海南经济发展的困境及资本市场战略，本文主要内容关键词为：海南论文,资本市场论文,困境论文,经济发展论文,战略论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、海南经济发展的困境及其成因分析
（一）海南省经济发展的困境
海南自1988年4月建省办特区以来， 经济建设取得了令人瞩目的成就， 尤其是在“八五”期间， 实现了经济发展第一步战略目标——1992年全省人均国内生产总值赶上全国平均水平；到1995年末，全省国内生产总值达到381亿元，按可比价格计算，比1990年增长1.3倍，年平均增长18.5%，超过“八五”计划年平均增长16%的要求；其间，旅游、金融、贸易等第三产业平均每年以20%以上的速度发展， 农业连续5年保持两位数的增长速度，工业生产规模亦不断扩大；此外，基础设施建设成就显著，投资环境明显改善。现在，海南已初步确立了社会主义市场经济体制的基本框架，初步形成全方位的外引内联的开放格局。
但是，海南经济亦面临着进一步发展的困境。
1.经济低速增长。根据1996年海南省人大通过的“国民经济和社会发展‘九五’计划和2010年远景目标纲要”，海南省经济在本世纪末要达到国内发达地区水平，人均国内生产总值比1990年翻两番；到2010年则应接近或达到中等发达国家和地区水平，人均国内生产总值比2000年翻两番。然而从1996年的情况来看，全省经济却呈现出较为严重的低速运行状态，国内生产总值仅比上年增长5.2%（该增长速度及1995 年的增长速度均低于全国平均水平）；1997年上半年情况虽有好转，国内生产总值比去年同期增长7.2%，但低速运行状态仍未根本改变。因此， 海南省经济发展面临着困境。
2.上市公司业绩不佳。海南省的上市公司群体可视为海南经济总体情况的折射。 除新大洲、 恒泰芒果等少数几家业绩较为突出外， 在1997年以前上市的13家企业中，有6家在1995年、1996 年中都出现了亏损，亏损最为严重的琼珠江，1996年度每股收益和净资产收益率分别为-0.49元和-32.67%；港澳实业和琼海德， 在两个年度中也出现了亏损；其他企业，只有琼民源和琼海药较好，但连续两年净资产收益率也低于10%。根据盈利水平、发展速度及财务状况等指标分析、评价，1996年底以前在沪、深上市的530家公司中，“海南板块”的新大洲、 琼民源位居前100名，其余的都在100名以外，特别是琼南洋、琼海德以及琼珠江，均处500名之后。
3.金融形势严峻，企业缺乏资金。今年以来，全省国有银行存款余额有所下降，其中企业存款下降4.8%。 银行不良资产比重加大与资金困难，严重影响了生产与建设，特别是企业流动资金严重不足，固定资产投资贷款有规模却难以落实资金，即使有市场、有效益的企业，也很难获得必要的资金支持。非银行金融机构经营愈加困难，甚至有支付困难的情况出现。因此，如何摆脱海南省经济中的金融困境，解决企业资金短缺问题，对于海南的经济发展来说，乃当务之急。
4.政府财政面临困境。1997年上半年，财政收入仅比去年同期增长3.7%，明显低于经济增长率， 而全国同期财政收入增幅却大大高于经济增长率。省财政预算内基本建设投资资金到位率低，上半年拨付资金仅占计划的23%，到位率低于历年水平。毋庸置疑，财政状况的日益困窘导致政府经济调控和干预力量的削弱，对于经济发展极为不利。
（二）经济困境的成因分析
我们认为，上述问题或症结的主要成因是：
