强制要约收购：制度发展、评价与适用——基于经济法的视角，本文主要内容关键词为：经济法论文,视角论文,要约收购论文,评价论文,制度论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
强制要约收购是指收购人直接或间接持有一个上市公司股份比例达到法定比例时，强制其向目标公司全体股东发出全面收购要约的法律制度。我国《证券法》借鉴英国、香港地区的立法例，规定了强制要约收购制度，并在2002年9月28日颁布、同年12月1日生效的《上市公司收购管理办法》（以下简称《收购办法》）中作了较为明确的规定，强制要约收购遂成为我国上市公司收购制度中的一项基本制度。然而，这一经过了实践检验的基本制度，在《证券法》面临修订的背景下，仍有必要从学理上对其价值与具体适用等问题加以深入考察。
一、强制要约收购制度的发展与现状
英国普通法要求控制股东对非控制股东负有信托义务，即须为公司整体利益行使权利，不得损害其他股东的利益，这一原则得到了1948年英国《公司法》的进一步确认。但长期以来，这一规则并未能严格地适用于控制股转移之场合，法院曾认为控制股东以不适用于其他股东的价格出卖其股份并未构成对其诚信义务的违反。[1]（p.707） 因此，在英国和其他普通法系国家，通过要约收购取得公司控制权的活动，成为战后最为突出而又充满争议的现象。为了使少数股东免受新的控制股东的排挤，1948年英国《公司法》规定新的控股人在取得了公司90％的售股承诺时， 必须将剩余的未受承诺股票全部买下来，即确立了强制收购与强制出售制度。但法院却对此采取保留态度，认为该条款实际上反而为控制股东除掉令他们讨厌的异议股东提供了借口，从而有违公司法的基本原则。[1]（p.622） 法院的这一表面化的股东平等的理解，使得由控制权转移而给小股东造成的损害被忽视，从而导致在要约收购实践中“两极收购”（Two-tiered Tender Offer）现象大量出现。不少收购人先以优惠的价格收购目标公司部分股份，取得对目标公司的控制权；随后利用其控制权排斥非控制股东对公司事务的参与，蓄意损害非控制股东的利益；然后迫使非控制股东以一个较低的价格出卖其股份。在法律规范方面，1959之前，英国仅有1939年制定、1958年修订的《欺诈（投资）防止法》（Prevention of Fraud （Investment）Act）以及1948年《公司法》中有非常简略的规定。针对这一极其严重地威胁到中小股东利益并严重扰乱了证券市场秩序的“灰色地带”，英国政府任命了一个“城市工作组”（City Working Party）起草相关法规。该小组于1959年颁布了作为《城市法典》（注：该“法”并非严格意义上的法律，而只是作为从业人员之间的私人协议，并不具有法律效力。不过，该法得到了英国证券交易所、贸易部、英格兰银行和其他一些与证券业有关的专门机构的支持。这些机构通力合作，在遇到违反该法的情形时，共同支持委员会作出的制裁，违反该法通常会被罚款，甚至有被证券交易所强行摘牌的危险，因而该法实际上具备强制力。在中文翻译上，该法有多种译法，除通常所译《城市法典》外，还有《金融城收购和合并守则》、《伦敦守则》、《金融城守则》等译法，其英文为“London City Code on Takeover and Merger”。）前身的《昆士伯雷规则》（Queensberry Rules）。1968年英国证券委员会又颁布了《城市法典》，特别规定了收购人的强制要约收购义务，即规定持有一个上市公司30％以上股权的股东必须向所有其余股东发出购买其余所有股票的强制性收购要约。之所以确立强制要约收购义务，其目的便在于保证所有目标公司股东在公司控制权转移之后，有机会以相同或近似的价格出售其股份。
