我国媒介上市公司资本运营分析，本文主要内容关键词为：媒介论文,上市公司论文,资本运营论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
◆我国媒介上市公司基本情况
◆我国媒介上市公司资本运营状况分析
◆对媒介上市公司资本运营的思考和建议
◆媒介资本运营未来趋势展望
事件聚焦
· 2006年9月，中共中央办公厅、国务院办公厅近日印发了《国家“十一五”时期文化发展规划纲要》，这是中国第一个专门部署文化建设的中长期规划。纲要明确规定“十一五”期间将重点发展影视制作业、出版业、发行业、印刷复制业、广告业、演艺业、娱乐业、文化会展业、数字内容和动漫产业九大重点文化产业。
· 燃气股份(000793)在2006年召开的四次临时股东大会通过了该公司更名为华闻传媒的议案，这标志着燃气股份已正式变身为传媒类上市公司，燃气股份从而一举成为国内证券市场第七家传媒类的上市公司。
· 2006年11月28日，成都日报报业集团和成都广播电视台合并，成立成都传媒集团。
· 上海新华发行集团通过资本运作，成功借壳“华联超市”，成为我国出版发行第一股。
· 2006年1月17日，陕西广电网络传媒股份公司顺利实施了股权分置改革方案。
· 2006年5月上海东方明珠股份有限公司正式推出DMB手机电视业务，成为全国首家手机电视运营商。
· 第三届中国报业竞争力年会于2006年8月9日在北京闭幕。年会期间，国家新闻出版总署通报了《全国报纸出版业“十一五”发展纲要(2006～2010)》的主要思路，启动了数字报业实验室计划、创新型报人培养计划等多个项目。中国计算机报社、诺基亚（中国）投资公司、北大方正、中国网通、解放日报社等18家单位入选首批“数字报业实验室计划”。
· 2006年，三网（电信、广电、互联网）融合成为广电和电信领域讨论的热点问题。广电总局颁发了4张全国性IPTV牌照（分属文广传媒集团、中央电视台、中国国际广播电台和南方传媒集团）、4张全国性手机电视牌照（分属文广传媒集团、中央电视台、中央人民广播电台和中国国际广播电台）。
· 2007年3月10日，新华财经媒体公司在纽约纳斯达克上市。
随着文化体制改革的不断推进，中国传媒业的发展正步入新的历史性机遇期。数字电视、IPTV、手机电视、3G通信等新媒体的使用推广；奥运会的召开对广告收入的强劲拉动等等，都为传媒产业蓬勃发展的提供了新的契机。《国家“十一五”时期文化发展规划纲要》进一步明确了文化体制改革的方向，为媒介组织拓展产业发展新渠道提供了政策支持。在媒介自身做大做强的强大驱动力指引下，中国媒介一步步与资本市场靠近。
截至2006年底，我国上市公司总数为1385家，其中共有传媒类上市公司40余家，占中国上市公司总数的3%。这些媒介上市公司的经营状况从一个侧面反映了我国传媒整体的发展态势。
对于上市公司而言，其资本运营战略与其发展密切相关，媒介公司要实施大公司、大集团战略，调整资本结构、产品结构及经营方式，必须重视研究和运用资本运营。
所谓资本运营，是指企业利用所拥有的一切有形和无形的存量资本通过流动、优化配置等各种方式进行有效运营，使之变为可以增值的活化资本，以最大限度地实现资本增值目标。资本运营的目的是按利润最大化原则，使资本在再生产过程中实现保值和增值，使之更有效率，不断实现扩张。与生产经营不同的是，资本运营可以以直接运作的方式来实现资本增值或通过物化资本的优化组合提高资本运行效率和获利能力。公司通过资本运营的方式，可以将已沉淀为实体资本且无生存前景的存量资本进行重组，变死资本为活资本，重新选择盈利点，提高公司自身价值及抗风险能力。
