论行为财务学的理论创新，本文主要内容关键词为：理论论文,财务论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引 言
行为财务学是行为经济学的一个分支，它主要以心理学及其他相关学科的研究成果为依据，通过可控实验、调查等方式考察人们在有限理性的资本市场中进行企业财务决策行为模式，分析影响财务决策行为的内外部因素，理解并解释财务决策行为规律和财务决策后果，以检验并修正标准财务学理论。行为财务学是相对标准财务学而产生的。从20世纪50年代财务学作为一门独立学科产生以来，已经取得了举世公认的发展和贡献。1995年麦金森(Megginson)曾将现代财务理论发展的里程碑，总结为12项。这些理论的提出和发展，为财务学体系提供了重要的理论支撑，使财务学成为增进财务效率和社会财富的重要工具。
然而，财务学的发展也面临着困惑，很重要的一点就是财务学对财务人(财务决策主体)本身的忽视，包括对财务人心理因素、行为因素的忽视。标准财务学认为：财务决策过程就是行为主体在权衡成本和收益后使效用最大化的过程，建立起将个人的心理感受和思维决策系统排除在外的数学模型。同时，标准财务学与心理学、行为学、社会学、伦理学等学科之间的隔阂不断加深，标准财务学理论已经出现了严重的贫困化现象。标准财务学无法解释企业财务决策及产生资本市场上大量异象，起源于20世纪中叶并在20世纪90年代得到迅速发展的行为财务学以其逼进真实的企业财务决策行为和资本市场行为越来越引起人们的重视和认可。随着2002年的诺贝尔经济学奖授予两位行为经济学代表人物美国普林斯顿大学的卡尼曼教授和乔治梅森大学的史密斯教授，标志着行为经济学已经被主流经济学认可。行为财务学作为行为经济学的分支学科，在我国的研究还属于破题阶段，其理论创新表现在三个方面：理论假设、理论内容和研究方法。
二、行为财务学在理论假设上的创新
(一)人是有限理性的
行为财务学作为行为经济学的一个分支，吸收和应用了行为经济学的理论假设成果，这主要是体现在“人是有限理性”的假设上。传统经济学中“经济人”假设的含义即人是有理性的、利己是人的本性、个人利益的最大化，只有在与他人利益的协调中才能实现。“经济人”假设是一切经济行为的(至少是经济行为研究者的)出发点。这是亚当·斯密(A.Smith)《原富》的核心思想，也是被认为是“经济学帝国主义”里程碑的贝克尔(G.Becker)1976年著作《人类行为的经济学分析》的核心思想(汪丁丁，1988)[1]。“经济人”假设应用到财务学后，转化为“理性人”假设。财务学的“理性人”假设包括两层含义：一是财务人在决策时都以个人效用最大化为目标；二是财务人能够对已知信息做出正确的加工处理，从而对市场做出无偏估计。具体说，在针对“处理信息”这个问题时，假定财务人能够正确、恰当地使用统计工具，而不依赖经验法则(饶育蕾等，2005)。
由于“经济人”等经济学基本假设存在的缺陷和困境，许多经济学家对此深表质疑。但经济学基本假设这种缺陷及困境无法在经济学内部进行弥补解决。只有借鉴其他学科研究成果，进行跨学科融合研究，以对“经济人”基本假设进行修正和完善。其中最重要的是“有限理性”的提出和行为经济学产生。
1978年经济学诺贝尔奖获得者西蒙将管理学中行为决策科学与认知心理学进行结合研究，对“经济人”假设中的人有理性的内容进行批判和修正，在1990年提出了“有限理性”(黄涛译，2002)[2]。他认为：有关决策的合理性理论必须考虑人的基本生理限制以及由此而引起的认知限制、动机限制等因素的综合影响。所以，影响人类决策活动的是人类的有限理性，而不是全知全能的理性。
西蒙指出，有限理性的决策者并非在已知的效用函数或偏好序列条件下追求最大化，而是设想一个令人满意的欲望水平，在备选方案和计算能力受限的条件下，追求令人满意的结果。这一过程是在认知的、心理的和动机的因素之限制下的一种检索和心理评价过程。有限理性论能够说明人们在选择行为中表现出来的不一贯现象。它一方面假定决策人希望达到某项目标并且为此竭尽心智，但在描述决策过程时又把人们头脑的实际智能考虑在内。较之于主流经济学仅仅注重决策的结果，“有限理性”不仅注重最终决定的实质内容本身，而且试图抓住决策的实际过程。西蒙用“有限理性”假设代替“完全理性”假设后，人们对管理理论、厂商理论和公共决策理论的看法就大不相同了，而许多经济学新分支如行为经济学、新制度经济学、演化经济学等的出现都有赖于“有限理性”理论的提出。
