市场监管、会计准则和上市公司的博弈与协调——基于深华源案例的剖析，本文主要内容关键词为：会计准则论文,上市公司论文,市场监管论文,案例论文,华源论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、案例背景介绍和初步博弈的展开
深圳华源实业股份有限公司(简称“深华源”)成立于1987年，1992年6月公开发行1100万A股在深圳证券交易所成功上市。公司主要经营磁记录产品及其配件，曾被媒体赞誉为深交所挂牌交易的第一只高科技工业股①，1993年底公司生产能力占全世界软盘生产能力的8％，可谓辉煌一时。
但深华源的辉煌却没有长久。由于公司没有专注于主业的技术投入以加快产品升级换代，随着电脑软磁盘行业竞争的日趋激烈和受高容量光记录媒体严重冲击，软磁盘产品市场发生急剧变化，深华源主业每年盈利逐渐减少。而多元化的房地产、医药和能源等项目也并未获得预期回报，这种主业和副业均不盈利的局面使深华源迅速划入绩差股的行列。该公司1996年亏损，1997年公司主营继续亏损，由于获得2233.11万元的投资收益才勉强扭亏，但由于1997年报被注册会计师出具了保留意见，公司股票仍于1998年6月15日被实行特别处理，戴上了ST的帽子。此后，在1998、1999年连续出现巨额亏损，1999年末，其每股净资产仅为-0.13元，同时还承担巨额债务及多项或有负债，注册会计师对公司的持续经营能力提出了质疑，公司的董事会报告也坦承“积极创造条件，促进包括业务重组、债务重组在内的资产重组，彻底改善公司的资产素质，从根本上增加企业的生存和竞争能力”是挽救公司的首要选择。而处在内外交困中的深华源要完成这项任务。靠自己的力量显然希望渺茫。
2000年10月至11月，深华源的第一大股东华源电子科技有限公司分两次将持有的发起人法人股转让给深圳市沙河实业集团(以下简称“沙河实业”)，此举使沙河实业累计持有深华源25818264股，占股本的28.80％，成为新的第一大股东。2000年11月29日，深华源发布公告，称经董事会研究，上市公司拟与沙河实业及其全资附属企业进行重大资产重组。主要重组方案包括：将深华源除货币资金、大部分长期股权投资以外的全部资产出售给沙河实业，沙河实业再将该等资产划拨给其全资附属企业——深圳市沙河联发公司；同时向沙河实业购买经部分资产和债务剥离后的全资附属企业——深圳市沙河房地产开发公司整体资产和债务；沙河联发直接承接上市公司2000年10月31日账面金额1.5亿元左右的债务，由此产生的该公司对沙河联发的应付款项，沙河联发同意予以全部豁免。这次资产重组涉及金额超过深华源1999年经审计的总资产的70％以上，如果完成，其主营业务将变更为房地产开发与经营，公司的资产质量和盈利水平将获得根本性的改善。
但是，根据我国法律的规定，债权转让需要获得相关债权人的认可，资产重组方案需经股东大会的批准。这一切都需要时间，因此，公司将资产重组方案的最终表决和实施定在2001年，那么，公司因为大股东变更而带来的资产重组机会所可能形成的资产质量和盈利水平的提高将不会体现在2000年的年报中。
可是，根据1999年7月深沪证券交易所制定的《股票暂停上市相关事项的处理原则》和2001年2月中国证监会根据《公司法》正式发布的《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》，上市公司连续三年发生亏损，其股票就应暂停上市。股票暂停上市不仅将直面终止上市的风险，而且，即使公司此后达到恢复上市的财务条件，即：暂停上市后的第一个半年度财务报告盈利，还需经具有主承销商资格并符合证券交易所有关规定的上市推荐人进行推荐，并获得证券交易所的核准，并且，恢复上市后的第一个年度将被实施特别处理。因此，为避免ST深华源连续3年亏损被暂停上市的命运，2000年12月23日，深华源发布董事会重大公告，称由于沙河联发公司已承担本公司对深国投4558万元债务本息的偿还义务，深国投同意自2000年12月20日起豁免深华源的上述债务。按照当时的会计准则，这项债务减免将为ST深华源带来巨额的债务重组收益，公司2000年度扭亏为盈几乎已是定局。