企业实施资本运营主要通过重大重组行为来实现资本形态的价值管理和交易。现实生活中资本运营方式不断创新，常见的主要有以下几种方式：公司制改造与发行上市、公司并购（合并、兼并、收购）、买壳上市、分拆上市、资产置换、债务重组、资产剥离和转让、股权转让、托管经营、租赁、分立等。例如，华闻控股通过一系列的平面媒体资产重组，将燃气股份变身为拥有全国性垄断平面媒体资源的传媒集团。人民日报社和首都机场并列成为华闻传媒的并列第一大股东。
本文拟对2006年传媒主要上市公司的资本运营状况和绩效进行分析，并提出一些建议。
1 媒介上市公司基本情况
1.1 媒介主要上市公司概况
长期以来，中国的媒体一直是作为党和政府的“喉舌”而存在的。媒体的性质是党和国家领导下的事业单位。“反映舆论、引导舆论、为党的事业服务”是媒体的主要任务。伴随中国经济的政治与经济体制改革，文化体制改革也在逐步推进。中国媒介经历了“事业型单位，企业型管理的第一次变革”、“采编与经营的剥离的第二次变革”、“事业与企业两分开的第三次变革”，各大媒体积极探寻产业化的发展道路。而在产业化发展的过程中首先要解决的是资金问题，成立上市公司到资本市场融资是许多媒体的必然选择。
这里我们主要选取中信国安信息产业股份有限公司、成都博瑞传播股份有限公司、北京歌华有线电视网络股份有限公司、陕西广电网络传媒股份有限公司、中视传媒股份有限公司、上海东方明珠股份有限公司、湖南电广传媒股份有限公司、华闻传媒投资股份有限公司、北京赛迪传媒投资股份有限公司、上海新华传媒股份有限公司十家媒介上市公司作为分析样本。限于篇幅，此处仅选取两家作简要介绍和分析。
（一）中信国安信息产业股份有限公司
中信国安信息产业股份有限公司是由中国中信（集团）公司之全资子公司——原中信国安总公司发起设立的高科技上市企业。1997年9月22日，公司在深圳证券交易所上市，以国家重点支持发展的高科技产业为主营业务，主要从事信息网络基础设施业务中的有线电视网、卫星通信网的投资建设，信息服务业中的增值电信服务、网络系统集成、应用软件开发，此外公司还从事盐湖资源开发、高科技新材料的开发和生产、房地产开发、工程建设和物业管理业务。
（二）成都博瑞传播股份有限公司
成都博瑞传播股份有限公司原名四川电器股份有限公司。1999年7月，成都博瑞投资控股集团有限公司通过受让2000万国家股成为公司第一大股东，2000年初公司更名为博瑞传播。公司主要从事信息传播服务、报刊投递服务、高科技产品开发、国内贸易、电子商务、出版物印刷和销售纸张及印刷器材等。
1.2 媒介上市公司类型分析
（一）分拆上市型
分拆上市是指一家公司将其部分资产和业务或某个子公司改制成股份公司进行上市的做法。我国新闻媒体的资产包括事业性资产和经营性资产两部分。事业性资产包括报纸采编、电视频道经营、广播频率经营、图书出版等，属于公益文化事业，不允许企业化经营，经营性资产，包括广告经营、印刷、发行、投资、广播电视网络传输等则可以进行产业化运营。媒体分拆上市就是将优质的经营性资产剥离出来，进行整合重组，注册成立隶属于新闻媒体管理部门或新闻媒体的、由国有资产控股的具有独立法人资格的股份制的子公司，然后申请成为上市公司公开募集资金。如1997年上市的中视股份和1999年上市的电广传媒。
（二）借壳或买壳上市型
借壳上市是指上市公司的母公司（集团公司）通过将主要资产注入到上市的子公司中，来实现母公司的上市。买壳上市是指一些非上市公司通过收购一些业绩较差、筹资能力弱化的上市公司，剥离被购公司资产，注入自己的资产，从而实现间接上市的目的。①买壳与借壳的区别在于买壳上市的企业首先要获得对一家上市公司的控制权，然后再借壳上市，而借壳上市的公司已经拥有了对上市公司的控制权，如广电网络公司通过黄河机电股份有限公司“借壳上市”。
（三）业外资本间接进入型
在我国媒体上市公司中也有一些通过资本运作进入媒介行业的，比如中信国安集团公司就是通过股权合作间接进入传媒产业的。
1.3 媒介上市公司的股本结构特点分析
