影响中国货币政策几个因素的理论分析，本文主要内容关键词为：几个论文,货币政策论文,中国论文,因素论文,理论论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
货币政策的效应与其所处的宏观环境有着密切的联系，在开放经济中与在封闭经济中不同，在浮动汇率制下与在固定汇率制下也不同。加强对开放经济中浮动汇率制下货币政策效应的认识，对我国货币政策的制定与实施有极其重要的现实意义。
金融衍生市场对货币政策的影响
由于金融衍生市场作为一种杠杆性的风险投资场所，可以吸引并形成大量的投机性资金。因此，大量的资金流入金融衍生市场，可减少预防性货币需求并增加投机性货币需求，即人们将用于日常货币需求。据报道，华尔街金融市场有95%以上交易属于投机性的，这些资金正是从预防性的货币需求转化而来的。此外，用于金融衍生市场交易的流动性资金被存入银行作为储蓄存款时，加快了资金的周转，实际上产生了信用的再创造。据此，金融衍生工具的出现和运用相对地提高了货币的供给。然而，从社会总资金的分配来看，投入金融衍生市场的资金可能来自生产领域，使得资金从实业部门转移到虚拟经济部门，资金的这一转移又会相对地降低存款的期限，从而相对地降低投资的计划期限。
金融衍生市场的出现还会对宏观货币政策的有效性产生一定的作用。从货币的需求来看，金融衍生市场的出现为社会游资提供了一条新的投资渠道，这不仅使一部分预防性货币需求转化为投机性货币需求，而且产生了新的投机性需求。
金融衍生工具的出现还会对货币政策产生放大效应，产生宏观经济政策调整“做得过分”（Overshooting）的现象，从而会加剧金融市场价格（利率或汇率）的易变性。金融衍生市场在中国已经有了最初的发展，对衍生金融市场给货币政策带来的影响必须予以高度的重视。
举借国债对货币政策的影响
国债是作为政府取得财政收入的一种形式而加入到财政收支过程中，并通过财政收支过程对货币供给量发生影响的。
现代银行制度下，微观经济主体的货币收支活动通过商业银行进行，财政机关的货币收支活动经由中央银行进行。财政的收入过程既表现为微观经济主体把自己所拥有的资金交给财政机关支配，它就意味着货币要由商业银行帐户流入中央银行帐户，实际上也就是存款货币收缩为基础货币的过程；财政的支出过程既表现为财政机关把自己所拥有的资金交给微观经济主体支配，它就意味着货币要由中央银行帐户流入商业银行帐户，实际上也就是基础货币扩张为存款货币的过程。如果法定准备金比率是一定的，并且财政收入和财政支出在量上是相平衡的，那么，等量的财政收入从商业银行帐户流入中央银行帐户所带来的货币供给总量的收缩和等量的财政支出从中央银行帐户流入商业银行帐户所带来的货币供给总量的扩张效应，就是对称的。也就是说，在财政收支平衡，并且财政收入的来源不包括举债收入的条件下，财政收支过程对货币供给的决定，在总量上没有什么影响，但是，一旦国债被作为政府取得财政收入的一种形式而引入财政收支过程，财政收支过程对货币供给总量就会构成影响。我们从国债认购主体这个角度进行分析：
1.公众承购国债。尽管国债市场已经建立，但二级市场的交易额相对于一级市场的发行额来说，仍是微不足道。私人承购国债，在我国主要发挥的仍是一种类似于储蓄存款的作用，实质上就是把当前的一部分消费力转化为未来的消费力，政府通过国债获得了这笔货币购买力，无论用于消费或投资，在宏观经济中，尽管消费发生转移，但整个消费需求和投资需求的水平和规模没有改变，总需求并没有扩大，因而不存在促进通货膨胀的问题。
