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[中图分类号]D922.287[文献标识码]A [文章编号]1004—518X（2000）09—0109—03
二板市场又叫创业板市场，是相对于主板市场而言的，它在某种意义上说是对主板市场的补充和完善。与国际上通行的做法一样，在我国证券主板市场之外，设立单独的高新技术板块市场，为中小企业，特别是民营企业提供便捷的筹资渠道，为风险资本市场提供畅通的“出口”，是处于经济转型时期的我国产业结构调整的迫切需要，也是面对世界新经济浪潮，迅速发展我国高科技企业的捷径之一。
1999年第四季度，香港联合交易所有限公司推出第一批公司在香港创业板市场上市，国内高科技企业，尤其是民营中小型高科技企业，看到了资本市场融资的曙光。随后，国内市场上关于“第二板市场”的讨论沸沸扬扬。一年下来，二板市场的设立几乎是呼之欲出，有关二板市场规范性文件的制订工作正紧锣密鼓地进行。然而，我国的二板市场能否顺利建成并步入良性发展的轨道，二板市场能否真正成为高科技企业发展的摇篮，有赖于是否有完善的法律体系予以规范、保障和指引。
一、现行法律、法规中不利于中小企业进入资本市场的规定
目前我国关于股份有限公司的设立，主要适用1994年7月1日生效的《公司法》和1993年4月22 日生效的《股票发行与交易管理暂行条例》，1999年7月1日生效的《证券法》没有关于股份有限公司设立的新规定。93年、94年，正值我国证券市场从起步走向发展的时期，市场经济的理论体系尚未完全确立，因此这两个法律文件都带有浓厚的体制转轨时期的印记。表现在对股份有限公司设立的标准上，偏向于国有大中型企业，很多条件是中小企业，尤其是民营中小企业望而却步的。而目前讨论的二板市场，虽然在世界各个国家称谓不同，但其目的都是为了扶助高科技、高成长企业进入资本市场的大门，使其有融资和再融资的机会。二板上市企业的共同特点是成立时间短、规模不大、扩张快，按照现行法律的标准，它们是不符合、不具备发行股票上市资格的。具体表现在：1、在公司设立的规模方面，《公司法》第152条第二项规定：“股份有限公司申请其股票上市必须符合下列条件：……公司股本总额不少于人民币五千万元；”2、在营运记录和盈利要求方面， 《公司法》第152条第三项规定：“开业时间在三年以上，最近三年连续盈利；”3、在再次筹资的条件方面，《公司法》第 137条第一项规定：“公司发行新股，必须具备下列条件：前一次发行的股份已募足，并间隔一年以上；”4、在股本结构方面，《公司法》第83 条规定：“以募集方式设立股份有限公司的，发起人认购的股份不得少于公司股份总数的百分之三十五……”第152 条第四项规定：“持有股票面值达人民币一千元以上的股东人数不少于一千人，向社会公开发行的股份达公司股份总数的百分之二十五以上；公司股本总额超过人民币四亿元的，其向社会公开发行股份比例为百分之十五以上；”5、 在无形资产折股的比例方面，《公司法》第80条第二款规定：“发起人以工业产权、非专利技术作价出资的金额不得超过股份有限公司注册资本的百分之二十。”修改后的《公司法》规定：“属于高新技术的股份有限公司，发起人以工业产权和非专利技术作价处资的金额占公司注册资本的比例，公司发行新股、申请股票上市的条件，由国务院另行规定。”该修改应当说就是针对二板上市的公司，但由于国务院的规定并没有出台，所以实际上还是没有新的规定比例可以参照。6、在股份流通方面的限制，《公司法》第147条规定：“发起人持有的本公司股份，自公司成立之日起三年内不得转让。公司董事、监事、经理应当向公司申报所持有的股份，并在任职期内不得转让。”
二、修改有关规则，适应市场需要
设立二板市场的宗旨就是让中小型高科技企业能进入资本市场的大门，因此这个门槛相对主板市场就应该低一些，公司设立的标准相对也要宽松一些。在制定二板公司上市标准时，应当加以修改。
