赵华[1]2002年在《CAPM在沪深股市的有效性检验及两市联动性的统计分析》文中研究指明作为现代金融理论基石之一的资本资产定价模型(CAPM)出现于20世纪60年代，由Sharpe(1964) ，Lintner(1965) 以及Mossin(1966)提出并使之完善，是第一个关于金融资产定价并且可用于计量检验的均衡模型。由于模型的简捷性和可操作性，被大量应用于投资分析和经验检验。对于资本资产定价模型在中国股市的有效性检验，近年来关于这方面的文章已逐渐增多，由于他们在分析时所应用的数据不尽相同，分析的时期也不一致，得出的结论大相径庭，特别地有些文章数据的取样明显不具有随机性，致使得出的结论存在偏差。本文的写作目的是把所学的统计方法用来研究资本市场，实证分析不同于其他分析之处在于本文结合中国股市的交易制度的变化情况，相应分成叁个时期，分析叁个时期的共性和特性，并在此基础上实证研究了沪深股市的联动特征。文章主要内容包括五个部分。第一部分阐述了资本资产定价模型的假设条件及其含义，并简单介绍了在投资分析中的应用。第二部分回顾了国内外的一些主要研究成果，着重介绍了他们的研究方法以及所得出的结论。第叁部分实证研究了CAPM在中国股市的有效性，先横向分析了衡量市场风险的β在沪深股市的特点，发现从T+0时期到现在有涨跌停板限制的T+1时期，沪深股市市场波动逐渐降低，这也反映政府稳定股市的政策达到了预期效果，但对于组合β系数，两市的表现却迥然不同，深圳股市的β系数趋于减小，市场风险逐渐降低；上海股市β值却逐渐增加。对叁个时期的β系数进行方差分析，上海股市的β系数在不同交易制度下发生显著变化，表现为显著增加；深圳股市的β系数在叁个交易制度下没有发生显着变化，表明深圳股市β系数的减小是不显著的。接着纵向研究了CAPM在不同阶段的表现特征，从资本资产定价模型的解释程度来看，沪深股市在T+0时期，T＋时期，以及有涨跌停板限制的 T＋l时期中，股市在第叁时期中，股票收益受市场波动影响的风险最小，还受到其他因素的影响。资本资产定价模型在两市表现出不同的特征，CAPM在上海股市的前两个时期都不表现为有效性，第叁时期组合收益与p系数表现为线性关系，非系统风险在投资收益中不起重要作用。在深圳股市只有在 T＋时期表现为符合标准的资本资产定价模型。第四部分在第叁部分的基础上分析了上海股市和深圳股市的联动特征。这部分对数据进行了对数处理，这样处理并不改变其表现特征，并且应用了时间序列分析中的单位根检验、协整分析以及Granger因果关系检验。通过分析发现，上证综合指数与深证成份指数都是一阶单整序列，他们之间具有一种长期均衡关系，反映为同步波动，同涨同跌，联动关系。在此基础上建立的误差修正模型（ECM）分析表明沪深两市的大盘波动都受到滞后一期股价波动的影响，并呈现一种反向关系，也就是说上一时期大盘上涨将会引起本期大盘下跌或上一时期股市下跌将引起本期股市上涨，并且都受到另一股市波动影响；同时误差修正模型表明股市波动受到短期波动的影响大于长期均衡的影响。Granger因果关系检验从统计上证明，在滞后六期的情况下，上海股市和深圳股市互为因果关系，两市相互影响。最后一部分总结全文，并指出了进一步研究的发展方向。
朱曦[2]2008年在《沪深A股市场惯性效应和反转效应研究》文中研究指明我国沪深A股市场经过二十多年的发展,取得了很大成就,但与西方成熟股市相比,沪深A股市场仍存在许多问题,如中小投资者比例高、内幕交易和市场投机严重、金融产品单一及缺乏有效的避险工具等,因此我国沪深A股市场仍处于非有效市场水平,存在股价的惯性效应和反转效应异象。近年来,“惯性效应”和“反转效应”作为令人迷惑的股票市场异象,已经成为金融学界关注的热点问题,关于这些现象的实证检验和形成机理的研究直接推动了证券市场微观理论及行为金融理论的发展。根据行为金融理论的观点,“惯性效应”显示股价对信息的反应不足,“反转效应”显示股价对信息的过度反应。研究过度反应和反应不足现象的存在性一方面有助于验证有效市场假说的正确性,另一方面可以指导投资者选择更有效的投资策略,通过反转投资策略或惯性投资策略进行套利活动。因此关于“惯性效应”和“反转效应”异象的研究不仅具有重大的学术意义,也具有很强的应用价值。本文从理论和实证两个角度全面探讨了我国沪深A股市场惯性及反转效应异象及影响因素、形成原因,对沪深两市异象特征及影响因素进行了系统比较,并在实证检验基础上就中国股票市场交易机制和交易者行为提出相关建议。本文的研究内容主要包括:第一,分别以沪深A股市场作为两个研究个体,同时,为了保持沪深A股市场连贯的股票价值评估模式和足够的研究样本数量,避免由于股权分置改革所导致的市场差异性,选择了1997年1月1日至2005年4月30日沪深A股市场数据作为研究对象,研究在六种形成期交叉搭配六种持有期下,沪深A股市场中各自执行惯性策略或反转策略的显着获利模式。第二,从市场状态因子和个股特征因子这两个维度出发,分别检验不同因子作用下沪深A股市场惯性及反转策略的获利模式,并对不同因子下两市异象的表现差异性进行了比较,以进一步考察在加入各种市场状态因子和个股特征因子情况下,沪深A股市场惯性与反转策略获利模式的特性。