美国垃圾债券市场违约风险监管的实践与政策改进_债券论文

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一、引言

垃圾债券又被称作高收益债券(high yield bond),是美国企业债券市场中颇具特色的一个债券品种,被看做是在过去几十年中固定收益债券市场的重大金融创新。

自20世纪80年代以来,垃圾债券已经成为了美国企业债券市场中的新宠,它为中小企业通过市场进行直接融资提供了一种有效途径,是众多在“投资等级之下”寻求中长期融资的美国企业(也就是债券信用等级被评为Ba或BB以下的企业)追捧的融资市场,吸引了诸如共同基金、保险公司、抚恤基金及个人等众多投资者,发行规模迅速扩大①,在美国企业债券发行总量中也占有一定的比重②,交投非常活跃(参见图1、图2)。

图1 1982~2006年美国垃圾债券发行规模变化图

资料来源:Derosa-Farag and Blau,“changes in the high yield market,A historic perspective”,ch.2,Barnhill,high yield bonds,P24-25;1998~2005 high yield strategies,Lehman brothers,December 2,2005,P14

图2 1997~2003年美国垃圾债券发行规模与企业债券发行总规模对比图③

资料来源:Thompson Financial Securities Data

尽管目前垃圾债券的发行范围已经涉及了世界各地区,但是垃圾债券发行币种仍是以美元为主,美国国内也占据着全球垃圾债券发行的最大份额,它成为当今全球最主要的垃圾债券交易市场④。

垃圾债券的发行主体由于预期违约风险较高,一般被评级公司界定为“非投资级”,是信用风险较高的金融资产。所以相对于投资级债券而言,垃圾债券的投资风险更大,投资者更容易遭受因发行者经营或财务问题到期无法偿还本息的违约风险。

二、美国垃圾债券违约风险原因分析

从历史上看,美国垃圾债券违约风险率呈起伏变化的趋势。概括起来主要有三方面的原因:

(一)债券自身的信用评级水平

债券的信用评级水平实际上也就是该债券发行主体财务安全性大小的一个指示器。通常情况下,属于投资级别的债券其发生违约的可能性还是明显要低于非投资级别债券的。(参见图3)

图3 1984~2004年美国企业债券市场投资级与非投资级债券发生违约风险的对比图

资料来源:根据Moody和Standard &Pool相关数据整理而成

(二)宏观经济状况

债券发行主体其偿债能力的高低很大程度上依赖于企业的年度经营收益水平。国民经济低迷的走势将会使企业的盈利水平下降,垃圾债券的发行主体自然会缺乏充分的现金流来偿还投资者的本息,导致违约情况出现⑤。一般说来,当一国GDP水平处于较好的增长趋势或刚开始转弱的情况下,尽管垃圾债券市场中多数比例信用评级都属于较低级别,但是债券违约率并不会大比率出现,而当一国经济处于持续走弱的情况下,则垃圾债券的违约率则会呈加速态势增长。

此外,垃圾债券的违约率变动还同时要视宏观经济状况与其对应时期的债券信用等级分布比例情况而定。尽管美国在1980~1981年与1990~1991年都曾处于经济低迷时期,但是1990~1991年垃圾债券的违约率却远远高于1980~1981年时期的11%水平,这是因为1990~1991年这一阶段美国信用评级较低的垃圾债券比例远远高于1980~1981年这一时期(参见图4)。

图4 1981~2003年美国各年度高收益债券(垃圾债券)市场违约率变化图

资料来源:Standard &Pool

(三)债券发行后的时间长短因素

在美国,即便是信用评级等级很低的垃圾债券在发行后一年之内就发生违约的情况也并不多见,往往是在发行3年之后才逐渐显现出来。这里面包含有两层原因:其一,债券发行者新近从债券市场中融入资金,在间隔时间不长的情况下支付债权人的利息通常不会有太大问题(当然还有政府证券监管部门对其做出的制度性强制支付要求);其二,债券市场的投资者通常还是会考虑投资风险并选择自认为有一定投资前景的债券发行主体。在信息披露相对透明的条件下,谁也不愿去购买明显信用状况极差,甚至违约在即的“超垃圾债券”。

从美国垃圾债券市场的发行规律上看,通常在国内经济环境被普遍看好的情况下,会激发投资者们的投资信心,因而市场中的垃圾债券发行规模也会相应扩大。而三、五年之后,往往也是国内经济周期开始发生变化甚至转向时期,因此客观上也造成了垃圾债券的偿债困难,形成了违约风险。