《城市法典》所确立的强制要约收购制度对欧洲其他国家产生了极大的影响，随后法国、西班牙、比利时也都根据《城市法典》的精神建立了自己的强制要约收购制度。1990年发布的《欧共体公司法第13号指令》也对强制要约收购作了规定。这样，强制要约收购制度作为上市公司要约收购制度的一项重要内容，就在不少国家的要约收购立法中得到了体现。
除英国外，许多属于英美法系的国家或地区也确立了该制度，我国香港地区则直接继受了英国的强制要约收购制度。在包含强制要约收购制度的《香港公司收购及合并守则》（注：该法与英国的《城市法典》一样，也不是一部真正意义的法律，而是由香港证券与期货事务监察委员会制定的实质上具有法律约束力的规范。该法存在不完全一致的中文译法，在国内著作中有《香港公司收购与合并守则》、《香港公司收购和合并守则》、《香港收购与合并守则》、《香港收购及合并守则》、《香港公司收购、合并及股份购回守则》等多种称谓，但所指皆为该法。）（以下简称《香港守则》）的制定程序及性质、内容等方面，都基本上吸收了英国《城市法典》所确立的上市公司收购的一系列制度。我国的上市公司收购法律制度虽系综合借鉴英国、美国及我国香港地区制度的产物，但还是更多地受到了英国法与香港法的影响，从《股票发行与交易管理暂行条例》开始就已确定了强制要约收购制度。如果说我国《证券法》第81条的规定还不够明确的话，《收购办法》第23条的规定则非常明确地确定了这一制度。
应当承认，尽管强制要约收购制度因其特殊的制度价值，为不少国家所采纳，但强制要约收购立法确实尚未形成一种国际性的证券立法潮流，也有不少国家没有采纳该制度。[2]（p.311） 美国、德国、荷兰、奥地利等国及我国台湾地区都没有规定强制要约收购制度，日本《证券交易法》与韩国《证券和交易法》也都只对有价证券公开收购的申报义务以及申报以后至要约期满前股份购买限制作了规定，而没有规定强制要约收购制度。
不过，我国也有个别学者认为，这种区分建立在所谓“结构主义”的比较方法基础上，若从注重法律的目的和功能的“功能主义”出发予以比较，则美国、德国、荷兰等国亦存在强制要约收购制度。[3] 笔者认为，这种从制度的实质功能出发所得出的结论固然具有一定价值，但问题在于就某一具体制度的立法例加以界定时，应主要就其规范形式加以判断，因为不同国家的立法例就其实质价值而言，大多大同小异。也正因为如此，笔者在下文提出的英国式的强制要约收购制度与美国式的要约收购制度，就其本质功能而言，可谓殊途同归。
二、强制要约收购制度：一般评价与我国的选择
强制要约收购制度的确立为作为目标公司的上市公司之少数股东提供了强有力的法律保护。其立法原因主要有二：其一，当股份公司由于股份转让导致控制权转换时，可能会导致该公司的经营者和经营策略的改变，这对中小股东显然不利，因而应给予其退出的机会；其二，大股东所持有的股份具有对公司的控制价值，并不应只属于持有该股份的大股东，而应属于公司的全体股东，因而收购者为获得公司的控制权而付出的溢价应归公司的全体股东平等享有。[4] （注：当一定数量的股份达到了对公司的控制时，这些处于控制地位的股份就具有一般的股份所不具有的价值，即控制价值。当然，在控制价值的归属上，理论界有不同认识，有人认为应归于公司，也有人认为应归于全体股东，还有人认为应归于控制股份的持有者即控制股东。（参见冯果：《现代公司资本制度比较研究》，武汉大学出版社2000年版，第237—238页）多数学者都持前两种观点，而这两种观点均为强制要约收购制度提供了理论基础。）从制度价值上讲，法律之所以规定强制要约收购制度，其主要目的在于纠正部分要约收购对目标公司股东可能造成的不公平。其实际效果是当收购人取得目标公司控制权时，使目标公司其他股东能够以公平的价格退出公司，[5] 防止他们因为处于少数派股东地位而遭受损害。