人民币国际化与上海国际金融中心建设，本文主要内容关键词为：上海国际论文,化与论文,金融中心论文,人民币论文,国际论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、人民币国际化加快推进背景下的上海国际金融中心建设
（一）人民币国际化的主要进展①
2009年7月1日开始实施的跨境贸易人民币结算试点②，被认为是中国政府利用全球危机所提供的机遇，借势推进人民币国际化，并以此推动中国金融崛起的一次战略启动。由此，人民币国际化从市场自然演进的“被动式”周边化阶段，转变为以政府为主导的“主动式”区域化、国际化阶段。
1.人民币跨境贸易结算超预期发展，并初显地区先发优势和业务增长惯性。自试点以来，跨境贸易人民币结算业务呈现超预期发展的态势。2011年第一季度，银行累计办理跨境贸易人民币结算业务3603.2亿元，几乎是上年同期的20倍。截至第二季度末，境外机构共开立人民币银行结算账户2038户，其中基本存款账户1825户，占境外机构账户总数的89.05%。境外机构银行结算账户主要集中于跨境贸易人民币结算首批试点地区，上海、深圳和广东三地境外机构银行结算账户数量合计达到1438户，占境外机构账户总数的70.6%。截至2011年4月底，试点范围已扩大到全国20个省市的67万余家企业，涉及126个国家和地区。③其中，上海试点企业约16380家，占全国试点企业数的24.4%。
2.人民币各项国际货币功能的发展逐步获得突破。表1详细列示了截至2011年8月底的人民币国际货币功能的发展情况。从中可以看出，与跨境贸易结算试点之前的情况相比，人民币国际化已获得较大突破，并呈现出如下特点：①人民币跨境贸易结算业务的快速发展，首先带动人民币发挥区域计价结算货币功能。②在人民币存在单边升值预期的情况下，跨境贸易人民币结算的进口结算额显著大于出口结算额④，使得人民币的净输出额快速增加，由此造成境外人民币投资需求显著增加，但国内金融发展的相对滞后性和封闭性，对这种需求形成了刚性约束。③上述背景为香港发展更具深度和广度的人民币离岸金融市场创造了条件，但同时对国内资本市场的开放和微观金融市场的深化形成了倒逼机制。在此背景下，上海金融市场的功能和作用也凸显了出来。
3.香港地区初步奠定离岸人民币金融中心地位。目前，对香港地区离岸人民币金融市场的发展，中央已从2009年7月人民币跨境贸易结算试点开始后的谨慎支持其发展的阶段，逐渐开始重视其发展，事实上已将其作为推动人民币国际化发展的一个重要支撑点。⑩自跨境贸易人民币结算开始试点以来，香港地区离岸人民币金融市场发展迅速。其人民币存款由2009年4月底530亿元，迅猛增加到2011年6月底的5500亿元人民币，在这5500亿元存款中，企业存款占71%，成为香港地区人民币存款增加的主要动力；在这些企业存款中，其境外企业人民币存款占比由2011年年初的15.8%，上升到17.6%，显示出香港地区在不断加强为全球的企业提供人民币金融服务的能力。2011年上半年，香港地区银行系统处理的人民币跨境贸易结算金额达到8000亿元人民币，超过上年全年的3700亿元人民币的一倍多，占内地人民币贸易结算总额的比例，由上年的73%上升至2011年上半年的80%。香港地区银行业的人民币贷款的余额，也由2011年初的少于20亿元人民币，迅速增加到6月底的110亿元人民币。香港地区人民币清算平台参加行的数目，则由2011年初的154家增加至6月底的180家，其中157家是香港地区境外的银行分支机构和内地银行海外分行，形成一个覆盖全球超过30个国家的人民币支付结算网络。另外，随着在香港地区沉淀的人民币资金的规模不断扩大，人民币金融中介活动也日趋活跃。2011年1月至6月，共有38家机构在香港地区发行了427亿元的人民币债券，已经超过2010年全年16家机构发行358亿元的人民币债券的纪录。
