变动中的美国货币政策，本文主要内容关键词为：美国论文,货币政策论文,变动论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
自上个世纪90年代以来，对于包括中国在内的各国学者以及决策层来说，美国经济特别是美国的货币政策，看起来是非常成功的范式。因此，每有重大事件，人们总要拿美国的情况作比，并希冀从中取得借鉴。其实，从历史上看，美国的货币政策框架也是不断变动的，所以，为使得借鉴不致于无的放矢，我们必须仔细分析美国货币政策中介目标的演变过程及其原因。
1975～1982年秋：M1由盛而衰
在上个世纪50、60年代，美联储的中介目标主要是“货币市场状况”，而反映货币市场状况的主要指标则是存款货币银行的自由储备和货币市场的短期利率。这两个指标都存在一个共同的缺陷，就是容易造成顺周期的货币政策：经济繁荣时，货币供应增加；经济衰退时，货币供应下降。
1970年阿瑟·伯恩斯被任命为美联储主席之后不久，美联储就宣布将货币供应量M1作为中介目标，希冀以此改变货币政策顺周期的特征。但实际情况并非如此，在一个相当长时期中，美联储的货币政策操作依然以利率目标为主：联邦公开市场委员会一般首先确定一个可以忍受的M1增长区间，随后再确定：为了达到这个区间，应该使联邦基金利率的波动维持在怎样的范围之内。
1979年保罗·沃克入主美联储后，不再将联邦基金利率作为操作目标，而是将其波动区间放宽了5倍之多。控制M1的主要工具现在变成了非借入准备金。虽然，从最终控制物价这个角度看，美联储是成功的，可是，在1979年到1982年期间，美联储从来就没有达到它所设定的M1增长目标，而且，M1的增长率实际上比以前更加剧烈地波动。造成这种结果的原因有两个：第一，金融管制的放松和金融创新的发展，使得对M1的计量不得不经常调整；第二，在此期间，经济频繁地遭受外部和内部的冲击。显著的一点是，M1同经济活动之间的关系已经非常之弱了，因此，在货币政策操作中抛弃这一目标，就只是时间问题了。
1982年秋～1993年：M2每况愈下
M1同经济活动关系的减弱主要表现在：以M1表示的货币需求函数不再稳定，而这种不稳定性又反映在M1的流通速度（名义GDP/M1）不断攀升。美联储认为，M1流通速度的上升是因为公众减少了对M1的持有，而M1减少的部分基本上都包含在更为广义的M2中。
尽管以M2表示的货币需求函数相对于M1来说更加稳定，但是，由于两个原因，使得M2更加难以控制：第一，在M2中，只有少数的部分受法定存款准备金的约束；第二，M2受到市场中诸多金融工具收益率的影响，因而，它对美联储可控制的利率水平的弹性比较低。
到了90年代初，M2的增长速度发生了戏剧性的下降，致使M2的流通速度大幅度上升。造成这种现象的主要原因，在于这一时期金融体系发生了一系列重大变化：
首先，共同基金得到普及。共同基金的普及扩大了居民资产组合的选择范围，居民对广义货币的需求更加受到以市场收益率形式表现的机会成本的影响。
其次，储蓄贷款机构的倒闭以及银行信贷紧缩也是M2流通速度上升的关键原因。造成储贷机构倒闭和银行信贷紧缩的原因大致有两个方面：第一，随着市场金融创新的发展，存款货币机构面临的竞争加强，与此同时，对存款货币机构施加的传统管制并没有放松。第二，随着1988年巴塞尔协议的实施，对存款货币机构资本充足率的监管开始加强。
由于M2同经济活动的稳定关系不再存在，1993年7月，格林斯潘在国会做证时说，美联储今后不会再以任何货币总量作为货币政策的中介目标。
1993年以后：以利率为主
1993年，联储恢复以联邦基金利率为货币政策中介目标，但是，这种恢复并非对历史的简单重复，事实上，联邦公开市场委员会在操作中不使用单一的政策指标或具体的中介目标，它对联邦基金利率目标的设定是系统性的，也就是说，在实际操作中，联储要关注一系列指标。这种以一系列金融、经济指标作为中介目标的做法，实际上同那些实行通货膨胀目标的国家没有本质上的差别。
在具体操作上，根据美联储理事会理事梅耶的分析，联储主要遵循五条准则：第一，如果通货膨胀率偏离了美联储设定的目标区间，则调整真实利率；第二，当资源利用率发生变化时，比如企业存货发生变化，就变动名义利率和真实利率；第三，通过观察经济活动变化指标（如资源利用率）来预测经济的发展，依据这样的预测确定利率水平；第四，准确判断经济波动的根源和持续性，不要对非货币性的短暂冲击反应过度，为此需考虑利用剔除噪声的“核心通货膨胀率”作为主要的预测指标之一；第五，在一般情况下按规则行事，但在特殊情况下，比如9·11事件，就需做相机抉择。
创新螺旋
可以看出，目前美联储在中介目标的确立和实际操作过程中并没有一个定型的规则，具有浓厚的相机抉择的特征。同以往凯恩斯主义和现代货币数量论盛行时期相对“有规则”的货币政策相比，目下之所以有如此大的反差，根本原因就在于：20世纪90年代以来信息技术的进步，造成经济、金融体系发生了巨大变化，而且，这种变化看起来还没有走到头。
信息技术的进步极大地降低了交易成本和信息的不对称，促进了金融创新在90年代的蓬勃发展。而且，由于金融工具之间存在着密切的竞争性和互补性，金融创新遵循着一种动态演进的范式，按照美国著名金融学家默顿的话说，这是一个“创新的螺旋”——新的工具不断出现，补充以往工具所没有的功能，或者将以往不尽如人意的工具替代掉；金融市场由此逐渐趋向于理想的完美状态。在这个创新螺旋中，各个经济部门都在发生深刻变化。
首先看居民部门。由于金融工具的数量大量增加，居民资产组合的选择范围日趋扩大，这就意味着需要处理的信息日益增多，居民单独进行投资所需花费的时间以及由此产生的机会成本也在上升。所以，居民更加倾向于将自己的投资决策委托给共同基金等中介机构。另外，由于清算支付系统的电子化，居民为应付日常开支而存放于银行的支票存款也大幅度减少。在负债方，越来越多的居民贷款被证券化。
其次看企业部门。交易成本的下降，使得金融机构知道如何来对风险进行分类定价和再包装，在此基础上，它们可以创造更多的非信息密集型的产品。由此，债券市场得以迅速发展。除了融资方面的变化以外，金融创新的发展还对企业存在形式和产业组织结构产生深远的影响。
再次看金融部门。由于金融市场的发展，金融中介机构、特别是银行面临着巨大的竞争压力。相对于金融市场而言，金融中介之所以能够存在有三个必要条件：第一，市场有缺陷；第二，金融中介有解决这些缺陷的办法；第三，金融中介的这些办法具有规模经济或范围经济优势。金融创新的发展，意味着中介的比较优势在不断变化，这就要求金融中介部门不断开发新的产品和服务。此外，金融创新的发展对金融中介的产业结构也有深刻的影响，但这样的影响是不确定的：整个金融中介体系既有可能趋于更加集中，也有可能趋于更加分散。