1.早期产业定位失准。海南在早期政策制定中，过于强调第三产业，忽视第二产业，产业结构失衡，在一定程度上导致了房地产业及旅游业的超前发展，而工业发展相对滞后。根据区域经济发展和起飞过程中的一般规律，在内部经济素质没有根本提高而外部市场依托尚未形成的条件下，第二产业应起承前启后作用，在产业体系和经济结构中居于核心或主导性地位。
2.企业抗风险能力低下。近年来，全国性经济波动造成市场需求的整体下滑，这对海南省经济尤其是房地产、旅游及部分工业企业也产生负面影响；但从另一侧面也反映出上述企业抗风险能力普遍低下，经营思路存在问题，在市场导向方面缺乏应有的灵活性和应变性。
3.金融体制因素。海南省的金融体制改革步伐相对滞后，在间接金融方面，银行不能也无法对支柱性产业和潜在优势行业，在经济发展的高起点上提供有力有效的支持，导致企业资金严重缺位，阻滞了企业的发展。
4.上市公司品质下降。海南省的上市公司数目较大，但整体业绩不尽如人意。现有的上市公司本应成为全省经济发展的龙头，但相当一部分公司却难负此重任。据我们分析，海南省的上市公司特别是早期上市的一些企业，在产业方向上并不具备主导性，潜在优势也不强劲；而在上市后受到的扶持与培育力度又不够，随着资产沉滞的日趋严重，其品质下降亦日趋严重，何谈龙头作用？
5.资本市场力度与开发不足。海南省尽管有部分企业涉足资本市场，但包括上市公司在内，其介入面较为狭窄，程度也不高深，无从解决资金缺位和存量资产盘活等迫在眉睫的问题。这与区域性资本市场的培育力度不足及功能开发不足有关。实际上，资本市场无论是其直接融资功能还是资源配置功能，对于面临起飞而又资金紧缺的海南经济来说，都有极其重要的意义。
因此，针对上述问题与成因，选择合适的战略途径，使海南摆脱经济发展中的困境，是有深远意义的。
二、实施资本市场战略
海南的经济发展如何摆脱困境？实施资本市场战略，藉此推动企业的成长、行业的重组及经济的起飞。
（一）资本市场的基本功能
1.融资功能。资本市场是资本活动的场所。资本市场不仅包含股票市场、债券市场及基金市场等，并可分为国内资本市场和国际资本市场。企业通过资本市场进行直接融资具有多重优势，如融资额大、灵活性强以及成本相对低廉等。经济发展的历史轨迹及未来取向表明，现代企业筹措资本愈来愈依赖于资本市场。正如前文所指出的，海南经济面临起飞，而企业资金严重缺乏，加上岛内间接融资能力有限，渠道又不畅，因而企业加大境内境外资本市场的直接融资力度，是其发展的必由之路。
2.资源配置功能。作为最基本的要素市场，资本市场更具有合理配置资源的功能。资本市场的运转法则是，资本能够通过及时流动，自动趋向有效运营的场所。譬如，上市公司之间、上市公司和非上市公司之间能够通过股权置换等方式进行资产重组或兼并收购，实现资源的重新组合，进而提高资源的利用效率；投资者一般自发地向绩优股倾斜，导致业绩优良、发展潜力大的企业能够在资本市场上获得更好的发行和配股机会，筹集到更多的发行和配股资金，从而使市场资金自发地流向这些企业。海南经济的发展，亟待资源的合理配置，企业和行业的存量资产亟待重组，因此必须充分利用资本市场这一载体。
3.评价与监督。企业通过资本市场筹措资金和配置资源，同时也意味着与资本市场发生更为深刻的联系，即资本市场在建立现代企业制度和形成高效的法人治理结构方面具有无比重要性。由资本市场而形成的企业资本结构及相应的股权与债权安排，往往对企业构成深层次的约束和控制。对于一个上市公司来说，它在经营与发展过程中应时刻关注其市场价值。因此，海南在经济发展过程中，及时将企业推向资本市场，其意义是极为深远的。
（二）近期工作思路
