民营经济金融缺口与融资效率的改进，本文主要内容关键词为：缺口论文,民营经济论文,融资论文,效率论文,金融论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
民营经济的发展中，“融资难”问题已经成为了制约民营经济乃至中国经济发展的“瓶颈”。虽然，近几年政府做出了诸如上浮民营企业贷款利率以激励银行向民营企业贷款以及在深交所设立中小企业板块等政策努力，但是这些举措所释放出来的资金供给仍旧远远满足不了民营经济巨大的资金需求。而与此同时，因投融资体制不畅引起的资金沉淀及治理过热经济所实施宏观调控政策而引起的资金冻结，使得2004年第二季度我国银行体系存款余额已超过12万亿元，也导致了民营经济新的金融缺口或融资缺口。金融缺口的形成抑制了民营企业投资对全社会资本形成的贡献，从而削弱了中国经济增长的内在动力。如何弥合金融缺口将成为民营经济持续发展并走出困境的关键所在。
一、民营经济金融缺口的形成机理
20世纪90年代以来，大量的实证研究表明，我国民营企业存在着资金短缺现象，这种资金总量的短缺及其结构的失衡等深层矛盾本文称之为“民营经济金融缺口”。由经济学原理可知，一国经济发展的资金流程是将储蓄转化为投资以形成资本：充足的国内储蓄→向投资转化→资本形成。上述三个环节中，只要一个环节出现问题，就会形成经济发展的瓶颈。大多数发展中国家问题出在第一个环节，即形成储蓄缺口。虽然我国目前已摆脱了低水平国内储蓄对经济发展的制约，但融资效率的低下导致新缺口的形成——民营经济金融缺口。即部分储蓄无法转化为投资，能够转化的部分又无法满足多方投资需求的状况。下面我们将构建一个民营经济金融缺口模型（如图1）来分析这一经济现象的形成机理。
图1 民营经济金融缺口模型
S：储蓄曲线 D：投资需求曲线（广义的投资需求）
（1）图1中S与S'曲线的差别。S曲线是在金融体系发育成熟（资本市场和银行体系发展平衡）条件下的信贷市场储蓄曲线，S曲线与D曲线的交点E所对应的R[，0]是信贷市场出清情况下的均衡利率。但是，S曲线只是一种理想状况，并非目前我国的真实储蓄曲线。近些年来我国居民储蓄的增长出现了两个特征：一是总量大，我国城乡居民储蓄存款从1978年210.6亿元增加到2002年的86910.7亿元，增长了412.7倍，而居民储蓄占GDP的比重也从1978年的5.8％增至2002年底的84.5％。二是增长速度快，高于经济增长和居民收入增长的速度。从1978年至2002年的24年里，居民储蓄年平均名义增长28.5％，实际增长23.2％，高于同期GDP增长率9.4％[1]。虽然高增长的储蓄可以为我国的经济发展提供充足的资本，但是由于我国投融资体制不健全，缺乏可选择的投资工具，迫使不断增长中的储蓄多数以银行存差的形式保有。储蓄过剩又无法顺利转化为投资，致使储蓄曲线被迫离开均衡位置，向右下移动。目前我国真实的储蓄曲线用S'来描述，S与S’之间的位移反映的就是这些大量留置于银行当中无法转化为投资的储蓄，即融资效率低下的状况。
（2）R[，1]和R[，2]的意义。我国的利率尚未完全市场化，R[，1]是金融机构存款利率，R[，2]是金融机构贷款利率。代表R[，1]的水平线与曲线S'交于A点，由此决定的资金供应量为Q[，1]；代表R[，2]的水平线与曲线D交于C点，由此决定的资金需求量为Q[，2]，Q[，1]Q[，2]就是资金供求缺口，它是由被迫右移的储蓄曲线和金融压抑共同作用的结果。由于国有企业在信贷市场上基本没有融资障碍，因此可以粗略的认为Q[，1]Q[，2]就是目前我国民营经济的金融缺口。
二、我国民营经济金融缺口形成的制度性根源