1、关于公司设立的规模。由于二板上市公司一般处于初创阶段， 资金规模较小，其股本规模要求比主板上市公司显著降低，只要保证其在创业初期开展业务有必备资金，就不必强求不同行业、不同所有制的企业都必须达到同一的标准。可以只规定：“股本总额不低于2000万元。”这样还能为企业资本规模的扩大和业绩的增长留下空间。不至于将盈利能力强、成长性好的企业，因为规模的因素，排除在资本市场的大门之外。
2、关于经营记录和盈利要求。 《公司法》规定三年营运记录和三年连续盈利的要求，其目的是让投资者能通过分析企业的历史发展来预测企业的未来发展前景，但二板上市公司通常创立时间短、营运记录有限，对它在这方面的要求不必过于苛求，以一至两年比较适宜。香港创业板对上市公司盈利没有要求，正是考虑到新兴企业在创业初期少有或几乎没有盈利的实际情况，美国NASDAQ市场虽然上市标准有三套，但总体上对盈利也不作要求。因此，国内二板市场选择公司时，应当更多地注重公司的发展前景，不是只看历史和现状。
3、关于再筹资的规定。由于二板上市公司成长迅速， 对融资的频率要求高，因此应当缩短其再次发行新股的时间间隔，如取消主板市场对增发新股所需的一年间隔期，这样才有助于保证股本与业绩的同步良性扩张。二板市场应从规则上鼓励公司高速成长、高速扩张。
4、关于股权结构。二板市场上市公司规模相对主板市场要小， 因此对发起人数量及持股比例的规定不必象主板市场那样严格。 如美国NASDAQ市场对上市公司发起人数量不作明确限定，香港创业板市场只要求社会公众股东比例不低于15%。这就使得二板市场股份集中度相对较高。股份集中度提高有可能增加市场炒作机会，加大投机成份，但二板市场不同于主板市场的区别之一就是高风险、高收益。
5、关于无形资产折股比例问题。因高科技企业中的技术含量高， 工业产权、非专利技术等的比例在总股本中的比重会比其它产业高出许多，且各个公司也不尽相同，建议由发起人协商确定即可，不要有硬性规定。
6、关于股份流通。从近期报纸上的讨论得到信息， 我国未来的二板市场可能会是股份全部流通的市场，这应当说是证券市场走向规范的标志之一，因为目前国有股、法人股等发起人股份的概念原本就是中国特色的证券市场的产物，其流通性一直未能解决也构成历史遗留问题。二板市场不再区分发起人股份和社会公众股份的流通区别，设计思路是值得肯定的。但由于中国证券市场本身是在逐步规范中发展，其投机性大于投资性，非理性大于理性，对发起人股份、董事、监事、经理等高级管理人员所持股份的转让，还是应当适当限制。如果不加以限制，公司发行股票筹集资金就容易成为短期投机行为，董事会寻求持续发展的动力不足，公司前景向好的保证率会降低。创业的股东和公司高级管理人员，随着股份的转让，人也流动了，谁来对企业的未来发展负责？所以对发起人股份、高级管理人员股份转让，还是要有所限制。可以考虑在设计这些股份流通时，因公司的盈利情况而有所区别。香港规定管理层在上市两年内不得出售名下股份，我国还可以考虑增加盈利与否的因素作为制约管理层的一个指标，例如，公司盈利了，他们的股份在盈利后一至二年内可以转让；公司不盈利，则在他们任职期间，均不可以转让，直至盈利。
三、规范二板市场的几点建议
放宽企业进入二板市场的标准，并不意味着二板上市公司的质量可以比主板上市公司的质量差，相反，基于二板上市公司的行业特点，它有理由后来者居上，比主板上市公司更具有发展空间。但发展的前提和基础是规范，只有在规范的前提下才可能谈发展，也只有在规范的基础上才可能会发展。由于二板上市公司入市较容易，那么入市后加强规范就成为保障二板市场健康发展的一项重要任务。
