融资证券化——企业实现资产经营的途径，本文主要内容关键词为：融资论文,证券化论文,途径论文,资产论文,企业论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
经过十多年改革特别是近几年宏观经济改革，我国社会主义市场经济体制的基本框架已经显现，市场机制已经开始真正起作用。这意味着企业只能“丢掉幻想，走向市场。”实现经济转轨，深化体制改革，已经把我国经济推进到一个新的发展阶段。但随之而来的新问题、新矛盾也很尖锐，其中相当一些矛盾的焦点集中在国有企业身上。对企业来说，必须通过改革建立起“自主经营、自负盈亏、自我发展、自我约束”的机制，融资证券化是企业实现资产经营的有效途径。
一、培育资本市场，促进融资体制改革
资本市场对于融资体制的意义在于：一方面它为行政性融资机制改革后企业的融资提供了“替代通道”，另一方面它本身又成为市场性融资机制不可缺少的中间环节。资本市场发育得越充分，企业融资机制的市场性就越强，有利于对企业改革和发展起到促进作用。因此，为保证国有企业融资体制畅通，必须大力培育和发展资本市场，建立和发展市场性融资机制。
发展资本市场不仅能够解决企业资金需求问题，更重要的是，它还能促进企业的现代企业制度建立。我国几十年来企业靠银行资金供应的体制养成了企业吃银行大锅饭的毛病。这种资金供应体制不仅不能有效地推动企业转换经营机制的进程，仅而会养成企业对旧体制，对计划经济大锅饭的依恋，不愿意自己去承担经营风险。而且由于在转轨时期企业普遍存在“赖帐机制”，把风险集中到银行身上，加之“债务豁免政策”影响，加剧了金融风险。而发展资本市场，扩大直接融资的比例，改革经济发展中企业资金只靠银行单方面间接融资的局面，就打破了企业吃银行资金这个大锅饭的幻想，把企业直接推向了市场，迫使企业感到转换经营机制的迫切性，靠自己的努力去提高经济效益。
资产经营是促使企业实力迅速壮大和保证资产增值、保值的捷径。世界上一些著名的大企业集团，都是通过分拆、上市、收购兼并等方式，以小控大，运用社会公众的钱来发展自己。从我国一些国有企业改革实践看，近年来一些企业进行国有资产经营的思路不断拓宽，通过联合、兼并、买卖股权、投资参股、上市、租赁、托管等企业资产市场化运作方式，扩大了生产规模，走出了一条低成本扩张的路子。在香港的中资企业利用香港证券市场的有利条件，通过资产经营迅速发展，扩大了资产规模，取得了良好的效果。例如，其中的粤海企业集团有限公司，15年前仅从省里获得开办费200万美元，而1995年其资产总值已达273亿港元，增长了5459倍，年均递增77%；净资产达43亿港元，增长753倍，年均递增56%。在这种经营方式下，企业发展所需资金的筹集很大程度上靠公司上市，具有快捷、量大和投资者共担风险的好处，这显然比内地发展企业主要靠自身积累或银行信贷要优越。香港中资企业经过几十年的艰苦努力，不断发展，目前已达1800多家，总资产425亿美元，中资企业控股的60多家上市公司所拥有的市值，已约占香港股市总市值的7%左右，在香港经济中发挥着一定作用。[①]中资企业在香港成功的因素很多，通过资产经营迅速发展是其中一个重要方面。
从企业融资结构的角度看，不同的融资结构对企业经济效益会产生不同影响。在资产经营中，企业上市是一个十分重要的环节。企业上市后，直接面对社会公众和投资者的监督，面临日趋激烈的股市竞争，必须改革传统的经营模式以适应市场的竞争，必须千方百计地开辟新的收益来源以增强自身实力，这就需要从根本上提高管理层的决策能力和管理水平。另一方面，上市企业的经营活动容易引起社会公众和传媒的极大关注，增加社会对企业的了解和认识，可以提高企业的知名度，起到很好的宣传作用和广告效应，有利于其经营业务的发展。而且企业上市后，集资途径更多更宽，包括配售新股、配售或派送认购证、以股换股、发行债券、发行可转换债券、发行商业票据等。此外，向银行借贷的成本也可降低，股东所持股票还可作为抵押获得贷款用于其它投资。