从民营经济金融缺口模型的形成机理可以看出，储蓄向投资转化或融资效率低下是金融缺口形成的内在原因。一般储蓄向投资转化的方式主要有两类，一类是非金融转化方式。即储蓄主体和投资主体合一，经济体独立地进行自我储蓄，然后完成向自我投资的转化。从我国鼓励非公有制经济发展以来，我国的民营企业就一直在利用这种内源融资方式为社会资本的形成做贡献，这种方式的转化效率已经相当高。但是随着民营经济的发展壮大，非金融转化方式所提供的资金已无法满足民营经济的发展需求，此时，就需要另一类方式——金融转化方式，即通过证券、银行贷款、委托投资、实物租赁等金融工具来满足资金的需求[2]。民营经济金融缺口形成的原因就在于第二种金融转化方式上。在我国现存的金融体系下，民营企业不能通过金融中介调动大量储蓄，因而无法形成必要的投资以形成社会资本。金融转化效率的提升需要两个重要因素，一是合理的金融结构；二是市场化的利率，促进投资需求与投资供给的市场均衡。但是，从金融缺口模型的分析来看，我国的金融制度无法满足上述两个条件，从而影响了民营经济对社会资本存量的贡献效率，并以民营经济金融缺口的形式反映出来。
1.不合理的金融结构导致的金融缺口
金融结构指标是反映一国金融发展深度的指标，主要用来考察一国金融结构的多样化和层次化水平。由于金融结构调整步伐迟缓，单调的金融结构已成为中国金融体系的“软肋”。这一状况在模型中的体现就是单调的金融结构使大量储蓄沉淀在国有银行体系当中，迫使储蓄曲线S右移至S'。
第一，资本市场不发达和金融结构不合理使资金的需求大多指向银行信贷市场。不同的资金需求会有不同的风险，对于发达国家结构较合理的金融体系，风险级别不同的需求会有不同的供给机制对应，例如企业创业的股权资金可由风险投资机构满足，企业债权资金可由银行提供等等。但我国投融资体制不健全，资本市场不发达且融资门槛较高，这使得风险级别差异较大的各种贷款需求同时指向了银行系统。在利率没有完全市场化、利率与风险不相匹配的条件下，银行体系就会创造一种特殊的贷款对象甄别机制来实行信贷配给。间接融资体系几乎掌握了我国金融的大部分功能，银行的行为选择直接影响到我国金融大厦的稳固与否，因此银行总是要保有相当谨慎的态度。这样，“慎贷”或“惜贷”的银行在面临风险级别差异较大的多种贷款需求时，它只会选择与其最匹配的国有企业。而民营企业由于信用评级制度尚未建立，被认为信誉度低下，贷款属高风险类别。银行出于安全性考虑，宁愿将剩余资金留置沉积也不愿贷出。
第二，银行体系、资本市场内部缺乏市场分层机制，导致金融机构业务趋同，服务对象重叠。我国的商业银行没有自己的特色和客户群，也没有形成大、中、小的市场细分结构，各行“存款大战”，业务重复。这无疑将民营等中小企业推向了信贷真空地带。而大部分储蓄也无法在结构单一的银行体系中形成有效的投资。日本在这一方面比较成功，他们根据企业的规模大小、信用程度的不同设立了分层的银行体系，除了向国有、大型企业提供贷款的商业银行以外，还有为民营等中小企业融资的信托银行、互助银行、信用金库等多种银行机构，甚至还有为农业企业融资的小型银行。银行系统的分层有利于储蓄分流，并通过不同的专营银行流向高效的企业。中国缺少市场细分和真正为民营企业服务的银行。
我国的资本市场可以简单概括为：内部结构简单，投资工具品种单一，缺乏为信用级别不同的企业融资的分层机制。在金融市场发达的国家，具有分层机制的资本市场能够为各类企业提供融资服务，从而顺利实现储蓄向投资的转化。一些信誉度不高的中小企业也可以在资本市场上寻找和其相匹配的融资方式，例如，二板市场融资、私募股权基金、高收益债券等。美国的资本市场不仅包括纽约证券交易所、美国证交所，而且有地方证交所、第三市场（上市股票的场外交易）、第四市场（大机构和投资家直接交易的市场）、纳斯达克全国市场、纳斯达克小资本市场、OTCBB（小额股票挂牌系统）、粉红单市场等多个层次[3]。其中纳斯达克小资本市场、OTCBB（小额股票挂牌系统）、粉红单市场是专门为中小企业的资本交易提供服务的，入市的标准很低。在粉红单市场，企业原则上不需要任何条件即可上市。由此看来，资本市场的分层化可以让储蓄通过多渠道转化为投资，流向民营等中小企业。
上述两点说明了一个问题，金融结构的调整对于金融缺口的缩小至关重要。要使S'曲线向S推进，最有效的办法是改革银行体系、发展资本市场，建立市场分层机制，促进居民储蓄的分流，使居民现存的混合性储蓄存款逐步分离成货币性储蓄和资本性储蓄。
2.金融压抑导致的金融缺口
