我国股指期货交易风险及其防范研究，本文主要内容关键词为：股指论文,风险论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、股指期货交易风险的构成
股指期货交易风险，是指股指期货市场运作的不确定性给市场微观主体、宏观主体及整个社会、经济环境造成危害的可能性。股指期货作为一种金融衍生品，不但具有一般性风险，还具有特殊性风险。
(一)股指期货的一般性风险
股指期货作为金融衍生工具的一种，具有金融创新的一般性风险。金融创新风险是金融风险在金融创新领域的具体表现，即金融创新过程中创新供给主体的创新措施不能顺利实施或创新收益遭到损失的可能性。它由两部分构成，一是金融创新设计过程中的各种风险，也就是由于设计过程中的各种不确定因素而使金融创新措施未能如期出台，甚至流产的可能性；二是金融创新实施过程中的风险，也就是由于实施过程中各种不确定性的存在，使实施受到阻碍或实施效果严重偏离预期的可能性。
根据巴塞尔银行监管委员会1994年主持完成的“普罗米歇尔报告”的研究，与金融衍生交易相关的风险可以分为企业特定风险和系统性风险。
金融创新风险大致可分为以下七类：一是设计风险，主要与金融创新主体有关，是指由于金融创新设计过程中的各种不确定因素而导致金融创新措施未能如期出台，甚至有流产的可能性；二是市场风险，又称价格风险，是指市场价格(主要是指基础资产的价格)变动而导致金融衍生产品价格变动而产生的风险；三是信用风险，又称履约风险，是指金融衍生品交易中的一方不按合同条款履约而导致的风险；四是流动性风险，是指金融衍生品的持有者在市场上找不到适当的对手，只能以低于市场价格的价格，将衍生工具出售所造成的风险；五是操作风险，又称运作风险，是指由于内部控制系统或清算系统失灵而导致的风险；六是法律风险，是指由于交易合约内容不符合法律规范，交易合约不具备法律效力或其他法律方面的原因而给交易主体带来的风险；七是声誉风险，是指由于操作失误，不按时履约，违反相关法律、法规给组织创新工具交易的机构或交易中的一方的声誉带来的不良影响。在现代市场经济条件下，声誉是重要的无形资产，并且这种资产的无形损失，经过一段时间后便会转化为有形损失。
其中，市场风险、信用风险、流动性风险、操作风险和法律风险，基本上都来自于金融衍生工具，并被定义为企业特定风险。而系统性风险是指金融衍生工具的发展给整个金融体系带来的风险。金融衍生产品具有极大地的渗透性，它的发展打破了银行业与金融市场之间、衍生产品与原生产品之间以及各国金融体系之间的传统界限，从而将金融衍生产品市场的风险通过这种联系传递到金融体系的每一个角落，大大增加了金融体系的系统性风险。
(二)股指期货的特殊性风险
由于标的物自身的特点和合约设计过程中的特殊性，股指期货还具有如下特定的风险：
1.市场设置风险。从国内外股指期货市场的交易情况看，合约的设计、品种的选择、保证金的规定等，对交易活动中的风险形成都具有一定的影响。如果合约价值过高，可能会有很多参与者因投资能力有限而无法参与；如果合约价值过低，则会加大保值成本，进而影响参与者利用股指期货规避风险的积极性。也就是说，设计的合约价值的高低将影响其流动性。由于我国股票价格指数编制方法以及所特有的股本结构的原因，被选作标的物的股价指数被操纵的风险仍然存在。由于我国现货市场仍不健全，因品种的选择给股指期货市场交易带来的风险不可忽视。此外，随着我国股指期货市场的发展，势必会推出新的合约品种，但由于合约品种的差异也会给市场带来新的风险。