企业融资体制是资本市场微观基础的基本内容。企业融资证券化是企业实现资产经营的必备条件，也是企业改革深化和市场经济成熟的具体表现。证券化阶段的市场经济具有更优的融资功能和资本配置机制。货币资本是经济运行的血液和增长的动力。证券既是市场经济运行的融资工具，又是市场经济配置资源的工具。它构筑了银行信用之外的另一直接融资系统，通过发行证券和公布证券的价格、收益及其信息，诱导货币资本所有者选择投资目标和筹资者选择融资的领域、工具和方式，建立起资本供给和需求的直接市场对接机制。证券通过公开、公平、公正的市场竞争环境，形成合理的证券市场比价结构，引致社会资本向资本收益率高的产业部门和企业流动。资本流向这些产业和企业意味着资金被配置在最能发挥效能，运用效率最高的领域和环节，实现了资本的合理流动和高效使用。因此，企业融资证券化的发展强化了市场机制对资本流动的导向力度和深度，拓宽了市场经济的融资系统，增强了市场经济的融资能力，优化了资本的使用结构和提高了资本的产出效率。只有培育和发展资本市场，才能加快国有企业改革的步伐，从根本上转变国有企业的经营机制，使其真正成为市场的主体，走一条企业资产规模化、规模资产证券化、证券投资大众化、证券市场国际化的路子，使国有企业走上规模经营、资产高度流动、资源来自全社会、风险由全社会共同承担、收益成果与投资者共享的新路。
二、利用证券市场，优化资本结构
加强经济结构调整，实现企业的资产重组和优化配置，是我国企业改革中的一项重要任务。由于企业存量资产的凝固性特点，在缺乏资产合理有效的调整机制下，一经配置就难以实现社会流动，存在着大量资产运行效率低下，而且不合理的存量资产又吸附着大量的增量资产投入，形成企业资产恶性循环的现象。目前，功能逐步完善的我国证券市场为企业开展资产经营提供了广阔的舞台，创造了对社会资源重新配置的条件。通过企业资产证券化，可以打破长期以来存在的资产存量刚性机制，建立起存量资产的社会流动机制，实现企业资产从实物管理向价格管理方式转变，并可利用证券市场对资金、劳务、房地产、技术、信息等各项有形无形资产进行重组，以及对包含所有这些要素的载体——企业进行重组，进而实现国家的产业结构、技术结构、地区经济的合理调整。
证券是由一定的实际资本虚拟出来可被广泛接受并能灵活转让的价值载体，是经济社会中众多的资金供应者和资金需求者都乐于接受的资金融通工具，还是社会分散的不同所有权能够实现融合的工具。证券可把物质属性上不可分且在位移上受时空限制的经营财产实体裂变为可不断流通的基本单元。这种借助于证券的财产体的裂变与复合过程实质上是不能直接进入运营过程的财产向经营性财产的转变，或是已有的经营性财产的重组过程。随着现代企业制度的发展，证券日益成为财产的一般表现形式和财产体裂变和财产复合的一般工具。这样，证券品种的不断创新的证券交易制度的发展与完善就成了现代企业制度运作效率和整个市场经济运作效率不断提高的必要条件，从而促进了以证券为媒体的经济关系向市场经济运行的各个层面渗透，使市场经济运行的证券化发展成为一种内在的必然性。由于证券资产的流动本质上是资源的配置过程，这样就推动了资源配置证券化的发展。
随着市场经济运行证券化的形成与发展，企业组织的运动过程通常是通过证券的流通来实现的。通过证券的流通，优质企业实现对劣质企业的兼并，规模小的企业合并成具有规模经济优势的大企业等等，从而促进财产存量流动与重组。这样，证券化的发展就使市场经济财产的运作形成了存量财产流量化，流量财产证券化的财产流动体系，引导社会财产不断地按效率优先的原则进行再配置，使市场经济的证券化发展优化了市场经济的财产存量结构。
现代企业的经营本质上是一种资产经营和利润经营相结合的立体化经营。资产经营的核心就是根据企业环境的变化不断对资本结构进行筹划，以确立企业动态的最优资本结构。企业的资本结构是企业长期负债与权益资本的结构关系。在现实的经营运行中，每一家企业都有一个平衡债务成本和负债利益并使企业价值最大化的最优资本结构问题，其原因在于负债经营是现代企业制度运作的基本原则之一，这也是为什么企业的资产经营把最优资本结构作为经营的最高目标的原因。市场经济运行证券化的意义和功能在于，它提供了一种债权利益向股权利益转化的途径，并进而缓解债权利益向股权利益的矛盾，使企业资本结构朝着优化的目标运行。
三、发展投资基金，推进银企改革
