促进国债市场化 提高国债流动性，本文主要内容关键词为：国债论文,流动性论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、提高流通性拓展国债增发空间
1998年和1999年两年，我国实施的积极财政政策发挥了作用直接、拉动力强、见效快的特点，迅速扭转了经济下滑的局面，1998年、1999年GDP增长达到7.8%和7.1%，其中，积极财政政策对增长贡献为1.5和2.5个百分点。鉴于我国经济结构调整和产业升级刚刚开始，经济发展中还有许多不利因素，党中央国务院审时度势，权衡利弊，决定在今后几年启动经济的特殊时期内，仍将继续实施积极财政政策，致力于保持发展速度在发展中求稳定。
继续实施积极财政政策，需要把不断增加的国债发出去，这就涉及到增发国债还有着多大的空间。这不仅涉及到当年的和累计的国债余额占GDP比重的考察指标，还和国民对国债的认知程度、国债发行方式、国债市场发育程度有着关联。发达国家的国债市场发育度高、流通性强、变现容易，他们的国债发放空间大；而我国的国债市场尚处于从创建到发育的过程之中，国债市场的封闭性、参与国债交易的局限性、可交易国债量的稀缺性，使国债增发空间相对狭小。因而，需要研究如何改进改善国债市场，使之从封闭性的市场逐渐发育成长，建立起一个适合我国国情的、活跃的、规范的、稳定的、具有高度流动性的国债市场，为充分实现国债的筹资、融资功能服务，为财政、货币政策协调配合服务。
促进与提高国债市场的发育度之所以重要，是因为国债作为一种金融资产，他的发行规模和其它金融资产一样都取决于三个方面：一是增值性；二是安全性；三是流通和变现性。从这三个方面来作具体的比较分析，才能从较深层次认识到我国在80年代国库券虽然风险极小而增值回报高却因为流通性差，变现不易，以致发行很不容易，不得不用行政方式强行配售，发行之后有些国库券持有者宁可低价卖出变现。而这样又造成继续增发的重重困难，后来改进了国债发行方式并建立了国债流通的二级市场，才拓展了国债增发的空间。而从最近的情况看，随着利率的不断降低，不上市的凭证式国债的发行空间已呈缩小趋势，和继续增发的要求很不适应。这些都表明要提高流通性，才能拓展增发国债空间。
实践证明，市场可以为已经发行的债券提供出让转售的机会，使国债具有流动性，使国债持有者在需要资金时能够卖出变现，并且使资产富余者在选择不同金融资产时把国债也作为选择对象，从而使短期的和不确定的闲置资金也能投资于国债，使社会资金融通增加了渠道和灵活性。表明了不断提高国债流通市场的活跃程度，正是扩大市场容纳债券发行量的空间。
我国目前已发行国债可以分为两类。一类是不能上市流通，主要是对社会公众发行的凭证式国债，不能在市场上出让转售，债券持有者需要变现时可以向原发售银行要求提前兑付，并承担相应的提前兑付损失。还有的是银行发行的特种国债也不能流通。另一类是可以上市流通的，主要通过银行间债券市场和上海深圳交易所的国债市场发行和流通。
二、银行间债券市场流通程度有待提高
在世界各国，银行间债券市场是国债市场的主体。我国虽然也致力于发展银行间债券市场，但无论在参与机构的规模、持有债券量以及市场流通性方面，都不能与国际状况相比拟。其原因是多方面的：
(1)银行间债券市场是1997年间银行退出交易所市场后，逐步组建和发展的，时间短且初期参与者是为数不多的商业银行，机构性质单一。其后虽有其它如证券公司、保险公司等机构进入，但彼此间资金余缺相似，交易规模小的现状没有从根本上改变
(2)中央银行通过公开市场业务调节货币流通虽已开始，但规模尚有待扩大