（二）人民币国际化可能的演进路径
目前，人民币国际化过程，已经从市场自然演进的初级阶段的“被动式”周边化，转变为政府主导下的“主动式”区域化和国际化阶段。2009年4月开始实施的跨境贸易人民币结算试点，被认为是中国政府利用全球危机所提供的机遇、借势推进人民币国际化、并以此推动中国金融崛起的一次战略启动，其试点范围开始阶段主要是上海市和广东省的广州、深圳、珠海和东莞，目标区域主要包括东盟和亚洲经济区。2010年6月试点范围进一步扩大到全国的20个省（自治区、直辖市）。
但总体上看，人民币国际化将是一个较为长期的过程，其主要受到如下基本条件和瓶颈因素的制约：①本次金融危机过后，虽然从长期看美元和欧元的国际货币地位可能出现弱化的趋势，但以美元为中心货币的国际货币体系并不会发生大的变动，人民币作为国际货币的各项功能并不会在危机过后的全球贸易和投资中对美元和欧元等主要国际货币产生较大的替代性。②内地利率与汇率的市场化都还没有完成，宏观经济政策协调能力短期内仍难以满足人民币资本项下可兑换和资本项目完全开放的要求，企业微观主体改革不到位，也难以满足开放条件下全球性竞争的要求。③国内金融改革和金融发展严重滞后，以银行间接金融为主导的金融结构和缺乏弹性的银行盈利方式，也都难以应对资本项下完全开放后可能带来的巨大冲击。④内地金融机构和金融市场的国际化仍不到位。
上述内外条件决定了人民币国际化只能采取渐进的方式，在试验中逐步推进。目前，人民币区域化、国际化主要从以下方向推进：①通过人民币跨境贸易结算，以境内外的实体经济联系和规避货币结算风险的实际需求为导向，推动人民币逐步发挥国际交易的计价和结算功能。②通过双边货币互换，在协议双方相互提供流动性支持并促进双方和地区金融稳定的同时，逐步扩大人民币在国际贸易中的计价和结算功能。③在10+3东亚金融合作框架下，通过清迈协议下的多边货币互换机制，逐步奠定未来人民币在东亚地区的重要地位。④积极推动在同周边国家的经济、贸易和人员往来中使用人民币，扩大人民币在周边区域的影响。⑤重点利用上海所处的国内金融中心和贸易中心的地位，以及香港地区在地理上、经济上与珠三角的密切联系和连通内外市场的国际化优势，在加快上海国际金融中心建设和促进香港地区国际金融中心升级的过程中，推动人民币区域化和国际化的进程。
人民币在发展为未来重要国际货币的过程中，将会明显地突破“计价和结算货币—投资货币—储备货币”的传统货币国际化演进模式，其作为计价结算货币、投资货币和储备货币3种功能的实现，在时间上可能是相互交叉的，在全球地域的扩展上则可能是发散的，在此过程中交互提升其3项国际货币功能。(11)做出这种判断的基本原因在于：近二三十年来，随着金融全球化的迅猛发展，全球金融深化与金融发展的平均水平显著提高，金融运行的规则和标准逐渐明确和统一，发达国家和新兴市场国家的实体经济与金融业在更高的水平上实现了融合性发展。在此背景下，中国的开放和金融发展水平也将显著提高，这将为人民币逐步发挥国际投资和储备货币功能提供重要的人民币微观金融市场基础。因此，在人民币通过跨境贸易结算逐步发挥计价结算货币功能的同时，人民币国际投资和国际储备的功能也会逐步得到提升。
二、人民币国际化背景下推进上海国际金融中心建设的总体思路和对策
（一）决定当代金融中心形成和发展的3项基本因素