第叁,在上述两步基础上,结合国外研究的成果并考虑国内沪深股市的特点,筛选了计量沪深A股市场目标股票的十个因素,采用Fama-Macbeth模型进行指标的敏感性分析,即首先分别对沪深A股市场十个因素进行单因素敏感性分析,筛选出较敏感的因素并分别对沪深股市进行两两因素的敏感性分析,在两两因素敏感性分析基础上继续筛选出敏感因素作进一步的叁叁因素分析和相关的动态组合检验,通过Fama-Macbeth模型对沪深A股市场截面风险补偿与惯性和反转策略收益分解进行分析,探讨导致沪深A股市场不同股票惯性策略获利性差异的敏感因素。最后采用Fama-French叁因子模型分别对沪深A股市场进行市场风险、规模效应、净值市值比效应的检验。第四,从证券市场的微观结构出发,运用Hasbrouck模型,通过分析目标股票的实时买卖交易价格中包含的信息不对称性,探讨沪深A股市场知情交易者掌握的私有信息与导致沪深A股市场股票价格惯性和反转效应异象之间的关系,并对沪深A股市场的股价信息不对称性及其原因进行比较和分析。第五,进一步从投资者行为角度出发,将投资者分为知情交易者和非知情交易者,运用投资者心理模型,通过对投资者的守旧性和表征性启发式思维方式的分析,说明投资者行为方式对形成股市异象的影响,并进一步从博弈论角度探讨了两类交易者的交易策略,阐述引起沪深A股市场惯性和反转效应异象的形成机理。现将论文的主要研究结论总结如下:1、沪深A股市场在不同形成期搭配不同持有期下,执行惯性策略和反转策略的获利性方面具有很强的联动性,两市均表现为短期的惯性收益,中期的反转收益,长期的惯性收益现象;且沪深两市均表现了“强者衡强,弱者衡弱”、“追涨杀跌”的反应强度,但深市比沪市表现出更强烈的惯性策略获利性。2、沪深A股市场的股票收益率受不同市场状态因子和个股特征因子的影响,其中个股特征因子对沪深A股市场影响显着,沪深A股市场在不同因子作用下具有相似的反应趋势,但深市表现出更强的惯性收益特征。3、采用Fama-Macbeth模型对导致沪深A股市场不同股票惯性策略获利性差异的敏感因素进行分析,发现影响沪深股市股票回报率变动的共同因素是流通市值效应和价格效应,此外换手率效应对沪市股票回报率有大的影响,而深市的股票回报率还受交易金额效应和换手率效应大的影响;另一方面我们发现市场系统风险β值对深市股票的平均回报率有较大的负向影响,而对沪市股票的平均回报率影响不大。由此表明深市的市场风险大于沪市。4、我们在进行沪深A股市场的Fama-French叁因素模型检验中发现,规模效应和市值净值比效应对沪深A股市场均具有显着的影响。叁因子模型进一步证明尽管两市同时反映出具有净值市值比效应,但规模效应对两市具有更显着的影响性。另外,叁因子模型的实证结果也显示出,与沪市相比,深市承受的市场风险高于沪市,受账面市值比因子的影响小于沪市。5、采用Hasbrouck模型从信息传播模式角度探讨了沪深A股市场惯性与反转效应异象的形成机理,发现沪深A股市场中知情交易者掌握的私有信息分别是导致两市股票价格惯性和反转效应异象的重要因素。受我国沪深A股市场投资者结构特殊性的影响,Hasbrouck模型显示的沪深A股市场的市场交易信息含量统计结果呈现两头不对称的哑铃形状,即交易信息含量比重很高的股票比例大大小于交易信息含量比重低的股票比例,实证结果不同于美国纽约股票交易市场采用Hasbrouck模型呈现的纺锤形状,即两头比例很低,结果基本集中在平均值附近。由此解释了与成熟股市相比,我国沪深A股市场存在严重的信息不对称,“庄股”现象横行的现象。另外也说明我国证券市场的投资者投资技巧和研究水平与发达国家相比仍处于不成熟状态,投资者更热衷于通过内幕信息获利,这是导致市场规范度低的原因之一。6、从沪深A股市场中的投资者行为方式看,我们发现两市的投资者行为符合守旧性和表征性启发式思维方式,这从投资者心理学角度解释了导致沪深A股市场存在惯性效应和反转效应的原因。从投资者行为角度看,在以散户为主的沪深A股市场,庄家与散户博弈的过程中采取欺诈行为以及散户采取跟庄行为,是导致沪深A股市场存在惯性效应和反转效应的重要原因。论文主要创新点:1.采用严格规范的实证研究方法,分别以沪深A股市场作为两个研究个体,对两市的惯性与反转效应异象进行检验和全面比较,发现沪深A股市场均具有惯性与反转异象,两市场具有明显的联动性,但从反应强度上看,深市显示了更强的惯性效应。2.沪深两市所表现出的惯性和反转效应异象的差异性表明两市具有不完全相同的运行规律,由此导致两市投资者获利策略也不尽相同。本文的研究比较了沪深两市不同的运行特征,指出投资者需要根据自身的投资目标,针对不同的市场运行特征采取不同的投资策略,本研究填补了现有研究沪深A股市场运行特征的空缺。3.运用Hasbrouck模型通过分析股票成交价、成交量之间关系,检验沪深A股市场中价格包含的信息不对称性及其影响程度,首次发现我国沪深A股市场的目标股票的股价信息含量呈现两头不对称的哑铃形状,该结果不同于美国纽约股票交易市场相关股票的股价信息含量呈现趋向于均值的纺锤形状。实证结果一方面显示出我国以散户为特征的市场结构对信息处理能力弱,无法主动获得且无能力加工相应的市场信息,另一方面也显示出沪深市场上庄家凭借资金、人才等实力,对少数股票拥有内幕信息并以此获利的事实,同时实证结果也说明了导致我国证券市场规范度低的原因之一是投资者投资技巧和研究水平与发达国家相比仍处于不成熟状态,投资者更热衷于通过内幕信息获利。对扩展金融微观结构理论运用范畴作了有益尝试。4.与现有对我国股市价格包含不对称信息的相关研究相比,本文采用Hasbrouck模型对沪深A股市场信息不对称性的研究更加全面和系统,避免了现有研究中采用百分比均值形式对两市不对称信息单一、粗糙描述的现状,提高了研究结果对现象的揭示和反映能力。5.尝试采用投资者心态模型从投资者的守旧性和表征性启发式思维方式角度解释沪深A股市场惯性及反转效应异象形成的原因,并采用沪深A股市场的实际交易数据进行模拟验证。模拟结果从投资者行为角度进一步验证了投资者思维模式对我国沪深A股市场惯性及反转效应异象的产生有影响作用。