2.中央银行承购国债。在规范的银行体系中，中央银行在货币发行上完全独立，货币政策的制定和执行取决于自身的独立判断，这是西方财政理论对银行运行机制具有意义的基本假定。在这种前提下，中央银行承购国债，等于向政府发放了一笔贷款，政府由此增加财政开支，通过转移支付，政府购买等各种手段，最后成为商业银行的存款。商业银行增强了贷款能力，在货币乘数机制的作用下，整个银行体系的信用规模扩张，流通中货币数量扩大的规模直接受制于中央银行承购国债的规模。在这种情况下，政府发放国债与通货膨胀的关系是直接的、迅速的、多倍的。
3.商业银行承购国债。如果商业银行的超额准备金未全部用于其资产业务，它便可以用超额准备金来认购国债。当商业银行用超额准备金认购国债时，意味着货币由商业银行帐户向中央银行帐户转移；而当财政机关将发行国债所得货币支用出去时，又意味着货币由中央银行帐户转移；在这一过程中，由于以认购国债的超额准备金系商业银行原未动用的准备金，所以前者不会带来货币供给的总量收缩，后者却仍表现货币供给的总量扩张。两者相抵，其结果，便是货币供给量以相当于商业银行认购国债额一倍的规模增加。这一点同商业银行向工商企业和家庭发放贷款或投资情形类似。
根据以上分析，举借国债带给货币供给的影响，在大多数情况下，则可能是扩张性的。
金融创新对货币政策的影响
金融创新是各种金融要素的新的组合，是为了追求最大利润而进行的金融改革。金融创新的发展在一定程度上改变了整个金融市场、金融体系的格局和运行机制，因此也不可避免地影响着货币政策。
1.金融创新改变了利率作为货币政策传导机制的传统作用。
金融创新使利率作为货币政策工具的有效性降低了。货币政策变化的影响历来是通过两个途径传递到经济中去的，即利率的变化和可获得的信贷量的变化。由于创新的影响，对各种产出需求的利率弹性降低，为了达到对最终支出的预期影响，利率将要作更大的提高，这样将使整个宏观经济承受更大的代价和风险。同时，金融创新使金融资产多样化，扩大了货币量的范围，在这种情况下提高利率会比以前产生更大的现金流量，会给国内经济甚至国际经济更广泛的部门造成潜在的清偿能力问题。
2.金融创新使汇率作为货币政策渠道的重要性增加。
金融创新的一个重要后果是各国金融市场之间的资本流动程度进一步加强，各国市场间资本的流动对于各国利率差额和汇率变化的反应越来越敏感。资本流动程度较高时，作为对本国货币政策或外国货币政策变化的反应，汇率可能发生大幅度波动。汇率变化会迅速且全面地反映在国内价格上，因汇率的大起大落使货币政策的变化具有极大风险，从而妨碍了货币政策的积极运用。与此相关的是，国外的货币冲击会迅速传递到国内经济中去，引致汇率的持续波动并最终引发通货膨胀。这时中央银行会被迫引入或适应外国货币政策的变动，采取相应措施。因而较高程度的资本流动带来价格和汇率的预期变化不定，可能使一些国家在实行独立货币政策方面遇到极大困难。
3.金融创新影响货币和信贷总量作为货币政策指标的意义和用处。
由于金融创新降低了货币需求和货币乘数的稳定性使货币供求形成机制变得十分复杂而多变，从而加大了确定货币供应增长率的难度，使中央银行对货币量不易进行准确的控制。同时，由于扩大了货币供应主体，增强了货币供应的内生性，从而削弱了中央银行对货币供应的控制能力，并使这种控制能力在增加或减少货币供应时分布不匀。
4.金融创新的进程影响了货币政策实施的有效性。