从微观角度看，规模经济（economies of scale）、范围经济（economies of scope）和集聚经济（economies of agglomeration）一般被认为是金融中心产生金融集聚的重要推动力；从宏观角度看，产生于上世纪70年代的需求供给理论在解释金融中心形成和发展的原因上具有较强的解释力。(12)综合现有中外文献关于金融中心形成和发展的诸多理论，并结合金融中心发展史，我们认为，在当前的金融全球化时代，对于国际金融中心形成内因的阐释，可概括为如下3项基本因素的相互作用：(13)
1.基础性因素：金融需求。在现代经济中，尽管金融系统的发展不断地表现出其自身的规律性，资本的跨境流动变得更加便利和快捷，并有利于金融中心在更广的范围内实现跨境金融集聚，但金融业仍不可能完全脱离实体经济，经济系统中的真实变量（如金融集聚所及范围内的产出规模和经济交易规模，包括其绝对量和相对量）在金融中心的形成和发展中仍是最为基础性的决定因素。(14)另外就金融与实体经济的关系看，虽然现代经济学对货币与真实经济之间因果关系的研究仍未达成一致的结论，但在经济增长过程中，货币存量亦将与产出的增长同方向增长，“随着总量的和人均的实际收入和财富的增加，金融上层结构的规模和复杂程度亦增大”。(15)即真实经济的增长也将导致金融需求的增加、金融体系的复杂化和金融资产的多样化，既满足了经济主体的资产选择需求，也有利于储蓄向投资的转化。由于金融中心是在经济和金融交易过程中实施对金融资源的集聚，起着资源配置中心的作用，因此，无论从金融中心发展史，还是从当代金融中心在全球的分布形态看，在金融中心形成和发展的各类决定性因素中，经济和金融规模及其在地理上的分布特征都属于第一层次的核心因素，是产生金融集聚的最为基础性的条件，属于第一层次的核心因素。(16)
2.政策性因素：金融供给。国家（或地区）层次上的经济、金融制度和政策，可能直接决定着金融供给和金融发展的内容和方向，并由此决定着与境外经济之间联系的深度与广度，以及与金融中心形成和发展有关的金融变量跨境流动的规模和方向。这是第二层次的决定性因素。例如，当前中国政府在政策上推动人民币国际化和上海国际金融中心建设进程，即属此范畴。
3.市场效率因素：创新动力。如果上述两个因素主要是指宏观性决定因素，这里的市场效率因素则更多地是着眼于微观视角。也就是说，当上述第一层次因素（基础性因素）和第二层次因素（政策性因素）的条件具备之后，金融资源就有在该国（或地区）的某一（或某些）城市集聚而形成为金融中心的可能性。这在较大的程度上是由真实经济和金融市场在空间和时间上的非均衡发展所导致的。当仅具有第一层次的决定性因素，而缺乏第二层次的条件时（如一个封闭型经济），则仅可能形成国内性质的金融中心。当第一层次和第二层次的条件同时具备时，国际性的金融中心能否在某一城市形成，则主要取决于该城市的地理区位和金融市场条件等微观性因素。这里的金融市场条件，主要指金融中心本身的金融市场发展程度，包括金融市场流动性的强弱、金融组织形态和发展程度、金融工具和金融产品的创新能力及其丰富程度，以及与降低金融市场交易成本有关的其他综合性市场条件。当这些金融市场条件主要源于内生性成长时，金融中心往往呈现出自然形成型；而当政府主导其发展时，则金融中心的形成和发展通常表现为政府主导型。
（二）对上海金融中心长远目标定位的再认识：功能性全球性金融中心(17)
