东亚地区第二板市场发展及启示，本文主要内容关键词为：东亚论文,启示论文,地区论文,二板论文,市场论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
知识经济条件下，科学技术成果的商品化和产业化带来了对资本市场创新的需要，股票市场中的第二板市场也因此应运而生。在产业转型的推动下，东亚国家与地区相继推出第二板市场，以促进本国中小企业，尤其是高科技中小企业的发展。
一、东亚地区第二板市场的发展
第二板市场是主板市场之外专为中小企业和新兴企业，尤其是中小型高科技企业提供上市途径的一个股票市场。它和主板市场的根本差异在于其不同的上市标准，第二板市场对资产规模、盈利水平、连续盈利记录的要求都比较低。在监管方面，第二板市场则主要强调信息披露基础上的投资者自我保护，即重点在于上市公司信息的充分披露，而不在于公司的经营状态。
80年代中期以来，随着东亚地区经济的迅速发展和产业升级的加速，东亚地区开始在股票市场创办第二板市场。1987年2月18日， 新加坡推出新加坡证券交易及自动报价系统（SESDAQ）。1988年11月，马来西亚吉隆证券交易所第二板市场（KLSE）成立。1989年，台湾证券柜买卖中心（OTC）成立。1999年4月，马来西亚设立证券交易及自动报价场外证券市场（MESDAQ）。1999年11月，香港创业板（GEM）开市。从1993年起，KLSE每年吸收的新上市公司数都超过主板市场。到今年3月28 日已有284家上市公司。SESDAQ到今年4月21日已有上市以司96家。到今年3月27日，香港创业板开业4个多月，已有16家公司上市，集资80亿港元，此外有20多家公司已提出上市申请。MESDAQ、OTC等也均成长较快， 推动了当地经济的发展。
近几年来东亚地区积极发展第二板市场，究其原因主要有：
1、发展中小企业，尤其是发展高科技中小企业的要求。
中小企业，尤其是高科技中小企业由于风险高、资产规模小、建立时间短，难以达到一国主板市场上市标准，无法以发行股票、债券等方式从资本市场获得资金，也很难通过间接金融渠道融资。创立和发展受到资金不足的严重制约。发展第二板市场能为中小企业，尤其是高科技中小企业的发展提供良好的市场环境：证券市场的多次筹资功能可以改善中小企业的资金供给条件；通过上市起的品牌广告效应能帮助企业开拓市场；证券市场还发挥优胜劣汰的优化功能，将不具发展前景的企业淘汰出局；在第二板市场的公开发行还代表了金融市场对公司业绩的一种确认，企业可以以市场价格反映出其真实价值，包括有形价值和无形价值。因此，东亚地区相继推出了以有潜力的中小企业，尤其是高科技中小企业为对象的第二板市场。
2、产业转型的要求。
从80年代中期起，东亚地区开始加速调整经济结构，鼓励和扶持技术密集型产业发展，迅速淘汰劳动密集型企业，强调经济结构的技术升级，重视发挥私人资本的作用，强调鼓励和扶持中小企业的发展。1986年以后，新加坡相继设立了中小企业署、中小型企业委员会，实施了小型企业电脑化计划。1986年，马来西亚政府将1968年《鼓励投资法》改为《投资促进法》，延长新兴工业企业的税务优惠达10年之久。1986年、1987年台湾两度修改对风险投资的“管理规则”，阶段性放宽若干限制。90年代末，三地相继推出第二板市场。1997年东亚金融危机暴露了东亚地区经济的缺陷：产业结构的调整与升级滞后，经济缺乏科技创新能力和内生的增长动力，过于依赖国外的技术和市场，没有自己独立自主的科研开发基础，产品更新换代靠仿制，因此缺乏竞争力。为扶持本地相关高科技企业的发展，1999年，马来西亚和香港相继设立第二板市场。
3、发展风险投资的要求。
风险投资是指把资金投向风险较大的高科技项目及其产品开发领域，以期在促进新技术成果尽快商品化的过程中获得资本收益的一种投资行为，是科研成果和高新技术转化的“孵化器”。 初始公开上市（IPO）是风险投资的最佳退出方式。而主板市场相对门槛太高，第二板市场的设立为风险投资提供了出口和回报实现机制，促进高科技投资的良性循环，提高风险资本的流动性和使用效率。29年来，美国全国证券交易商自动报价系统（NASDAQ）为众多风险投资提供了退出机制，自身也成长为一个与纽约证券交易所（NYSE）旗鼓相当的大型市场。事实证明，风险资本的发展和第二板市场的运作存在着正相关关系：一个活跃的第二板市场能够极大地刺激风险投资的发展，而风险资本的发展可以为第二板市场培育一大批成长性企业，这些企业的上市场又活跃了第二板市场；反之，第二板市场的缺位或萎缩制约着风险资本的健康发展，风险投资发展不足又会导致第二板市场失去活力。新加坡的风险投资从1983年第一家风险投资公司从1990年的7家发展到了1998年4月的102家，实收资本总额达596亿新台币。而香港的风险投资由于“退出机制”的困难，虽然也已有10多年历史，却至今仍不普遍。