金融创新的发展，使得现场参与者可获得许多新的金融工具和套汇保值途径，而可变利率融资方式和利率保值手段的广泛应用使得货币政策的时间性和影响范围难以确定。在金融创新中，更多信贷不是通过银行，而主要是通过资本市场的渠道流动，这部分流动额往往是缺乏监督和信息的，并使债权者和债务者之间业务关系拉大。融资渠道的多样化使商业性金融机构大大减少了向中央银行进行贴现或借款活动，贴现率的作用相应减弱。同时，证券化的行为通过越来越大比例的脱离银行资产负债表的信贷交易和直接信贷方式，逃避金融监管机构对商业银行的法定准备率及存款保险制度的种种限制。因而银行信贷活动向证券市场行为的转变削弱了货币当局对整个金融体制稳定性的监督职能，影响了货币政策的传导机制，从而影响了货币政策的有效性。
政策性银行
政策性银行的运行对社会货币供求产生一定的影响，对货币政策的执行可能会产生阻抗力，这一点可以从以下两方面看出：
1.政策性银行的运行改变了社会资金的流量和流向。
（1）政策性银行资金来源的形成过程和资金分配过程，也就是资金流向结构的调整过程。政策性银行为了扶植基础产业，调整产业结构和促进区域经济协调发展，主要是借助于资金流向结构的调整来实现。政策性银行将筹集到的资金再投入到需要发展的某些特定的行业和企业，从而实现了资金在不同主体间的重新分配，改变了原有的资金结构，改变了社会各主体拥有资金的数量，引起资金流向结构的调整。这种资金流向结构的调整不仅会影响全社会资金流动的均衡性，也会对商业性金融机构的资金运行产生一定影响。
（2）政策性银行的运行会导致货币供给量的增加，这主要表现为中央银行对政策性银行融资（专项贷款或购买金融债券）形成新的货币量。中央银行对政策性银行的专项贷款和市场上购买的金融债券，中央银行支出的是基础货币。基础货币的投放不仅直接增加了社会货币量，而且由于乘数原理的作用还会多倍创造派生存款，这样不仅改变了资金流向，也会改变资金流量及资金流通速度。
（3）政策性银行的运行会改变资金流通速度。政策性银行的资金来源和运用都会形成资金的转移流动。一般来说，政策性银行单项贷款规模较大，在形成一定的资金规模之前，这部分资金暂时不直接参与商品交换，因而在一定时期内货币流通速度会减慢。当资金动用之后才形成对商品的需求，才可加快货币流通速度。
（4）政策性银行的运行会扩大社会信用总规模。政策性银行的资金来源中有相当一部分是通过发行金融债券来筹集的，发行金融债券本身就是一种信用交易行为，直接扩大了社会信用总规模，金融债券由其流动性所决定，它是一种准货币，在我国将其列入M[，3]范畴。可见，金融债券也是一种货币，政策性银行金融债券发行规模的扩大，也就是社会货币量的扩大。
2.政策性银行具有信用创造功能。
在实际运行中，政策性银行有可能通过如下途径创造出信用。
（1）直接创造。部分政策性银行可以直接吸收和使用企事业单位的存款，这些存款的增加，直接形成政策性银行的资金来源。在规模控制范围内，则可以扩大贷款，从而又形成企业存款增加（相应地也增加了该企业开户行的存款），如果该企业用存款付货款，又形成销货企业的存款增加（相应地增加了销货企业开户行的资金来源）。在这期间，接受政策性银行贷款的企业开户行和销货企业开户行在扣除准备金存款后可运用这一部分超额储备，从而在银行体系内创造出派生存款。而且政策性银行吸收的存款在无存款准备金约束的情况下有无节制创造信用的可能。