根据上述理论框架，金融需求与金融中心所在国（或经济区）的经济规模和经济增长趋势直接相关。(18)如上所述，在通常情况下，在经济增长过程中，货币存量和金融资产总量亦将与产出的增长同方向，在此过程中，企业和居民的金融需求起着核心作用。市场经济条件下，虽然金融供给同样主要是微观市场机制作用的结果(19)，但对中国这样的转轨经济国家来说，经济和金融政策显然对金融产品的供给起着直接的约束和引导作用，并由此影响和决定着金融市场发展的方向、深度和广度。除上述两项基本因素的作用外，在当代金融条件下，以金融创新为核心的金融市场效率的提升和改进也成为金融中心集聚金融资源的重要推动力。因此，从总的方面看，特别对中国这样的转轨国家发展金融中心来说，上述3项基本因素将相互作用，其动态演进过程将融入到金融中心发展的各个阶段。
如果以历史的大视野对金融中心的发展阶段进行重新划分，那么自20世纪90年代经济金融全球化加速推进以来的这段时期，完全可被归入第三个发展阶段。(20)因为自此以后，全球生产格局、经济运行和增长方式发生了深刻变化，生产要素的国际流动使得新兴市场国家和发展中国家在全球生产、贸易与投资格局中的地位显著增强；与此密切相关的是，这些国家和地区（特别是东亚）的金融深化水平也在迅速提高，金融总量大幅增长，这为该区域发生金融集聚的跃迁提供了基础性前提。尽管本次金融危机对全球金融体系造成重大冲击，但危机过后，金融中心形成和发展的基本规律并不会发生根本性改变。2010年中国GDP已超越日本，成为世界第二大经济体。随着人民币国际化的加快推进，在巨大的经济规模和潜在巨大金融总量的支撑下，在中国逐渐形成具有全球影响力的重要国际金融中心甚至全球性金融中心，是一种必然的趋势。从上海发展金融中心所拥有的各种条件看，本文将其定位为功能性全球性金融中心。
（三）人民币国际化与上海国际金融中心建设互促发展的渠道和途径
全球重要的国际金融中心（如纽约、伦敦）都是（或曾）依托本国（或本经济区）强大的经济和金融实力，为世界范围内的客户提供全球性金融服务。中国作为大国的崛起，其未来巨大的经济、金融存量和流量，必将通过人民币国际化过程，对中国崛起全球重要的国际金融中心，起到极大的推动作用。需要特别指出的是，虽然在上述金融中心发展决定因素的分析中，我们并未把国际货币化因素作为一个单独的因素纳入分析，但根据前文的研究，即使在当代金融中心发展的新阶段，对于大国功能性金融中心的发展来说，本币国际化仍起着重要作用。而要理解这一点，除了上文所述的历史和国际经验外，还需要从功能性金融中心发展与货币国际化之间的内在联系以及二者之间可能具有的影响渠道等角度加以分析。
在上述3项基本因素中，由于功能性金融中心的各种金融交易与实体经济活动（如投资、生产、交换和消费等）之间具有密切的相关性，在与实体经济循环的联系中处于金融循环枢纽的核心地位，而基础性因素主要涉及到产生金融集聚的宏观经济变量，因此，即使在当代金融发展条件下，这种宏观变量对金融中心的形成和发展仍将产生最基本的决定性作用。凯恩斯（1996）曾将货币流通区分为工业流通和金融流通。如果我们也采用类似的区分方法，那么在一个封闭经济中，如果与这种金融流通相联系的金融机构和金融交易出现了地理上的相对集中性，那么在这一封闭型经济中，就可能促使金融中心的出现；由于这种“金融流通”与“工业流通”有着密切的实际联系（21），由此产生的金融中心更可能是功能性的中心。更进一步，如果从封闭经济扩展到开放经济条件下，那么，一方面，工业流通（或循环）将通过跨境贸易和跨境投资等渠道扩展到开放条件下的更广范围内的实体经济循环；另一方面，以此为基础，对以本币作为交易媒介的跨境金融流通也会产生现实的需求，由此还将进一步推动该货币在境外发挥投资工具和价值储藏手段的功能。一般来说，对于两个规模不同、各自封闭的经济体来说，若两者内部的金融市场发展程度一样，则规模大的经济体，其境内居民和企业因消费、储蓄和投资等行为（22）而产生的对本币的需求就会较大；在开放条件下，规模越大的经济体，若其开放程度越大、金融深化程度越高，则在与外部经济的联系中，其金融流通和金融循环的规模也就会越大。上述诸因素，使得该经济体货币的国际化成为其金融中心发展的重要决定因素之一。