分析我国媒介上市公司的资本结构特点，必须首先说明我国上市公司的特殊问题：股权分置。由于历史原因，长期以来我国在国有企业股份制改造产生的国有股事实上处于暂不上市流通的状态，其他公开发行前的社会法人股、自然人股等非国有股也被作出暂不流通的安排，并且根据投资主体的不同，股权设置有四种形式：国家股、法人股、个人股、外资股。这是由于我国证券市场建立初期，改革不配套和制度设计上的局限所形成的制度性缺陷。上市公司股权被人为地割裂为非流通股和流通股两部分，非流通股股东持股比例较高，约为2/3，并且通常处于控股地位。股权分置的存在导致流通股和非流通股利益的高度不一致。其结果是同股不同权，上市公司治理结构存在严重缺陷，容易产生“一股独大”现象，对投资者的积极性影响也较大，产生了一系列问题，也导致了国有股股东不关心二级市场价格，股民不看重分红收益的现象。在持续了多年的熊市之后，我国政府于2005年5月果断启动股权分置改革，实行股改的公司股权可以自由流动，非流通股股东通过送股、缩股支付对价，将使大股东持股比例下降，同时法人、机构投资者上市公司的逐渐介入，形成多个大股东的制衡局面。
截至2006年12月，10家主要媒介上市公司已全部完成股权分置改革。
从“表1”中可以看出：(1)国有法人股占优势地位。经过股权分置改革，大多数上市公司的国有股比例有所下降，媒介上市公司亦如此。但我国大部分媒介上市公司的国有法人股还是占优势地位，比如中信国安、广电网络、东方明珠的国有法人股占绝对控股地位。(2)股权结构逐渐分散。随着媒体改革的逐步深入，以及股权分置改革后有限售条件的股份进入流通，媒介上市公司的股权结构将进一步分散。通过分析媒介上市公司的年报中前十名股东持股情况可以发现，机构投资者的持股数量逐步上升，这必将导致中国媒介上市公司治理结构的进一步完善，同时也有利于公司实行科学合理的资本运营决策。
2 媒介上市公司资本运营状况分析
2.1 媒介上市公司筹资分析
资本运营要解决的主要问题就在于实现资本的流动与增值，实现企业利益最大化。企业的资本运营一般会经过“资本筹集→投资决策和资本投入→资本运动和增值→资本增值再分配”的过程。在这个过程中，筹资是起点，企业的筹资行为会对资本结构、投资方式和资本运营效率产生重大影响。
上市公司通过筹资获得的资金可以分为两个部分：自有资金和借入资金。自有资金包括投资者投入企业的资金以及企业持续经营中所形成的资金积累，包括资本公积金、盈余公积金、未分配利润。另外发行股票、吸收直接投资、留用利润等方式获得的资金也属于所有者权益，属于自有资金。借入资金则包括发行债券、借款、融资租赁等方式获得的资金。
2.1.1 媒介上市公司筹资方式
上市公司使用的筹资方式有：(1)股权融资，包括增发股票、债转股、配股，非公开发行股份方式募集资金，属于直接融资；(2)债权融资，包括向银行借债和发行债券属于间接融资；(3)实物资本融资，包括项目融资、实物资产证券化、存货融资、并购融资等。
根据“啄食顺序理论”(The Pecking Order Theory)，企业的融资遵循“内源融资＞债务融资＞股权融资”的先后顺序，即在内源融资和外源融资中首选内源融资，在外源融资的直接融资和间接融资中首选间接融资，而在间接融资中又会首选债券融资，最后才会选择股权融资。因为从资本结构理论看，在负债比例不超过一定点时，负债企业由于能够获得所得税抵减利益和杠杆发行股票及可转换证券利益，从而比无债或低债企业有着更高的股东收益。因此，在公司经营状况较好时，应多举债以降低加权平均资本成本，提高每股收益。且从公司治理的角度看，债券融资有利于给予公司管理施加一定的压力，从而达到约束过渡投资和在职消费等行为的目的。在西方国家，上市公司都面临较严格的分红压力，且上市融资成本较大，并且容易造成股权分散化和控制权转移等问题。所以股权融资偏好相对较弱。