在实践中,负责对债券市场监管的证券交易监督委员会SEC,主要是在严格信用评级与审计机构的行为规范、限制债券发行企业虚构不实信息、恶意欺诈行为以及投资者保护等方面做出基本制度安排,以控制垃圾债券违约风险的发生,减轻对投资者带来的不利影响。

三、美国垃圾债券违约风险监控的基本制度安排

(一)投资者保护制度

1.偿债担保追索制度

为了给投资者提供可接受的信用支持并保护投资者利益,按照美国证券交易法规定,垃圾债券是由每一个债券发行公司担保偿债的,如果发行主体为控股公司,则担保者也将包括其旗下的子公司。所以如果控股公司有任何的拖欠行为,垃圾债券的投资人可以选择控股公司母公司也可以选择负有共同担保责任的所有子公司执行其债务追索权。

2.初期利息支付保证制度

这是要求垃圾债券的发行人必须要做到债券出售后1至2年内,企业的收益必须保证按照契约预定的时间和金额支付利息以维护投资者的权益。同时,在这种制度安排下,垃圾债券的发行者也会被要求建立一个交由第三方托管的储备账户,将债券发行的收益按规定比例存入账户中,以保证每半年支付一次利息(也有的是1年4次付息,这取决于企业财务状况),这种做法被叫做“reserve note structure”,账户中的资金只能被限于投资于国家及政府债券,所获得收益垃圾债券的发行者无法从该账户中抽取去投入业务经营,以此来保证垃圾债券在发行初期的偿付能力,维护投资者的利益。

(二)对社会信用评级、审计等中介机构操作的制度要求

1.信用评级制度要求

(1)信用评级及信息披露制度

按照规定,垃圾债券的发行主体至少要接受美国国内一家以上的资深信用评级机构对其进行信用评级。信用评级机构将依据垃圾债券发行主体所提供的该公司当前和历史状况等相关财务、经营资料与未来投资前景,对发行者做出信用等级的评判,并公开向市场的投资者披露受评企业的真实信息。

(2)信用评级机构与垃圾债券发行主体的评级会面制度

通常应信用评级机构的要求,双方评级会面的地点会安排在发行企业的经营管理场所进行,这种“上门服务”的意义在于这是评级者对受评企业经营组织管理效率、水平有个直观了解的重要程序。

(3)跟踪评估制度

已获得评级并发行的垃圾债券,信用评级机构仍必须定期对相关企业进行跟踪监察。按照规定,跟踪监察通常仍是由原先参与企业评级的评级专家进行评判,一般每年至少要与评级机构会面评估一次。这样做是为了对受评企业的经营动态进行掌控,针对受评企业的经营实际状况和前景准确地作出正确评判。

2.对社会审计机构⑥的相关规定要求

(1)对审计机构的规定

利益独立性要求:任何审计机构的构成人员必须与垃圾债券发行企业及其下属的子公司保持经济利益上的独立性,不得接受垃圾债券发行企业或其子公司各种形式的直接或间接补贴(包括咨询费、顾问费或其他津贴)。

业务专业性要求:垃圾债券发行企业被要求在他们递交给美国SEC的年报中,陈述在为他们提供审计服务的成员中,是否至少有一位是金融专家⑦,美国SEC还规定如果垃圾债券的境外发行企业其财务决算规则是依据非美国(境外)公认的会计准则,那么金融专家就必须要熟悉这一境外国相应的会计准则。

(2)审计机构的具体职责

在美国《证券交易法》第10A-3条规则中,审计机构的责任被界定为:

第一,推选并监督审计工作人员的审计行为,帮助和协调解决债券发行公司高管人员和审计工作人员因财务报告等信息而产生的分歧。

第二,建立投诉程序。审计机构必须要建立一整套债券发行者内部账目控制或审计事件投诉的程序,该程序要对匿名提交报告的关注、可疑的会计或审计内容进行保密。

第三,雇用审计顾问。当明确了审核目标后,审计机构必须有权力独立地雇用律师和其他顾问,开展工作。

第四,社会审计机构必须定期将它关于债券发行主体财务状况等分析报告的审核与评价结果通过公开方式向社会披露,接受来自社会各界的监督和评议,同时建立一个可供公众查询、表述意见的信息管理记录系统,并以规范的方式(如新闻公告栏、机构信函)予以反馈和对话,同时向SEC汇报处理结果。

