渐进与休克能够兼容吗？——波兰的汇率市场化改革与资本项目可兑换研究，本文主要内容关键词为：波兰论文,休克论文,汇率论文,资本论文,可兑换论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
从整体上看，波兰的经济改革以“休克疗法”闻名于世，但作为其经济改革的重要组成部分，波兰的汇率市场化改革和资本项目可兑换却分别采取了“主动渐进”和“积极审慎”模式。在经济改革的最终目标和基本原则确定之后，渐进与休克是能够兼容的。
一、波兰的经济改革：休克疗法
波兰的经济改革始于1990年。1989年的波兰，经济落后，商品匮乏，物价飞涨，通货膨胀率高达2000 %，政府外债高达490亿美元，几乎丧失了支付能力。1989年9月，波兰政府选择了激进的经济改革方案，即“休克疗法”，并在此基础上制定了波兰的经济改革纲领：
(一)减少价格补贴，放开物价管制。
除食品、水、电、煤、药品、公共交通等13种商品和服务仍然由国家统一定价外，其余商品的价格全部放开。由国家统一定价的商品和服务一次性提价1-6倍。
(二)实现兹罗提自由兑换。
为了实现兹罗提的自由兑换，波兰政府主要采取了以下政策措施：一是通过财政整顿和货币紧缩，压缩流通中的过剩需求，稳定兹罗提币值。二是通过兹罗提贬值，扩大出口。1989年11月，官方汇率为1美元兑210兹罗提；1989年12月，官方汇率为1美元兑6000兹罗提；1990年1月，官方汇率为已贬到1美元兑9500兹罗提，与当时的黑市价格基本持平。三是实行兹罗提钉住美元的汇率制度，政府负责维持1美元兑9500兹罗提的汇价水平。四是提高兹罗提的存款利率，使其高于外汇存款利率。
(三)实施紧缩性财政政策。
严格控制预算支出，压缩国防、公安和行政机关的费用。压缩基础设施建设投资，改革营业税、所得税和海关税，增加企业所得税。
(四)推进国有企业私有化。
私有化是“休克疗法”的核心，波兰为此专门成立了所有制改造部。波兰的私有化计划分为“小私有化”计划和“大私有化”计划两部分。其中，小私有化计划的目标是中小企业；“大私有化”计划的目标是大型企业。全部私有化计划5年完成。波兰私有化的一个重要特征是全民持股。1990年，波兰政府颁布了《私有化法》，1995年，开始全面实施私有化计划，波兰首先建立了15家国民投资基金，将占国内生产总值10%的512家国有企业约30亿美元资产的60%，分配给这些基金。从1995年11月起，波兰每个成年公民可以象征性地以20兹罗提(约合8美元)的价格购买一份私有化证券，每张证券可以换一家基金的一股。1996年，270万有权购买私有化证券的人中有166万人购买了私有化证券，每张私有化证券的市场价格约为100兹罗提。随着私有化进程加快，波兰国有企业数量大幅减少，从1990年的8453家减少为2003年的1736家；国有经济占国内生产总值的比重从1990年的69.1%下降为2002年的26%。
(五)银行业对外开放。
1993年，波兰共有87家商业银行，其中48家由波兰私人部门控股，10家由外资控股。到2003年，商业银行的数量减少为60家，由波兰私人部门控股的商业银行减少到6家，由外资控股的商业银行增加到46家，外资所占股份超过70%。1993年，波兰政府通过股票市场，将国有银行的部分股权出售给众多的投资者，不过，政府仍控制大部分股权，保留了对商业银行的控制权。