4、国际金融市场竞争和多层次发展本地资本市场的要求。
随着世界经济的发展，国际金融中心的竞争日趋激烈。缺乏第二板市场是市场结构的缺陷或断层，由此将失去很多的商业机会。为发展建立国际性和区域性金融中心，新加坡、马来西亚、台湾、香港积极建立第二板市场。此外，建立多层次的资本市场体系，可以使每一层次市场运作规范化，具有可对比的参照对象，有利于促进各层次市场运作的规范化，进而促进资本市场的整体规范化。
二、东亚地区第二板市场的特点
1、第二板市场的上市标准较低，适于中小企业尤其是高科技中小企业上市。
马来西亚主板市场公司要求缴足资本至少5000万林吉特，须有5 年盈利表现，平均每年税后净利不少于500万林吉特，3至5 年的追踪记录。面向中小企业的KLSE要求缴足资本4000万林吉特以上，上市前三年内每年平均除税盈利不少200万林吉特，三年的业务记录。 主要是让高科技相关公司挂牌的MESDAQ上市标准更为宽松，缴足资本只要求200 万林吉特，没有盈利要求，对科技公司不要求，其他公司则要提交一年的业务记录。
SESDAQ对上市公司在实缴资本和上市前盈利上未作具体要求，但它们必须具有发展潜力。相对于主板市场所要求5年的业务记录， SES-DAQ只要求有3年。风险公司和营业时间未满3年的公司也可以加入，但它们必须能够证明把所筹资金用于已经过充分研究与评估的项目或产品开发，而且能够很快产生收益。
台湾主板市场要求实缴股本在4亿新台币以上， 最近两年营业收入和税收前净收入跟实收资本的比率均不得低于10%，要有3 年的财务记录。在OTC上市的公司只要求5000 万新台币的实缴股本和在上市前两年内，每年的合并全年收入除税前纯利为资本总额的2%的盈利要求。 对于答合资格的科技公司，则不受盈利要求的规限。OTC 视上市公司业务性质的不同而要求提交0─3年的业务记录。
香港创业板对上市的公司未具体规定实缴资本和最低盈利要求，也不需要盈利预测。但公司必须有主营业务以及公司在上市前的24个月必须在基本相同的拥有权及管理层管理下运作。要求有上市前两年的活跃业务记录，而主板市场要求3年的业务记录。
2、第二板市场对投资者具有一定保护措施。
由于中小企业，尤其是高科技中小企业的技术风险、市场风险、经营风险较大，发展极具不确定性，使第二板市场本身具有较高的系统风险，而宽松的上市要求会给一些投机者以可乘之机。因此，虽然第二板市场强调买者自负原则，东亚地区第二板市场仍推出一系列措施保护投资者利益。
（1）公开原则监管，强调信息充分披露的投资者自我保护。
OTC要求及时披露股价敏感、有关的事项；SESDAQ、KLSE 和MESDAQ要求半年度报告以及即时披露股价敏感资料；香港创业板信息披露要求更为严厉，要求季度及半年度报告须于有关期间结束后的45天内公布，而末期经审核的全年业绩报告须于年结后的3个月公布，在上市后两年内，发行人每半年要把其在上市文件中已列明的业务目标及其后的发展进度作一比较，必须在进行须予公布的交易或其它重大交易时知会联交所及作出适当的披露。
（2）为防止大户控制市场， 东亚地区第二板市场对公众人士持股量有一定的要求。
KLSE要求25%至50%的股权由公众人士持有，其中至少15%必须由500个拥有500至5000股份的股东持有。MESDAQ要求公众持股在25%至40%之间。OTC要求公众持股量最低为10%或500万股，最少有公众股东300名。SESDAQ要求为50万股或15%（以较高者为准）至50%之间。 香港创业板要求最低公众持股量为港币3000万元及构成公司发行股本的25%及公众股东至少100名。
（3）为了确保有关公司在挂牌后管理层及业务的持续性， 第二板市场对主要股东出售股权多有限制。
KLSE和MESDAQ均要求主要股东持股一年以上，之后KLSE准予每年出售不超过15%所持有的股份，MESDAQ准予每年最多出售20%。OTC 要求主要股东于公司上市后两年内不得出售股权，两年后每6 个月最多可出售20%。SESDAQ在股东出售股权限制止，可对主要股东施以一年或其它期限的限制期。香港创业板今年3月更新规定，对持有公司股权5%或以上的管理层股东和主要股东均有半年的售股限制期。
3、电子化的交易手段，使交易更为快捷和高效。
KLSE于1989年5月开通“半自动交易系统”，通过电脑自动交易， 可以吸纳比原来多56倍的订单，使市场迅速扩大，且克服了原有的交易系统存在的许多缺陷。 MESDAQ 与SESDAQ 直接命名为“自动报价”。SESDAQ从开业起即实施无票制度，所有的可交易的股票都由中央托收公司（CDP）保管，它是所有交易的清算所，由它负责保存交易记录和更新所有的SESDAQ资产帐户；1988年3月，SESDAQ与美国NASDAQ 联成网络系统；1990年装配了“国际信息中心有限定购簿”的电脑系统。