刘 勇[3]2003年在《中国股价行为金融计量研究》文中研究说明多年以来,中国经济一直是全球经济发展中一道亮丽的风景,然而,同样迅速发展中的中国股市有时却表现出不和谐的音符。中国由计划经济向市场经济转轨的特定经济发展背景,以及西方对金融计量经济研究方法和经验检验的发展和积累,无疑为研究中国股票市场价格行为,甚至更一般的股票市场价格行为,提供了不可多得的土壤和工具。因此,中国股市价格行为的统计特征为何?其动态行为服从什么样的规律?中国股市价格行为和实质经济之间的关系到底怎样?中国股市价格的决定和发现遵循什么样的过程或者模型?等等。这些来源于实践的问题,同样也是极富理论意义的问题,就构成了本文的研究中心。 本文在占有大量国内外相关文献的基础上,以中国经济体制转轨变迁下的上市公司和投资者行为特征为外部环境基础,以西方金融计量经济学方法为主要研究工具,以对中国股市价格行为的理论分析和经验研究为中心,利用中国股票市场相关数据,对中国股票市场价格行为典型事实进行理论分析和经验研究,试图把握近代金融理论发展的方向,丰富股票价格行为的研究内涵,探讨转轨新兴股票市场股价行为的特性,进而提出一定的政策建议。 在研究中,本文将金融计量经济学方法作为研究的基本方法。在建模方法论的指导之下,在对相关金融理论分析的基础之上,本文通过构造大量的计量经济学模型,包括经济模型和统计模型,来对中国股价行为进行经验研究。本文采取理论研究和经验研究相结合、实证分析和规范分析相结合、历史比较分析法、国际比较分析法和逻辑分析法等研究方法。为了直观揭示某些典型事实特征,本文还大量应用了图表分析方法。此外,本文还采用了定性分析和定量分析相结合、静态分析与助态分析相结合、宏观分析与微观分析相结合的研究方法。 股票市场价格含有大量丰富的信息,股市价格行为涉及到股票市场运行的方方面面。在对相关金融理论分析的基础之上,本文主要对中国股价行为的主要典型事实进行经验研究,并对股价决定发现机制和理论进行经验检验,包括8章内容: 第一章导论,主要涉及到论文的一些介绍性工作。本章以问题提出开始,内容摘要介绍了论文的研究背景和理论实践意义。在对论文研究对象进行界定后,就国内外研究现状介绍了典型文献的研究情况。最后给出了论文研究的总体思路、研究方法以及论文基本结构、主要创新和不足之处。 第二章到第四章侧重于对中国股价静态行为和动态行为的统计特征进行研究。第二章中国股价及收益率统计特征研究,在给出股票价值模型和收益率定义测度以及分布理论的基础上,概括总结了国内外对收益率分布的相关文献,随后研究了价格指数水平和价格指数收益率的统计特征。本章得出了关于日内和日间涨跌点数的统计规律,表明价格指数收益率呈现出尖峰厚尾的统计特征,并给出了相应的解释。关于价格离散化对股价统计特征的影响研究是本文的重点,介绍并研究了交易价格离散化这一普遍现象对股票价格、收益率、以及M维历史关系图中的罗盘现象在中国股市的应用情况。交易价格离散化对价格的影响主要表现为价格尾数聚集现象。在有限的样本之下,本章得出的结论认为,尽管存在价格尾数聚集现象,但中国股市和外国股市价格尾数聚集模式并不相同。价格离散化对收益率的影响研究表明尚未发现和国外相同的高价股票离散化程度比较弱的规律。关于M维历史关系图中罗盘现象的经验研究表明,我国股票收益率数据中确实存在着罗盘现象。本章还考察罗盘出现的影响因素,解释了罗盘现象出现的原因,改进了Crack和Ledoit(1 996)的解释模型。 第叁章中国股价行为自相关性与协整性研究,主要研究了中国股票市场价格行为的相关性和协整性。本章首先研究了相关性的若干基本问题,然后分析了相关性和相应金融理论之间的关系。在第叁节简单研究了我国股价行为的动态特性,主要分析了股票市场价格指数之间的相关性和协整性,得出结论认为收益率之间相关系数高于价格指数相关系数,上海股市和深圳股市之间的相关程度相当高。协整性研究表明对数价格指数序列都是单整的,其一阶差分序列,也就是复合收益率序列都是平稳的;在上海股市和深圳股市成份指数之间、综合指数之间分别存在着协整关系,而交叉指数之间则不存在协整关系。这表明非流通股的存在严重影响了股票价格指数的动态行为。第四节主要研究了低频收益率的自相关现象。论文先用历史比较法来研究不同时期收益率的自相关情况,得出结论认为中国股票收益率自相关系数还是比较弱的;且随着时间推移,自相关现象有进一步减弱的趋势。自相关情况的国际比较虽然表明中国股市自相关性弱于国际成熟市场,但是未必得出中国股市目前随机性也强于对应国际内容摘要3甲...月..月旦旦旦旦,甲闷旦股票市场的结论,并给出了简单的原因分析。第五节为了研究高频收益和低频收益自相关情况是否遵循相同模式,分析了上海股市高频收益率的自相关性情况。得出结论认为高频收益率中存在着非常明显的负低阶自相关现象;但随着阶数增加,这种负自相关衰减非常迅速。本节最后给出了解释高频收益率自相关现象的几种理论假说,并对自己提出的理论假说进