然而，2001年2月7日，针对一些上市公司通过突击重组“强行扭亏”的行为，财政部会计司修订颁布了《企业会计准则——债务重组》等8项会计准则，其中新的《债务重组》准则规定债务企业通过债务重组获得的收益只能确认为资本公积。虽然新准则要求股份有限公司从2001年1月1日起全面施行，但是有关部门负责人明确表示，对于该准则施行之日以前发生的债务重组，其会计处理方法与该准则规定的方法不同的，应予追溯调整。这样，按照新的会计准则，深华源2001年将因连续亏损三年而暂停上市。
对此，深华源分别于2001年2月15日、2月21日和2月27日连续三次发布预亏公告，明确告知投资者“根据财政部新颁布的会计准则，债务重组收益不能计为利润，预计公司2000年将继续亏损”。
深华源事件发展至此，我们将上述过程界定为资本市场监管者、会计准则制定者与上市公司间的初步博弈。本轮博弈反映了由监管权力分配和监管机构设置所形成的我国资本市场基本监管秩序，即由证监会设定监管标准——在本例中表现为规定连亏三年的上市公司要暂停上市；上市公司为了实现自身利益要尽力达到监管标准——在本例中表现为深华源在报告期末获得巨额债务重组收益以避免连亏三年的命运；而会计准则制定机构颁布具有很强监管针对性的会计准则来减少上市公司的相关盈余管理行为——在本例中表现为财政部会计司修订《债务重组》准则，规定将债务重组收益计入资本公积，使上市公司无法通过债务重组实现利润目标②。
上述初步博弈的过程在我国资本市场监管的历程中俯拾皆是，并非深华源事件的独特所在。但对此过程进行分析和反思对下文的进一步展开仍然颇有启发。在深华源事件的初步博弈过程中，我们没有捕捉到市场监管机构与准则制定机构间的博弈状况。可以推断，由于《会计法》将会计准则的制定权和会计监督权授予了财政部，虽然上市公司是会计准则的主要执行对象，作为资本市场监管者的证监会却无权对会计准则规定本身提出质疑或否定，而且顾忌到国家机构间的平衡关系，如果上市公司完全遵照会计准则来核算和呈报，则证监会将承认相关会计数据，而不会将自己与财政部在监管理念和策略上可能存在的差异转化为公开的市场博弈。
然而值得注意的是，未展开公开的市场博弈并不意味着二者之间在监管理念和策略上不存在分歧。就本例而言，深华源在报告期内进行了大股东变更，拟定了大规模的资产重组方案，如果顺利执行，将从根本上改善公司的资产质量和盈利能力，实现壳公司的隐形换血，对于避免因公司退市而带来的市场震荡和投资价值锐减具有重要意义，此举同时也符合当时证监会正在逐步酝酿确立的鼓励上市公司通过规范操作的重大购买、出售和置换来改善资产质量，稳步提升资本市场投资价值的监管理念③。而且，在此期间，股价总体攀升态势也在一定程度上体现了市场的认同④(详见图1)。可是，从我国新《债务重组》准则的修订目的和执行效果来看。该准则在杜绝某些上市公司利用非实质性债务重组收益粉饰财务报告的同时，也限制了上市公司会计信息的公允表达，使深华源重组的实质利好消息⑤无法量化到监管指标中，从客观上打击了沙河实业重组深华源的行动。从深华源后来的博弈活动和最终的监管结果，我们推测，深华源敏锐的捕捉到证监会和财政部对其重组活动在监管理念和监管策略上的差异，从而主动掀起了新一轮的博弈。
二、进阶博弈
2001年4月5日，深华源在已经发布三次预亏公告的月余之后，突然发布预盈公告，在强调2月28日召开股东大会通过资产重组方案，重组工作已顺利开展的同时，称“本公司经会计师事务所初步审计，预计2000年不亏损”。此后，公司股票价格连续三个交易日达到涨幅限制。4月10日，深华源发布风险提示性公告，在公告中重述了4月5日预盈公告的内容。4月11日，公司披露了经华鹏会计师事务所初步审计的主要财务指标，其中，营业利润一3155万元，营业外收支净额4 472万元，净利润1 215万元。4月24日，深华源正式公布2000年报，在充分披露当年债务重组情况的同时，仍将债权人豁免的4 558万元计入营业外收入。深华源董事会的解释是，公司通过资产重组，在2001年度已是一家全新的公司，所以应通过调整2001年的期初数来执行新准则规定。对此，注册会计师出具了带解释说明段的保留意见。