目前世界上大多数发展中国家都存在着金融压抑现象，我国亦如此。利率的政府控制是民营经济金融缺口形成的重要原因之一。从理论上说，银行贷款利息是一种风险补偿与激励，其作用是通过对风险程度各异的贷款利率的调节来高效地配置资源。当遇到风险大、交易成本高的贷款需求时，如果银行不能通过调整利率来补偿风险，或者说利率的人为压低形成银行的负收益，银行就会避免此类贷款。从银行的角度来考虑，对民营企业贷款的风险一般大于国有企业，又不能通过调整利率来补偿风险损失，再加上民营企业的贷款规模小，不存在规模经济效应，相比而言给民营企业贷款交易成本较高。因此，出于安全性和盈利性考虑，银行会对民营企业惜贷或拒贷。就算存在多元化的银行体系，在利率非市场化条件下，按照银行的经营原则，许多民营企业仍旧无法获得贷款。利率的非市场化阻碍了由民营经济带动的储蓄向投资转化这一过程的进行，从而导致民营经济金融缺口的形成。
增加利率的浮动性，扩大利率浮动范围，是推动间接融资体系市场化进程的行之有效的办法。从世界各国利率自由化的实践来看，放开贷款利率，有几种不同的方式可供选择：一是不加任何限制的完全放开，这是一种真正市场化的办法；二是规定利率的最高限或最低限；三是规定利率变动的幅度。后两种办法是一种半市场化的方式，符合我国渐进式改革的要求。设想如果将图1中的利率由R[，2]上浮到R[，3]，由R[，3]代表的水平线与曲线D交于B点，由此对应的资金需求为Q[，3]，Q[，1]Q[，3]是利率上浮之后新的融资缺口，新旧缺口间缩小的部分为Q[，2]Q[，3]。
三、改进融资效率，弥合民营经济金融缺口
由上述分析可知，储蓄向投资转化渠道的多元化与市场化是弥合缺口的关键。本部分将构建一个融资效率改进型框架，效率改进的主旨在于发挥非金融转化方式和金融转化方式的双重作用，调整它们的内部结构，以此来打通融资渠道，提高效率，从而弥合金融缺口。
1.调整非金融转化方式融资的比例结构
非金融转化方式（内源融资）在实现储蓄向投资转化的过程中不涉及任何中介，交易成本低，转化的阻力和摩擦小，融资的效率相对比较高。该种融资方式通常会一直伴随着企业的发展。一个企业建立的初期主要依靠内源融资，当企业得以生存并发展到一定阶段时，它会在使用内源融资的基础上发展外源融资扩大生产规模，随着企业资产规模的进一步扩大，往往会从融资成本的比较中选择一种高层次的内源融资方式。西方企业的折旧、利润再投资以及内部集资占融资的比例一般在50％—60％左右[4]，内源融资还有利于企业形成合理的资本结构。因此，要改进融资效率，弥合缺口，企业的内源融资方式是不能被忽视的。
目前，我国民营企业主要的资金来源就是内源融资。但是，要保持这一优势就必须调整非金融转化方式的比例结构，克服民营经济在发展初期仅仅依靠内部集资单条腿走路的弊端，扩大折旧和利润再投资的比例。尽管这种方式的改变具有规模小、发展慢以及只能维持简单再生产等缺陷，但它却具有稳定性、低交易成本以及自发激励、技术创新等优点。当民营企业发展到一定程度，依靠这种方式的转变能增加资金的供给，缩小民营经济的融资缺口。
2.发挥外源直接融资与外源间接融资双重作用，改进金融转化方式
金融转化方式的改进主要通过外源直接融资与间接融资方式内部结构的调整来提高融资效率，从而弥合民营经济金融缺口。
（1）完善资本市场，建立资本市场分层机制
从我国的金融结构来看，以银行为主的融资体系长期居于垄断地位，资本市场直接融资比重过低不利于金融缺口的弥合，民营企业需要银行间接融资与资本市场直接融资的双重支持和良性互动。因此，我们必须建立资本市场分层融资机制。
分层融资机制要针对企业不同的发展阶段和规模来设计，而且融资条件要随着企业的成长逐渐递增。本文设计的分层机制递推层次如图2所示。
图2 股权融资分层机制递推层次图
企业不同的成长周期和阶段需要不同属性的融资安排，企业初创和成长时期适宜于权益性融资。缺乏资本金的高成长企业在种子期和初创期可以吸引天使投资人的加入。高成长并不意味着高科技，天使投资人寻找的是具有高预期收益的项目，由于天使投资人的行业背景和偏好十分广泛，因此，从投资领域看，天使投资人几乎可以涉及所有的行业部门。私募股权基金对投资对象的要求较天使投资人稍高，风险投资基金就是私募股权投资基金中最重要的一种。风险投资青睐初创期和成长期的企业，因为处于这两个阶段的企业已经开始产生收入，风险相对于只有投入没有产出的种子期要小得多[5]。当企业开始高速增长和扩张之时，可以以其他私募股权投资基金（例如过桥融资）的形式或利用柜台交易市场筹集具有一定规模的资金。通常，过桥融资、柜台市场都是企业走向二板市场的“加速器”。有了二板市场的培育，民营企业可以快速发展成为大型企业集团，当符合条件时，民营企业便可以走向主板市场。