1、继续发挥上市推荐人的保荐作用。 目前主板发行制度已由审批制改为核准制，发行上市实行辅导期一年的程序。二板市场不但也要实行发行上市辅导期制度，而且要对发行上市辅导期制度进行相应的调整和完善，使其符合二板市场的特征。二板的发行上市辅导期制度可改为“上市推荐人制度”，辅导的期限并不一定要一年这么长。在这方面，香港的市场环境较为接近内地，其规则比较周密全面，更适合我们参考借鉴。例如借鉴其“续聘两年保荐人”的规定，即公司上市后继续聘用保荐人两年。这样，上市推荐人的主要功能有三个：（1 ）帮助企业进行改制，使其在发行、上市、信息披露、公司治理结构等方面均符合有关法律、法规的要求，适合在二板上市。（2 ）为投资者提供信心保证，以一个独立的专业人士的身份向投资者推荐该公司，并保证该公司所披露信息的准确性、完整性、无误导性。（3）对上市公司来说， 上市推荐人不仅是其上市时的“推荐人”，更是其上市后的法律顾问、财务顾问和融资专家，这对二板上市公司上市后持续遵守上市规则、规范发展很有帮助。
2、加强管理法人治理机构，强化董事会责任， 引进独立董事制度和审核委员会制度。公司治理结构本质上是一种现代企业的组织管理制度，是科技管理的一种模式。世界经济合作与发展组织（OECD）制定的《公司治理结构原则》包括五个方面的内容：①股东权利；②对股东的平等待遇；③利害相关者的作用；④信息披露和透明度；⑤董事会的责任。国外的研究成果表明，董事会在公司治理结构中起着至关重要的作用，董事会的质量与股东的利益息息相关。
国内的证券市场也越来越多地认识到董事会在公司治理结构中所起的作用，《上市规则》等规范性文件越来越强调董事的责任，《刑法》中也将某些董事失职的行为规定为犯罪。因此，我国的二板市场可把充分发挥董事会在公司治理结构中的积极作用，作为改革和完善高科技公司治理结构的突破口和主攻方向，可采取的主要措施有：（1 ）增加独立董事，建立董事会内部的合理制衡机制。独立董事制度是由国外引进的概念，目前只在H股公司中有必须设立二名以上独立董事的规定。 （2）成立审核委员会，加强内部监督和管理。 审核委员会也是香港联交所1999年对主板市场新增加的规定，创业板市场沿用了这一规定。审核委员会主要由独立董事担任，并且大部分成员要具备财务、金融、法律方面的专业知识。
实践证明，独立董事制度和审核委员会制度在主板市场加强董事会内部制衡、保障中小股东利益方面有不可替代的作用。作为新兴的二板市场，应当吸取主板市场成功的监管经验，把独立董事制度作为加强二板公司董事会建设的有效途径之一。
3、做好信息披露工作。 二板市场的特点是典型的以信息披露为基础的市场，通过实施严格的信息披露来减少上市公司利用信息优势损害投资者的行为，保障投资者合法的知情权，使投资者充分了解投资风险和投资收益，在公平、公正、公开的交易基础上作出自己的投资决策。
二板市场上市公司的信息披露的原则和主板一样，但其内容丰富程度应高于主板市场。如参照香港规定，除披露年报和中报外，还应增加披露季度报表；公司在过去的两年中的活跃业务记录、公司在未来两年的业务目标；自成立起公司详细发展情况等。
4、建立市场退出机制。 二板市场的退市概念与主板应当有所区别，因为二板市场的创立是为了培植那些有发展前途的民营高科技企业，培植是有一定时间限制的，无论培植是否成功，企业必须退出二板市场。因此，有必要规定企业在二板市场上市挂牌的期限，该期限届满后，已产业化的企业可转到主板市场上市，即“转市”；期内未能实现产业化的企业，则要退出二板市场，即“下市”。这项规定有利于集中有限的资金，培育有前途的高新技术企业，实现利润的最大化。为了促进在二板市场上市的中小型企业不断提高经营业绩，提升营运质量，可以考虑从两个方面来判断公司是否需要“下市”：（1 ）公司缺乏持续经营能力，如资不抵债、严重亏损、无力偿还到期债务；（2 ）公司严重违法、违规，被有关部门严重处罚，或被交易所认为不适合维持上市地位。此外，还要参考下列一些指标作为二板公司下市的主要标准：资产规模、股利分配、股权结构的合理化程度、资产负债营运状况、是否忠实履行其信息披露义务等等。
[收稿日期]2000—08—10