2.标的物风险。无论是商品期货，还是部分金融期货(如利率期货和外汇期货)的套期保值者，都可在一定期限内通过建立现货与期货合约数量上的一致性、交易方向上的相反性来完全锁定风险。但由于股指期货标的物的特殊性，直接导致其特定风险无法被完全锁定。由于我国即将推出的是沪深300指数期货合约，通过现货和期货合约数量上的一致性、交易方向上的相反性进行操作的可行性几乎为零，因而现货和期货间的套期保值难以实现，风险也将持续存在。
3.运作机制风险。实现股指期货的套期保值功能，必须以双向交易机制为前提。即买空(卖空)股票现货，同时卖空(买空)股指期货才能实现股指期货的套期保值功能。但我国股票现货市场只能做多，这就导致了市场不对称问题，进而有可能出现股指期货价格单边上涨(或单边下跌)而与股票价格指数脱离的情况。投资者只能通过买进股票、卖出股指期货进行单边套期保值，致使股指期货价格被持续性低估。此外，由于现货市场不能做空，很可能导致股指期货市场交易的纯粹性投机。如果现货市场发生较大幅度的下跌，股指期货市场做多者将抛出股指期货，现货市场抛售股票的人数也将增多，从而导致股价持续下跌，甚至有可能引发股市崩盘。
4.交易主体风险。交易主体的风险主要是由市场交易主体(即套期保值者、投机者和套利者)的交易行为不规范而给市场带来的风险。其风险主要表现为：一是风险意识不强、超量下单、过度投机或投机失误；二是违规交易、操纵市场等。我国目前最主要的机构投资者是证券公司和投资基金。但由于目前我国证券和期货监管的机制尚不完善，交易行为尚没有完备的法律保障，机构投资者可能联手进行市场操纵，影响指数的变动，人为造成股指期货与现货指数的偏离，或通过不公平交易、内幕交易等途径获取暴利。
5.交割制度风险。股指期货不采用实物交割的方式，而是实行当日无负债结算，对资金管理要求比较高。再加上股指期货实行保证金交易，具有杠杆性，当出现不利行情时，价格的微小波动会带来投资者账户资金的较大损失，如果投资者满仓操作，就会面临追加保证金的问题。一旦资金链断裂，因没有及时追加保证金而被强行平仓，这将给投资者带来重大损失。
二、股指期货交易风险的成因分析
股指期货交易风险是由多方面的因素共同作用而导致的，主要成因如下：
1.保证金制度。保证金制度的“杠杆效应”既吸引了众多交易者的加入，使交易者可交易金额放大的同时，也使其承担的价格波动的风险放大了很多倍，市场状况恶化时，甚至可能会因无力支付巨额亏损而发生违约。
2.价格波动。资本市场行情变化的本质就是不确定性，任何方法都不能绝对确定其价格变动的方向。股指期货市场特有的运行机制可能导致价格频繁乃至异常波动，谁都不可能完全掌握现在和将来的全部信息，几乎每个交易者的判断都有正确或者错误的可能，从而产生较大风险。
3.非理性投机。在风险管理制度不健全的情况下，一些投机者受利益驱使，极易利用自身所拥有的优势地位散布虚假信息、进行内幕交易或操纵市场，这些违法、违规行为引起市场价格异常波动，扭曲价值规律，既扰乱了市场正常秩序，扭曲了价格，还会造成不公平竞争，损害其他交易者的利益，使期货市场产生巨大的风险。
4.市场机制不健全。股指期货市场在运作中由于管理法规和机制不健全等原因，可能会产生如上所述的各类风险，并可能导致股指期货与现货市场间套利有效性的下降，导致股指期货功能难以正常发挥。
三、我国股指期货交易风险的防范和控制
(一)进一步建立健全股指期货的相关法律和法规
为了保证我国金融市场的健康发展，应考虑借鉴发达国家和地区发展股指期货的成功经验，结合我国的实际情况，进一步建立健全股指期货的相关法律法规，构建与我国金融市场发展相适应的监管体系。应通过制定政策和规章制度来建立健全证监会、期货交易所、期货经纪公司和投资者的各级风险监管体系，明确各级监管部门的职责，清除内幕交易和市场操纵，加大对违规行为的处罚力度。