一个股东持股达到30％以上，在持股比较分散的情况下，往往就能够相对控股，从而获得实际上的控制权。而英国等国的公司法理论认为，投资者之所以购买某一公司的股票，是因为对该公司控制股东及管理层的信赖，因此在发生公司控制股东变更及与之相适应地发生管理层变更的情况下，就应当给其他股东一个选择是否退出的机会。对于有一定实力，持股较多的机构投资者而言，可以选择放弃，或者选择参与控制权的争夺，促使目标公司采取反收购措施。而对于一般的中小股东而言，则可以选择“搭大股东的便车”，或者选择退出。但即便选择退出，中小股东还是会分享到因收购而溢出的控制价值的股权溢价。因此，强制要约收购制度使原本缺乏实质性权益保障的中小股东获得了强有力的制度保障。
尽管强制要约收购制度为不少国家所采纳，但不可否认的是，该制度确实是一个颇多争议的制度，即便是在采行该制度的国家，也都有不少学者对强制要约收购制度的合理性与必要性提出了质疑。[6][7] 首先，他们认为收购人取得目标公司控制权，只是取代了原控制股东的地位，并不对目标公司少数股东的地位产生影响。毕竟，一个股份公司在控制权转移之前，只能处于两种状态：一种状态是股权结构分散，公司没有控制股东，公司控制权掌握在经营者手中（即所谓内部人控制）；另一种状态是公司存在持有一定数量股权的股东，控制权掌握在该控制股东手中。但无论是前者还是后者，小股东都处于被支配的地位。公司控制权转移之后，小股东参与公司经营管理的权利状态并没有多少变化，公司控制权的转换并非小股东处境恶化的必然原因。毋庸置疑，股东投资的一个重要根据是公司经营者的能力，但新的控制股东所选择的公司经营者的能力未必就劣于过去的经营者。根据对收购人动机的分析，公司的收购人之所以愿意付出较高的溢价来收购一个公司，其目的就是要提高目标公司的经营效率。只有有效地提高被收购公司的经营效率，收购人才能从以后的公司盈利中收回收购时所付出的成本并有所盈余，否则无法解释上市公司收购的合理性。因此，在大多数的收购中，被收购公司的股东即使未能出售股份而留在公司中，应能处于优于此前的境况。在追求财富最大化方面，大股东（或新的公司控制人）与小股东的利益是一致的，况且公司经营者的利益与公司股票的价格紧密结合在一起。若公司经营者持有大量的公司股份，则股票价格与公司经营者利益当然具有直接关系；若公司经营者未持有大量公司股份，则由于公司股票价格是公司经营者经营能力的反映，股票价格与经营者利益亦必然具有间接关系。因此，无论公司经营者是否持有公司股份，他都会尽可能地设法提高股票价格，这无疑对小股东同样是有利的。因此，也不能假定收购人取得目标公司控制权后必然会掠夺公司资产，因为收购人也可能改善目标公司的经营管理，提高目标公司的股份价值，这对于目标公司少数股东是有利的。
其次，持否定论者认为，强制要约收购制度实际上并不能起到保护目标公司少数股东利益的作用，它反而有利于公司大股东。强制要约收购制度对收购人的不利影响很明显：当收购人取得目标公司的控制权时，法律要求其进一步实施收购，并限定收购条件。这无疑增加了收购人的收购成本与财务压力，这就可能阻碍收购人实施收购，使大股东地位得以维持。[8] 我国香港地区就有学者认为，部分要约收购与强制要约收购制度的结合并未产生预计的给少数股东出路和使其分享控制权溢价（Control Premium）的效果。相反，倒是减少了收购的发生，导致多数股东权力的巩固和控制转变，少数股东却没有出路，不能分享控制权溢价。如果允许不受强制要约收购触发点（Trigger Point）这一现行部分要约收购上限的限制，实施自主决定份额的部分要约收购，少数股东将有更好的机会分享控制权溢价和获得出路。此外，由于原控制股东无法借助强制要约收购制度，在相当有利的条件下撤出公司，从而使其仍持有相当股份，以其原本存在的监督能力，无疑给少数股东提供了一个免费而有效的监督者。基于此，该学者提出了其改革建议：取消强制要约收购制度，而实行完全自愿的部分要约收购制度，真正由目标公司股东作为要约收购行为的决定者，并且继续实行要约必须向所有人发出、最高价格原则和按比例接纳等规定。[9]（p.775） 很明显，这一所谓改革方案实际上就是美国的要约收购模式。我国内地也有学者认为，公司控股股份具有特殊的价值，而该价值又主要由控股股东所创造或者维系于控股股东。因此，控制权溢价应当由控股股东享有，而不应由全体股东分享。[10]