而我国上市公司融资却与西方有明显不同，即资产负债率普遍偏低，上市公司更偏好股权融资。这一方面是因为我国上市公司的分红派息压力较小，甚至不分配股利，实行转增股本、配股成为各股份公司的普遍现象。另一方面是因为媒介上市公司的有形资产规模较小，比较难以取得银行长期贷款。当然这也和我国长期实行股权分置，非流通股股东和流通股股东利益不一致，公司治理结构不完善，管理层不愿意实行债务融资面对偿债压力有关。
2.1.2 媒介上市公司的筹资行为特点
从总体上看，媒介上市公司筹资行为符合我国上市公司筹资的普遍特点，但也有自身的特色。
第一，股权融资较为普遍。
通过对十家上市公司的年报以及近两年的融资行为进行考察我们发现，大部分媒介上市公司都采用增发股票、配股的方式扩大资金规模。配股对于上市公司来说，不仅筹资费用低，而且筹资风险也很低。其中电广传媒字1998年上市以来，先后在1999年、2003年、2006年实行公积金转增股本分配方案。在2000年增发5300万股。东方明珠2007年5月取消非公开发行8000万A股计划，改为公开发行8000万A股。仅2006年，有三家媒介上市公司采用非公开发行股票的方式募集资金。其中中信国安信息产业股份有限公司2006年8月以非公开发行的方式向8名特定投资者发行了12 000万股股份。电广传媒拟向不超过十名特定投资者非公开发行不超过10000万股境内上市人民币普通股（A股）。陕西广电网络股份公司2006年12月向特定投资者非公开发行6780万股。
另外，发行可转换债券也是媒介上市公司股权融资方式之一。歌华有线自2001年新股上市以来，先后九次通过债转股融资，使总股本从27000万股扩大到66251.4069万股。
第二，债务融资以短期借款为主，兼有债券融资。
在所选上市公司的资产构成情况中，债务融资手段运用比例不高，以短期借款为主。例如中信国安2006年短期借款数额为207 99000万元，占总资产的比例为22.13%，长期借款数额为13723639万元，占总资产的比例为14.17%。赛迪传媒的短期借款总额为1595086万元，占总资产的比例为25.02%。2006年2月电广传媒发行3亿元人民币的短期融资债券。2006年10月发行总额为4亿元人民币的短期融资债券，期限为一年。在我国发行企业债券要求较高，故此手段不常用。
第三，项目融资手段使用较少。
在上市公司融资的诸多手段中，限于中国传媒上市公司的行业特点和实际，有些几乎没有运用，比如项目融资。究其原因可能是因为目前文化传媒行业的上市公司仅涉及经营性资产，核心业务触及较少，并且由于上市时间不长，对资本的运作不够成熟，一些有效的融资手段有待日后进一步尝试。
2.2 媒介上市公司投资分析
2.2.1 投资方式分析
上市公司常见的投资方式包括实业投资、证券投资、产权投资等。实业投资指的是将资本投放于特定的经营项目，以形成满足生产要求的生产能力，如建厂房、技术改造等。证券投资指的是将资本投放与各种债券、股票、基金等有价证券上，以获得收益的投资方式。产权投资指的是以产权为对象的投资，其主要形式有兼并、收购、参股、控股等。
由于我国媒介产业发展处于探索阶段，对资本市场的风险把握能力不是很强，同时，由于我国资本市场的投机性较强，媒介上市公司投资方式主要以实业投资和产权投资为主，较少采用证券投资方式。以2006年为例，东方明珠的长期股票投资数额为27642363元，而其长期股权投资额为1185832884.98元。
2.2.2 投资战略分析
企业投资战略有纵向一体化、横向一体化、相关多元化三种。由于目前媒介上市公司只是媒介产业发展的“边缘突破”，媒介核心资产并未注入上市公司，所以媒介上市公司普遍采取相关多元化的投资战略，寻求资金出路，许多上市公司将资金投入房地产业、旅游业等与传媒关联不大的行业中。也由于我国媒介上市公司有许多是借壳上市型，其原壳公司的产业不可能马上置换出去，所以媒介上市公司的主营业务呈现出杂糅的特点，以华闻传媒为例，其业务范围涉及燃气、高速公路、租赁、橡胶贸易、户外广告、报纸等。