2007年2月7日，国务院第168次常务会议通过了修订版《期货交易管理条例》(以下简称《条例》)，并于2007年4月15日起开始实施。修订后的《条例》将规范的内容由商品期货扩展到金融期货和期权交易，扩大了期货公司的业务范围，进一步强化了风险控制和监督管理。同时，为了加强期货市场基础制度、强化监管、配合金融期货推出的需要，根据《条例》规定，证监会还制定了相应的管理办法。其中《期货交易所管理办法》和《期货公司管理办法》已于2007年4月15日与《条例》同时开始实施。2007年4月6日，证监会又发布了股指期货的三大配套文件草案，分别为：《期货公司金融期货结算业务管理暂行办法》(草案)、《期货公司风险监管指标管理暂行办法》(草案)和《证券公司为期货公司提供中间介绍业务管理暂行办法》(草案)，并公开征求意见。同时下发的《关于证券投资基金投资股指期货有关问题的通知》也开始征求意见。但这也只是建立了初步的期货法律体系，仍缺乏系统全面的《期货交易法》。
(二)加强对市场交易主体的监管
一个完善的股指期货市场应具备三类交易主体：套期保值者、套利者、投机者。套期保值者主要是为了降低已经面临的风险。投机者通过预期资产价格的变动来获取收益，并承担相应风险。而套利者则通过瞬间进入两个市场的交易，锁定一个无风险的收益。加强对市场交易主体的监管体现在以下两个方面：一方面是设置市场准入条件。从国外较发达的股指期货市场来看，股指期货市场的交易主体是机构投资者，中小投资者比例较少，主要原因是因为中小投资者资金有限，很难构造一个与期货标的物大致相当的股票现货组合。因此，在我国股指期货发展初期，有必要提高投资者的准入条件，将那些风险承受能力有限、对股指期货知识和投资风险认识不足的中小投资者暂时排除在外，待时机成熟之时再逐步向广大投资者(包括境外投资机构和个人)开放。在套期保值者、套利者、投机者三类交易主体中，应加强股指期货套期保值者的培育，把大型证券公司、基金管理公司和保险公司发展为套期保值交易的主体，同时积极发展各种套利交易，引导投机者进行理性交易以促进股指期货功能的发挥。另一方面是严格限制以投机为目的的股指期货交易。为了金融市场的安全，对一些带有明显投机倾向的股指期货交易应该严格加以控制。在必要的时候，相关金融监管机构仍要伸出“看得见的手”对市场进行监管和调控，为股指期货市场的健康发展而服务。
(三)建立健全股指期货交易制度
股指期货市场相对于股票市场来说，具有高杠杆效应，其风险更大，必须建立更加严格的交易制度。如合理设计股指期货合约，加强对开户、下单、竞价、结算、现金交割等方面的监管，严格规范保证金、结算准备金、持仓限量和交易时间等。
为充分发挥期货市场的功能，防止操纵市场的行为发生，应事先对制度进行合理设计。应考虑借鉴国外股指期货合约设计中的成功经验，选择合适的股指期货标的指数。当前，我国市场上的股票指数存在一些不合理之处，应根据国际惯例，借鉴国外股指期货合约设计的成功经验，由权威机构编制并管理能够综合反映我国股市整体状况的股指期货标的指数。此外，在编制指数时应选择一些可以候补的替代股票，一旦现有股票出现问题且不符合入选条件时，应随时以候补股票替换问题股票。此外，合约其他条款的设计，如交易单位、涨跌停板、头寸限制、结算价、保证金等，必须严格按照既有利于股指期货的流动性又有利于市场风险控制的原则进行。
目前，我国金融期货交易所并未实行动态保证金制度，仅设置了10%的最低限，至于涨跌停幅度调整，2007年4月30日出台的《期货交易所交易细则》(征求意见稿)里采取了“熔断”机制(熔断界点为6%)，用以揭示和延缓风险的释放。这种方法向动态保证金制度靠近了一步，对控制市场风险无疑具有积极意义，但与真正的动态保证金制度相比，目前的方法仍存在反应不及时、调控滞后等方面的不足，不能充分应对突发性市场风险。