“休克疗法”取得了一定成效：一是长期困扰波兰经济的恶性通货膨胀得到了初步控制。20世纪80年代以后，波兰的通货膨胀问题日益严重，1988年，通胀率达到60%，1989年达到6000%。实行“休克疗法”之后，通货膨胀率大幅下降，1999年1月份通货膨胀率为76%；2月份为23.9%；3月份为10%；6月份为2%(见图1)。二是实现兹罗提自由兑换之后，不仅没有出现大量抛售兹罗提的现象，相反人们纷纷用外币兑换兹罗提。1999年7月，国家银行就从个人手中收购了25亿美元的外币，使国家外汇储备上升到了40亿美元。三是放开价格管制，市场力量开始决定价格，社会总供求趋于平衡，长期短缺的市场出现了繁荣。
图1 波兰一般物价水平变动情况
数据来源：IFS。
但是，“休克疗法”也产生了一定的消极后果，包括产出下降，经济增长率放缓(见图2)和失业率上升等。1989年底，波兰失业人数还不足1万，实行“休克疗法”之后仅1个月，失业人数超过10万，到1990年年底，波兰的失业率上升为6.1%，失业人数达200万。
图2 波兰经济增长率变动情况
数据来源：Bloomberg。
二、波兰的汇率市场化：主动渐进
与经济改革的“休克疗法”不同，波兰的汇率市场化改革选择了“主动渐进”的模式，从1990年到2000年，波兰经历了“单一钉住美元”→“钉住一篮子货币”→“爬行钉住一篮子货币”→“爬行钉住一篮子货币+区间浮动”→“完全自由浮动”等几乎所有类型的汇率制度安排，较为平稳地完成了从钉住汇率制度向浮动汇率制度的转变，成为转轨国家汇率制度渐进改革的一个经典案例。
(一)钉住美元。
1990年1月到5月，波兰在经济转轨初期实行单一钉住美元的汇率制度。并以此作为反通胀的“名义锚”。与此同时，波兰政府以国际货币基金组织提供的7.15亿美元和10个西方国家联合提供的10亿美元为基础，成立了汇率平准基金。在此基础上，波兰政府对兹罗提实行大幅贬值，从此前的1美元兑3100兹罗提，下调为1美元兑9500兹罗提，贬值幅度高达50%。
尽管波兰政府大幅调低了兹罗提对美元的汇率，但是，波兰与美国通货膨胀率存在差异，当时波兰的一般物价水平远远高于美国(见图3和图4)，这样，在钉住美元的汇率制度下，兹罗提的实际有效汇率不断升值，影响了波兰出口和经济增长。为此，1991年5月，波兰政府再次将兹罗提贬值16.8%，同时，放弃钉住美元的汇率制度安排，转向钉住一篮子货币。
(二)钉住一篮子货币。
1991年5月到10月，波兰实行“钉住一篮子货币”的汇率制度。兹罗提的篮子货币由美元、德国马克、英镑、法郎和瑞士法郎等5种货币组成，它们在货币篮子中的权重分别为45%、35%、10%、5%、5%。篮子汇率的计算方法为：首先将前一天的兹罗提兑篮子货币的汇率，折算成兹罗提兑美元的汇率，再根据权重计算当天的篮子汇率。
从本质上讲，“钉住一篮子货币”还是钉住制度，它不可能使兹罗提汇率真正走向均衡。在波兰通货膨胀率居高不下的情况下，尽管兹罗提名义汇率大幅贬值，实际有效汇率仍然继续升值，结果造成波兰经常项目巨额逆差，国际收支严重失衡。为此，1991年10月，波兰政府放弃了“钉住一篮子货币”，开始实行“爬行钉住一篮子货币”的汇率制度。
图3 波兰的物价水平
数据来源：Wind。
图4 美国的物价水平
数据来源：Wind。
(三)爬行钉住一篮子货币。
1991年10月至1995年5月，波兰实行“爬行钉住一篮子货币”的汇率制度。“爬行盯住一篮子货币”的特点是在钉住篮子汇率的基础上，允许兹罗提的名义汇率在一定的区间内爬行浮动，中心汇率根据由美元、德国马克、英镑、法郎和瑞士法郎5种货币组成的篮子决定，爬行率根据与波兰与主要贸易伙伴国的通胀差决定。1991年，波兰中央银行规定，兹罗提的月爬行区间为±0.5 %；1992年，月爬行区间扩大为±1.6%；1994年，月爬行区间为±1.5%；1995年，月爬行区间进一步扩大为±2 %。