近年来，我国居民拥有的金融资产迅速增长。据国家统计局提供的资料，1996年6月末，我国城市居民的金融资产总额达27110亿元，比1990年末的5404亿元增长401.7%，平均每年递增33.8%；1996年6月末我国城市居民平均每户有金融资产30982元，比1990年末的7869元增长293.7%，平均每年递增28.1%。在居民的金融资产中，银行存款占了绝大部分，居民直接投资所占比例很小。1996年6月末，银行存款占到城市居民金融资产的83.8%，作为居民直接投资的有价证券仅占9.1%，另外，手存现金占4.0%，其它占3.1%。[②]然而，从我国经济生活中的现实情况来看，居民的金融资产采取银行存款这种单一的方式，有着不可忽视的负面影响。这是因为银行信贷资金运用的软预算约束，使银行承担着巨大风险。金融资产是风险资产，但居民把钱存入银行，认为就是把钱交给了国家，不承担任何风险，而银行把吸收客户的存款贷给企业，是商业信贷关系，银行理应审查贷款企业是否有偿还能力，企业应通过担保或抵押保证到期还本付息。但由于银行是国有的，企业也是国有的，所以在企业看来，国有企业花国家银行的钱是一家人之间的关系，还得上还不上都没有关系，致使企业对银行的钱“敢借，敢花，敢不还”。其结果是银行对企业缺乏强有力的约束，不良贷款大量增加。
要避免上述负面效应，需要进行多方面的改革，其中应采取的措施之一，就是发展资本市场，把居民在银行中的一部分储蓄逐步分流出来，拓宽直接投资的渠道，将社会公众投资引入国有企业，以适应于现有企业的资本结构调整，实现企业产权多元化和社会化，变国家和银行承担企业投资风险为社会公众和银行共同承担企业投资风险并享受投资收益。
从国外经济发展的历程看，当经济发展到一定阶段，居民收入水平有了较大提高的时候，都曾通过各种措施支持发展直接融资，发挥证券市场在资金运用、筹集和配置上的功能，促进资金循环结构发生变化，以依赖间接金融向间接金融与直接金融并存转化，为产业资本形成提供新的储蓄——投资渠道。在发展直接融资的历程中，投资基金作为一种新型融资制度，其贡献是巨大的。在当前需要实现企业产权多元化和社会化的转轨时期，投资基金为将社会公众投资引入国有企业提供了融资方式和载体工具。险此之外，投资基金还是在资本市场上的不可缺少的中介机构。由于它介于社会公众与证券市场和注资企业之间，不但可以引导社会公众投资，而且可以避免或减缓市场风险对社会公众的影响，维护社会稳定。
目前，经济体制改革的难点在企业，但在投资和金融体制领域也存在着对企业改革的某些制约因素。企业、投资、金融体制改革，三者相互制约，很难单项突破。我国经济体制改革发展到今天，特别需要注意寻找能够同时推进企业、投资、金融体制改革的结合点，以便在这个结合点上，把整体改革推向前进。从各方面条件来看，我认为发展投资基金就是这样一个结合点。基金业在我国有很大的发展前途，已成为中外众多人士的共识。经过三年多的整顿，现在我们面临着基金业发展的新阶段。运用得好，将有利于推进企业、投资和金融体制改革的进程，达到“一箭三雕”的效果。
投资基金的主要作用在证券市场上抑制投机、减缓震荡、稳定市场和支持产业资本形成等。但从我国这些年的实践来看，综合性基金品种的一些问题也暴露出来，对其基本投资方向，投向的具体比例等难以管理和监控，综合性基金的投资多元化领域大体相同。品种创新是基金业发展的生命力之所在。我国基金品种的创新除了要迎合投资者需求外，更要注重我国国情和基金业面临的社会经济环境，紧扣经济体制改革亟待解决的问题，满足国家产业政策和宏观调控的需要。因此，在管理、规范、调整现有基金的同时，应发展一批为国有企业资本重组和开展资产经营服务的专项投资基金，增加资本注入，并通过折价方式置换部分国有银行在国有企业中的不良债权，优化国有企业资本结构，为企业改革和调整结构创造条件。
注释：
①引自《金融时报》1997年3月31日的《香港中资企业资产经营成功之道》一文。
②引自《经济日报》1997年4月28日的《拓宽居民直接投资的渠道》一文。
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