证券市场国际化的趋势，本文主要内容关键词为：证券市场论文,趋势论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
进入90年代以来，世界经济一体化和区域化迅速发展，金融的全球化和自由化趋势也日益加强，各国尤其是很多新兴市场国家纷纷开放证券市场，并逐渐加大证券市场国际化的力度，使国际证券融资的地位发生了根本性的重大变化。
一、国际资本市场的证券发行量增长迅猛
90年代以来，国际资本市场上的证券发行数量显著增加。1990年全球国际债券的发行总额为2266亿美元；1991年为2976亿美元，比上年增长31.3%；1992年的增幅有所下降，为12.1%；1993年又有显著回升，比上年增长44.1%；1994年为5234亿美元，虽只比上年增长8.8%，但已比1990年增长了131%。1990年国际股本发行量只有82亿美元，1991年猛增到155亿美元，增长89%；直到1994年，每年均有近乎相同甚至更大速度的增长，1994年的发行量已达955亿美元，是1990年的11倍以上。本文将债券和股票二者之和等同于证券。从统计数字上看，国际证券发行由1990年的2348亿美元增加到1994年的6189亿美元，增长了164%。最近，英国《经济学家》周刊援引经济合作与发展组织（OECD）提供的统计资料，1996年前三个季度在国际资本市场上新发行的债券额约为7000亿美元，比上年剧增近50%，占全部筹资额的40%以上；新股发行前三个季度为530亿美元，比上年增加29%。
表1全球资本市场的国际证券发行 亿美元
1980-1984 1985-1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996
平均值 平均值
国际债卷 639
2100 2266 2976 3337 4810 5234 4375 8750
国际股本
— —82
155
226
517
955
504
663
合计
— — 2348 3131 3563 5327 6189 4879 9413
资料来源：根据《英格兰银行季报》(Bank of England Quarterly Bulletin)1991年11月号第524页有关数据计算整理；根据国际货币基金组织《国际资本市场：发展、前景与政策》(1995年8月)，中国金融出版社1996年8月版，第42、46页有关数据计算整理。
在国际证券发行中，新兴市场作为一个整体，在其中所占的比重日益增加。1990年，新兴市场国家国际债券和国际股本发行量分别为63亿美元和13亿美元，到1994年，已分别增长到576亿美元和180亿美元，为1990年的9倍和14倍。相应地，新兴市场国际证券发行额由1990年的76亿美元，增长到756亿美元，增加了近9倍。新兴市场的国际证券发行占全球的比重由1990年的3.2%，增加到1994年的12.2%。
二、国际资本市场的证券融资额大幅增长
通过国际资本市场的证券融资，从80年代中期就开始迅速增长，在90年代依然保持较高的增长势头。1980年国际债券融资额为138.7亿美元，只及当年829亿美元国际银团贷款的16.7%；1983年国际债券融资额已达到738亿美元，首次超过了银团贷款（381亿美元）。这初步体现了国际资本市场融资手段的证券化趋势。在此之后，国际债券融资额一直以较高的速度增长，1993年和1994年均超过了4000亿美元，其在国际资本市场中的地位已远非国际银团贷款可比。近年来国际股本融资总额也有很大增长，1992年为238亿美元，1994年则达到455亿美元，增长将近一倍。1992、1993和1994年证券融资额平均已占到国际资本市场融资总额的56%以上，其中1993年比例尤高，为62.6%（见表2）。
表2国际资本市场的证券融资
1992 19931994
1994年1—4月 1995年1—4月
数量
%数量
%数量
%数量
%
数量%
债券(A) 3341 54.8 4805 58.7 4277 44.2 1546 54.5 1310
38.5
固定利率债券
43.545.130.032.530.3
其他债券,①11.313.614.2 22 8.2
股票(B)
238
3.9
409
5.0
455
4.7
167
5.9
682.0
(A)+(B) 3572 58.6 5127 62.6 4736 48.9 1712 60.3 1377
40.5
银团贷款 1177 19.3 1367 16.7 2361 24.4
460 16.2 1085
31.9
其他,② 2219.626.723.327.6
总额 6097818696762837
3402
① 包括股权证债卷、可转换债券、浮动利率债券和其他债券等。②包括中期欧洲票据计划、欧洲商业票据和票据发行便利，其中中期欧洲计划所占的比重最大，1992、1993和994年分别占到总额的16.2%、13.9%和23.0%。
资料来源：根据经合组织《金融市场趋势》第61期(1995年6月)第75-76页有关数据计算整理。
三、国际资本市场的跨境股票流量连创新高