行为经济学对理性经济人的修正和完善也是最为全面的，行为经济学的“行为经济人”假设将人的行为特征概括为三个方面，即“有限利己”、“有限理性”、“有限意志力”(吕保军，2006)[3]，这些特征分别对应于理性经济人的“完全利己”、“完全理性”、“无限意志力”，这三方面的突破都给经济学研究带来了显著变化：(1)“有限利己”假设指出，利己固然是人性的一个重要方面，但人性中还有利他主义的成分，即使在经济活动中也是这样。不同的人性假设产生不同的行为目标，所以有限利己的人性假定必然产生多重的行为目标，这就促使人们开始注重经济活动中多重人性的意义。(2)行为经济学从研究人的行为出发验证了西蒙的“有限理性”理论，卡尼曼、特沃斯基等人对人们在面临不确定性决策时的系统性偏差进行了实证研究，发现在认知过程中存在大量的启发式偏差，人们的偏好也并不总是稳定一致的，于是卡尼曼等人指出，在不确定情况下，“前景理论”将比主流经济学的“期望效用理论”更好地揭示人们的效用评价过程。(3)“理性经济人”假设隐含着人们具有完全的自我控制能力，以至于能够严格无偏地按照最优化的条件行动，而行为经济学的研究发现人们并不能完全理性地进行自我约束(Self-control)，人们在决策中追求和实现的是满意目标而不是最优目标。
行为财务学承袭了行为经济学的“行为经济人”假设，行为财务学认为：一是财务人在决策时无法以个人效用最大化为目标。因为“效用”是一个带有心理特征的词汇，无论是“基数效用”还是“序数效用”，都属于个人主观的感觉，经济学目前还无法解决其准确计量的问题(陈芮，2007)[4]。一个单位的“快乐”或“痛苦”简直令人莫名其妙，而认为某一商品所带来的效用是5个单位，另一商品带来的效用是10个单位，后者的效用是前者的2倍，似乎也颇为荒唐，此外，效用在人与人之间进行比较似乎也是一个不大可能的问题。在经济学的基础性定律“边际效用递减规律”中，一直存在着“效用”缺乏计量的单位，如何进行计量的问题，困扰着经济学界。既然都无法准确计量，也谈不上最大化的目标。二是财务人是“有限理性”的，故无法对已知信息做出正确的加工处理，从而对市场做出无偏估计。具体说，在针对“处理信息”这个问题时，财务人并不是使用统计工具，而大多是依赖经验法则。
在财务决策人是“有限理性”的假设下，对于行为财务学来说，我们要研究的是，财务决策人的“有限理性”对企业价值评估、企业投资行为、企业并购行为、企业筹资行为、企业资产管理(包括营运资金管理)、企业利润分配行为(公司股利分配行为)等方面的影响，并进一步修正完善其理论和模型。
(二)情绪因素在财务决策中发挥重要的作用
在传统经济学及标准财务学里，情绪与理性是针锋相对、水火不容的。自认为是“理性决策的科学”的标准财务学更是将情感因素完全拒绝在财务决策过程之外。在“理性人”的假设下，财务人都是“全知全能的人-上帝人”，不是行为人或动物人，而上帝人是不带有情绪的。因此，不考虑财务人的情绪因素在财务决策中发挥的作用及对资本市场的资产价格产生的影响。与此不同，心理学一直将情绪视为解释人类行为的重要因素，即使是专门研究判断、推理和决策等高级认知活动即“理性”问题的认知心理学，也经历了一个从早期将情绪视为干扰因素，完全排斥情绪的影响作用到近年来强调情绪对理性认知活动的建设性作用的转变，自卡尼曼和特沃斯基提出前景理论后，产生了以预期情绪为主的后悔和失望理论以及主观预期愉悦理论；20世纪90年代后，随着神经科学和社会心理学家们对情绪与认知关系研究的深入，学者们进一步意识到，决策过程中不仅存在作为效用的预期情绪，还存在“即时”情绪，它们可以在没有认知评估参与的情况下产生并反过来影响认知评估，从而直接影响决策行为(庄锦英，2003)[5]。