经济转轨初期，波兰中央银行的货币政策目标主要有两个，一是维持较低的通货膨胀率和名义汇率，以保持国内产品的出口竞争力；二是保持较大的外汇储备规模。当时波兰政府正在与国外债权人(主要是伦敦俱乐部和巴黎俱乐部的成员)进行债务重组谈判，较多的外汇储备可以为波兰政府在谈判中争取主动。1994年，波兰政府与国外债权人就外债重组问题谈判成功，国外债权人减免了波兰50%的债务。1995年，波兰接受了国际货币基金组织第八条款，实现了经常项目可兑换。
(四)“爬行钉住+浮动区间”。
1995年5月，波兰政府开始实施更加灵活、更具弹性的“爬行钉住+浮动区间”制度。“爬行钉住”是指兹罗提汇率爬行钉住一篮子货币；“浮动区间”是指兹罗提汇率可以在波兰政府设定的区间内浮动。为了增加市场力量在汇率形成和变动中的作用，波兰政府不断扩大浮动区间，并承诺只利用市场工具来维护浮动区间的上下限。1995年，兹罗提汇率的浮动区间被定为±7%，1998年，兹罗提汇率的浮动区间扩大到±10%。
1996年以后，波兰对外开放进程进一步加快，国外资本大量流入(见图5)，兹罗提再一次面临升值压力。但在“爬行钉住+浮动区间”制度下，为了将兹罗提汇率稳定在设定的浮动区间之内，波兰中央银行大量购买美元，干预外汇市场。与此同时，为了避免国内流动性过度扩张，波兰中央银行不断加大对冲操作力度，造成对冲操作成本越来越高。根据国际货币基金组织估算，当时波兰中央银行的“对冲系数”(Offsetting Coefficient)达到2.5，即为了对冲1亿美元的资本流入，波兰需要发行2.5亿美元的国内债券。
在对外开放步伐不断加快的背景下，钉住制度下的货币政策目标(保持物价水平稳定)与汇率政策目标(保持汇率水平稳定)冲突加剧，波兰中央银行开始考虑兹罗提走向完全自由浮动问题。因为随着兹罗提浮动区间的进一步扩大，美元的名义锚作用逐渐消失，波兰中央银行决定，将其货币政策框架及时转向通货膨胀目标制，并实施以下过渡安排：首先以通胀目标制度作为新的名义锚，以替代以美元作为名义锚的钉住汇率制度，然后逐渐扩大兹罗提的爬行浮动区间，最后实现兹罗提汇率的完全自由浮动(见图6)。
图5 1990-2001年波兰直接投资变动情况
数据来源：IFS。
(五)完全自由浮动。
1998年2月至1999年3月，波兰中央银行将兹罗提的浮动区间从±10%再次扩大至±15%，达到国际上公认的宽幅浮动标准。2000年4月，波兰政府宣布，放弃“爬行钉住+区间浮动”的汇率制度安排，由市场力量来决定兹罗提的价格，完成了从钉住汇率制度向浮动汇率制度的转变。
在整个过渡时期，由于兹罗提的中心汇率和爬行率定值较为合理，因此，没有出现汇率超出爬行区间的现象，也没有出现兹罗提汇率“超调”。同时，在波兰准备实行自由浮动的汇率制度之前，提前两年实行了通货膨胀目标制，以通胀目标作为一个新的名义锚，替换了以美元作为名义锚的钉住汇率制度。然后通过不断扩大兹罗提的浮动区间，逐步实现了兹罗提汇率的完全自由浮动。
图6 波兰兹罗提对美元汇率变动情况
数据来源：1992年以前数据来源于IFS，1993年以后数据来源于波兰中央银行。
注：1995年1月，波兰中央银行进行币制改革，1新币兹罗提等值于10000旧币兹罗提。
三、波兰的资本账户开放：积极审慎