孙影[4]2017年在《基于行业市盈率的APT模型股票估值及有效性研究》文中研究表明自从1990年沪深两交易所成立以来,截止2016年,中国证券市场从无到有、从无序到有序、从政策市到股权分置改革、融资融券、QFII、股指期货的推出,经历了快速发展的过程。在这26年的发展中,上证综指年均增长率为14.27%,从1993年的833.8点上升到2007年的最高点5261.56点,但随后的2008年,下跌到1820.56点,下跌幅度超过65%,下跌幅度创历史记录。面对中国股价剧烈波动的现实背景下,基金公司等机构投资者如何进行价值管理以及价值管理中存在的股票估值问题;近期中国宏观政策引导投资者进行价值投资,对于中国证券市场稳定持续发展发挥着重要的作用。同时在价值管理的理论背景下,如何构建股票估值标准以及估值的有效性问题是价值管理理论中的核心问题,也是价值管理理论的发展和完善。在此现实和理论背景下,本文提出以机会成本构建股票估值标准。同时,对沪深指数和A股市盈率研究中,发现实务界和理论界广泛采用市盈率对股票价值进行评估,本文利用行业市盈率来取代机会成本,构建不同行业的股票估值标准,在同行业中通过预期收益的差异体现个股成长性。最后构建基于行业市盈率和预期收益的股票估值模型,并对股票估值进行有效性检验,并从理论上予以解释。因此本文提出基于行业市盈率的APT模型股票估值及有效性研究,研究内容涉及六个章节,首先对中国A股市场的行业市盈率分布特征进行分析;其次是通过APT多因素模型挖掘行业市盈率的价值驱动因素;再次,各行业市盈率的价值驱动因素构建行业市盈率多因素模型,结合个股预期收益对股票价值进行评估,根据估值结论将股票划分为合理区间、高估区间和低估区间;最后根据价值偏差法分析高估区和低估区股票组合的投资业绩和实证分析,来检验股票估值的有效性,并从理论上对估值结果进行解释。在本文具体的研究过程中,主要创新体现在以下几个方面:主要创新之一:针对股票估值标准的主要创新。现有文献利用市盈率对股票估值的研究中,多集中在直接采用个股市盈率构建股票估值标准,但是研究结论显示这种估值标准极其不稳定。而本文假定个股市盈率服从于行业市盈率的条件下,用行业市盈率取代个股市盈率构建股票估值标准,行业市盈率不仅拉平了同行业之间的机会成本,同时也在不同行业之间建立不同的估值标准,该估值标准可以充分展现出不同行业的竞争标准、发展前景,为估值标准奠定了标杆,并且行业市盈率构建的估值标准稳定性较好。用行业市盈率构建股票估值标准,这在目前的文献基本上没有,本文构建的估值标准可以弥补这一研究的不足。在同行业中通过预期收益的差异反映个股的成长性,利用行业市盈率和预期收益的乘积构建股票估值模型,对股票价值进行评估,进而对股票价值进行排序,并对股票价值的合理区间、高估区间和低估区间进行划分,为投资者提供理性的决策依据。主要创新之二:体现在对行业市盈率的价值驱动因素量化分析中。本文采用理论上很完美的APT多因素模型,挖掘行业市盈率的价值驱动因素,但是由于APT多因素模型在多因素的有效边界难以界定,致使在实践中其应用价值不高,本文从宏观经济因素和行业财务特征两个角度对行业市盈率的多因素有效边界进行界定。首先,现有文献都直接将各宏观经济因素与行业市盈率之间建立模型,但是基本上都得出各宏观经济因素对行业市盈率的解释力不强,本文从各宏观经济因素与A股市场市盈率建立模型,进而将A股市场市盈率纳入行业市盈率的估值模型中,这弥补了现有文献研究结论不显着的局限性。其次,现有文献主要针对行业某一特征或某一方面来探索行业市盈率的多因素,不够系统和全面,缺乏理论基础,使得研究结论无法统一。而本文通过预测性因素分析法,全面系统的分析行业市盈率的多因素有效边界,多元共线性检验,挖掘各行业市盈率的价值驱动因素,建立各行业价值驱动因素的有效边界。因此本文对行业市盈率的多因素有效边界的界定,发展了套利定价理论,同时也弥补了现有文献研究不足。主要创新之叁:现有文献对股票价值评估研究很多,但是对股票估值有效性研究,现有文献中很少涉及。本文从投资业绩和实证分析的角度系统地论证股票估值的有效性,根据价值偏差法对股票价值划分为合理区间、高估区间H和低估区间L。通过H组和L组的投资业绩水平来检验股票估值的有效性,同时通过理论和实证分析股票内部收益率来检验股票估值的有效性,并予以理论解释。因此,本文基于行业市盈率的股票估值有效性研究弥补了该方面研究的不足。