通过资本市场树立工业及公用事业类的上市公司在海南经济结构调整中的核心地位和在海南经济起飞中的龙头地位，逐步化解房地产业的过剩和带动其复苏，并形成与农业、旅游业的联动发展。具体来说包括下列工作：
1.从现上市的业绩一般的工业企业以及一两家公用事业类企业入手，如琼海药、琼海虹、金海股份、海盛船务以及燃气股份等，为其注入优质资产、清理不良资产，改善其经营状况和加强竞争优势，并设法为其增资扩股，已失去配股资格的应尽快恢复。
2.选择、扶植具有工业内部优势行业的潜质企业，塑造其资本市场的主体地位，并上市。其中，既可直接上市，也可“借壳上市”或“买壳上市”。这类企业应与海南“九五”计划中提出的有较高产业关联度的7大支柱性工业行业相吻合，即油气化工、汽车制造、饮料食品、 化纤纺织、医药、浆纸以及建材。在此方面，可考虑成立横向一体化的控股型或相互持股型集团公司，形成海南上市公司中的“工业板块”概念，并逐步创立以支柱性行业为主导的“企业系”。
3.加大基础设施建设力度，改善投资环境，充分发掘与利用资本市场的筹资功能，必要时可进行金融产品的创新。“九五”计划中的交通、能源、邮电等17个基础设施项目以及预备项目中的16个基础设施项目，对于海南的经济起飞及战略目标的实现，意义深远，如海南铁路通道、美兰国际机场、环岛高速公路扩建、八所火电厂、三亚南山电厂、海口港、海南核电站等。据悉，上述项目的建设资金尚有相当一部分未到位。因此，除继续加大直接投资、项目贷款等方面的力度外，还应充分运用资本市场包括国际资本市场的筹资方式，如基础项目建设企业的上市、BOT项目融资、海外债券、利用香港红筹股注资、 产业基金乃至政府债券等。此外，可以适时转让部分国有股权，实现资金套现，回收投资。
4.房地产企业特别是业绩不佳的上市企业，资产及业务重组是其缓解矛盾并走出低谷的主要选择。针对配股增资已无可能的困难情况，可考虑分立、合并、托管乃至“卖壳”等重组方式。从业务结构角度看，海南的上市公司绝大多数具有业务范围广和行业交叉、重叠的现象。可以以此为契机，展开企业的业务调整、资产整合、股权变换以及行业重组。以琼金盘为例，作为一个房地产企业，1996年止住下滑态势，并扭亏为盈——该年度琼金盘的加工工业经营收入首次超过主营业务房地产。这具有很大的启迪意义。
5.从目前经营业绩来看，热带农业企业的上市公司中的恒泰芒果、罗牛山可谓盘小绩优。对此可从两方面展开工作：一是增资扩股，尽快形成规模效应；二是加强食品深加工，提高农产品附加值，走热带高效农业的纵向一体化道路。
（三）资本市场战略中的政府功能定位
在经济转轨过程中，政府的地位与作用是无可替代的。我们认为，在海南的资本市场战略实施过程中，政府的功能定位是：
1.资本市场的培育者。一是积极培育资本市场主体，将海南的企业推向乃至根植在资本市场的运作环境之中，同时创立本省的市场中介以及引入外省或境外的市场中介；二是加强制度供给，完善省内资产重组中的“游戏规则”，努力创造资本市场的运作环境。
2.资本市场产业政策的制定者。海南利用资本市场进行直接融资或进行资产重组，其主旨应体现产业结构的调整。因此，政府应制定出符合产业调整方向特别是加强工业发展的一系列优惠政策和约束政策。
3.国有控股或持股企业与行业重组中的主导者。这种“政府主导型”资产重组不仅符合政府利益，而且具有效率高、示范性强的特点，因而不论在上市前还是上市后皆可采用。
4.非国有控股或持股企业与行业重组中的协调者。对于未参股企业，一般适用“市场主导型”的资产重组。但政府也不是无为而治，而是利用自身特殊优势，积极提供服务以及加强引导，力求化解各方矛盾；某些时候，政府甚至可以成为这类资产重组的推动者。