麦克里奥(W.Bentley Macleod，1996)[6]的研究亦证实了情绪状态对于认知能力和决策的影响，他通过脑损伤病例的临床观察资料发现，探索与解决问题的能力在很大程度上受制于情绪，并据此以探索性决策模型修正了传统的最优化决策模型。同是研究情绪的影响，汉诺赫(Yaniv Hanoch，2002)[7]更强调情绪积极的一面。他认为，情绪与理性思考都会限制思考和评价的选择范围并将人们的注意力集中于特定的信息参数上，情绪对于认知能力的影响是双重的，既有积极的一面，也有消极的一面。在信息处理方面，情绪通道较短但不精确，理性通道较慢但更精确。但在面临危险时，人们更多地需要求助于情绪来迅速做出反应而非借助于繁复的精密计算，这与心理学中对于情绪的功能性解释是一致的。汉诺赫还引用有关消费行为的研究成果论证了在其他时间、能量和资源局限(从而符合经济环境的通常特征)的条件下，情绪而非理性计算也有助于人们集中注意力并在多个相互矛盾的目标中做出选择。
我们认为，随着网上银行及电子账户普及，电子支付手段完善，证券市场、期货业务和外汇黄金业务的发展，投资的收益与亏损确认是在瞬间或一天内完成的，并且可以由一个人完成最后操作。财务决策人的情绪因素对投资和其他财务决策的影响日益重要。从反面例子来看，在体育界目前需要花大力气反对使用兴奋剂，因为那是使用不正当手段刺激运动员的情绪达到提高运动成绩的目的，但从中我们可以看出情绪因素对人决策行为的作用。目前学界对情绪因素研究主要还集中在对整个证券市场上投资者的情绪研究。对于行为财务学来说，研究网络经济环境下，企业财务决策人情绪因素对企业财务决策(包括投资决策、并购决策、筹资决策、资产管理决策、收益分配决策等)的影响具有日益重要的现实意义。
三、行为财务学在理论内容上的创新
(一)财务人的偏好(判断)是不稳定的
偏好是人们对不同方案或事件状态进行价值与效用上的优劣判断(即选择的标准)，是建立在财务人可以观察到的选择行为之上的。决策是人们从多种备选方案或事件中作出选择。从传统经济学意义来说，这种选择应该是最优的。偏好(判断)与决策(选择)是联系在一起的，它们共同构成了人类一切经济行为的起点(饶育蕾等，2005)[8]。判断(偏好)是财务管理中极其重要和最困难的事情，判断(偏好)是选择标准。许多财务决策失误的主要原因并不在于选择的不对，而是由于判断发生了变化(偏好不稳定)。但标准财务学认为，判断(偏好)假设为既定不变的，是预先给定或外生的。其研究视野集中在如何选择。加里·S·贝克尔认为：偏好稳定的假设为预见对各种变化的反应提供了坚实的基础，避免了研究人员以偏好的改变来解释事实与其预言的明显矛盾(王业宇，陈琪译，2005)[9]。
关于偏好的一个标准假设是决策者决策之间的偏好稳定，且独立于诱导这些偏好的方法，而这个假设却受到“框定效应”的挑战。由于人们对事物的认知和判断存在对背景的依赖，那么，事物的表面形式会影响人们对事物本质的看法。事物形式当被用来描述决策问题时常被称之为“框定”(frame)。根据对事物的表达方式的不同，“框定”可以分为正框定和负框定。正框定可以看成对事物的乐观的表述方式，负框定可以看成对事物的悲观的表述方式。当一个人通过不是透明的框定来看问题时，他的判断(偏好)与决定将在很大程度上取决于问题所表现出来的特殊框定，这就是所谓的“框定依赖”(Framing Independence)，由框定依赖导致的认知与判断的效应(偏好改变)即为“框定效应”(Framing Effect)，它是指人们的判断与决策依赖于所面临的决策问题的形式，即尽管问题的本质相同但因表达形式的不同(正框定或负框定)会导致人们做出不同的决策(选择)。行为经济学家发现：在面对正框定的陈述表达时，决策者常常表现为风险回避；在面对负框定的陈述表达时，决策者常常表现为风险寻求(崔巍，2008)[10]。