香港创业权将采用一套先进的交易系统及电子信息发布系统。投资者可以通过电话、互联网及家庭电脑直接进入联交所的交易系统进行买卖，直接落盘。买卖实行竞投单一价，交易分段进行，每一时间段采用集合竞价的方式，决定成交价格和成交委托，为投资者提供一个公平有效的交易方式。但在新系统，即第三代自动对盘系统完成之前，创业板证券的交易仍会通过主板的第二代自动对盘系统进行。联交所还提供了一个独立的网页（http://www.hkgem.com），作为参与者的主要信息交流渠道，发行人可将招股章程、公告及其他公司资料上网，供公从浏览，而无须于报刊登载（公司须发新闻稿）。
4、香港创业板的保荐人制度维护和保持着创业板发行人的水平以及市场对创业板的信心。
香港创业板规定，公司必须委托保荐人以协助上市申请、审阅所有有关的文件及确保公司作出适当、准确、完整的披露。公司上市后亦须继续聘用保荐人为期两年，如公司未能履行创业板市场上市规则所载的责任，联交所有权将这两年期限延长。保荐人须在持续规定上市规则的事宜上向发行人作出建议并以顾问身份在发行人刊发任何公告前审核该公告以确保符合上市规则。保荐人必须具有高度专业水平和诚信及必需的资源。欲成为创业板公司保荐人的申请人必须证明其符合资格准则，方可纳入创业板保荐人登记册。联交所将会每年评核所有创业板保荐人。1999年9月，联交所公布首批共30 家创业板保荐人名单（其中两名为副保荐人），并从当时起接受在创业板上市的公司的上市申请。
三、东亚地区第二板市场发展的启示
目前我国资本市场的发展程度与我国经济与科技发展极不相称。据统计，我国中小企业占企业总数的96%以上，工业总产值的60%左右，它们长期融资的需求却受到我国第二板市场缺位的限制而得不到满足；我国科技成果转化率仅为20%—30%，一个关键因素也是资金缺乏；我国开展风险投资10多年来成效并不令人满意，一个主要原因仍是第二板市场的缺位。因此，建立第二板市场的要求日益迫切，有关方面已决定于今年底推出第二板市场。我国在建立第二板市场或高科技板中，东亚地区的一些经验可资借鉴。
1、股票发行由指标管理改为标准控制。我国股票市场目前实行“控制总量、限制家数”的指标管理办法。各部门各地方为把“限制家数”的政策用足，大都将规模较大的企业作为首选对象，严重影响了上市公司的质量和中小企业上市机会，同时还很容易引发“公关”、“寻租”行为、腐败现象和各种非生产性谋利活动，不仅导致资源配置不当，而且还增加了上市公司的经营风险和整个股票市场的风险。因此我国不妨借鉴东亚地区的经验，将指标管理改为标准控制，只要申请企业达到规定标准，就允许其发行股票并在一定时间后上市。
2、强调详细信息披露的监管原则。目前我国股票市场一方面行政干预过多，另一方面上市公司信息披露水分较重，严重影响了证券市场功能的发挥。第二板市场可以借鉴东亚地区公开原则监管方式，以信息披露为监管重点，要求发行人持续全面地披露经营和财务信息，使投资者在充分了解公司相关相息的基础上作出投资决策。监管者应减少行政干预，将注意力集中在公司披露资料的质量上，一旦发现隐瞒或误导行为，予以严厉处罚，杜绝披露虚假信息的可能。
3、防止市场操纵的观念。市场操纵风险指个别机构、个人利用内幕消息或资金实力操纵市场结构，导致股市暴涨暴跃以谋取暴利的风险。由于第二板市场公司总体规模小，市场操纵风险势必大于主板市场，我国可以借鉴东亚地我第二板市场对公众持股比例规定最低限的方式防止大户操纵市场，借鉴对主要股东出售股权进行限制的方式以保持公司经营的连续性和减少由于创业者、管理者和普通股东之间信息不对称引致的不公平。
4、借鉴香港创业板的保荐人制度。我国第二板市场将重点面向高成长性的高科技公司，监管机构难以对其作出专业评价，因而可以借鉴香港创业板保荐人制度，严格保荐人质量，保证保荐人数量，由保荐人确保公司具备发行条件，督促公司按有关法规定运作并真实、准确、完整地向投资者披露信息，保荐人对保荐上市公司的相关行为负连带责任。
5、加强风险投资人才的培养。东亚地区的经验表明风险投资与第二市场关系密切，我国要成功发展第二板市场就必须有一批高素质的真正的风险投资人才，他们不仅要具有对新技术、新产品极为敏锐的洞察力和金融投资与高科技企业管理的阅历，而且还应具备勇于开拓、勇于创新、敢于冒险、追求成功的进取精神。
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