再次，也有人认为强制收购制度应当是公司法、更确切地说是公司集团法的内容，而不应是要约收购立法的内容。因为小股东受控制股东损害的危险，并不只是在公司收购中存在。一个公司的小股东本来就面临着潜在的来自于控制股东的损害行为。防止控制股东利用对公司的控制权损害小股东利益，是公司法中的一个普遍性的问题。这一问题可以通过完善公司法来解决。各国已在司法实践中进行了一些有益的尝试，并逐渐形成了一些原理和规则：如在司法实践中，德国所采用的良俗违反理论、权力滥用理论；法国所采用的权力滥用理论；英国所采用的权力欺诈理论以及美国所采用的信托义务理论等。[11]（pp.277—292） 尽管这些理论各自的角度不同，但所得出的结论却是相似的，即股东在行使股东权时，必须从公司的整体利益出发，不能只考虑自己的利益，更不能损害公司的利益和其他小股东的利益。在这些法律制度下，小股东利益完全可以得到保护。
在立法实践中，也有不少国家确实都没有规定强制要约收购制度。那么，这些国家或地区究竟是以怎样的方式实现强制要约收购的制度价值呢？笔者在此且以美国的立法与司法实践为例加以分析说明。众所周知，美国采用了控制股东在转让股权时对小股东的信托义务（Fiduciary Duties）原则，以保护小股东利益，而不是用强制要约收购制度，全面限制控制股份的转让。一方面，公司董事会在认为收购对公司股东不利时，有权采取必要的防御措施；而在认为收购对公司股东有利时，则有义务为公司股东争取最佳的收购条件。这一规定有助于促使收购人尽可能地提高其收购价格。另一方面，收购人在取得目标公司控制权，成为新的控制股东之后，对公司及其他股东应承担信托义务，不得对非控制股东进行压制。若收购人意图进一步收购公司的剩余股份，必须保证该项交易对其他股东来说是完全公正的，包括做到公平交易及公平价格。公平交易的标准涉及交易时间的安排、交易如何提出、如何组织、如何谈判、如何向公司董事披露信息及如何得到董事会及股东大会的批准。公平价格则要考虑所提议的收购价格的公正性，要考虑所有的相关因素：资产、市场价值、公司价值、前景以及影响公司股份的实质或内在价值的所有其他因素。所有这些因素均应作为整体加以考虑。此外，美国上市公司收购中往往伴随着大量的诉讼。美国联邦及州法院对收购活动的每个环节都进行深入的司法审查。如果公司董事或股东未尽到其法定义务，必然会面临非控制股东的起诉，并为其行为造成的损害承担相应的法律责任。即使收购人的收购行为达到了完全公正的标准要求，对收购条件不满的股东仍可提出对其股份价值进行评估的要求，从而可能使收购人按评估确认的价格购买该股份。总之，在美国，收购人或控制股东始终处在非控制股东的诉讼威胁之下。所以，在实际的公司收购中，收购人为防止讼累，往往倾向于在取得控制权后对剩余股份发出全面收购要约。由此可见，美国通过对公司董事及控制股东严格的信托义务的规制同样实现了强制要约收购的制度价值。在没有采行强制要约收购制度的其他国家或地区，由于其具有与之配套完整的法律体系，应当也能够实现或基本实现强制要约收购所追求的制度价值。这样一来，似乎又证实了强制要约收购制度的非必要性。