“框定依赖”的理论表明：决策者的偏好是不稳定的，它不是独立于而是依赖于诱导这些偏好的方法(框定)，而随着偏好的改变，决策者决策也随之改变。对于一个问题的决策可以如此容易地改变，甚至在生死攸关的决策上也是这样。这种“框定依赖”导致的偏好改变是经常出现的，并是可以预见的。在企业财务决策中可以运用这个原理。一个财务决策方案(如投资、筹资、利润分配等)如果以乐观的方式陈述决策建议，就会积极地引导人们进行决策行为；一个财务决策方案(如投资、筹资、利润分配等)如果以悲观的方式陈述决策建议，就会削减人们进行决策的热情。
偏好(判断)是不稳定的，经常容易改变。但偏好究竟是如何形成的呢?目前行为经济学结合心理学的研究成果，提出了显著性假定、兼容性原理、关联效应、禀赋效应以及损失厌恶等理论(董志勇，2008)。所谓显著性假定是指相对于配对过程而言，主要考虑方面在决策过程中被更多考虑。兼容性原理是指任何事物的内在组成的权重是由其内在组成和外在表现程度的兼容性决定的。关联效应是指一个人在做决策时候，往往会受到在这一决策之前某个决策的“关联”影响，从而使最终的偏好产生偏差甚至逆转。禀赋效应是指人们对于自己拥有的东西确实有着一种“依恋”的情结，要让他们失去所拥有的物品就需要付出更大的代价。损失厌恶是指人们厌恶任何形式的损失，并尽量使这种损失不再发生。因此，我们要运用偏好形成理论，研究财务决策人如何做好财务决策。
(二)新的企业财务决策理论：前景理论
标准财务学的企业财务决策理论基础是预期效用理论。根据预期效用理论，在面临风险等不确定情况下，人们的决策可以看做是在期望或者博彩中的选择，预期效用函数通常表示为财富的函数。它的核心是预期效用。在不确定的条件下，决策者最终的效用水平是通过决策主体对各种可能出现的结果进行加权估价，即各种可能情况的期望值和相对应概率(客观)乘积之和获得的，决策者谋求的是加权估价后所形成的预期效用的最大化。该理论有严格的理论假定即决策人是理性经济人、决策人偏好(判断)理性包括决策人偏好稳定(即恒定性原则)等假定。其中一个函数表述如下：对财富w存在一个实际价值函数v(
)，如果行为a使出现不同的客观概率为
，行为b使出现不同的客观概率为
，那么，当满足下列条件时决策者选择a行动而不选择b行动：
。
在心理学研究者的角度看来，让人非常惊讶的是，在标准经济分析中，效用决策的结果被假设为完全由禀赋的最终状态决定，因此决策结果的效用是独立于参照物的(Reference-Independent)。卡尼曼和特沃斯基关于风险选择的研究表明，标准经济理论关于财富的效用函数并不能合理地解释人们由厌恶到风险偏好的突然转变，偏好似乎由人们对收益与损失的态度所决定，并由一个参照点所定义。因此，卡尼曼和特沃斯基提出了著名的“前景理论”(Prospect Theory)(贺京同译，2006)[11]。
而前景理论认为人们进行决策实际上对期望(Prospect)的比较选择，π()和π()是表示与概率相对应的决策权重，它反映了概率对期望的全部价值的影响力，它是一种概率主观评价性的单调增函数，v()是决策者主观感受所形成的价值，反映了结果的主观价值，即价值函数。期望的全部价值v，是由“决策权重函数”π和“价值函数”v共同决定的。当满足下列条件时，决策者选择a行为，不选择b行为：
。
上述的预期效用理论模型与前景理论模型存在以下几点区别：
第一，在前景理论中，决策人价值函数的自变量是其损益，决策人感兴趣的不是财富的最终价值或绝对水平(状态)，而是财富相对于某一参照点的变化△w。卡尼曼和特维斯基认为，一个决策问题具有两个阶段。为了给眼前的决策确定一个合适的参照点，问题首先被“编辑”，接着选择的后果被“编码”：超过参照点的视为赢利，低于的视为亏损。编辑阶段之后是评价阶段。而参照点的确定取决于决策人现有财富的状态(最终价值或绝对水平)，并且因人而异。
前景理论这一结论与心理学上感知判断的基本原理是相一致的。我们的感知器官更适应于对变化或差异的评价，而不是对绝对量的评价。当我们对如亮度、响度或温度这样的属性做出反应时，过去和现在的经历将是确定一个适应水平或参考点，而刺激则是依这个参考点而被感知。因此，当人们接触一个给定的温度的物质，可能认为是热的，也可能认为是冷的，这取决于人们已经适应的温度。同样的规则也适用于非感官的属性，如健康、声望和财富。