面对深华源公然违抗会计准则的做法，为了维护准则的权威性，财政部于5月9日专门下发财政部财会(2001)32号文，要求深华源公司按照财政部财会(2001)7号文和《贯彻实施(企业会计制度)有关政策衔接问题的规定》的规定，将深圳市沙河联发公司豁免的4 558万元债务计入资本公积，并重新公告年报。5月11日，深华源对财政部的上述决定予以公告，此后，连续三个交易日该公司股票达到跌幅限制。可见，市场投资者普遍认为，在财政部特别发文的明确要求下，深华源2000年净利润将为负值，从而连亏三年，无法逃脱PT的命运了。
直面市场股价的巨幅波动和财政部维护准则的坚决态度，2001年5月14日，深圳证券交易所对深华源在大股东变更及2000年报编制中未及时、规范履行信息披露义务的行为进行了公开谴责。但对该公告细加品味(见表1)，其字里行间并未对深华源违反准则编制报表的行为本身进行谴责，也未对财政部要求深华源调整债务重组收益的行为表示明确支持，即该公告虽然对深华源先预亏后预盈造成市场判断不清、股价大幅波动的行为进行谴责，与财政部贯彻准则的要求形成了一定协调，但不能就此认为证监会与财政部就深华源事件的处理方式完全达成共识，后文中证监会对深华源的最终处理态度也证实了我们的此项判断。5月24日，深华源重新公布了2000年报，将债务重组收益计入资本公积，当年亏损3342.56元。根据2001年2月24日证监会公布的《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》第五条规定“上市公司出现连续三年亏损的情况，自其公布第三年年度报告之日起，证券交易所应对其股票实施停牌，并在停牌后五个工作日内就该公司股票是否暂停上市作出决定”，重新编制年报并报亏的深华源应该被停牌。可是，深华源不仅照常交易，而且也从未被暂停上市。此后，经过大规模资产置换和债务重组，深华源的主营业务变更为房地产开发业，在2001年中期和年度报告中均实现较高盈利水平，从而顺利在2002年2月5日摘掉戴了长达4年之久的ST帽子，深华源事件至此基本落下帷幕。
表1 深圳证券交易所关于对华源实业及原董事长予以公开谴责的公告节选(年报部分)
在2000年年度报告编制和披露期间，该公司于2001年2月15日、2月21日、2月27日连续三次发布2000年度预
亏公告，预计公司2000年将继续亏损，随后又于2001年4月10日发布了预计2000年不亏损的公告，并于2001年4月
30日公布2000年度报告，公司将一笔债务重组收益计入2000年损益，导致公司2000年由亏变盈，注册会计师为此出
具了有保留意见的审计报告。根据该公司2001年5月8日收到的财政部文件，财政部要求该公司应当按照财政部文件
对上述债务重组收益进行调整并重新公告年报。该公司上述行为导致公司股价异常波动，对投资者产生误导。
上述过程是建立在市场普遍存在的初步博弈基础上，由上市公司主动挑战市场基本监管秩序而引起的新一轮博弈(在本事件中表现为挑战准则制定者的权威)。在本轮博弈中，准则制定者与上市公司间的矛盾激化，由泛化的监管博弈上升为直接的对立博弈，而准则制定者与市场监管者对于该事项的处理方式与最终处理意见也在一定程度上凸显了二者在监管理念和策略上的分歧，形成了市场管理者之间公开的博弈，因此，我们将此轮博弈界定为进阶博弈。