从上文的理论框架来看，货币国际化因素将融入金融中心发展的3项基本决定因素之中（如就上海金融中心的发展来说）：政策性因素通过资本项目开放度和开放能力与货币国际化因素发生联系，并以此与金融集聚能力发生关联；宏观基础性因素则与开放条件下的实体经济循环和金融循环的总体规模有关，当一国（或地区）的经济和金融规模（包括其绝对量与相对量）达到一定程度时，在与境外的贸易和投资联系日益密切时，该国货币发挥跨境贸易中的计价和结算货币功能将有利于降低交易成本和货币兑换风险，当该国金融市场进一步深化并趋于相对稳定时，境内外对其金融市场的投资需求将趋于增加，这将相应增加其潜在的金融中心城市的金融集聚力，从而在实质上推动该金融中心的发展；市场效率因素则主要涉及该金融中心的微观金融市场发展水平，由于发达的金融中心都拥有极具深度和广度的金融市场，当大量的金融交易所产生的信息流使得金融产品的价格迅速反映市场信息的能力增强时，市场交易成本将降低，流动性增强，交易规模趋于增大。这种效应，显然有利于提高境外非居民对该国货币的需求，或有利于以该货币在该金融市场上进行金融投资，并有利于该国货币发挥国际储备货币功能。
根据上述分析，图1表示人民币国际化与上海国际金融中心建设之间可能具有的内在联系渠道和方式。需要说明的是：①人民币国际化与上海全球性国际金融中心建设作为两个长期性总体目标，其实现过程将会是长期的和彼此促进的，其中人民币国际化为上海国际金融中心建设提供了重要的机遇和潜在的动力机制，上海国际金融中心建设则为推动人民币国际化提供重要的平台和渠道。②在与跨境贸易和跨境直接投资（FDI）等实体经济活动相关的结算等过程中形成的人民币流通主要构成人民币经济循环，而通过上海国际金融中心枢纽在人民币金融资产投资和交易过程中形成的人民币流通，则主要构成人民币金融循环。③由于人民币国际化将是一个主要从区域化到国际化的动态发展过程，上海国际金融中心建设在促进其实现的过程中，应充分注重以贸易和航运中心建设以及对外直接投资等实体经济的发展为重要导向的金融需求，并以此促进金融市场的深化、发展和对外开放。但这里需要特别强调的是，从上海所具有的金融地位看，更重要的是，上海应是为促进人民币国际化创造具有足够活力、流动性和开放的微观金融市场基础。
（四）人民币国际化背景下加快推进上海金融中心建设的总体思路、阶段性目标、实施路径和具体对策
1.跨境经济循环与跨境金融循环。本文将一经济体与其境外的经济金融活动，按流量区分为跨境实体经济循环和跨境金融循环。跨境实体经济循环是指与实体经济活动密切相关的跨境贸易和跨境直接投资（FDI）活动；而跨境金融循环则是指跨境金融投资和跨境金融交易等活动。
需要说明的是，与国际收支统计中将直接投资划入“资本和金融项目”不同，这里我们将跨境直接投资划入实体经济循环，主要是基于如下考虑：①国际收支统计中，是按增值性活动与非增值性活动来区分“经常项目”与“资本和金融项目”的，但我们认为，跨境直接投资活动在这种“资本和金融项目”中属于长期资本流动，更多地与实体经济活动有关。正如凯恩斯所说的：“所谓工业就是维持本期生产、分配和交换的正常过程并在生产过程开始至消费最后获得满足的过程中为生产因素所完成的各种工作支付其所得的企业。从另一方面说，所谓金融则是持有并交换财富现存所有权（不同于工业专业化所引起的交换）的企业，其中包括证券交易所和金融市场的交易、投机活动以及将本期储蓄与利润送交企业家的过程等。”②这种区分方法，也有利于凸显当代微观金融市场和国际金融中心的发展在促进货币国际化中所起的特殊作用，特别有利于凸显国际金融中心所处的金融循环枢纽地位，并有利于研究构建跨境金融循环对货币国际化的基础性促进作用。