第二，期望效用理论中的效用函数V在任一点都是平滑、下凹的。而前景理论中的价值函数v，除了该函数的自变量表示财富的变化之外，价值函数的形式是一条中间有一拐点的S形曲线。凹的部分是收益区域，凸的部分是损失区域。它在0的位置上有一个转变点(参考点)，并且转变点附近的函数陡峭程度也不同，它表明决策主体由于损失导致的感觉上的不快乐程度大于相同数量的收益所带来的快乐程度，实证分析表明，价值函数在损失区间的斜率是其在收益区期间的2-2.5倍，说明放弃某一数量的财富损失的效用是获得它而增加的效用的2倍多。
第三，期望效用理论中的不确定性期望的价值(效用)函数V是关于客观概率p和q的线性函数。而在前景理论中，每一结果的价值都乘以一个决策权重(Decision Weight)，决策权重是由预期的选择中推断出来的。决策权重并不是客观概率，但与客观概率p和q相联系，决策权重函数π()和π()是客观概率p和q的一个非线性函数，且π(0)=0，π(1)=1，π()和π()是客观概率p和q的权重与确定性事件的权重的比率。决策权重函数的一个特点是，极低和极高概率事件的权重主要取决于决策者的主观感觉。人有对极低概率事件的高估倾向，这是保险和赌博存在的原因和吸引力所在，因为它们都是以较小的相对固定成本换取可能性非常小却十分巨大的潜在收益。
第四，期望效用理论假设人们是风险厌恶的。即人们面对任何不确定性选择时都是风险厌恶的；而前景理论则认为，决策人的风险偏好是不一致的，在收益区间内是风险厌恶者，在损失区间内是风险偏好者。它表明人们不是厌恶风险而是厌恶损失。
前景理论对期望效用理论的发展和创新主要在于：使得对风险条件下人们的经济决策行为的研究更加贴近实际、更加精确，它解释了很多期望效用理论不能解决的问题。根据前景理论，决策的期望价值不只是由效用函数决定，而是由价值函数和决策权重函数联合决定的。
较完整的行为财务学的内容应该包括行为资产组合理论、行为公司财务、行为公司价值体系、行为预算和成本控制、行为业绩评价体系等。其中行为资产组合理论主要研究单一心理账户资产组合选择模型和多重心理账户资产组合选择模型；行为公司财务主要研究市场非有效性对公司融资、投资、并购和股利分配行为的影响，企业财务决策人有限理性对公司融资、投资、并购和股利分配行为的影响；行为公司价值体系主要研究市场的非有效性和投资者和企业财务决策人的有限理性对公司价值的影响；行为预算成本控制和行为业绩评价体系主要研究企业财务决策人和员工的有限理性对预算、成本控制和业绩评价体系的影响等。
四、行为财务学在研究方法上创新
(一)在财务学研究中第一次可以采用可控实验的研究方法
一直以来传统经济学都致力于向科学发展，经济学几乎具备了自然科学所有的研究方式和分析范式，唯一缺少的就是可控性实验。一直以来，经济学也被认为是一门非实验的科学或者是建立在演绎推理方法基础之上的思辨科学，这一领域的研究者如同天文学或者气象学的研究者一样，必须依赖现场数据，即直接观察的真实世界。所以经济学研究的数据来源大多是统计数据或二手资料，或者是纯粹的理论假说。经济学用于检验理论的工具主要依靠统计学和计量经济学，这相当于用理论检验理论。直至近20年，可控实验引进经济学研究，特别是行为经济学、实验经济学的诞生彻底颠覆了经济学没有实验的历史。从此，经济学可以从模拟现实的实验中得到数据，检验理论的现实性。实验方法引入行为经济学研究经济问题的最大意义在于为经济学理论找到了一种新的检验方法(董志勇，2008)[12]。从检验步骤来看，行为经济学在检验功效上较计量方法和统计方法有天然的优势。因为它不是以理论检验理论，而是以操作的实验，即用实践去检验理论。只有经过实验检验的理论才具有指导意义。需要强调的是，经济学在研究方法上的这些创新发展得益于心理学实验方法的引入。在所有的社会科学中，心理学中关于人类行为的系统性实验方法发展得最为完善，这就为经济学的行为转向提供了极好的方法论基础。