但是，关于某一具体法律制度的价值，应当基于具体国家的具体情况来分析。如在美国等国，尽管未采用强制要约收购制度，但因其具备较为完备的公司与证券法律制度，能够通过以信息披露为中心的体系有效地保护中小股东的利益，并在确实发生控制股东侵害中小股东利益的事件时，法律能够提供一整套完备的救济制度，从而使中小股东的利益受到切实保护。这与强制要约收购制度的功能基本相同。从这个意义上讲，在缺乏像美国这样的全面司法审查保障的国家，强制要约收购制度仍有不可忽视的价值。[12]（p.405） 对此，美国证监会有些人士也认为，美国证监会纯粹以信息披露为主体的并购监管体系是一个特例，在不具备相应监管体系的国家可能很难推行，否则容易产生中小股东利益受损及内幕交易等问题。[13] 在我国，由于各项法律制度并不健全，难以通过其他途径使中小股东的合法权益受到有力保护，如果不通过强制要约收购制度，对要约收购行为既实施实质性监管又强化信息披露，则完全可能发生控制股东与收购人合谋损害其他股东尤其是中小股东利益的事件，而这些受到侵害的股东却缺乏相应的有效事后救济手段。此外，我国现行证券市场监管体系显然没有采取美国模式，而是以证监会为主导监管主体，证券业自律组织作用有限。由于缺乏有效的上市公司控股股东及公司经营者责任制度，司法机关介入权又极其有限并在实践中受到极大的限制，美国式的全面司法审查作用几乎不可能发生。因此，就我国目前情况而言，还是应当充分肯定强制要约收购制度的价值，至于其弊端则应积极寻求相关手段予以克服。由于我国证券市场股权结构的特殊性及证券市场的分割性，从已经发生的南钢股份（600282.SH）要约收购案、江淮动力（000816.SZ）要约收购案及成商集团（600828.SH）要约收购案等来看，事实上都只是履行了一下法律所规定的全面要约收购义务而已，未能产生强制要约收购所应有的效果。但是，不可否认的是，即使是在这样一种近乎形式主义的实践中，至少还是为目标公司中小股东及投资者提供了一种权益保障机制。尤其是在证券市场处于下滑趋势的情况下，其现实意义还是不容忽视的。将来在解决了基于股权结构与股价的割裂而存在的强制要约收购价格设计上不合理的问题之后，该制度对于中小股东的保护作用必将更加充分地显现出来。当然，正如其他未采行该制度的国家或地区也同样能够充分保护中小股东的利益一样，如果日后我国公司、证券相关法律制度确实较为完善，证券市场监管体系及法律救济机制均告完备，使之能够切实保护中小股东的利益，那么废止强制要约收购制度，也完全有可能，甚至有必要。但是，在这些根本性的变革完成之前，显然不能轻易否定现行制度价值。现行制度中所存在的问题，固然应当解决，但如果废止该制度则可能导致更加严重的问题发生。
笔者认为，绝不能因为我国现行制度未能取得美国式收购制度的效果，就像有些学者认为的那样我国不宜采英国式的强制要约收购制度，尤其不能采取对所有上市公司收购都有审批权的监管模式，而应采取美国式信息披露为主的收购监管模式[14]（pp.227—232）。在我国，行政审批权的弱化固然为改革的方向所在，但由于我国市场经济尚处于并不成熟的转轨之中，证券市场自治与自律能力都严重不足，政府仍然必须采取必要的强有力措施，对上市公司收购市场予以监管和规范。因此，在目前情况下，不能认为实质性行政监管必然导致过度的行政干预。而我国上市公司收购市场中所存在的问题，也并非行政干预所致，而是根基于我国特定历史时期形成的特殊股权结构及不完善的证券市场体制。若在相关配套制度形成之前，轻易采取美国式收购制度，将导致广大中小股东权益受到更严重的损害。
三、强制要约收购制度的基本内容与适用