本轮博弈的最终结果是上市公司固然在准则制定者的压力下按照准则规定重新编制了会计报表，但却仍然成功摆脱了被暂停上市的命运，实现了上市公司主动挑起本轮博弈的初衷。而在事件发生的同期内，某些上市公司(如郑百文)也处于与深华源类似的处境，但是他们严格执行准则将债务重组收益计入资本公积的做法使当年净利润为负，从而被证监会处以暂停上市或特别处理。因此，深华源事件引起了普遍的市场关注和较大的市场震动，市场不仅惊讶于深华源公然违反准则的行为，更困惑于证监会区别对待深华源的监管行为。在本轮博弈中，证监会虽然没有明确支持深华源违反会计准则行为，也没有采取针锋相对的方式展开与财政部间的监管博弈，但是，由“不作为”⑥行为形成的区别监管态度已经在实质上反映了其与财政部在《债务重组》准则适用性方面的分歧。⑦根据上文在初步博弈过程中总结的我国资本市场基本监管制度安排，由于证监会无权对会计准则规定本身提出质疑或否定，而且基于平级的机构设置，证监会以“不作为”的监管方式诠释自己监管理念和策略似乎是当时尽可能淡化部门分歧同时又能在一定程度上反映自身监管理念的恰当选择。然而，这种“不作为”的监管方式固然没有形成针锋相对的部门冲突，可是被动的等待上市公司挑起博弈从而有机会反映监管分歧的做法既无法全面推行自己的监管理念和策略，又造成了资本市场监管的实质区别待遇。由于连亏三年是上市公司被暂停上市的必要且充分条件，因而，对上述区别待遇缺乏公开的监管解释又使市场不理解证监会的监管依据，进而对证监会奉行的“三公”原则产生质疑，同时，也会在一定程度上形成对上市公司违反或规避会计准则的鼓励，动摇会计准则的权威性。因此，本案例的进阶博弈过程在形成证监会两难困境的同时，也使我们清晰观察到由我国资本市场现有监管制度安排和监管水平限制所带来的一些不协调和不稳定因素。
三、启示与建议
深华源案例充分揭示了由我国独特制度背景所形成的市场监管者、会计准则制定机构和上市公司在资本市场监管过程中的动态博弈与协调过程。根据事件发展态势和本案例特征，我们将整个博弈过程划分为初步博弈阶段和进阶博弈阶段。初步博弈过程反映了由我国资本市场监管权力分配和监管机构设置所形成的基本监管秩序，进阶博弈过程则进一步体现了当平级的政府监管机构之间存在理念和策略分歧时，由现有监管制度安排和监管水平限制等所带来的监管困境和可能造成的对基本监管秩序的破坏。从中，我们可以获得两点启示。
第一，由政府主导并不断推进市场监管工作在我国具有特殊的重要意义。作为新兴资本市场，在现有法律体制和上市公司股权结构特征下，我国资本市场尚未形成独立的投资者博弈主体，投资者特别是中小投资者的利益将主要通过政府的监管政策加以维护；与此同时，我国资本市场又处于快速发展时期，经过10余年的建设，上市公司的数量及规模成倍增长，在我国国民经济发展中具有越来越重要的地位，因此，有序高效的资本市场监管工作对顺利推进我国经济体制改革和实现社会稳定发展具有举足轻重的意义。
第二，现有监管制度和相关监管政策亟待改善。具体而言，证监会制定监管标准，财政部负责会计准则制定，二者从不同的角度规范着上市公司的行为。然而证监会的监管政策往往建立在单一会计指标的基础上，且保持刚性，因此，上述两个平级政府机构在实质上分享了资本市场的监管权利。可是，目前的监管制度安排没有在规则制定和实施时保持二者的充分沟通，当分歧产生时，并没有设置合理恰当的解决机制，结果使得监管者间的公开博弈过程在一定程度上破坏了基本监管秩序，损害了监管机构的权威性，并造成了市场对“三公”原则的质疑。
虽然新兴资本市场的监管是一个不断发展完善的过程，但从资本市场长期稳定和协调发展的角度考虑，如果能尽早对上述监管制度与相关政策进行改革，实现资本市场监管者与会计准则制定者之间博弈与协调过程的内部化或隐形化，以一个声音面对市场，则不仅有利于二者的分工协作，而且可以保证监管理念和监管标准贯彻实施的统一性，从而进一步提高市场监管效率和维护市场稳定。这一点在我国经济转型和各项监管体系都尚待完善的时期显得尤为重要。为此，我们提出如下政策建议：