2.人民币国际化要求加快构建以上海资本市场为核心的人民币跨境金融循环。当前的全球经济政治格局，可能使人民币国际化的演进路径突破国际“计价结算货币→投资货币→储备货币”的传统演化模式，而是交叉提升其“三位一体”式国际货币功能。在此过程中，构建强大、高效的跨境人民币金融循环，是实现人民币国际化的必然要求，而当前阶段，人民币金融循环与跨境实体经济循环之间的非对称性发展，是人民币国际化进程中需要突破的主要障碍。从全国范围看，人民币跨境贸易结算对发挥人民币国际计价、结算货币功能具有更大的基础性作用；但从上海的作用看，其处于人民币金融循环枢纽的核心地位，从人民币国际化的战略出发，应是促进人民币国际化创造具有足够活力、流动性和开放的微观金融市场基础。另外从上海金融中心本身的发展来看，尽管其目标是构建以服务实体经济为基础的全球性、功能性金融中心，但其实现路径，主要应在资本市场的深化和国际化方面，而非直接倚重于上海本身的跨境贸易、跨境直接投资等实体经济活动；但与这些实体经济活动直接相关的金融服务，则需立足于全国、国际重点区域甚至全球范围。
3.上海不应被动适应而应主动推动资本项目开放和金融创新。面对全球性历史机遇，下列多重性条件，既限制了在资本项目开放等方面实施较为激进的改革措施，但同时也为上海实施金融创新、主动呼吁和推动资本项目开放，指出了突破方向和着力点：
（1）通过金融市场渠道推动资本项目有步骤开放的时机已完全成熟。根据蒙代尔—弗莱明模型引申出来的三元悖论，一国货币政策的独立性、汇率稳定和资本自由流动三者只能择其二作为政策目标。我国是选择了货币政策的独立性和汇率稳定模式，但现实中，随着形势的变化，这一模式已存在着根本性缺陷：一是经常项目的可兑换与资本项目的不可兑换之间，已形成了巨大的矛盾；二是金融结构的落后性、金融发展的滞后性和金融市场的封闭性，已难以有效化解国内持续存在的流动性过剩困境；三是上述缺陷不仅使得中国货币政策的独立性和汇率稳定的双重目标难以实现，而且还将危及中国经济的持续稳定发展。具体地，为维持汇率稳定，在经常项目持续大规模顺差而又不得不被动地通过外汇占款释放出大量基础货币的情况下，货币供应具有很强的内生性，事实上货币政策已丧失了独立性。国内金融结构存在的缺陷和金融发展滞后，则难以有效沟通储蓄、投资和消费，金融市场的封闭性又难以使国内富余资金输出境外在全球范围内有效配置资源，从而一方面造成由巨额贸易顺差积累的大量外汇储备，只有通过购买低收益的美国国债和政府机构债券等方式，为美国等发达国家提供低成本资金；另一方面，则导致国内的长期性流动性过剩，从而不仅在国内形成较强的通胀预期，对资产价格市场形成扭曲（23），同时对人民币升值和汇率相对稳定的宏观政策目标造成持续性压力。另外，中国向内需拉动型经济增长方式的转变并非短期内可以实现，若中国经济出现中长期通胀局面，虽然可能导致人民币实际上的贬值，但在全球危机后外部市场有效需求不足的情况下，中国也可能出现滞涨困境。因此，从后危机时代中国面临的内外总体形势和环境看，“货币政策独立—汇率稳定”相结合的政策目标模式已存在根本性缺陷，在被动之中有步骤、有控制地主动实施资本市场的开放，成为中国宏观管理政策的必然选择。