孙自愿[5]2009年在《基于抑价和溢价的IPO初始收益与长期走势问题研究》文中研究说明资本市场IPO领域普遍存在两种“异象”——发行价格被明显低估带来的高初始收益率,以及随后的长期弱势表现,这些异象被理论和实务界称为“IPO之谜”。尽管很多国内外学者进行了大量相关研究,发现中国IPO初始收益率连续多年创世界之最,甚至时至今日,IPO长期表现的强弱势之争尚相持不下。本文研究的对象正是着眼于新股从发行到上市首日,再到上市后3年期间,其价格的变化过程。拟回答以下几个关键问题:纵观一级发行市场中IPO发行制度的数次变革,IPO发行是否存在“价格低估”,其是否是导致IPO高初始收益的主要因素?二级市场中诸如投资者情绪等因素如何导致首日股价高涨,进而造成IPO首日高溢价?中国A股市场IPO长期弱势是否存在,其是否是IPO高初始收益的反向运动,如何对其加以解释?首先,本文通过国内外研究综述,阐述了各国IPO实践历程和IPO首日和长期价格行为的研究成果,并确定了研究方向和内容:论文重心在于从一级市场抑价和二级市场溢价两个环节来分解中国的IPO首日高收益问题,系统阐述A股高初始收益率是一级市场抑价和二级市场溢价的混合体,并通过首日溢价之后随着价格的回落所引发的IPO长期显着弱势,验证溢价现象的存在。其次,基于制度变迁的视角论述了一级市场IPO抑价问题。首先从理论上归纳总结了发售机制、审批制度、定价制度的变迁,对IPO抑价的影响。接着以1996年至2006年间的A股1098家IPO公司为样本,通过子样本的划分和收益测度方法的选择,对一级市场抑价率进行实证检验。发现,如果发行中存在市盈率管制,致使发行价人为压制,将产生一级市场的高抑价率,但一级市场抑价随着新股发行制度的市场化进程而显着降低。随之加入具有“中国特色”的政府管制和股权分置因素对IPO一级市场抑价率进行单变量分析和多元回归,发现政府管制造成一级市场发行价格确定的低效性,“股权分置”扭曲了正常的市场利益机制,割裂了一、二级市场的套利行为,进而导致更高的一级市场IPO抑价率。再次,从行为金融学视角分析了二级市场IPO溢价问题。在考虑A股二级市场卖空限制因素的基础上,通过数理模型演绎了溢价现象的形成机理。实证部分通过因子分析等方法构造了包括市场情绪指标、封闭式基金折价率、市值账面比等在内的更为完备的投资者情绪指标体系,并创造性地以上市首日剩余换手率来衡量投资者之间的意见分歧程度(异质信念),构建了二级市场IPO溢价率模型。实证研究发现,投资者情绪和异质信念因素可以更好地诠释中国资本市场长期存在的首日高溢价现象,进而对整体IPO初始收益率和初始超额收益率存在显着影响,但异质信念因素对一级市场抑价率没有显着影响。换言之,数理推导和实证检验都论证了股票二级市场中存在的严格卖空限制和狂热的噪声交易者是造成二级市场高溢价的重要原因。最后,为了进一步完整地考察IPO首日高溢价的后市表现,第7章选用中国A股市场985支IPO股票数据作为样本,研究其上市后叁年内的市场表现。利用累积异常收益率法(CAR)、购买并持有异常收益率法(BHAR)和CAPM模型衡量IPO股票的长期走势。叁种方法一致表明,样本考察期间中国A股IPO的长期收益表现弱于市场指数的表现,存在长期显着弱势的特征,且呈现出对首日溢价的反转态势。通过进一步引入分解后的收益波动率作为衡量异质信念的指标,发现异质信念与长期弱势存在相关性。本文主要贡献在于结合A股市场“发行制度变迁”、“卖空限制”、“狂热投资者情绪”以及“异质信念”等因素,对A股IPO的一级市场抑价、二级市场溢价以及长期表现弱势进行系统研究,发现了造成中国新股高初始收益现象的根本原因在于二级市场中的“价格高估”,而不是一级市场的“价格低估”,这与成熟市场的IPO价值低估现象具有本质区别。
黄峰[6]2007年在《中国股票市场的流动性风险及其溢价效应研究》文中研究表明资产的流动性是时变的,会发生不可预测的变化,因此,流动性应该被看作是一个随机的经济变量。我们不仅需要关注流动性的水平有多大,还需要关注流动性的风险有多大。本文旨在对我国股票市场流动性风险及其溢价效应进行理论和实证分析,内容包括流动性风险的测度、演变特性、影响因素和溢价等,以期廓清流动性水平和流动性风险两个概念间的区别与联系,揭示出市场流动性风险在证券投资风险中的重要位置。首先,本文对股票的市场流动性风险的定义是流动性水平偏离其预期水平的不可预测的变化。并通过流动性修正的Markowitz均值—方差模型分析框架确立了用方差—协方差(或相关系数、beta值等变体形式)作为衡量市场总体和个股流动性风险的测度方法。其中对市场总体流动性风险的测度适合用总体流动性水平的方差和与市场组合回报率的协方差来度量,对个股流动性风险的测度侧重于用个股与总体流动性水平的协方差和与市场组合回报率的协方差来度量。本文以非流动性指标为主、换手率指标为辅来代理流动性水平。本文用方差—协方差测度对我国沪深股市总体的和个体的流动性风险进行实证分析发现:(1)尽管从换手率指标的角度看沪市比美国等其它世界主要证券市场的流动性水平都要高,但是相比较而言,沪市的流动性水平很不稳定,波动风险大。而且,流动性风险难以和价格风险相分散。因此,当前我国股市主要的流动性问题不是流动性水平过高或过低的问题,而是流动性风险过高的问题。(2)运用非流动性指标和残差分布形状参数待估计的GARCH模型族动态分析沪深股市总体流动性风险的演变特性时发现,流动性的条件方差聚集现象中的非对称性与股票收益率的波动率聚集现象中所通常具有的非对称性明显不同:流动性水平下降程度越大,未来的流动性风险越大;而流动性水平上升程度越大,未来的流动性风险越小。用换手率指标代理流动性水平仍然得此结果。