基于强制要约收购制度的内在价值，在具体界定时无疑应遵循以下判断标准：（1）收购方持股已处于控股地位；（2）收购方受让控股权益后，如不发起强制收购要约，中小股东的利益势必会遭到损害。总的来说，强制要约收购义务的发生，是以收购人持有目标公司的股份并使其在股东大会的表决权达到特定比例，从而使中小股东的利益受到威胁为条件。强制收购要约的发生条件，亦即强制要约收购制度的适用范围，一般被通俗地称作强制要约收购义务的触发点。该触发点的界定对于强制要约收购制度是否能发挥其应有作用至关重要。如果界定不合理，不仅不能有效保护中小股东的利益，而且还可能导致资源浪费。如果规定偏低的强制要约收购持股比例数，那么在上市公司收购实践中，动辄发生强制要约收购义务，势必会加大收购方的资金负担，从而阻碍正常的资本流通，造成效率损失。由于各国在市场结构、股权分布以及证券市场收购活动的实际情况等方面各不相同，以及各国政府在证券市场的监管政策上的差异，对于强制要约收购触发点以及收购要约的具体内容和要求，各国的规定并不相同。如法国规定，当收购人取得目标公司1/3的股份时，有义务向其他股东要约收购目标公司股份的1/2，而且其要约价格可以是证券交易所委员会认为可以接受的任何价格；但当收购人取得目标公司50％以上的股份时，就负有按最高价格发出全面收购要约的义务。按比利时的法律，收购人获得目标公司的控制权，并不必然导致强制要约收购义务，只有当收购人按高于市价的价格收购时，才发生强制要约收购义务。此时，收购人应按为取得控股权所付的最高价格，进行全面要约收购。英国《城市法典》则规定：任何人获取一家公司30％或30％以上的股份；或持有一家公司不少于30％但不多于50％的股份时，如在12个月之内独自或与一致行动人共同取得了超过2％有表决权的股份，则除非委员会同意， 该组一致行动人须按《城市法典》所规定计算基础，向每类权益股本的股份持有人以及向任何一类有投票权的非权益股本的股份持有人发出要约；对不同类别的权益股本的要约必须是按照同等基础做出的。[5] 欧洲经济共同体有关公司收购的法规也对公司收购中的强制收购制度作出了规定：在收购人收购的目标公司股份上的表决权数已达目标公司总表决权数的1/3时，收购人即有以同等条件公开收购目标公司全部股东所持股份的义务。对于公司收购的上述触发点规定，各国在立法时只能降低，不能升高。[15] 依此，法国、瑞士规定的是1/3。西班牙对强制性收购的规定则更为复杂，依其法律规定，如果收购人持股达到目标公司股份总额的25％以上、50％以下，则应要约收购剩余股份的10％；在超过第一个25％的比例之后，其持股每增加6％，还应要约收购10％；如果收购人的股权比例达到50％，他应对剩余的股份的75％提出收购要约；当其持股超过50％以后，如果收购人意图修改公司章程，则应发出全面收购要约。[5] 在欧洲之外，澳大利亚《公司股份收购法》规定，当股份收购超过20％时，除非国家公司证券委员会以书面形式批准豁免，否则须发出全面收购要约。[16] 我国香港地区《香港守则》关于强制要约收购触发点的规定与英国《城市法典》基本相同，但其具体触发点为35％。[9]（p.746） 一般说来，如果股权较分散，公众持股比例较高，证券市场发达，标准就会比较低，反之亦然。
我国《收购办法》第23条第1款规定：“收购人持有、控制一个上市公司的股份达到该公司已发行股份的30％时，应当在该事实发生的次日向中国证监会报送上市公司收购报告书，同时抄报上市公司所在地的中国证监会派出机构，抄送证券交易所，通知被收购公司，并作出公告。未按照本办法的规定履行报告、公告义务的，收购人不得继续增持股份或者增加控制。”依此，我国规定强制要约收购触发点为30％。这一规定与多数强制要约收购立法例较为接近，但考虑到中国证券市场股权结构的特殊性，理论界认为这一数量界限应该予以调整。有学者认为，为促使真正的要约收购行为产生，对非流通股为主体的上市公司，应将强制要约收购触发点适当调高，如调为35％或40％；为使许多因股权高度分散而持有5％的股份就可能获取控制权的上市公司的中小股东获得强制要约收购制度的保护，应将这类上市公司强制要约收购触发点降至20％—25％为宜。