2.2.3 投资范围特点
首先，投资区域扩大。与早些年在国内出现的集团化热潮中普遍出现的以行政区划为纽带形成的“集团”不同，媒介上市公司的投资已逐步突破行政区域的限制。中信国安以业外资本的身份进入媒介产业以后，凭借自己在信息产业方面的技术优势，以及其强大母公司的资金实力，在全国各地广泛开展有线电视网络和数字电视业务，取得了不俗的成绩。2006年，中信国安的业务范围涵盖北京、上海、东北、华北、华东、华中、华南、西北、西南地区。
其次，内部投资向新媒体、数字电视等新技术形态倾斜。为了增强公司的竞争力和盈利能力，上市公司普遍选择加大了对新媒体等业务的投资。广电类上市公司如歌华有线、广电网络、电广传媒纷纷收购省内各地区的有线电视网络，整合省内资源，稳固传统的广告及有线电视业务。同时积极拓展新的增值业务，如数字电视业务、宽带业务及数据业务等。东方明珠加大手机电视等新媒体的投入。博瑞传播投资成立瑞其新媒体有限公司。
2.3 媒介上市公司资本运营
2.3.1 总体业绩表现
2.3.2 主要业绩指标比较与分析（本数据来自于各上市公司2006年年报）
对媒介上市公司资本运营的分析，我们主要采用比率分析法和水平分析法相结合的方式，虽然仅从2005～2006年的部分统计数据来判断企业资本运营的绩效不完全科学，但我们还是可以从已经取得的数据中得出一些判断：
(1)大多数媒介上市公司的经营业绩较去年有所提升。以每股净资产为例，除东方明珠外（东方明珠由于实行10送3转增股本，每股净资产和每股收益相应摊薄）其余九家上市公司较去年有所提高。当然这也有可能得益于2005年股权分置改革实施后，中国股市2006年整体呈现出牛市状态，提升了上市公司的经营业绩有关。
(2)我国媒介上市公司的资产负债率不高（电广传媒除外）。一方面说明上市公司的偿债能力较强，同时也从一个侧面反映了企业的财务杠杆利用率不是很高。因为在公司经营状况较好，企业总资产利润率大于债务成本率时，负债经营会给投资者带来更大的收益。相较于2005年，除新华传媒（由于购买“华联超市”壳资源负债有所增加）和电广传媒，各公司的资产负债率均有所降低。
(3)我国媒介主要上市公司的主营业务利润有较大增长（电广传媒和赛迪传媒除外），基本上保持10%以上的增长率。这说明我国媒介上市公司的发展态势还是不错的。但需要注意的一点是部分公司主营业利润与净利润相差较大，反映出媒介上市公司主营业务利润对公司整体经营的贡献不占主导的行业问题。
(4)我国媒介主要上市公司总资产利润率较去年有所提升（广电网络由于股改和非公开发行股票导致股本增加，总资产利润有较大幅度下降）。博瑞传播和歌华有线提升的幅度较大，且总资产利润率较高。总资产利润率是反映企业全部资产获利能力的指标，总资产利润率高，说明企业全部资产的运用效率高，获利能力强。
2.3.3 上市公司媒介资本运营特点
媒介上市公司的资本运营方式包括股权转让、授权经营、增资扩股、兼并收购、股权投资、资产置换、资产剥离等。资本运营的终极目的在于实现资本的增值和利益最大化，而在运营的过程当中又依据企业实际情况的不同，可以实施资本扩张、资本收缩、资产重组、租赁经营、无形资本运营等方式。
通过对上述10家上市公司的资本运营，进行考察，总结出如下特点：
第一，普遍通过资产重组、资产置换、资产剥离等方式处置非传媒产业资产和业务，向主业回归，突出主营业务优势，从而获得投资者的认可。以华闻传媒为例，2006年出售了黄山长江徽杭高速公路有限责任公司60.00%股权和中泰信托投资有限责任公司9.99%股权，先后购买了深圳证券时报传媒有限公司84.00%股权和陕西华商传媒集团有限责任公司30.00%股权。调整了经营范围，新增传媒类业务，减少高速公路等业务范围，精减燃气业务范围，确定以媒体和燃气为公司的主营业务。
