全新的中国企业融资券市场，本文主要内容关键词为：中国企业论文,融资券论文,市场论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
似乎在一夜之间，中国有了流动的公司债市场，公司债在企业和投资者中广受追捧，而相应的监管框架也已形成，最大限度地减少了行政干预。这一全新的市场就是债券期限不高于一年的企业短期融资券(STCB)市场。在中国人民银行的指导下，短期融资券于5月首次发行，并在银行间债券市场交易。在中国，企业外部融资过度依赖于银行贷款，因此发展公司债市场就必然成为中国的一项首要任务。商业银行注定将成为做市商，而不是大型投资项目的贷款人(尽管银行当然可以经常开展这样的业务)，为后者融资应是债券市场的职责。当然，大型项目并不能通过短期融资券融资，因此，短期融资券也不是一剂万能药(目前，短期融资券必须在到期时偿还——但届时也可以申请再次发行融资券)。然而，五个月内共有31家企业发行了828亿人民(102亿美元)的短期债表明，一旦监管协调的问题得以解决，中国发展深度的、实用的债券市场的时机也就成熟了。与此同时，短期融资券市场也引发了公众对于“旧”公司债(一年期以上)市场的讨论，为何自20世纪90年代初发行公司债以来，原有公司债市场表现不尽如人意。让我们来看看“新”、“旧”市场的差别。
1.发行公司债券需国家有关部门的行政审批同意；而短期融资券的发行只要求向中国人民银行提交指定的文件。国家发改委(原为国家计委)作为中国最高投资计划和审批机构，目前对所有的中长期公司债发行进行审批。中国证监会也参与其中，但只负责公司债在证交所的上市交易。官方的年度发行额度限制仍然存在，但一定程度上已被弃之不用。通常，债券发行规模控制较严：自1992年～2004年，约为3541亿人民币(427亿美元)的公司债得以发行，只占A股市场融资额的三分之一。原因何在?原因之一在于风险。近日，在北京的一次会议上，国家发改委财政金融司副司长马季华(即发改委债券工作的负责人)提醒听众注意20世纪90年代初的大量发债及其后的大规模偿付危机。一朝被蛇咬，十年怕井绳，这也许是该讲话背后的逻辑。对于发改委在发债上的缓慢步伐，第二个可能的原因便是企业急切地试图赢得行政部门的青睐，以求在少量的发债配额中分得一杯羹。多数市场人士很难理解对债券发行的限制，尤其是考虑到近年来大量的私人资本通过银行信贷投入到高风险的投资项目中。如果承销商的工作令人满意，发债企业的信用评级令人信服，同时又能有效地执行破产，那么中国的债券市场就没有理由不得到充分发展。当然，中央银行也知道在各个领域都存在着不同的问题。承销商在很多情况下并非一丝不苟(或者说正直可信)，国内的信用评级机构也经常缺乏可靠性，目前也没有已生效的破产法(没有发债企业出现过偿付问题——因此也就没有解决破产案例的法律程序)。但是，央行的领导层坚信，该来的总会到来，投资者应该学会管理自己的风险。
2.公司债的利率受到严格控制，而短期融资券的利率坚持市场化取向，只受轻度指导——而且可能很快就会完全放开。公司债利率是受控制的，相比于银行贷款所节省下的成本通常还比不上为获取发债许可而付出的支出。相反，目前市场上一年期短期融资券的利率为2.9％左右，比通常情况下银行对大型企业的一年期贷款利率5％低210个基点。随着市场的成熟，短期融资券的定价将会有更大的弹性空间，届时价格可能还会下跌(假设其他条件不变)。在成熟的市场上，蓝筹企业一般能以高于资金成本30～50点的价格融资。
3.公司债发行人需要有来自国内评级机构的信用评级以及提供担保的银行(当企业无力偿还时，将由银行进行偿付)。所有上市的公司债都拥有AAA评级。然而，这些债券却以与国债相差较大的收益率进行交易，这表明相比于评级机构，市场参与者能够更好地识别各种公司债的风险。对于短期融资券而言，中央银行认可了四家机构的信用评级，发行人可以从中做出选择(不同机构的评级会有所差异，评级机构的注册登记者是谁，这往往是监管者们争论的对象，目前中国有30多家评级机构)。此外，短期融资券不需要银行担保：它是“一旦卖出，概不退换”的，当然，中国还需要一两个破产案例来检验目前的法律框架是否能很好地保护出资人。
4.只有国有企业才被允许发行公司债券，而且目前短期融资券的发行也是如此。从已发行短期融资券的公司看，公司名称基本是以“中国”或是某省名开始。按惯例，没有私营企业会以这样的方式取名，因此这些名字就告诉人们，目前被允许发行短期融资券的只有国有公司。在“旧”公司债市场，这并不利于资本流入到最需要它的地方。然而，在短期融资券市场，这一现象对于央行而言，可能会是一种聪明的发展策略。第一阶段：允许大型国企低成本融资，为短期融资券市场赢取有影响力的支持者。第二阶段：将市场向大型私营企业开放（注：11月14日、15日，共有2家民营企业横店集团和万向钱潮在银行间债券市场上各成功发行了10亿元和6亿元的企业短期融资券。）。同时，央行也许希望随着大客户流向短期融资券市场，商业银行能向中小企业发放更多的贷款。
外资企业发债的希望又在何方呢?到目前为止，外资企业基本上被排除在在岸发行人民币公司债的行列之外(也从未发行过短期融资券)，尽管这对于外资公司而言当然也会是一个有吸引力的命题。国际金融公司(世界银行下属的负责民营企业发展的成员)和亚洲开发银行于今年10月发行了“熊猫债券”，通过银行间市场分别筹集了11亿元和10亿元资金，这被看作是外资公司发债的先行者，尽管还不清楚何时外资公司发债能成为现实。
央行行长周小川曾公开批评中国的公司债市场，同样，证监会也加强了可转债市场的发展。到目前为止，证交所市场上市交易的可转债金额已达到了282亿人民币(34亿美元)。证监会也慎重考虑过将可转债拆分成两个组成部分——债券和权证——但这一步似乎还太遥远。此外，目前正在讨论对关于“旧”债券市场的1993年条例进行修改，这也给市场带来了希望：发行流程将被简化，利率将被放开，同时也可能不再需要银行担保。据我们观察，如果监管者能够互相协调沟通，则新条例有望很快出台。如果中央政府能协调其对债券市场的态度，届时，改革者们会相信，短期融资券市场迅速的、普遍的发展将昭示市场参与者的努力方向。