（2）后危机时代的全球经济发展仍存在着很大的不确定性，全球经济非均衡发展的总体格局短期内难以改变，这对中国外向型经济的进一步稳定发展形成了外部约束，也决定了中国经济增长转型的重要性；但国内资本市场的不发达和相对封闭性，对这种转型的顺利推进以及人民币跨出国境并实现资本的及时有效输出，形成了内部约束；在全球经济金融一体化背景下，资本项目开放要求人民币汇率和国内人民币利率（24）具有更强的市场化形成机制，并要求具有较高的宏观调控能力，这又形成了内外交互影响型约束。
因此，在上述两大国内外基本背景和人民币国际化加快推进条件下，本文认为，上海不应被动适应，而应根据自身可能发挥的作用，根据人民币国际化可能的演进阶段，主动呼吁和推动资本项目的开放，加快金融创新步伐，以此加快推进人民币金融循环枢纽建设，并由此确定金融中心建设各阶段的目标和任务。
4.总体思路：构建上海“一个系统，两个循环”的人民币国际化推进机制。在人民币国际化快速发展的大背景下，上海加快推进国际金融中心建设的总体思路是：充分利用上海的航运、贸易和金融中心枢纽地位，在关注全球和中国经济走势，保证国内经济金融稳定的前提下，不断在推动资本项目开放和金融市场深化方面实施突破，以构建强大、高效的人民币金融循环枢纽为核心，不断强化“一个系统，两个循环”的人民币区域化、国际化协调推进机制，逐步形成以实体经济交易和人民币金融市场为支撑，人民币出境与入境相协调，人民币经济循环和金融循环相互强化的大循环、大流通机制，以此分步骤、分阶段实现上海功能性全球性金融中心的长远发展战略。其中，“一个系统”，是指人民币跨境支付结算系统；“两个循环”，则是指以人民币跨境贸易和跨境投资为主要内容的经济循环和以人民币跨境金融交易和金融投资为主要内容的金融循环。
5.加快上海国际金融中心建设的阶段性目标及实施路径。根据上述总体思路，本文提出加快上海国际金融中心建设的各阶段目标和总体实施路径，见下页表3。
6.构建上海“一个系统，两个循环”人民币国际化推进机制的具体对策建议，见第22页表4。
注释：
①这部分分析的数据来源，主要包括：中国人民银行《2011年第一季度货币政策执行报告》、中国人民银行《2011年第二季度支付体系运行总体情况》报告、香港地区金融管理局网站以及本课题组对中国人民银行上海总部的调研。
②2009年4月，国务院决定在上海、广州、珠海和惠州等四个城市开展人民币跨境贸易结算试点，同年7月1日，中国人民银行等六部委公布《跨境贸易人民币结算试点管理办法》，并开始实施。
③中国人民银行在2011年3月2日召开的“跨境人民币业务暨有关监测分析工作会议”提出，2011年将继续扩大跨境贸易人民币结算试点，力争将试点扩大至全国范围，并继续有序放宽跨境资本交易项目的管制，有序拓宽人民币回流渠道，稳步扩大人民币在跨境投融资中的作用。http://finance.sina.com.cn/g/20110302/20559460576.shtml。
④例如，2011年第一季度，人民币跨境货物贸易出口结算金额202.3亿元，进口结算金额2853.7亿元。
⑤在当前试点阶段，根据人民银行等六部委《关于扩大跨境贸易人民币结算试点有关问题的通知》，为促进人民币的境外输出，对20个试点省市企业以人民币进行进口货物贸易、服务贸易和其他经常项目结算不予限制，而对包括上海和广东在内的16个省市出口货物人民币结算实行试点企业管理制度，即只有经过六部委审定后的试点企业，才可从事出口货物贸易人民币结算业务，并按有关规定办理出口报关手续，享受出口货物退（免）税政策。