(3)对审计机构服务的相关限制要求

根据美国《证券交易法》,审计机构的工作人员如果向垃圾债券发行企业提供如下服务,则被视为与该客户关系不独立,将受到质疑与处罚:首先,为该企业提供管理服务职能;其次,为该企业提供经纪人或经销商、投资顾问或投资银行服务;再次,即便与审计无关的其他合法收益性服务。

(三)对垃圾债券发行企业内部高管人员行为管理的相关要求

《萨班斯-奥克斯利法案》中⑧,专门针对垃圾债券发行企业的高级管理层人员行为进行了限制,从而在限制发行企业高管人员经营管理、监督财务账目事项及信息揭露的执行等方面作用得到了进一步加强。

该法案规定,严格禁止垃圾债券发行公司的董事或高级人员采取任何欺诈、胁迫、操纵或误导任何审核该公司财务报表的独立审计员的审核行为。垃圾债券发行公司的首席执行官和首席财务官必须为他们提交定期报告的准确性负责。

(四)涉及信息披露过程中欺诈等行为的刑事处罚制度

1.界定了垃圾债券发行业务中渎职犯罪的适用范围:

《萨班斯-奥克斯利法案》将以下不正当行为界定为渎职犯罪,美国刑法还将对当事人追加以刑事处罚

根据《萨班斯-奥克斯利法案》第906节,凡是有以下行为的均属于渎职犯罪处罚的适用范围:(1)蓄意提交虚假的资料信息;(2)知情情况下肆意销毁任何审计工作文件;(3)破坏、更改或伪造记录,其意图是妨碍、阻挠或影响任何政府调查或政府的任何联邦政府职能或任何破产清算程序;(4)具有对向美国联邦调查局或法律执行中介在调查债券发行公司行为过程中,提供线索、信息的人进行歧视及打击等。

2.针对垃圾债券欺诈犯罪的处罚规定

在美国证券法第11条中明确规定:如果在有价证券申请上市登记表中存在任何一处错误的资料,所有债券发行主体的参与者都将承担以此带来的不良后果。如果债券并没有注册登记,则根据证券法第12条,在提供的函件中如有任何错误的资料,所有债券发行主体的参与者仍要负责。

证券法第11节还规定,当债券注册报告书的任何部分在生效时含有对重大事实的不真实陈述或漏报了规定应报却漏报了为使该报告书不致被误解所必要的重大事实时,任何获得这种证券的人可以有权对:(1)在有价证券申请上市登记表上签名的债券发行主体的关系人;(2)在债券发行人发出表明其责任的注册报告书中的董事(或履行类似职能的人)或合伙人中的每一个人;(3)所有鉴定有价证券申请上市登记表,认可并在有价证券申请上市登记表签名的专家;(4)所有债券包销人等这几类关系人提出司法诉讼,让其承担法律责任。

《萨班斯-奥克斯利法案》同时将起诉证券欺诈犯罪的诉讼时效由原来从违法行为发生起3年和被发现起1年分别延长为5年和2年。根据新的法律时效,诉讼时效的延长将会挖掘出在原来规定的时效法中已经过期的证券欺诈犯罪。

四、次贷危机后美国垃圾债券违约风险监控政策调整的背景分析

(一)次贷危机冲击下必要的政策调整

自2007年次贷危机显现以来,美国经济进入了全面衰退时期。尽管美国政府已经全面启动了7000亿美元救市计划和其他一些紧急救助方案使美国的金融危机形势暂时得以缓解,但此次危机还远没有结束的迹象。国内理论界已经有学者甚至提出:在美国房地产次级抵押贷款市场出现问题引发金融系统支付危机后,以信用违约危机为特征的第二波金融海啸将于2009年中期彻底地暴露出来(宋鸿兵,2009),信用违约危机的初期表现主要发生在基于房地产市场的信贷违约,以及建立在房地产信贷之上的金融衍生品市场受到影响,而随着信用违约危机的进一步扩散,将是规模更为庞大的债券市场违约,表现在企业债券、金融机构债券、地方政府债券,乃至国家债券,其中尤其是企业债券市场中的垃圾债券市场将遭到冲击。

因此,美国政府根据宏观经济形势的变化,对垃圾债券市场及产品监控针对性地做出一些政策调整,降低由于次贷危机所引致的市场震荡也是必然的。

(二)现阶段美国信用评级体系中存在的一些缺陷亟待解决

信用评级机构作为融资体系中的重要一环,在维护融资市场的诚信、保护投资者权益和防范风险方面,发挥着非常重要的作用。

美联储主席伯南克就曾指出,此次以次贷危机为代表的美国金融动荡,具体主要表现为信用创造者不合理的激励机制、评级机构的失误和跨国金融机构薄弱的风险管理。由于未能及早、明确提示次贷投资风险,触发了一系列债务拖欠、公司破产以及市场动荡,美国最大的三家评级机构的专业性和独立性备受质疑。

