无疑是方法论上的一个拯救。借助这个严谨的数理模型，凯恩斯的核心论点可以在学术上起死回生。正是基于这样的看法，本文选择不完全市场一般均衡模型作为解析复杂的中国经济的理论依据。
肇始美国的金融危机深刻改变了中国经济的国际和国内的增长环境，改革开放30余年以来一直较为成功的经济增长模式终于遭遇严重的内外“瓶颈”。虽然人们关于未来中国经济能否继续保持像过去一样成功的看法较之以前多了一些分歧，但是关于中国经济存在着“结构失衡”却是近年来专家、学者和官员们几乎一致的意见。于是，“调整结构”成为深化改革和应对未来发展困境的基本思路，主要包括两个方面的内涵：对内是产业结构升级，对外是扩大内需，在未来相当长的一段时间里，中国的经济改革和政府的政策取向似乎就应当围绕着这两个方面来展开。然而，本文的理论分析及其结论却并不完全支持这种观点，认为这只是立足具体实体经济状况的调整和改革，忽视了更重要的金融体系的结构建设和发展问题。
因此，从“两分法”的理论视角和不完全市场理论出发，本文倾向于认为，中国经济的未来改革和政府行为策略无须过分关注实体经济状况，而应着力于：1)功能定义的金融体系的结构化改革、建设与发展；2)各类公共部门逐步地、完全彻底地从私人部门的市场经济体系中退出来。具体来说，政府应当放弃以行政管控替代金融资源积累的思维方式，为中国金融产业的业务创新和市场发展松绑，创造有利于市场结构化进程的制度和政策条件。市场结构和业务层次的拓展自然促成中国金融体系的市场结构化进程。在方法上，这里需要特别指出，同发展国家范围统一交易的多层次的“股权资本市场”有所区别，政府应当大力促进区域性的“债权资本市场”的发展，在全国形成若干个债权证券交易中心。中国金融体制在传统上实行的是由中央统一规划和管理的条条体制，这种大一统体制忽视了中国幅员广大，区域经济发展极度不平衡的现实以及各区域对于金融服务需求的巨大差异。实际上，由于资源状况、科技发展水平、市场化程度等方面的差别，各区域对于金融服务的要求是很不相同的。发达地区，民间财力雄厚，企业众多，投融资需求活跃，对于金融服务的敏感性就比较高；而在许多边远地区，经济活动过程对于金融状况的依赖性就非常低。发展区域性债权证券交易，也有促进区域金融中心形成的含义。在中国的一些区域性中心城市设立债权证券交易中心，可以充分利用和引导当地的金融资源。这一方面能有效支持当地企业的发展，另一方面又便利区域内的居民储蓄向投资转化。
注释：
①中国人民银行货币政策分析小组，《中国货币政策执行报告》2010年第4季度。
②林毅夫、孙希芳、姜烨(2009)从金融结构须同实体经济的金融服务需求相适应的论点出发，推断在经济发展的不同阶段都存在着与其最优产业结构相匹配的最优金融结构。由于最优产业结构是由经济体一定发展阶段的要素禀赋结构决定，因此最优金融结构在根本上也是由要素禀赋结构决定。本文同意金融结构须同实体经济的金融服务需求相适应的论点，但是并不认同所谓“最优金融结构”由“最优产业结构”从而经济体一定发展阶段的要素禀赋结构决定的观点。金融体系结构对应的收入配置服务是覆盖实体经济未来的可能性状况集，而不是对应实体经济的产业或产品市场结构。另外，由于不完全市场经济的多重均衡属性，事实上并不存在“最优金融结构”。只有当一个完全市场经济体存在时，我们才会有所谓“最优经济结构”或者“最优金融结构”的问题。
⑤这里列举一些主要的因素如：1)产业体系和产品体系的结构化水平；2)企业的规模和组织形态的多元化程度；3)产品市场结构的垄断与竞争状况；4)法制体系与收入分配制度情况；5)人口结构状况；6)城市化与区域化的经济布局等。
⑥经济学上传统意义的“挤出效应”指的是政府或公共部门的投资通常会将私人部门更为有效率的投资项目挤掉。
⑦我国经济学者张维迎教授于2009年2月以“彻底埋葬凯恩斯主义”为题在一个企业家论坛上发表讲演。在当时全球金融海啸的背景下，各国政府都在主动或者被动地干预经济，张教授是特立独行的。只是张教授对于市场的坚持和对凯恩斯的批评多少是受了“标签化”的影响。
⑧Hicks(1937)的IS-LM一般均衡一度被视作是凯恩斯理论的简化的技术表达。然而，正如后凯恩斯学派学者(The Post-Keynesians)所批评，“市场体系内在非稳定性”这一凯恩斯理论的核心理念在IS-LM系统中完全没有反映。
⑨参阅凯恩斯《通论》第1章。
⑩通过资产市场的增加来促进福利改进是一个十分自然的想法。不过Hart早在1975年就用一个例证反证了金融创新政策未必是帕雷多改进的工具。他指出，除非能够一下子将资产市场增加到完全市场，逐次的增加反倒可能降低经济中所有人的福利。Elul(1995)，Cass and Citanna(1998)进一步证实了Hart的论点，并指出，Hart的反例并非例外，而是正常现象。
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