1．加强监管机构间的沟通与协作，并逐步确立会计准则制定服务于资本市场监管的定位，从而自然产生监管分歧的解决机制。在发达资本市场，会计准则在很大程度上是为证券交易与监管服务的。如美国，其证券交易委员会(SEC)负责资本市场监管，但同时在制定上市公司会计准则方面也被赋予了最高权力。虽然SEC将准则制定权授予会计民间职业团体(现为FASB)，但仍保留了相应的监督权，当FASB制定的会计准则被认为无法提供决策相关信息或无法体现SEC确立的监管理念时，SEC就会出面干预相关准则的颁布和执行，如1978年SEC就否决了FASB制定的关于石油和天然气会计准则的有关规定，而要求上市公司按照“储藏确认会计”来列示补充信息。这样的机构设置和权力分配方式更容易实现准则制定机构和市场监管机构博弈与协调过程的内部化，使有分歧的问题既能在机构间获得充分的讨论与沟通，面对市场时，又可以保持统一的声音，不会引发实施的混乱和市场的迷茫。
2．不断提高监管水平，借鉴采用多种监管工具，降低对单一会计指标的依存度。从市场监管效果来看，选用会计指标作为监管标准具有综合性强和计量明确的优点，但是单一历史会计指标很难充分反映公司的财务状况和经营前景，因此，以单一会计指标作为主要市场监管依据的监管模式容易造成“一刀切”的情况，无法区分上市公司行为的实质差异，同时又会引导被监管对象新的规避行为。从现有监管博弈的产生与解决途径来看，过分依赖会计指标进行市场监管，无形中增加了会计准则制定者的监管责任，使准则制定成为迅速查堵由会计职业判断而造成的报表粉饰行为的工具，又往往限制了上市公司会计信息的公允表达；与此同时，一旦市场监管者与准则制定者在监管理念和策略上有分歧，该分歧将直接体现于对某项会计指标的认定上，从而难以避免产生公开的监管博弈。如果证监会能够借鉴其他资本市场和国际金融监管的改革成果，采取多元监管工具和多项监管标准，就可能实现在现有机构设置和权力分配格局下的监管博弈隐形化。比如，在监管中更注意上市公司的利润构成状况和公司治理情况等，变单纯的结果控制为侧重于过程控制。值得注意的是，近期的部分实证研究结果和新颁布的监管政策已在一定程度上反映和体现了证监会在这方面的努力。Chen和Yuan(2001)的实证研究发现，在证监会对配股的审批过程中，已经从早期的机械采用会计数字逐步演化到会考虑上市公司利用非主营业务进行盈余管理的行为，这反映了证监会的监管从纯粹数字依赖，变为更注重上市公司的业务实质和盈利质量，监管水平有所提高。而2001年8月和2002年1月证监会先后颁布的《关于在上市公司中建立独立董事制度的指导意见》和《上市公司治理准则》，也体现了证监会开始摆脱纯粹的合规性监管，注重对上市公司运营的过程控制。
注释：
①参见《上海证券报》1998年8月28日的“中报点评”。
②而且在年初颁布，要求对以前年度报告进行追溯调整，从而将上市公司企图通过债务重组收益达到监管要求的做法打个措手不及。
③从证监会对上市公司重大资产重组相关要求的逐步放松甚至鼓励的一系列文件规范变革中可获此论，此处不赘。
④股票的市场表现只是作为佐证，不排除有庄家配合资产重组题材的炒作行为。
⑤ST深华源在此后公布的年报中称，“经初步测算该收益计入后能够弥补当年亏损，因此重组计划中就放弃了在2000年通过资产出售实现利润的方案”，所以此笔债务重组固然是为了实现当年扭亏的目的，却也是为了下一年度全面资产重组争取时间的手段之一。而且，从深华源2001年实现大规模资产重组后的效果来看，确实从根本上提升了资产质量。
⑥指证监会没有明确表达其与财政部在准则适用性方面的分歧，同时也没有按照统一明确的监管标准对深华源实施监管。
⑦证监会在2001年11月发布的《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法(修订)》中在暂停上市规定中加了一条“因国家有关会汁政策调整，导致公司追溯调整后出现三年连续亏损的情形，不适用前款规定”，可以看成是对深华源事件的处理作了小小的注解。
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