作为债券市场监管的主要部门,美国SEC近期对该国的主要评级机构展开深度调查,重新审视了对信用评级机构的监管框架及程序,认为在给高风险次贷金融产品进行评级时,美国三大信用评级机构都存在违反内部程序的行为,并且未能避免利益冲突问题。

在评估过程中,评级行业缺乏充分的透明性、竞争性。突出的矛盾具体体现在:(1)缺乏向社会公众披露相关评级信息等资料,评级流程中的某些重要步骤未能记录在案(包括评级模型的误差原理,以及评级委员会行动决策的理论依据等内容);(2)在评级流程中相关评级标准的重大环节中没有关于债券评级程序、步骤及准则等规范性标准;(3)与客户公司私下交流过度,对违背公众利益的行为关注不足。

这些问题都需要在针对信用评级机构的监管框架和规范上予以重点关注与改进,才能保证投资者的权益真正能受到有效保护,维护市场稳定。

(三)对垃圾债券这一特色市场进行保护的需要

垃圾债券市场发展的这数十年时间里,对促进美国金融市场的繁荣起到了重要的作用。尽管垃圾债券具有较大风险,但它对投资者而言还是存在着很大诱惑力:

(1)可以获得较高的违约风险投资回报。垃圾债券的违约风险指的是发行者因经营或财务问题到期无法偿还本息的可能性。一般来看,如果债券发行者偿还债务的能力削弱了,则债券的违约风险就会提高,其市场价值也就会相应下降。因此垃圾债券的发行者理应根据债券的违约风险大小,对投资者进行风险补偿。

美国企业债券市场中,垃圾债券的约定收益利率水平通常至少比其他相同期限企业债券的利率高3%~4%,投资者可以凭借较高的风险补偿利率获得相应的收入⑨(参见图5)。

图5 1994~2009年美国垃圾债券违约率与债券风险溢价水平对比数据图

资料来源:Moodys,Lehmanlive@,GEAM;Lehman Brothers High Yield Bond Index(LBHY)

(2)潜在的资产增值收益。资产增值是指由于市场上出现了一些对垃圾债券发行企业发展的有利因素,从而导致了债券资产市值上升。例如:一旦信用评级机构提高了某垃圾债券的评级水平,则该债券市场价格就会上升,持有者可以获得不菲的资本溢价。此外,公司合并或者并购等利好消息、垃圾债券发行企业的产品创新、成功问世,都是能给债券持有者带来收益的潜在因素。

(3)优先索取与清算权利。对于投资垃圾债券的主体而言,假若投资失败,发行者破产进行清算,则债券的清算顺序也将优先于普通股和优先股等权益类金融资产。

(4)较少受到利率波动风险的影响。固定利率债券的市场价格往往因为市场利率的波动而变化,市场利率的上升将导致债券市场价格下跌。美国垃圾债券的发行期限通常都在5~10年以内,而且一般规定在发行了4、5年之后就可以提出还本要求兑现,因此与长期债券相比,利率风险较小。

与传统的权益类资本融资形式相比,美国垃圾债券市场为非投资级别的债券发行者(尤其是中小企业)、以运用杠杆收购模式为目的的投资主体、资本密集型公司等市场参与主体提供了一个便捷进入的融资平台,企业融资成本得以下降,并为投资者提供了一个颇具流动性的活跃的二级流通市场,更好地满足了市场中多元化融资主体的需求。

随着垃圾债券占美国整个债券市场的比重不断增加、对宏观经济的影响力越来越大,重点监控和管理好这个风险性较高的特色市场,也是符合美国金融市场现阶段发展战略要求的。

五、次贷危机背景下美国垃圾债券违约风险监控的新特点

(一)对重点垃圾债券的信息披露及监控作出专门规定

2008年12月在美国SEC通过的加强企业债券发行评级监管的一系列措施中明确提到:投资者理应对市场中存在的风险、投资品种的真实信息和市场交易有知情权。要注重投资者的权利保护,加强对有次级债务背景的垃圾债券产品的信用评级标准的规范性、信息披露的透明度和程序进行监督。