[17] 还有学者认为，应当基于上市公司股份构成情况，对非流通股为主体的上市公司适当提高强制要约收购触发点，而对全流通股上市公司则维持现行规定。[18] 对此，笔者认为，就前者而言，即便调整为35％或40％，实际上并无本质性区别，毕竟在绝大多数上市公司中，诸如国有股等控制股东普遍持有超过40％的股份（我国上市公司非流通股比例平均达60％，其中绝大部分由控股股东持有）；就后者而言，则显然只有极少数上市公司（基本上都属于三无概念股）存在这种情况，并且这种情况下，中小股东的利益也完全可以通过公开市场收购的相关制度予以保护。因此，笔者认为不妨仍维持现行规定。毕竟，就我国目前的上市公司股权结构及分类要约的制度现实而言，强制要约收购制度实际上只不过给予了中小股东的选择机会，并不会因强制要约收购触发点的略微提高或降低而影响收购行为。
由于强制要约收购制度同时也构成了上市公司收购的一大障碍，而上市公司收购又是具有重要经济价值的市场行为，它为推动经济发展尤其是通过上市公司收购行为促进资源优化配置及经济结构的优化与调整发挥重要作用，各国法律与政策都不希望强制要约收购制度成为实现这一经济目标的制度性障碍。基于此，各立法例在规定强制要约收购制度的同时，还设立了多项豁免条款，使得具有特定豁免条件的上市公司收购不致因强制要约收购义务的存在而难以进行。《香港守则》第26条即规定，经执行人员同意，可以豁免要约人发出全面要约的义务。[16] 一般来说， 如果某人因为接受赠予、行使新股认购权、公司分立等原因而取得目标公司股份的，或收购人实际上未取得目标公司控制权，或收购公司计划与目标公司实行合并的，强制要约义务均可免除。当然，法律对于强制要约收购义务的豁免必须设置严格的条件，只有确有必要才予以豁免，否则因太多豁免的存在而表现出的对收购人的过度宽容，客观上会造成对其他股东的不公平待遇，毕竟促进市场长久发展的不是一时的政策倾斜，而是公开公正公平的原则与法律环境。
为了使强制要约收购制度不致成为上市公司收购的绊脚石，我国法律也特别规定了强制要约收购的豁免条款。《证券法》对强制要约收购义务的豁免作了规定，但未明确规定何种条件下或范围内收购者强制要约收购义务可得到豁免，豁免的程序也缺乏相关规定，容易导致暗箱操作，损害中小股东权益。为此，《收购办法》第49条与第51条就强制要约收购的12种豁免情况作了非常详细的规定。这一相对较为宽泛的强制要约收购豁免规定，不仅使许多通过强制要约收购将增大收购成本的收购人尤其是战略收购人得以消除该制度弊端，从而不致因该制度的负面作用而减损上市公司收购市场的活力；而且还因其对强制要约收购的豁免作了明确而具体的规定，也使豁免的确定更加规范，从而减少以往多少存在的主管部门决策的任意性与不确定性。这一点，在我国南钢联合要约收购案与成商集团要约收购案的“意外收获”（提高了收购效率）中得到了充分印证。
此外，为了让不具备豁免条件但又不希望退市的收购人消除收购风险，2003年5月20日，中国证监会又发布了《关于要约收购涉及的被收购公司股票上市交易条件有关问题的通知》，使上市公司收购导致的退市风险得以通过事先及事后的安排消除。在成商集团要约收购案中，收购人迪康集团为彻底消除退市风险，就利用该制度作出相应安排。
我国强制要约收购制度适用上的这种形式性，决定了我国证券监管部门应当加强对强制要约收购的实质性监管。当然，在确保广大中小股东的利益受到切实保护的同时，要确保收购行为不致因强制要约收购制度而不合理减少。因为我国上市公司强制要约收购制度的立法宗旨，原本就是促进与规范上市公司收购行为，而不应抑制其发生。
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