第二，通过控股参股等方式实现跨行业持股。陕西广电网络股份公司2006年12月向特定投资者非公开发行6780万股股票融资，东方明珠公司认购960万股，认购完成后将成为电网络第二大股东收购。东方明珠还收购太原有线电视网络有限公司50%股权。东方明珠此举将使自己顺利进入有线电视网络领域，同时也将公司业务拓展到陕西和太原，实现跨地域经营。
第三，资本运营的效率还有待提高。通过考察上市公司的资本使用状况我们发现部分公司的资金使用效率不高。电广传媒投入长沙世界之窗的项目2006年实现净利润仅为223.30万元，总资产利润率仅为0.38%，赛迪传媒的总资产利润率仅为0.34%，与行业平均水平相差较大。
第四，无形资本的运营处于较弱地位。企业的专利权、专有技术、商标权、冠名权、著作权、特许权、商誉与土地使用权，乃至内容产品创意等均属于无形资产的范畴。在无形资本运营方面做得较好的是电广传媒，电广传媒利用“超级女声”开发出相关的系列产品，实现较大盈利。但大多数公司目光主要仍然投向有形资本的方面，对品牌资产的开发和利用有待进一步提高。这和我国媒介产业发展不够成熟有关。
3 对媒介上市公司资本运营的思考和建议
总之，我国媒介上市公司资本运营还处于尝试阶段，我国媒介由于其产业发展阶段以及行业性质的特殊性，目前还存在一些问题。
第一，核心业务竞争力不突出。我国媒介上市公司资本运营仅涉及到媒体的经营性资产，甚至对于有些媒介上市公司而言，仅涉及广告和发行。这对于上市公司的发展无疑是不够的。我们从被北青传媒在香港上市的表现，以及新华财经媒体在纳斯达克上市受挫可以看出某些端倪。中国A股市场还不是很规范，从而掩盖了上市公司的许多问题。但随着中国证券发展的逐步成熟，媒介上市公司必然会逐步与国际接轨，中国媒介公司也必须突出主营业务核心竞争力。
第二，投融资手段需进一步创新。由于制度不健全，我国媒介上市公司倾向配股、增发。随着股市的规范化，股权融资成本必然会提高，企业也需要创新融资手段，降低融资成本。当然这也有待于我国证券行业整体的改进。比如尝试引进新的证券品种，如优先股、股票期权等。
第三，规范和完善公司治理结构。规范和完善公司治理结构有利于提高上市公司的经营效率，保护投资者的利益。对于媒介上市公司而言，大多数公司最大的股东是国有法人股，保护投资者利益实际上是保证国有资产的保值和升值，从而从根本上有利于人民利益。
4 未来媒介资本运营趋势分析
2008年奥运会将给媒介的发展带来巨大的发展机遇，3G网络、新媒体、数字电视的应用和普及，将会给媒介上市公司注入强劲的活力。2007年新华财经媒体在美上市，再加上早先在纳斯达克取得良好表现的分众传媒，中国媒介上市公司的上市之路将会有较大拓展。
第一，媒体上市的步伐将进一步加快。目前我国媒介实行的改革的“增量”改革之路，对于媒介长远发展来说肯定是不够的。随着文化体制改革的深入，媒体通过进一步的资源整合，对优质资产进行包装，通过分拆直接上市、借壳上市等方式到资本市场上筹集资金式必然选择。以出版业为例，新华传媒作为出版业第一上市公司载入史册后，新的出版类上市公司将不断涌现。
第二，专业投资机构、风险投资公司有可能更进一步介入中国媒介资本市场。目前由于我国媒介核心业务不突出，政府对传媒产业的规制力度较大，大型投资机构对传媒持观望态度。相信随着我国传媒产业的进一步放开，专业投资机构，甚至国外资本大鳄都将抢占媒介盈利阵地。
第三，已上市媒介公司的扩张步伐将进一步加快。在一个“快鱼吃慢鱼”的竞争时代里，对于媒介而言，做大做强不仅是发展的需要也是现实的必然选择。通过资本运营，形成以资本为纽带的产业链条，最大限度地获取投资回报，实现跨地区、跨行业、跨媒体经营是必由之路。
注释：
①王先庆编著：《现代资本经营》，经济管理出版社2006年版，第151页。
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