（2）间接创造。我国政策性银行的资金运用主要是委托商业银行办理。政策性银行将业务资金划转给代理行，名义上是专款专用，实际上商业银行也在挪用或“打时间差”，加速资金周转。因为贷款和投资由委托行指定项目或由代理行选项，资金运用实际上由代理行管理。无论是指定项目还是代理行选项，代理行都可在一定程度上运用这一部分资金。委托行划转给代理行的资金越多，代理行的可用资金也越多。资金运用的结果，要么是形成政策性银行的存款增加，要么是商业银行的存款增加。这些增加的存款，都是商业银行扩张信用的基础。也就是说，政策性银行资金运用越多，商业银行吸收的活期存款也就越多，商业银行创造信用的可能性也就越大，全社会派生的存款也就可能越多。
外汇储备对货币政策的影响
货币供应机制是指在经济运行中，货币是通过何种途径，采用何种方式向社会提供的。在开放的现代银行体系下，货币供给机制一般可以用以下公式表示：Ms＝K.W+K.Ee.Qe
其中Ms代表货币供应量，Ee代表汇率，Qe代表国家外汇持有额，K代表货币乘数。
现假定基础货币中国内信贷（KW）与国外净资产（K.Ee.Qe）两者的构成不变，汇率和货币乘数为常数，则基础货币量的变化，必然引起货币供应量（Ms）的变动，Qe的增加必然引起Ms的扩张。
下面着重分析外汇管理制度的改革所引起的外汇储备变动对货币供给的影响。
1.Qe的变化趋势。改革以来，我国的外贸进口增长很快，进出口额占国民生产总值的比例，即外贸依存度从1978年的10.19%，上升到1994年的46%，这表明外贸收支对我国经济增长的影响已越来越大，外汇储备Qe相应增大，导致国内货币量的增大。我国经济以往10年的快速发展，一方面有赖于动员社会闲置资金，这就是鼓励居民储蓄；另一方面则是积极引进外资，使外汇储备的变动幅度相应增大，对货币供应量的影响不断趋于上升。
2.Ee的变化趋势。汇率变动不仅其本身对国内货币供给有着直接影响，而且还会通过外汇收支的变动，对国内货币供应量产生间接影响。汇率因素是国际收支对国内货币供给影响的最主要因素。1994年实行的单一、有管理的浮动汇率，使中央银行的控制程度大为减少，汇率对调节国际收支、影响国内货币供给的作用日益增大。
1994年汇率并轨，人民币汇率下调了50%，加上国家鼓励出口政策，出口零税率高达17%的退税率，大大刺激了外贸出口企业的出口积极性，外贸出口超常增大。贸易项目下的差额，从1993年的逆差121亿美元，到1994年变为顺差53亿美元，1995年顺差为200亿美元，外汇供大于求，外汇储备剧增，对人民币造成升值的压力。人民币对美元的比价，从1994年初的8.7元到年末升为8.45元，升值3%，1995年升到8.31元。由于贸易项目外汇管制放松，一批国际“热线”受国内高利率吸引而流进我国进行套利活动，扩大了外汇供给。
3.K的变动趋势。货币乘数主要由国内金融机构与金融制度来决定，在此不作分析，仅假设其为常数。
综上所述，外汇储备增长过快，其变动所引起的货币供给量占总货币供给量增量的比重上升，以及外汇管制的放松，尤其是浮动汇率的实施，使国际收支对货币供应量的影响趋于不断增大。这就使运用货币政策对外汇储备给予货币供给的影响进行调控成为势在必行。
国际游资对货币政策的影响
游资，是指没有投入或约定投入确定的经济领域，处于游动状态的资本，也就是用于银行储蓄、政府债券、商业票据和其他流动性很大的流动资产的投资。
游资的特点：1.数额大，影响范围广。要准确衡量游资的规模相当困难，IMF的资料表明，在国际金融市场上流动的短期银行和其他银行证券至少有7.2万亿美元，约等于全世界经济产出的20%。2.趋利性。哪里利率高、利差大，游资就往哪里转移，因而，一些国家为了避免本国货币因资金流失而下降，往往通过提高利率，扩大利差的办法，增加对游资的吸引力，以此留住资金。3.风险性高。由于游资的流动速度很快，数量大及趋利性的特点，必然导致其风险性高。4.倾向性明显。游资的投机性，不仅造成流向地区上的倾向性，而且造成流向行业上的倾向性。近几年来世界游资流向发展中国家的第三产业中的金融、保险业呈迅速上升的趋势、而且短期投资于股票、债券、外汇市场的比例越来越大。5.游资发展快，涉及范围扩大。80年代以来不少国家纷纷推行金融自由化政策，放松对资本输出入的管理，不少发展中国家为了加速经济发展，竟相提供优惠条件吸引外资，这种“政策优惠竞争”为投机资金乘虚而入大开方便之门，也使这种投机资金迅速增加。