本文还发现,宏观政策、微观股价变化和非交易时间长度都是流动性条件方差的影响因素。(3)日流动性和市场收益率之间的条件协方差同样存在非对称的聚集性现象,收益率和流动性的负扰动对未来协方差的影响明显大于正扰动的影响,并且股价下跌的时候收益率和流动性的协方差更大。因此,这对投资者意味着一种投资风险。(4)基于一个简单的流动性风险调整的VaR估计方法,用沪深股市实际数据计算发现,是否考虑流动性因素对VaR值影响较大,而且持仓规模越大,影响越大。因此从风险管理角度讲,流动性风险是一个投资风险中的重要构成部分。(5)运用两种实证方法发现,沪深股市比成熟的拥有做市商交易制度的美国股市和纯指令驱动交易制度下的我国香港股市都更为显着地存在着个股的流动性共性即系统流动性。而且,与Chordia,Roll和Subrahmanyam(2000)对美国股市的规模效应检验基本结果相反,沪深股市的个股流动性对市场组合流动性变化的敏感度存在着规模递减效应和流动性水平递减效应。本文认为,这可能与小公司信息不透明、更易受“政策市”和炒作影响有关,也可能是投资者“飞向流动性”行为的结果。(6)羊群行为是影响流动性系统风险的重要因素。但在2001年以后,在市场下跌时已不存在明显的羊群行为,并且有流动性分化倾向。这能够用投资者正逐渐树立价值投资理念和投资者的飞向流动性行为来解释。(7)在沪深股市的个股流动性风险结构中,系统风险占比平均高达0.429,与股价波动风险中的系统性部分占比相接近。并且在2001年以后流动性系统风险占比已经在统计上显着下降(下降约14个百分点),这和羊群行为同期在减弱的结论相吻合。而且,流动性越好的股票,其系统风险占比在2001年后的下降程度越大,越倾向于具有较小的系统风险比例,显示出投资者飞向流动性的行为特征。如果沪深股市具有以上实证结果所显示的不可忽视的流动性风险,那么,它就应该反映在投资者对沪深股票的要求回报率之中。为此,笔者发展了一个流动性风险调整的资产定价模型。模型与现有理论文献的不同之处是同时考虑了投资者的内生流动性风险和投资者的流动性需求状态,使本文模型更符合证券交易市场普遍存在交易成本和交易头寸大小直接相关的特点,特别是指令驱动市场,并使模型随机化了投资者的证券持有期限。在一定条件下,模型得出叁个命题:(i)股票的流动性水平越低,则预期回报率越高,即显着的非流动性补偿;股票的叁个流动性beta的绝对值越大,也就是股票的流动性风险暴露越大,则预期回报率越高,即显着的流动性风险溢价。(ii)股票的价格冲击弹性系数αj越高或者说非流动性水平越高,则预期回报率中对单位非流动性水平的补偿以及对βt2j和( )?βt这两个流动性beta的单位风险补偿越高。这意味着股票的预期回报率是预期非流动性水平的分段线性递增凸函数。(iii)股票流动性水平和流动性风险的单位溢价随着投资者流动性需求状态分布概率大小的变化而变化,即单位溢价具有时变性。命题得到了沪深股市实证检验的支持。在流动性溢价的横截面和时变性的检验过程中,经典CAPM的市场beta对股票回报率始终没有解释力。这说明流动性风险可能比单纯的价格风险在我国股票定价中起着更为重要的影响,在评估我国股票的风险和风险溢价时仅考虑单纯的价格风险是远远不够的。实证发现,货币供给量M1对流动性(包括水平和风险)的单位溢价表现出一致和显着的解释力。货币供给量M1越高则投资者对股票的单位非流动性水平和风险的补偿要求就会越低,股价就会上升。这说明货币供给量M1存在一个影响股市的作用机制:货币供给量通过影响投资者对单位流动性(包括水平和风险)的溢价要求而影响股票价格的涨跌。
范钛[7]2005年在《B股折价理论研究》文中进行了进一步梳理党的十六届叁中全会在《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干题的决定》这一国家经济改革与发展的纲领性文件中，首次明确地提出应“建立多层次资本市场体系，完善资本市场结构”，指明“优化我国资本市场结构、提高资源配置效率，为国民经济的持续稳定增长提供有力支持”是下一阶段中国资本市场发展的根本目的和任务。而建设多层次资本市场的一个关键问题，就是如何从结构优化的角度，消除由于历史遗留原因造成的，我国资本市场内部现有A、B、H股市场分割问题。本文的研究目的，正是通过对中国A、B股市场分割中的一个关键问题——B股折价现象的现状、理论和对策研究，探索中国证券市场分割这一长期制约中国资本市场发展的深层次重难点问题。本文研究的对象是1991—2004年B股市场对内开放前后的B股折价问题，研究目的是通过分析在中国资本市场分割的特殊环境和条件下，A、B股市场双重上市公司的资产定价机制、价格形成原理、变化特征，找出造成A、B股价格差异(B股折价)的真正原因。论文按照“文献综述”→“现状分析”→“理论模型”→“实证检验”→“对策建议”的逻辑顺序展开论证。首先，论文对B股折价问题的含义和研究价值进行了阐述，并就当前国内外关于B股折价和中国证券市场分割问题的研究文献进行了较为详细的回顾与综述，指明了本文的在研究目的、研究内容和研究方法上的特色和创新。随后，论文运用中国证券市场成立十四年来的大量统计资料，对中国证券市场分割、B股市场折价和B股市场制度缺陷的现状进行了一个较为全面、系统的总结。