1990年，在波兰政府启动经济改革的同时，也拉开了兹罗提资本账户可兑换的序幕。不过，与经济转轨的“休克疗法”不同，波兰的资本账户开放采取了“积极审慎”的方式，并且坚持“先流入、后流出，先长期、后短期”的顺序。
1990年，波兰允许非居民在波兰交易本国货币和外汇，允许居民出国换汇。1991年，波兰政府出台了吸引外商直接投资的法案，允许外商投资企业的利润汇回国内，并且提供3年期免税的优惠政策。1994年，允许非居民购买国内股票并转移收益。1995年，放开个人资本流动，实现了经常项目可兑换。同年，根据波兰外汇法规定和国际货币基金组织的标准，波兰兹罗提成为可兑换货币。波兰对全部经常项目和大部分资本项目的外汇实行自由流通。对资本项目的外汇管制限于短期资本的流通，比如，信贷交易、股市投资和金融衍生工具的投资。
1995年12月，波兰政府规定，在波兰注册的外国企业可以在波兰银行开设外汇帐户，用于进出口结算；年度财务决算核准后的企业利润(包括外方股东红利)以及有公司出具证明的个人合法收入在依法纳税后可以自由汇往国外。1996年1月，除了对一些关系到国家产业政策的行业以及不动产投资限制外，波兰政府允许外商直接投资于其他所有行业，取消对经合组织成员的直接投资限制，允许非居民经证券管理委员会批准在国内发行和交易股票，允许居民在经合组织成员市场买卖1年以上100万埃居(ECU)以内的证券，允许居民对外提供信用担保和贷款担保。1996年4月，开放商业信贷。1997年，允许居民购买国外长期证券，提高非居民在国内市场发行和交易证券的最高限额，开放居民在经合组织资本市场上的证券操作。1999年1月，除抵押债券外，开放所有居民和非居民的证券市场交易，允许非居民为居民提供保证和担保，允许居民在境外进行本外币的兑换等。2000年4月，开放在国外资本市场上的证券交易。2002年10月，波兰开始实行新的外汇法，取消了最后的外汇管制，允许波兰公民自由的在国外开设银行账户，允许波兰企业自由的向其海外分支机构汇款，或在海外市场购买短期债券。
四、简短总结
与波兰经济改革的“休克疗法”不同，波兰的汇率市场化采取了“主动渐进”模式；波兰的资本项目可兑换坚持了“积极审慎”原则。每一次汇率改革和资本市场开放都顺应了当时国际、国内经济形势变化，解决了当时国民经济中面临的困难和难题，比如，通货膨胀、实际有效汇率升值、国际收支失衡，以及货币政策目标与汇率政策目标的冲突等，具有“帕累托改进”的效果，被国际货币基金组织誉为汇率制度平稳转型的成功典范。
在汇率市场化改革中，波兰政府用了10年的时间，尝试了几乎所有的汇率制度形式：从单一钉住美元到钉住一篮子货币，从钉住一篮子货币到爬行钉住一篮子货币，再到爬行钉住+区间浮动，最后实现了自由浮动的汇率制度。其中，波兰中央银行首先用5年的时间实行较为狭窄的爬行钉住制度，以使市场有一个适应过程；然后再用5年的时间不断扩大爬行浮动区间，逐步增加汇率政策的灵活性和汇率制度的弹性。随着兹罗提浮动幅度的不断扩大，最后实行完全自由浮动的汇率制度是水到渠成。在波兰由钉住汇率制度向浮动汇率制度的转轨过程中，没有出现较大的社会动荡和市场波动。波兰资本项目可兑换与汇率市场化改革非常相似，2002年10月，波兰资本项目下所保留的限制性措施已经很少了，当政府决定取消这些剩余管制时，市场已经有了较为充分的预期，因此，社会保持稳定，经济正常运行。
“渐进”与“休克”之所以能够兼容，其根本原因在于它们的改革方向和改革目标具有高度一致性。并且，由于“休克疗法”的快速和彻底，使波兰转型的经济衰退期最短，成为中东欧转轨国家中经济最早恢复增长的国家。此后，与其他转轨国家相比，波兰一直保持较快的经济增长率。