5.一定条件下，政府可成为资本市场的直接融资者。我们认为，一些重大基础性项目特别是公共工程，以及一些关系到海南未来经济素质的提高而暂时回报率低的项目，民营经济很难直接承担，政府可介入资本市场进行直接融资。譬如，可以考虑发放政府债券或在政府主持下设立产业基金等。
三、资本市场战略可选择策略
利用资本市场包括国际资本市场进行资产重组和筹措资金，以此加强支柱性产业和优势行业，建设并促成海南经济起飞，其可供选择的策略是：
（一）重组策略
1.资产剥离。对于非经营性资产较多或者资产沉滞严重而短期难以盘活的上市企业，可以进行资产剥离。资产剥离，对于上市前的重组来说十分普遍，此处不必赘述。我们着重考察的是现有上市公司的情形。譬如“南京新百”在上市后一段时期，对非经营性资产进行剥离，并相应减少国有股，这开创了上市公司在上市后进行资产剥离的先河。海南业绩较差的上市公司特别是数家房地产公司，可采取这种策略。
2.资产置换。海南的企业特别是上市企业，多存在业务交叉和跨行业的现象，这在物质形态上为企业间的资产置换提供了便利。上市企业之间及上市企业与非上市企业之间进行恰当的资产转换，对业务结构重新进行组合，可起到优势互补以及消化不良资产的作用。如工业企业与房地产企业、房地产企业与旅游企业之间，都可实施较大规模的资产置换。
3.股权出让。以协议的方式出让股权，是一深层次的重组，即产权重组。通过引入新的法人股东改善股权结构，往往能使企业获得发展。海南上市公司中业绩一般的工业企业及业绩不佳的房地产企业，可采用这种策略。这里，受让方应当是行业中具有优势的龙头企业，并需具备战略投资者的品质。对于亏损极为严重的上市公司，甚至可以选择“卖壳”。同样，股权受让方既可以是上市公司，也可以是非上市公司；并且，受让方也不尽局限于本省，可以是外省公司甚至是外资公司。琼南洋、琼海虹等都曾发生过较大规模的法人股受让事件，我们可以总结成败得失。
4.收购与合并。收购与合并是一种更具战略意义的重组方式。对于较具规模的上市公司来说，可以通过场外甚至场内的方式收购其他上市公司或非上市公司，从而进一步壮大自身实力；业绩一般乃至较差的上市公司亦可以收购非上市公司，以加强自身实力，并且能够通过收购达到控股，进而合并报表大幅提高业绩；对于非上市公司来说，则更可以通过收购方式形成“买壳上市”。
5.成立集团公司。成立集团公司形成整体规模和节约交易成本，对于海南的经济成长具有特别重要的意义。在此方面有两种构筑类型：一是以7大工业行业企业为主的横向一体化集团公司； 二是以农业企业为主的纵向一体化集团公司。集团公司可以是控股型也可以是相互持股型，但其核心应当是实力雄厚或极具发展潜质的上市公司与即将上市的公司。
此外，对于大量亏损或素质不高的中小型非上市企业，可根据具体情况选择采用兼并、托管以及破产、拍卖等方式；同时，要把企业重组与行业重组紧密结合起来，注意扶植优势行业和推进支柱性产业的建立。
（二）融资策略
1.上市。这里，我们把上市视为一种融资策略。上市可分为直接上市与间接上市，后者又可分为“买壳上市”和“借壳上市”，通常是在直接上市存在困难的情况下实施的。
（1）直接上市。选择、培育支柱性产业或优势企业， 招募股本并形成上市，是一项极为重要的工作。这类企业应主要是工业企业、现代农业企业及基础设施建设企业，可视不同情况发行和上市A股、B 股及H股，甚至还可在海外上市，如ADR。在国内上市方面， 海南省政府应努力向中央政府争取上市额度。