美国SEC专门对2002年以来垃圾债券领域中发行规模和债券组合复杂程度不断攀升的重点产品:住房抵押支持债券residential mortgagebacked securities(RMBS)和债务担保抵押债券collateralized debt obligations(CDOS)这一类债券发行者的申报文件公布、评级细节、程序、步骤及标准做出了具体规定,并加强对主要信用评级机构的这类重点债券信用评级过程监督,对违背广大投资者利益的评级行为进行处罚,确保广大投资者对投资此类产品有一个真实、独立的风险判断依据和风险意识。

(二)有针对性地完善《信贷评级机构改革法》中评报等相关条例

垃圾债券市场风险性较高,因此信用评级过程是否规范透明,对于揭示垃圾债券违约风险有着十分关键的作用。在2008年,由于次贷危机逐步蔓延造成国内金融系统性风险地影响进一步加剧,美国进一步提高了对社会中介机构客观真实发布评级、审计信息要求。在同年6月份美国SEC召开的关于国内信用评级体系与机构改革目标设计会议上,就提出了以强化信用评级机构工作的透明度和实施问责制为核心的三个战略目标:

一是信用评级机构必须在其网站上向社会公布它对不同信用评级等级债券评估的年度报告;将10年以内所有评级数据资料保存备查,便于社会上信息使用者能够获得并与其他评级机构的内容进行比对,同时参照公众就评级工作所反馈的意见进行改进;二是要做到以报告的形式向公众明确其对各类垃圾债券的风险进行界定的理由;三是信用评级机构做出的评级报告必须清晰、准确,有助于投资人独立判断投资风险并作出相应选择。

同时,美国SEC正考虑制定细则,对信用评级机构人员在工作过程中传播虚假信息或误导信息的行为进行处罚。

此举在很大程度上会对促进美国评级机构保持信用评级的独立性与真实性产生积极影响,也将成为美国SEC对中介机构执业条件、标准的重点要求。

(三)加大对垃圾债券发行主体高管人员违规的处罚力度

鉴于垃圾债券发行过程中涉及的欺诈与虚假账务信息处理主要源于企业高级主管人员违规动机这一事实,在原有监管制度及条款当中,监管部门进一步加大了两项针对性措施的执行力度:

其一,根据《萨班斯-奥克斯利法案》第302节的规定,美国SEC会要求发行公司的首席执行官和首席财务官确认他们审核了所提交的每份定期报告,并且报告中的事实是真实与完整的;在报告所包含企业财政决算和其他一些财务信息能“真实、清楚地展现”公司的财务状况、操作成果和现金流转状况;并且对公司内部各种存在问题,有充分地“信息披露控制和程序”。必须确保公司内部和关联交易买卖、诉讼和相关调整发展信息采集的及时和准确性,而不只是提供一般财务信息。

其二,根据《萨班斯-奥克斯利法案》第906节要求,垃圾债券发行企业的首席执行官和首席财务官提交给美国SEC的报告要按交易法规定的报告要求而制定,同时报告所包含的信息能公正地反映发行公司的财务状况和操作结果,必须符合美国SEC对其所要求的“相应的道德规则”⑩(Peter V.Darrow,2005)。

(四)突出“对话、合作和互信”的监管理念

美国SEC要求国内审计机构及信用评级机构必须定期将它关于债券发行主体财务、信用状况等审核与评价结果通过公开方式向社会披露,接受来自社会各界的监督和评议。

同时,SEC表示,将有针对性地补充完善于2007年6月颁布的《信贷评级机构改革法》(Credit Rating Agency Reform Act)的相关条例,将尽快对外公布最终修订条例的全部内容,社会公众可以在修订方案公布后45日内反馈意见。

这种做法客观上提供了一种利益协调、诉求表达和合作互信的机制,通过社会公众的积极参与,将发债企业置于来自社会各方面的监管之下,通过对话的形式来交换更多的信息,以减少由于单靠监管部门与社会自律中介机构执行者的有限理性所带来的操作失误。

六、结语

从目前美国政府对垃圾债券违约风险控制的调整措施和思路看,首先注重的是保护投资人利益。因为相对于投资级债券而言,垃圾债券的投资风险较大,投资者个人对债券发行主体相关责任人的渎职行为作出正确的判断与反应的能力有限,更容易受到蓄意欺诈等不当行为的侵害。美国一直把保护投资者作为垃圾债券市场监管的首要目标,尽量在政策上予以侧重,减弱垃圾债券发生违约后对社会产生的震荡后果,以提高广大社会投资者的投资信心,稳定这一市场。