国际资本市场上的股票总额流量，从80年代后期到1992年一直比较稳定，1993年却有较大增长，由1992年的1.4万亿美元，猛增到近2.3万亿美元，1994年比1993年亦有近3000亿美元的增长量。跨境股票流量净额，受世界经济和国际环境的影响较大，呈现较高的不稳定特点，但从统计数字上看，1993年增幅是最大的，数额为1963亿美元，在统计年份中达到创纪录的最高点，1994年受国际金融环境的影响，虽有大幅下降，但也达到1196亿美元，仅次于1993年（见表3）。
表3国际资本市场的跨境股票流量
19861987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
净跨境股票流量 420164 329866 32
1006537
1963
1196
股票总额流量— 13,778 11,667 15,626 13,909 13,225 14,049 22,661 25,500
资料来源：根据国际货币基金组织《国际资本市场：发展、前景与政策》(1995年8月)，中国金融出版社1996年8月版，第185、186页有关数据整理。
四、国际股票投资来源和流向出现结构性变化
这里是从股票投资者和来源地的角度来进行分析的，因此考虑的不是股票投资流动的净额。但这个指标已经足以说明国际股票投资的来源和流向等诸方面的特点。从这里我们也可以从一个侧面，透视出各个国家或地区股票市场的对外开放程度。
在国际股票投资的来源上，90年代之前，欧洲一直是国际股票投资最大的来源地。平均来看，1986—1989年，欧洲国际股票投资资本净流出占世界总额的47%，远远超过北美的15%和日本的26%。进入90年代，北美的地位迅速上升，欧洲则相对下降,1990—1994年年均股票投资资本净流出占世界总额的比重，北美已占53%以上，欧洲占34%，日本仅占7.5%。在北美国家中，美国占有绝大比例，1991—1994年年均占北美国家的92%。至于发展中国家，自80年代中期以来一直是证券资本的净流入国，而且吸收外国证券投资始终呈快速增长的势头（见表4）。
表4国际股票投资的地区流向亿美元
1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994①
北美198 203
-37
138 -15996
-39
32363
美国 191 165
-14
114 -145
110
-41
24318
加拿大 7
38
-2324
-13
-14-37945
日本
-158 -4286870 -133
46889
204
455
欧洲336 297
230
177
159
242
255
685
291
英国
78 19597
1125458
101
196
111
新兴市场 33
5935
101
132
158
212
624
399
香港地区、中国和新加坡
27
481919243959
17190
其他环太平洋国家 7
13 61415 950
23070
拉丁美洲 24 77099
11296
200
149
其他②
-3
-6 3-3-6-1 72290
世界其他地区 10
343281334220
12318
净跨境股票流量总计 420 164
329
86632 1006
537 1963 1196
①1994年数字为估算数。②非洲、中东和东欧。
资料来源：根据国际货币基金组织《国际资本市场：发展、前景与政策》(1995年8月)，中国金融出版社1996年8月版，第186页有关数据。整理。
从国际股票投资的流向看，90年代之前，欧洲为最大的跨境股票投资吸收地，1986—1990年年均吸收股票投资占全世界净跨境股票流量的82%，新兴市场、北美则分别占近20%和19%，日本的股票销售额是负值，为—32%。这表明这一期间，欧洲国家的股票市场开放度最大。进入90年代，各个国家和地区的股票销售地位发生了戏剧性的变化，1991—1994年年均股票销售额占全世界净跨境股票流量的比重，欧洲仍然排在第一位，占31%，但地位已经大大下降了；日本的比重有转折性的提高，达到26%。排在第三位；北美为9.4%，下降了10个百分点。最突出的一个变化是新兴市场的地位不但没有降低，反而有了明显上升，比重提高到30%以上，跃居第二位，这表明新兴股票市场对外开放的步伐大大加快。
五、新兴市场在国际证券市场上的重要性日益明显
90年代以来，发展中国家的资本流入增长迅猛。1985─1989年，发展中国家年均资本净流入总额为88亿美元，1990年增加到398亿美元；此后，发展中国家资本净流入总额在3年里几乎增加了3倍，1993年已达到1547亿美元，1994年为1252亿美元。与这一趋势相对应，流向发展中国家的证券资本也有了相当程度的增长，这是全球证券资本流动的一个突出现象，表明近年来发展中国家推进证券市场国际化方面成就卓著，也显示其证券市场的独特魅力。1990年流向发展中国家资本净额仅为62亿美元；1991年为225亿美元，比上年增长2.6倍；1992年为391亿美元，比上年增长74%；1993年猛增到883亿美元，比上年增长126%；1994年有所下降，但也达到617亿美元 。