（2）“买壳上市”。“买壳上市”有时也称为“反向收购”， 即非上市公司通过收购上市公司，获得上市公司的控股权之后，再由上市公司收购非上市的控股公司的实体资产，从而将非上市公司的主体注入到上市公司之中，实现非上市的控股公司间接上市并进行融资的目的。海南的优质非上市公司可积极筹划并实施这种方式，其目标公司可以是省内的，亦可以是省外的上市公司。目标公司的选择一方面要考虑到盘子大小，另一方面也要考虑到其业绩特别是市值情况。
（3）“借壳上市”。 “借壳上市”也是在各方面条件受到限制的情况下，特别是在现行股票发行上市额度控制环境下，集团公司或某个大型企业先将一个子公司或其部分资产改造后上市，然后再将其他资产注入，达到整体上市和增资扩股的目的（如大规模的实物资产转增股本和法人股转配等）。在“借壳上市”方面，海南的工业企业集团及大型基础设施建设企业可努力尝试。此外，现有的上市公司的“壳资源”也可以充分利用，形成其省内控股公司的“借壳上市”；或者可以围绕上市公司新设立集团公司，并进行股权上的整合，使集团公司取得上市公司的控股权，最终达到“借壳上市”目的。
2.配股。对于上市公司来说，配股融资十分关键。但令人遗憾的是，目前海南已有9家上市公司失去配股资格。对此， 我们应采用如下措施解决。
（1）对于未出现亏损但净资产收益率不到10%的上市公司来说，一方面努力改善经营管理，面向市场，调整业务结构和产品结构，加强竞争优势，进而提高利润水平；另一方面，可在集团公司内部成立专门经营销售的企业（由上市公司的控股企业对其实际控制），提高营销效率。除此，还可灵活地向集团公司出让不良资产和非经营性资产，达到减轻包袱、增加收入的目的。综合运用这些措施，即可提高上市公司的净资产收益率，直至恢复配股资格达到直接融资的目的。
（2）对于保本经营及一定亏损的上市公司来说， 在改善经营管理的同时，可以出让部分股权引入行业中的龙头企业，促进其成长；或者收购一家或多家极具潜质的优势企业，并争取达到持有50%以上股份进而合并报表，最终大幅提高利润和净资产收益率，恢复自身的配股资格。
（3）对于公用事业类企业（包括暂未上市者）， 如不能配股或很难获得大规模配股，可引导其从事重大基础设施项目建设，利用并进一步争取此方面的优惠政策，获得超大规模配股融资（正在酝酿中的“渝开发模式”即属这种思路）。海南的房地产业上市公司亦可考虑这种方式，向重大市政建设项目转移，政府提供一定程度的优惠，可能是其走出低谷的一大契机。
3.产业基金。据认为，中国资本市场的运作重心在未来有可能向基金倾斜。海南的支柱性产业的资金缺位，可在吸引境内外产业基金投资以及直接在境内外募集产业基金方面得到一定程度的缓解。如已在香港上市的“上海发展基金”即为一个成功的范例。此外，在资产重组和行业改造过程中，海南还可通过部分企业的资产变现设立行业改造基金，投资于优势行业和潜质企业。
4.项目债券。对于重大基础性项目以及大型工业企业项目，可尝试以项目收益债券进行海内外融资，即以特种项目的实体为融资项目而发行债券，其还本付息以项目收益来偿付。发行项目收益债券的重点要面向海外，吸纳国际资本市场的游动资本，且需加强与证券中介机构的联系，组织债券承销团落实融资。据我们了解，海南曾有在日本发行项目债券的先例，其经验值得总结。
当然，资本市场的融资策略并不仅仅局限于这些。对于海南而言，在不同的条件下，还可充分考虑并施行其他一些融资方式，如利用近邻香港的红筹股进行注资，BOT基础项目融资， 发行可转换债券以及政府债券等。
总之，我们认为：实施资本市场战略，在不同条件下选择使用不同策略，并以此切实加强优势行业和支柱性产业建设，是海南经济走出困境和经济起飞的希望所在。