进而，本文针对中国A、B股市场分割的特殊环境和条件，构建了叁个递进层次的市场分割条件下的非一致性预期资产定价模型，通过数学模型的推导证明了理论观点。再后，论文通过VAR模型和Panel Data模型等一系列统计检验方法，利用A、B股市场大量历史数据进行实证检验并验证了理论模型的结论。最后，论文从根本思路、现实战略、技术策略叁个递进层次，为解决B股折价和中国证券市场分割提出了一些可操作的政策建议。本文通过对B股折价问题的研究发现：由于历史和体制等诸多原因，中国证券市场从建立之初就存在着高程度的市场分割，股票市场被划分成为严格分割的A、B、H股市场。由于投资者无法通过市场间的套利行为来消除不同市场的证券价格差异，因此同时在A、B、H股市场上市的公司股价无法遵循“一价定律”，这是造成中国证券市场B股折价现象的根本前提。在这种大前提下，由于中国B股市场在市场定位、发行制度、交易制度、信息披露制度、股权结构、上市公司质量等方面存在着一系列的制度性缺陷，从而导致并体现为流动性差异、A股投机、信息不对称、风险差异等多种B股折价因素，它们的共同作用造成了中国证券市场B股折价现象。本文关于B股折价原因的理论观点可概括为：第一，在中国A、B股市场分割的特殊现实条件下，B股折价现象是一项复杂的系统性问题。B股折价问题的出现并不是单一因素静态作用的结果，而是在B股市场的市场定位、发行制度、交易制度、信息披露制度、股权结构、上市公司质量等方面均存在一系列制度性缺陷的背景下，由流动性差异、A股投机、信息不对称、风险差异等多种B股折价因素共同作用的综合结果。第二，B股折价实际上是一个相对概念，它包含了“B股折价”和“A股溢价”两层含义。本文的理论模型和实证研究都证明，在现有多种B股折价理论假说中，流动性假说和A股投机假说是影响B股折价率形成和变动的主要因素。其中，B股市场的流动性问题造成了B股价格的低估(B股折价)，A股市场的投机性问题造成了A股价格的高估(A股溢价)，这两个因素共同决定和影响着B股折价现象的程度、特征和变化趋势。本文的创新之处可能在于：(1)首次在B股折价理论模型的“非一致性预期的分割市场资产定价”体系中，引入了多资本市场(国际资本市场)假设，并推导出了多资本市场和多风险资产假设下，各类型投资者的最优投资组合和各分割市场的均衡资产定价公式；(2)首次将B股折价现象的实证检验区间延伸到1992—2004年的整个历史时段，并重点针对2001年B股市场对内开放前后探究B股折价问题动态变化特征；(3)在综合现有B股折价理论的基础上，结合了中国证券市场的卖空限制、高投机性等国情特点，独立地提出了B股折价原因的理论解释；(4)首次按照国际会计准则(IAS)和中国会计准则(PRC GAAP)分别检验了A、B股双重上市公司股价的不同反应；(5)在利用Panel Data模型考察B股折价原因时，结合B股折价的动态特征进行了一定的改进；(6)首次从根本思路、现实战略、技术策略叁个递进层次，为解决B股折价和中国证券市场分割提出了一些可操作的政策建议。(论文创新点的详细说明可参见前文“西南交通大学学位论文创新声明”，以及论文的结论部分)
金克皓[8]2016年在《我国证券市场股价波动同步性的影响因素研究》文中指出股价波动同步性也称作股价“同涨同跌”现象,这一现象表明公司特质信息在公司股价的变化中包含较少,股价的波动大多由市场层面的公共信息所引起。股价波动同步性严重,预示着公司特质信息较少的被纳入投资者的资本资产定价中,这就意味着公司特质信息对投资者来讲参考价值很低。那么股价的上涨、下跌也就不能很好地反映所属企业经营情况和收益水平,导致股价的信号传递机制失灵,从而使得证券市场上通过股票价格进行资源配置的效率大大降低。MYY(2000)率先提出股价波动同步性的现象,并通过严格的统计,发现新兴的资本市场股价波动的同步性要比成熟发达的资本市场严重很多,并且通过他们的研究也发现我国股价波动同步性位居世界第二,仅次于波兰。本文从制度建设、上市公司信息环境、投资者行为叁个角度去分析其对我国证券市场股价波动同步性产生的影响,以在沪深交易所上市的786家公司为研究样本,以资本资产定价模型分解法(R2)作为股价波动同步性的度量方法,选取市场化指数(Index)、盈余激进度(Ea)、机构投资者持股比例(Ratio)分别作为制度建设、上市公司信息环境、投资者行为的代理变量,采用面板数据回归的方法对叁个代理变量与股价波动同步性之间的关系进行实证研究。本文由以下六个部分组成:第一章是导论,简要的对我国股票市场股价波动同步性的研究背景和意义进行了说明,梳理了国内外相关的研究成果等。第二章主要对股票波动同步性的相关概念进行了界定,对行为金融理论等相关理论进行了说明。第叁章是对证券市场股价波动同步性影响因素进行的理论分析,从制度环境、公司信息环境和投资者行为叁方面分别进行说明。第四章对我国证券市场股价波动同步性的度量方法、现状以及特征进行了详细的介绍。第五章是本文的实证研究部分。首先设置研究假设,接着选取样本,搜集数据,最后通过回归分析等得出相关实证研究结果。第六章是结论和建议部分。根据实证得出的结果分析原因,并由此得出相关结论,提出切实可行的合理化建议。通过本文的实证研究,得出了几点结论:(1)制度建设对股价波动同步性有显着影响,随着制度建设的逐渐完善,股价波动同步性趋于减弱;(2)上市公司的信息透明度对股价波动的同步性也会产生一定影响,随着上市公司信息透明度的增高,股价波动的同步性趋于下降;(3)投资者行为亦会对股价波动同步性造成影响,随着机构投资者参与度的提高,股价波动的同步性将趋于降低。根据得出的结论,本文提出了几点政策建议:(1)完善证券市场的法律体系;(2)优化上市公司的治理结构;(3)加强机构投资者自身的治理;(4)加强对中小投资者的教育;(5)推进机构投资者的多样化发展。