游资流入虽然可以解决短时间的资金短缺，但从长远来看，它扰乱了金融秩序，成为全球金融贸易的破坏力量。1.游资会造成市场的动荡不安，扭曲汇价，一国货币汇率挺与否，是由其经济实力的强弱决定的，但是，资金的大量流出造成了外汇供过于求或供不应求的假象，导致汇价的上升或下跌，全世界外汇交易额达到一天1万亿美元左右。可以说，游资的移动是造成1995年美元对日元、马克价暴的一个重要原因，尽管各国多次入市干预，但面对每天近万亿美元的交易量，数十亿、上百亿的资金干预只能是杯水车薪。2.资金的移动使金融衍生工具应运而生，由于这些衍生工具的出现，对资金的移动又起了乘数作用，更大地增加了资金移动的数量，科学技术的发展，传媒的现代化，也加快了资金的转移速度。1994年全世界期货交易总额达1.4万亿美元，而1988年只有4820亿美元。3.影响宏观调控。游资的移动，往往与各国的货币政策目标呈反向性。最近西方七国联手干预美元汇率未能完全奏效，其中的一个重要原因也在于此。4.引发金融危机。游资的大量流入与流出，可造成外汇储备一时的大增大减，还会推动股市的大升大降。在股票、债券、房地产等市场上迅速制造金融泡影，有可能出现盲目扩大投资，增加投资虚假需求，导致经济过热。而一旦泡沫破裂，就会发生金融危机和经济衰退。
我国汇率并轨后，由于汇率稳定，国内外利率差额大。如1994年国内各种期限的存款利率水平大约相当于同期国际金融市场利率的二倍多；14%左右的债券收益率和33%的股票投资年收益率也都比其它国家高出一倍左右。这对国际游资具有极大的吸引力。据统计，1993年在各国间流动的短期资本就已达8100亿美元。我国汇率并轨后，人民币对美元汇率一次性贬值50%左右，就为外汇投机利用人民币汇率的国内外差别进行套汇提供了条件。而且，外汇经营银行常常不能区别外贸外汇流动与资本外汇流动，事实上存在某些资本流动可以在经常项目下进行的可行性。对于这一点，即使在西方发达国家的货币当局也是一个最为头痛的事。因为短期资本无孔不入，可以通过跨国公司、外资金融机构、外汇黑市等渠道进行资本流动。有些国外资本采取非正常手段结汇，套取利差和汇差，无疑会影响我国外汇市场的正常秩序，扭曲外汇供求，从而使中央银行增加人民币投放，加大通货膨胀的压力。
市场一体化对货币政策的影响
金融市场套利、套汇活动的主要作用是使各市场价格（如利率与汇率等）趋于一致，因而促进了市场一体化，即：国内市场与国际市场一体化，短期货币市场与长期国际市场一体化，短期货币市场与长期资本市场一体化，以及现货与期货市场的一体化。
对于融资者来说，市场一体化的直接好处是拓宽了融资渠道，使其能在更大的范围内寻求最廉价的市场。例如，通过利率期换合约（Interest Rate Swap），可以在货币市场实现资本市场中的中长期固定利率贷款的融资效果：通过货币期换合约（Currency Swap），可以在一种货币的市场中实现另一种货币的融资。的确，通过期换合约来融资的办法在国际金融界已被视为九十年代的流行融资方式之一，它不仅能节约融资成本，而且能使融资者绕过在原市场直接融资时可能遇到的限制（例如，由于融资者信用等级不够等原因而不能在资本市场直接融资）从而实现本来不可能达到的融资效果。