1992年流向发展中国家的证券资本净额为391亿美元，占总流入的35%以上，首次超过了当年380亿美元的外国直接投资；1993年流向发展中国家的证券投资净额猛增到883亿美元，占总流入的57%以上，外国直接投资只有528亿美元，仅占总流入的34%，二者的距离进一步拉大，突出表明证券投资在发展中国家引进外资中的重要性。受国际环境的影响，1994年证券投资净额有所下降，但仍超过了外国直接投资净额（563亿美元）。流向新兴市场的股本证券规模已由1985年的1亿美元猛增到1995年的390亿美元〔1〕。
表5发展中国家和地区的证券资本流入亿美元
1977-1982 1985-1989 1990 1991 1992 1993 1994①
平均值 平均值
所有发展中国家①
资本净流入总额30588 398
929
1116 1547
1252
外国直接投资净额 112
133 195
288380
528563
证券投资净额-10565 62
225391
883617
其他 298 -110 142
417345
136 72
资本净流入总额158
167 256
507392
720734
外国直接投资净额 2752 98
149199
356369
证券投资净额
614 -431 74
239281
其它 125
101 162
327119
125 84
资本净流入总额263 -166 179
286526
623386
外国直接投资净额 5344 68
112129
138148
证券投资净额 16
-12 56
167273
538294
其他 194 -198 55 7124
-53-56
其他国家和地区①
资本净流入总额
-11687 37
136199
203132
外国直接投资净额 3237 2927 5333 16
证券投资净额-12763 1027 44
106 42
其他 -21
-13 -768310264 44
①不包括资本输出国，例如科威特和沙特阿拉伯。
资料来源：根据国限货币基金组织《国际资本市场：发展、前景和政策》（1995年8）中国金融出版社1996年8月版，第3页有关数据整理。
另外，1990—1994年发展中国家整体、亚洲国家和西半球国家三者年均资本净流入，证券投资分别占41%、24%和66%。这表明在向发展中国家证券资本流动的构成方面，存在着明显的地区差异。与此相对应，外国直接投资则分别占37%、45%和30%。
在流向新兴市场的证券投资中，工业国家所占的比重日益增大。1987年工业国家的1234亿外国证券投资中，只有5亿流向新兴市场，仅占0.4%；1990年这一比例已经增长到11.9%；1993年更是增加到16.3%，也就是说，工业国家每100美元的外国证券投资，就有16美元以上流向了新兴市场。在工业国家流向新兴市场的外国证券投资中，西半球国家所占的比重最大，1993年为70%，亚洲国家所占的份额不足17%。
证券市场的国际化有力地推动了国际投资的发展，也大大提高了各国经济相互渗透的程度。这种证券市场国际化的世界趋势，已引起了各界人士的密切关注，成为热点问题。适应这种趋势，各国尤其是很多新兴市场国家，近年来纷纷根据自己的国情，扩大本国证券市场的对外开放，逐步取消各种对本国证券市场的准入限制。现在，证券市场的国际化已被国际银行界作为衡量一个国家金融市场是否创新的五大标志之一。
世界经济和国际金融一体化、全球化的发展趋势，使中国经济必须与世界接轨；在国内建立一个开放型的市场经济体制是中国经济改革与发展的长期目标，而证券市场的对外开放是其中的一项十分重要的内容。外在压力和内在需要，都说明中国证券市场的国际化是一个必然取向。
从1982年起，中国就已经通过中国国际信托公司发行债券，到国际资本市场筹资。但中国证券市场的真正国际化始于1991年，当时，上海和深圳两地选择了上海电真空、深圳南玻等12家企业进行发行B股的试点，打开了中国证券市场国际化的大门。自此，国外证券经营机构、律师、会计师等逐步进入中国的证券业务，国际通行的法律法规和市场运作方式也对中国的证券市场和上市公司的发展及运行产生一定的积极影响。随着中国对国际证券市场的了解和国际投资者对投资中国的兴趣日益增长，1993年7月，中国的企业开始直接进入国际资本市场，到海外发行上市。截至1997年初，已上市B股86只，筹资额近30亿美元，1996年全年成交金额为279.90亿元人民币；海外上市企业达数十家〔2〕。1990年至1994年6月间，中国的国际债券发行额达68.93亿美元，国际股票发行额为35.79亿美元。从横向看，中国证券市场国际化发展的步子虽大，然而与韩国、泰国等其他一些新兴市场相比，在程度上还是落在后面的。这说明中国证券市场国际化的步伐还应加快。但证券市场国际化的快速发展需要具备一些前提条件，其中包括金融深化应达到一定的水平，宏观调控足够有力，法规和监管体系较为完善等等。目前，中国金融改革和金融深化尚未达到一定程度，证券市场整体的发展在各方面也还不够成熟和规范，因此，对境外证券资本大规模流入可能造成的冲击的承受能力，是有一定限度的。在这种情况下，如何制定系统的政策，采取怎样的方式，以在适当的条件下加快证券市场的国际化发展，并避免这一进程可能给中国经济和金融带来的冲击，便成为一个相当重要的理论和实践课题。
注释：
〔1〕昆特、列文（Ash Kunt & Ross Levine）：《股票市场、企业融资和经济增长：一个总结》，《世界银行经济评论》1996年5月号，第223页。
〔2〕《中国证券报》1997年1月8日