张文强[9]2011年在《资本资产定价模型在中国股票市场的实证分析》文中研究指明资本资产定价模型(CAPM)主要探讨证券市场中资产预期收益与风险资产之间的相关性，描述资产收益与市场风险在均衡状态下的关系。自产生就在西方发达的资本市场发挥了巨大的作用，成为当代金融学最重要的基础理论之一。上世纪七、八十年代，发达资本市场对其适用性做了广泛的检验。90年代以来，我国开始出现大量的对CAPM的有效性检验，但没有得出统一结论。本文主要分为叁个部分。第一，把国内外学者对CAPM的研究和检验进行了综述；第二，对CAPM模型做了理论研究和细化推导；第叁，对股票收益率的分布特征、市场的弱式有效及CAPM在上海股票市场的有效性进行了实证检验。本文研究目的便是运用能够反映股票市场近年来快速发展的最新数据，来验证CAPM在当前市场的有效性，并以此来指导投资者的投资行为。本文在实证过程中，应用EViews6.0软件对数据进行了统计特征描述、QQ概率图检验、相关性检验、单位根检验以及时间序列和和横截面回归。综合运用沪深两市近十年的综合指数，对股票收益率分布是否符合正态分布以及中国的资本市场是否有效进行了实证检验，实证结果表明中国市场已基本具备CAPM理论成立的基础条件。对上海股票市场2000年1月至2010年12月的50支股票的月收盘价数据进行时间序列回归和横截面回归的结果表明，上海股票市场符合CAPM所描述的线性关系，但呈现负相关，系统风险对收益率的解释力是有限的，说明市场上还存在其他影响收益率的因素。正是由于负线性相关的结果，CAPM解释了经济危机背景下我国股票市场表现出的高风险低收益现象。
孙春甫[10]2005年在《股票定价与价值投资研究》文中提出价格问题是证券市场的中心问题,因为金融资源配置的有效性,归根到底还是要依赖价格的有效性。市场的有效性是金融学的一个核心命题,有效市场理论认为:市场已为股票定价;股票价格是有效的并且充分反映了信息;价格在市场上遵循“随机漫步”是不可预测的。问题的关键是:有效市场理论在多大程度上适用于中国证券市场或者说中国证券市场是有效的么?如果中国证券市场是无效或者弱有效的话,那么该如何为这样市场上的股票定价? 股票价格应该是其内在投资价值在市场上的体现,因此,通过对上市公司内在投资价值的评估来对股票进行定价在理论上是可行的。不过,在无效市场中这种方法是不适用的。这就是为什么早期中国证券市场很少有人谈论价值投资的原因。不过市场总是要回归的价值的,这也是市场发展的正确方向。 市场从无效到弱有效、半强有效、强效的发展是一个动态的过程,而投资者的投资理念也是一个随之发展的过程,二者是相互促进的关系。当前,中国股市正在从无效到弱有效发展,投资理念处于迷茫阶段。如何引导健康的投资理念保证市场积极的发展在目前显得尤为重要。本论文无意于去寻找能在股市中获取超额收益的投资方法,因为依据股市“自我解构”规则,任何价格模式一经发现都会由于大量交易者的使用而变得无效。因此,本论文的研究目的是促进价值投资在中国证券市场的应用,促进市场有效性的建设。本论文所要解决的问题是:(1)通过对股票定价理论的研究得出现阶段价值投资法在中国股市是适用的;(2)介绍价值投资的方法和途径;(3)价值投资法的使用是需要一定的外部条件的,据此对中国股市的市场建设提出建议。
参考文献：
[1]. CAPM在沪深股市的有效性检验及两市联动性的统计分析[D]. 赵华. 厦门大学. 2002
[2]. 沪深A股市场惯性效应和反转效应研究[D]. 朱曦. 上海交通大学. 2008
[3]. 中国股价行为金融计量研究[D]. 刘 勇. 东北财经大学. 2003
[4]. 基于行业市盈率的APT模型股票估值及有效性研究[D]. 孙影. 华南理工大学. 2017
[5]. 基于抑价和溢价的IPO初始收益与长期走势问题研究[D]. 孙自愿. 中国矿业大学. 2009
[6]. 中国股票市场的流动性风险及其溢价效应研究[D]. 黄峰. 上海交通大学. 2007
[7]. B股折价理论研究[D]. 范钛. 西南交通大学. 2005
[8]. 我国证券市场股价波动同步性的影响因素研究[D]. 金克皓. 西南大学. 2016
[9]. 资本资产定价模型在中国股票市场的实证分析[D]. 张文强. 河南工业大学. 2011
[10]. 股票定价与价值投资研究[D]. 孙春甫. 四川大学. 2005
标签：证券论文; 投资论文; 股票论文; 沪深股市论文; 沪深指数论文; 市盈率论文; 中国股市论文; 股票估值论文; 流动性风险论文; 股票分析论文; 基金估值论文; 公司估值论文; a股市场论文; 流动性论文; b股论文;