然而，从中央银行间接宏观调控的角度来说，对分割的市场进行调控一般比较容易，而对相互紧密联系的市场调控则较不容易；正如搬动一块块砖石较容易，而搬动整栋房子则不容易。由于套利活动大大加强了各金融市场之间的联系，使得一国政府实施货币政策进行间接宏观调控的难度加大。由于利率衍生证券正是用于控制利率风险的，因而会消弱并延迟中央银行采用调整利率这一手段（如贴现率的调整等，这实际上可视为政策性利率风险）进行间接宏观调控的作用。众所周知，美联储曾经相继七次调高贴现率，历时一年，可见其实施货币政策之艰难。
由于多数套利活动依赖于衍生证券市场，因而，在我国金融体制改革进程中，衍生证券（尤其是外汇衍生证券）的发展应考虑到其对政府实施货币政策进行间接宏观调控能力的影响。
浮动汇率制对货币政策的影响
1.浮动汇率通过对外贸易对国内扩张（或紧缩）的作用。若一国中央银行实行扩张的货币政策，增加货币投放，提供投资，实现经济增长与扩大就业的目标，同时国民收入增加，引起国内支出上升，表现为对本国与外国商品与劳务需求的增加，造成出口减少，进口增加，贸易差额恶化。伴随国内原材料与产品短缺、物价上升，外贸企业出口成本上升，即换汇成本上升。在浮动汇率制下，本币的增加，贸易差额的恶化，外汇储备的减少，在外汇市场上表现为外币价格上升，本币价格下跌，即本币贬值；在商品市场上，表现为以外币表示的本国产品价格下降，这使本国外贸企业较外国企业处于竞争优势，刺激国内与外贸相关的企业扩大生产规模、增加就业，带动经济持续增长，国民收入持续上升，引起国内对非贸易性商品需求增加，刺激国内非贸易商品生产扩大，就业增加，通过乘数效应，国民收入增加，汇率通过外贸进一步加强了扩张的货币政策。
2.浮动汇率在国内经济平衡时也促使资本流动对扩张（或紧缩）的货币政策起进一步加强（或紧缩）的作用。若一国实行扩张的货币政策，本币的大量增加，因价格下跌而贬值。如果这时国内经济处于较平衡的状态，在没有恶性通货膨胀的条件下，外国的投资者将预期该国货币不会进一步贬值，目前的贬值将带动该国外贸出口，抑制进口，该国国际收支将得到改善甚至发生盈余，该国货币将趋向坚挺而升值。这种预期将促进外国投资者在该国大量投资，该国出现大量资本流入，中央银行也就因外汇占款在原扩张货币政策计划外投放货币，造成货币超计划投放，经济在原已扩张的情况下，进一步膨胀。
3.浮动汇率制下，利率对货币政策会产生影响。浮动的汇率与市场利率有自动协调能力。假如本国与另一国利差等于本国预期远期汇率的升贴水，即存在利率平价，两国间就没有套利资本流动干扰中央银行货币政策的执行。若一国实行扩张（或紧缩）的货币政策引起利率下降（或上升），打破起初的利率平价，两地利差不等于远期汇率的升水（或贴水），将产生套利资金流动，引起远期汇率自动向利率平价调整，从而达到自动恢复平衡的结果。这种自动调整能力可减轻国内通货膨胀压力或增加货币供应，有助于中央银行国内货币政策目标的顺利实现。
浮动汇率制下，一国实行管制利率，利率不随市场上资金供求变化，而汇率却随资金供求而变化，必须出现利率平价一旦打破，就不能自动恢复平衡。本国利率固定不变，本国与外国利差也不变。而中央银行此时必然会投放本币（或回笼本币），造成对本国经济的冲击，影响其国内货币政策的执行与实施。
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