不难看出，资本市场股权融资分层机制的重要特征就在于它与民营企业的生长期以及民营企业处在不同阶段的金融风险完全契合，处于每一阶段的企业都有获得资金的方式。而且它所创造的品种多样、风险级别不同的金融工具可以满足不同风险偏好的居民的投资需求。
除此之外，资本市场中企业债券市场的改革也必须纳入到效率改进的框架中去，因为债券也是企业一大重要的外源融资工具。我国企业债券市场规模较小，2003年我国累积发行国债6280亿元人民币，企业债券358亿元人民币；同年，美国累积发行国债7452亿美元，公司债7436亿美元[6]。从中美国债和企业债的发行比例来看，我国企业债券市场发挥的融资功能极其有限，更值得注意的是，国有企业和上市公司的发行几乎占尽了有限发行量的全部，民营企业几乎无法在债券市场融资。因此，企业债券市场的发展必须有民营企业的参与，市场主体的多元化才能使市场的规模和结构趋于合理。首先，企业债发行市场的管制应当逐步放松，发债资格和额度的确立应由审批制向真正的核准制转变，凡符合发债标准的债券均可获得批准，这样民营企业才有可能获得进入企业债券市场的资格。其次，用利率水平的高低来量化债券风险的大小，对债券进行分级。进入债券市场的民营企业信用级别是不同的，收益率的确定应当是在一个基准利率的基础上加上一个由风险级别确定的附加利率，这样才能对投资者产生激励。在企业债券市场有了一定成熟度以后，还可以进行债券级别的拓展，为小型民营企业发行高收益债券。为了保证企业债券的级别分层，必须建立权威性的信用评级机构。
（2）改革银行体系，实行银行市场细分
我国金融体制商业化改革上收了基层银行的信贷审批权限，再加上融资体系结构单一带来的服务对象单一，使民营等中小企业融资出现真空地带。因此，建立多元化的银行机构体系，特别是建立为大中型企业、民营经济、中小企业服务的分层次、分市场的银行体系，对于提高融资效率，解除金融缺口至关重要。因此，对国有商业银行继续进行大型化改革，让股份制银行逐渐民营化，使部分城市商业银行、县域银行、农村信用社社区化，对间接融资体系实行多元化改革。
对国有商业银行继续进行大型化改革是指加大改革的力度，确保股份制改造试点成功，扩充资本金，降低不良资产比率，建立防范金融危机与金融风险的预警系统，转换经营机制，完善治理结构，提高经营绩效。当然对国有商业银行继续进行大型化改革对民营经济融资增量的贡献不大，但是这一定位可以让国有银行的客户群有所调整，使其面向国内外大中型高端客户，从而释放大量民营企业金融服务空间，为民营企业创造一个良好的融资空间。
股份制银行民营化是指在股份制银行中引入民间资本，让民营股本占其绝对优势，服务对象定位在民营大中型企业上，吸收民营企业的存款，给民营企业发放贷款，为民营经济理财服务。
社区银行从规模上说是中小银行，社区银行可设立在城市的一个区、一个县或一个乡镇。按我国目前的经济格局，社区银行最好以一个县级城市或区、乡为服务范围。因为，随着国有银行基层业务网点的逐步收缩，这些地区已经形成了金融真空地带，导致了县、乡的民营中小企业、乡镇企业融资更加困难。社区银行在引导资金流向民营中小企业、乡镇企业有一定的优势。首先，社区银行扎根民间，是从民间自下而上组建起来的金融机构。从市场定位看，社区银行主要面向当地家庭、民营企业和农户的金融服务需求，并为他们提供个性化金融服务，与其保持长期性的业务关系。其次，社区银行立足当地，服务当地，银行搜集信息的时间和费用会大大降低，因此，社区银行可以迅速做出信贷决定。最后，从资金运用看，社区银行则主要将一个地区吸收的存款继续投入到该地区，促进该地区资本的形成。
标签：金融论文; 民营经济论文; 投资论文; 银行论文; 银行存款论文; 银行融资论文; 银行风险论文; 融资风险论文; 金融结构论文; 投资结构论文; 企业贷款论文; 经济论文; 融资论文; 资本市场论文;