从国际市场来看，美国、英国、加拿大及新西兰等国家采用净额保证金制度，而日本、法国等国家则采用总额保证金制度。我国股指期货保证金的收取以防范风险为最大目的，因此，除了跨期合约外，保证金计算应以总额而不是净额作为计算单位。鉴于《期货交易管理条例》仍存在不足之处，应借鉴国际通行的动态保证金制度，研究建立符合我国实际的动态保证金制度，更为准确地预测期货合约价格，再综合股票市场规模，投资资金的状况，期货合约价格的波动幅度，波动率，波动系数等信息，有效地提高保证金对交易风险的覆盖率，合理确定最优保证金水平，即在高风险时收取较高的保证金，在低风险时收取较低的保证金。实行动态保证金，不仅可以使保证金充分发挥保证作用，还可以提高股指期货交易的自我稳定性，更好地控制股指期货交易中的投机性，充分地发挥股指期货的套期保值功能。
(四)完善股票现货市场基础性建设，加强期货市场与股票市场的合作
经过十几年的发展，我国的股票市场建设取得了巨大成就，但与国外比较健全的股票市场相比仍存在一些问题，如有些上市公司质量不高，但其股价走势往往受到众多非市场因素的影响。在这样的制度背景下，一旦股指期货推出，可能被人为操纵。此外，投机者受到做空机制的刺激，极易产生过度投机行为，使其完全背离本应有的规避风险功能。因此，应加强股票现货市场的基础性建设，完善公司法人治理结构，提高上市公司质量，从制度基础上消除股市的不稳定因素，为股指期货交易的推出打下坚实的基础。此外，加强股票市场和股指期货市场之间的信息共享和协调管理，有利于防范股指期货市场中的操纵行为。
目前，我国的期货市场和证券市场互相隔离，这种现状不但不符合金融混业经营的发展趋势，也不利于股指期货的风险控制和运作效率的提高。因此，应借鉴国外成功经验，加强两个市场间的协调管理，建立风险的联合管理和控制机制，同步约束股票市场与股指期货市场，打破两个市场间的行业壁垒，构建两个市场之间具有一定门槛的交易者转移隔离墙，消除由于交易者市场转换及其示范效应、羊群效应所产生的巨大市场动荡。
(五)加强风险意识与投资技巧的教育
在金融市场，风险是必然存在的。尤其是在股指期货市场，最重要的就是做好防范风险的准备。从期货公司的角度来看，应规范其在开发客户过程中的宣传介绍行为，即应坚持原则，遵守纪律，不能片面地让客户只看到盈利，而对风险熟视无睹，不能向客户做赢利保证，以致误导客户，使客户的风险意识淡薄。从交易者的角度来看，应积极学习股指期货的相关知识、期货交易法规和条例，熟悉“游戏规则”，掌握投资技巧。在股指期货市场上，由于杠杆效应的存在，一旦发生交易亏损，后果将十分严重。因此，参与股指期货投资时要做到理性、谨慎，按照自己的市场判断能力和风险承受能力，严格控制仓位，严格止赢、止损。
此外，在股指期货推出的过程中，应加大宣传力度，提高交易者的风险意识和操作技巧。加强投资者的风险教育，控制股指期货交易给投资者带来的风险，将成为我国股指期货市场能否持续发展的关键。只有广大交易者都表现出成熟的风险意识时，期货市场才能成熟起来。
总之，应本着“把风险讲够，把规则讲透”的原则，继续做好包括机构投资者和管理者等在内的股指期货投资者的知识普及和风险教育工作，要通过做深、做实和做细股指期货投资者教育工作，使会员机构的中高层管理人员充分认识到各种可能存在的风险，确保股指期货的平稳推出。股指期货的推出，是我国期货市场进一步发展的必然要求，也是我国证券市场健康发展的必然选择。我们坚信，根据“充分准备，平稳推出，隔离风险，强化监管，逐步发展”的基本原则，股指期货的推出势必会为我国资本市场的发展注入新的活力。
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