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在汽车股业绩大幅下降的背景下，江淮汽车(600418)上半年净利增长竟达87%，每股收 益和每股现金分别高达0.53元和0.94元，而且公司预计前三季业绩将再增长50%以上； 可就是这样一家好公司，半年报披露后股价不涨反跌，而且这种下跌是在大盘上扬的背 景下发生的。
毫无疑问，江淮汽车股价的下跌同股改预期不明朗有关。
江汽步金牛后尘?
首先是转债因素。对此，G金牛(000937)已经开了个坏头。弄得不好，江淮汽车有可能 步它的后尘。
股改前的金牛能源(000937)股价9.02元(按10转增6后除权)，股改方案为10送2.5，按 说理论除权价为7.22元，可目前股价仅6.50元左右，在G股如火如荼纷纷抢权填权之际 ，G金牛大概是惟一一家贴权的G股。可是，公司业绩绝对靓丽，上半年净利润增长178% ，每股收益和每股现金分别达0.46元和0.63元——问题就出在转债上。
截至股改前夕，公司发行的7亿元转债尚有4.2亿多元未转股，公司明确告示，这部分 转债若能在股改前转股，可同样获得大股东给予的对价，否则过时不候。正是这一强行 转股的做法，迫使绝大部分转债持有人提前转股，由债券突然转换的6000多万股股票( 加上获得的0.25股对价共8780万股)，不仅撑大了总股本，增加了流通股供给，而且客 观上限制了大股东的对价比例。
江淮汽车的情况与金牛能源颇为相似，而后果可能更严重。
江淮汽车半年报显示，其发行的8.8亿元转债尚有5.1亿多元未转股，若按最新转股价5 .62元、可转股9140万股，相当于总股本增加19%(中期每股收益将稀释至0.44元)，流通 股增加41%。该公司目前非流通股25560万股，流通股22300万股，二者基本对半开，如 果采用送股方式支付对价已经显得“紧绷绷”，而转债若全部转股，则流通股将增至31 440万股，非流通股比例将从原来的53.4%下降到44.84%，非流通股支付对价的分母将急 剧扩大，若按10送3支付对价，届时，非流通股将从2.5亿多股减至1.6亿多股，持股比 例将降至28.3%。
问题还在于，在总共53.4%的非流通股中，第一大股东江汽集团仅占37.59%，若果真转 债全部转股且按10送3支付对价(第二大股东、作为外资的新加坡豪登投资是否同比例支 付也是个问题)，届时，江汽集团持股将降至19.9%。众所周知，江淮汽车是安徽省的王 牌企业，安徽省国资至少得相对控股，如此低的比例是断断不能接受的。
对价送股行不通
江淮汽车要顺利实施股改，必须走出G金牛的阴影。沪深股市20多家已发转债的公司均 不能步G金牛的后尘，因为发转债的多是好公司，投资这些好公司的股民不能成为股改 的牺牲品；特别是发转债较多、总股本较小，转债提前转股后对股本扩张压力较大者更 是如此。
尽管从“合规性”来说，凡股改登记日的流通股股东都有获得对价的权利，由转债转 股的也不例外，但这种做法却极不合理。试想原来1亿流通股突然变成2亿股，原来对价 可以送3、送4的，突然只能送2、送1了，而公司的基本面还是好好的，这不是对公众股 东的突然袭击、意外伤害又是什么?
说到底，G金牛的股改方案如此设计，是因为到目前为止，股价涨跌依然同大同股东无 关。在股权分置年代，一些发行可转债的公司为了确保转债转股，大多设计有极其宽松 的“向下修正”条款，如山鹰转债(100567)规定，只要股价连续5天低于转股价的95%( 这在熊市中可能性是很大的)，即可向下修正转股价，而且修正次数不受限制，惟一的 底线是不低于净资产。山鹰转债初始转股价8.41元，几经修正下来现在居然只有3.32元 (期间并无送股除权等因素)，原本2.5亿元转债可转股2973万股，如今已增至7143万股 ，足足多出了4170万股，为什么这样设计?因为股价再跌，大股东也毫发无损，而确保 发出去的转债全部转股才是重点。不信看看，在近期股价大涨之际，山鹰纸业一类的股 票表现都很差，哪怕业绩增长也没用。
发转债公司股改当有新思路
日前，上交所副总经理周勤业透露了即将颁布的全面股改指引，对12大疑难已有破解 思路，包括破净公司、亏损公司、ST公司、重组公司等都有解决方案，却没有提到发转 债公司。
显然，送股方案不适合转债公司，而非流通股缩股尚可一试，或者干脆如农产品(0000 61)那样一步到位，宣布在某一时点以什么价位买进。至于非流通股缩股后比例下降， 好在证监会已有增持条例，当然，非流通股一面缩股，一面还要以较高的价格增持，可 能会觉得吃亏。但像G金牛那样无端去伤害流通股股东，作为负责任的上市公司大股东 ，难道问心无愧吗?