运用公开市场业务吞吐基础货币的典型国家是美国。与其他政策工具相比，公开市场业务最大的优点是避免中央银行与商业银行之间一对一的谈判，中央银行有较大的自主权与灵活性。然而运用这一工具必须具备相应的条件，即中央银行必须持有相当数量的有价证券，主要是国债，以此作为交易工具。此外，这个市场还有一套完整的交易体系和规范，只有这样，才具备公开市场业务的传导机制，中央银行买卖国债才可能直接影响商业银行和其他金融机构的资产负债结构，才能产生较强的市场信号，达到调控货币供应之目的。由于我国国债二级市场才初步形成，目前还未形成统一市场，虽然在1999年通过公开市场业务的国债交易量已达到5000多亿元，但从中央银行利用国债来吞吐基础货币的要求看数量水平达不到，国债市场的发育程度也达不到，因而还需要通过培育，使公开市场业务不断开展。
(3)国债发行缺少短期品种
短期国库券偿还期在一年以内，如3个月、6个月、9个月，滚动发行。它具有流通性强、交易量大、安全性好、变现能力强的特点，是银行公开市场业务的主要操作对象，是西方各国政府向市场筹资的主要手段。它的变现能力强，有“仅次于现金的凭证”之称，在长、中、短期三类债券中流动性最高。我国曾经发行过贴现短期国库券，但以后未继续发行。目前我国银行间债券市场不发达，与债券构成中缺少短期品种有着相当重要的联系。
(4)国债回购市场不发达
活跃银行间债券市场需要重视开展国债回购交易，扩大参与融资融券业务的队伍，放宽入市条件。从而使中央银行的公开市场业务操作在以债券回购形式进行时，有更多的交易对象，使银行、金融机构及非金融机构之间以国债回购交易作为资金头寸调剂的重要通道。商业银行无论是处于存差还是贷差状态，都可以通过国债回购的形式进行平衡。
三、更好地利用交易所国债市场
(1)交易所国债市场与银行间国债市场的分工与定位
今后增发国债需要更好地利用交易所市场，向居民发售不上市的凭证式国债，向银行发行的国债，以及面向广大投资者在交易所市场发售的国债，要作出合理安排，发挥各自的功能，并逐步统一两个交易所的托管结算规则。
(2)交易所债券市场便于地方发债筹资
这两年国债建设资金使用中存在一些问题，其中重要的原因，是中央发债，地方使用。一是地方为获得国债建设资金而报审项目，一些项目并不是地方经济发展迫切需要上马的。二是国债建设项目庞大，地域分布广，中央对项目的审核难以做到周密详尽，对国债资金使用监督鞭长莫及。三是债权人是中央，地方政府监督力度不够。四是中央对地方使用国债的约束机制软化，权力和责任不对称，处罚不利，许多违纪行为边查边犯。解决上述问题的办法是允许有条件的地方自行发债建设。
四、几项政策建设
(1)调整改善国债的结构
我国现在的国债主要是三年和五年的中期国债，品种和期限比较单一。因而需要在今后增发国债过程中逐步调整，形成长、中、短期限组合合理的债务结构，做到既有利于满足财政支出需要和合理安排偿债负担；又能够为金融市场提供一个具有连续性的不同基准收益率结构，成为利率市场化的主要杠杆，反过来又能推进国债的市场化流通。
(2)改进国债发行审批制度
我国目前对国债发行实行的是年度规模审批制度，这不同于西方国家实行的余额限额制度。两种管理办法互有长短，但年度规模审批制度明显地不利于短期国债的发行，倾向于多发中长期国债，不利于政府从长计划合理安排债务期限结构。建议对短期国债作特殊处理，由全国人大常委会审查确定一个短期国库券余额的上限（按公开市场业务需要量估算应不低于3000亿元），由财政部对滚动发行加以调度控制，不再逐年或逐笔报告，以便于财政银行调协配合，调节货币流通。
(3)丰富国债市场的参与主体
银行间国债市场和交易所国债市场要丰富市场参与主体，改变目前两个市场参与者都比较单一的状况。目前银行间市场已经吸收了一批非银行金融机构，但数量还不多，队伍还要扩大。交易所市场也要考虑吸收金融机构参与市场活动的可能性，通过两个市场参与者的交流，通过在两个市场进行对冲套利活动，创造拉平两个市场利率水准的市场条件，推动利率市场化的进程。