可控实验的研究方法确实使行为经济学在研究方法上创新发展，其本身学科的初期发展也十分依赖于这一研究方法，但行为经济学研究方法并不局限于此，它们对经济学所使用的各种研究方法均能兼收并蓄。近年来，行为经济学方面的许多贡献开始依赖于实地数据。其他一些近期文献则利用诸如实地实验、计算机模拟和人脑扫描等研究方法(Colin F.Camerer and George Loewenstein，2004)[13]。
行为财务学作为行为经济学的一个分支，承袭了行为经济学研究方法创新发展。但行为财务学是在自己的领域即企业价值估计和企业财务决策方面包括企业投资决策、并购活动、资产管理决策、筹资决策、收益分配决策等方面运用可控实验的研究方法。其检验的基本步骤是：(1)识别标准财务学所运用的假设、模型；(2)设计严格受控、诱因充分的实验，获取实验数据；(3)识别反常现象(如果有的话)；(4)改造原有的模型，使之具有更普遍的适应性；(5)检验新的行为财务学的模型(可通过再次设计实验)。
设计浓缩企业财务管理环境，由被选取实验人参加的财务管理可控实验，在我国目前还未见开展。如何在我国的财务学研究中开展可控实验研究方法，这是我们目前需要做的工作。在基本研究方法上，我们还是要引进借鉴，翻译国外主要是美国的相关学者的专著和教材。在此基础上，根据中国企业经营环境实际情况，设计严格受控、诱因充分的企业投资决策、并购活动、资产管理决策、筹资决策、收益分配决策和企业价值估计等方面的实验。
(二)第一次将心理学的成果应用于财务学的研究
在行为财务学产生以前，财务学还从来没有和心理学进行过融合研究。造成这种结果的原因很多，其中一个原因是财务学是在心理学没有充分发展的情况下建立起来的，而更重要的原因是标准财务学的理性概念及范式承袭了新古典经济学的理性概念及范式，在“理性经济人”的假设下，对心理学在财务学研究上既是排斥的，也没有必要。
但标准财务学理论面对在行为经济学、实验经济学的一系列选择实验中的心理学实验结果—一些“悖论”、对于企业价值估计、企业财务决策和行为异象和由此产生资本市场的大量异象无法进行解释，部分专家另辟蹊径，在财务学上运用心理学原理寻求对上述相关现象的合理解释。与行为财务学融合的心理学主要是认知心理学和社会心理学。它的前期可追溯到西蒙将管理学中行为决策科学与认知心理学进行融合研究，而后期代表卡尼曼和特沃斯基致力于经济学模型和心理学模型的对照研究。在卡尼曼之前，心理学和经济学在研究人类决策行为上有着极大的区别：心理学的观点认为内在激励决定人们的行为，而经济学则认为外在的激励才是决定因素。卡尼曼发现单纯的外在因素并不能解释复杂的决策行为，从而察觉到经济理性“外在激励决定行为”这一前提的缺陷，由此正式将心理学的内在观点和研究方法引进了经济学。而卡尼曼正是运用了心理学的研究成果，他将心理学研究与经济科学结合起来，成为“行为经济学”这一崭新领域的奠基人，并最终获得2002年诺贝尔经济学奖。同样地，也正是因为心理学的成果在财务学中的应用产生了行为财务学。
行为财务学展示了广阔的应用前景。由于美国房屋抵押贷款次级债危机引发的金融危机，引起全球资本市场的剧烈动荡，对企业财务决策产生非常重要甚至是生死存亡的冲击影响。耶鲁大学罗伯特.希勒教授因成功地预测了2000年美国股市崩溃和2007年美国“次贷危机”而成为20世纪最令人瞩目的学者。他在为他带来卓著声名的《非理性繁荣》第1，2版中分析了造成美国股市泡沫和美国房地产市场泡沫三大因素，分别是结构因素、文化因素、心理因素。在心理因素中指出了由于经济和金融理论没有能够很好地定义资产的内在价值，公众难以准确加以估值，往往只能主观地从心理上进行衡量。借鉴社会心理学和社会学的重要研究成果，帮助我们理解为什么那么多投资者会同时改变判断——从众行为和思想传染，这是由于过度自信、对细节缺乏关注、对他人的判断过分依赖造成的，即使是最聪明的人也不例外[14，15]。它对我们的重要启示是：在当前金融危机中，企业必须重视行为财务学在企业财务决策中的应用，必须重视个人心理因素包括认知因素、情绪因素、意志因素和社会心理因素——“从众行为”对企业财务决策的影响，并积极应用行为企业财务决策理论指导企业财务管理实践。
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