其次,SEC审批通过了关于信用评级机构的最终修订条例,给了市场一个明确的信号,就是要改进信用评级机构的透明度和问责机制,必须确保这些机构向投资者提供的信用等级评价和披露信息更加具有参考价值和全面性。只有这样投资者才能根据债券评级的结果充分了解市场和企业的资信状况,从而做出理性的判断。

再次,在一定程度上形成了监管合力。对垃圾债券的监管是一个系统的过程,它需要规则、制度下的外部法律、社会中介机构与公众共同参与、共同约束才能使风险控制的效率达到理想化。美国政府已经注重在垃圾债券市场信用评级与信息披露机构行为规范、限制债券发行企业虚构不实信息及恶意欺诈行为、对债券发行企业高管人员行为管理重点产品的监控等方面加强,形成对违约风险进行控制的法律监管、社会中介机构及公众约束合力,将垃圾债券发生违约的风险控制在最低。

然而,现阶段美国垃圾债券市场所面临的形势无疑是严峻的,整体宏观经济出现问题或许会成为美国全面债务危机的引爆器。美国对垃圾债券违约风险控制的措施能否在这次信用违约危机环境下见效,能否为世界范围内金融系统信用风险的防控提供有益的经验,我们将拭目以待。

注释:

①自20世纪80年代年以来,美国垃圾债券市场的发行额以年平均13.4%的速度在增长,1999年和2005年垃圾债券的发行规模分别达到了1400亿美元和1350亿美元左右规模,是1983年27亿美元发行规模的50倍。

②1997年美国垃圾债券发行规模达到1320亿美元左右,几乎占全年企业债券发行总规模的20%,如果考虑到发行主体多为中小企业,单个企业发行规模有限,则垃圾债券发行主体占整个企业债券市场发行主体的比重是相当大的。

③根据穆迪、标普等公司的债券市场信用等级标准,美国企业债券按照评级水平可分为投资级和非投资级(垃圾债券)两类,两者数量之和为企业债券总规模。2003年,美国垃圾债券发行规模占其企业债券发行总规模的18%。

④以2001年为例,美国垃圾债券发行规模占同年全球新发行垃圾债券总量的88.7%,全球92%的垃圾债券票面面值是以美元表示的(资料来源:Merrill Lynch)。

⑤图3显示,在2002年经济低迷时期,美国投资级企业债券违约率占总违约数的比重达到了40%,可见宏观经济状况对投资级企业债券偿债能力的影响也是很大的。

⑥诸如会计师事务所等中介服务机构。美国的社会审计机构业务范围较广,不但私营企业聘请他们审计,政府部门也委托他们审计。这类社会审计机构通常采用合伙人制,在一定程度上保证了其审计结果的公正性。

⑦SEC这里所定义金融专家是指:(1)对会计准则和财务决算准则有所理解。(2)具有评估普遍应用于会计科目的权责发生制的能力。(3)所做的审核、分析或评价发行公司财务状况一般都与真实状况相符,并能从财务决算过程中,有效地发现其中存在的单个或多个问题。(4)在财务报表的分析中,对于内部账目控制和程序有所了解。(5)对审计机构的职能充分理解。

⑧在美国安然、世通事件发生后,鉴于社会公众对投资信息披露与审计过程中出现的财务欺诈、公布虚假信息表示了极大的不满,并对信用评级与审计这类社会中介机构公信力产生质疑的这一情况,美国国会专门出台了《2002年公众公司会计改革和投资者保护法案》(《萨班斯-奥克斯利法案》Sarbanes-Oxley Act of 2002),在信用评级的规范性要求等方面做出了专门补充。

⑨1994年到2008年间的统计数据表明,美国垃圾债券违约率水平曾经在“9.11”恐怖袭击事件后的2001~2002年国内经济低迷期达到过12%的历史高点,垃圾债券的风险溢价水平以财政部国债利率作基准,上升了接近1200个基点。2008年以来,由于受次贷危机蔓延的影响,美国垃圾债券发行主体的流动性及财务状况将受到进一步冲击,穆迪公司预计2009年初,美国垃圾债券市场中债券违约率将达到6%。因此,垃圾债券的风险溢价预计将上升780-800个基点。

⑩具体体现在:(1)以诚实和道德的行为,处理好个人与企业经营过程中发生的利益冲突;(2)在提交给SEC和向公众披露的信息中,信息必须要是完整、公平、准确而又及时的;(3)必须不违背相关的政府指导规则;(4)及时上报企业经营过程中违反政府要求的操作准则的行为,并遵守政府要求的操作准则等。

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