⑥熊猫债券是一种外国债券，是指境外筹资者在我国发行的人民币债券。根据人民银行等四部委发布的《国际开发机构人民币债券发行管理暂行办法》[[2010]第10号]，所募集资金应优先用于向中国境内的建设项目提供中长期固定资产贷款或提供股本资金；发行人也可将发债所筹集的人民币资金购汇汇出境外使用，但须由国家外汇管理局批准。熊猫债券的发行，对于推动我国资本项目开放、人民币国际化以及人民币发挥国际投资货币功能等方面，均有重要意义。
⑦在港发行的“点心”债券，是指以人民币计价，并以人民币结算的债券；而“合成型”人民币债券，则是指以人民币计价，但以美元或港元等货币结算的人民币债券。
⑧三类机构是指境外中央银行或货币当局，香港、澳门地区人民币业务清算行，跨境贸易人民币结算境外参加银行。三类境外机构投资银行间债券市场的人民币资金，须为其依照有关规定开展央行货币合作、跨境贸易和投资人民币业务获得的人民币资金。
⑨就货币互换协议的实施来说，一般只有在协议方出现流动性短缺（财务或金融危机），而通过与对方的货币互换有利于解决这种流动性短缺时，该互换额度才会动用。因此，货币互换协议更多的是一种事先的约定和预防机制。但就其本质意义来说，货币互换通过协议双方的央行层面执行，事实上具有为双方经济体提供国际支付手段的职能，因而有利于人民币发挥国际储备货币功能；另外，与此相联系，这种货币互换协议的签订，显然也有利于推动双边贸易和直接投资的发展，从人民币国际化的角度看，也有利于通过这种渠道推动人民币进入协议方经济体，促进人民币的区域化。具体地，例如，香港参与人民币业务的商业银行，在人民币结算中若出现人民币短缺，而又无法通过当地人民币清算行解决时，则可通过香港金融管理局动用此种人民币互换额度。
⑩国务院副总理李克强2011年8月17日在香港宣布了一系列中央政府支持香港发展深化两地合作的新政策。其中巩固和提升香港国际金融中心地位、支持香港发展成为离岸人民币业务中心的政策包括：将在内地推出港股组合交易所交易基金；继续支持内地企业赴港上市；支持香港保险公司设立营业机构或通过参股方式进入内地市场；支持香港企业使用人民币到境内直接投资；允许包括香港在内的以人民币境外合格机构投资者方式（RQFII）投资境内证券市场（起步金额为200亿元）；允许境内企业在香港发行人民币债券等。
(11)本课题组认为，虽然国内外对人民币国际化的实现时间有各种预期和判断，但就像我国的资本项目自由化（与人民币国际化直接相关）难以确定具体的时间表一样，人民币国际化目标实现的具体时间事实上也难以准确确定。因此，我们这里只给出了人民币国际化的一个大致的可能的演进路径，因为从这种路径判断中，可以理解国内金融市场深化和开放以及上海构建人民币金融循环枢纽对推进人民币国际化的重要作用。
(12)关于国际金融中心形成和发展决定因素的分析，可参见Kindleberger（1974）、上海财经大学现代金融研究中心和上海财经大学金融学院（2007）、黄解宇和杨再斌（2006）、Scholey（1987）、Davis（1990）以及Bindemann（1999）等文献。
(13)由于国际货币化因素对不同性质金融中心发展的影响可能是不同的，因此，这里并未将其作为一个单独的另一种因素纳入分析。地理区位因素则融入了3项基本因素分析。
(14)金融业脱离实体经济过度和无序地发展易于造成经济混乱和效率损失，美国次贷危机的爆发及其在全球的蔓延进一步提供了这方面的证据。
(15)雷蒙德·W·戈德史密斯：《金融结构与金融发展》，上海三联书店，1990年。
(16)显然，我们这里暂且排除了金融中心发展中的离岸金融现象，事实上它与下文所列的第二和第三项因素更为相关。但即使如伦敦这样的全球性金融中心，虽然其离岸金融市场获得了高度发展，但其金融集聚的范围仍主要覆盖在经济和金融高度一体化的欧洲经济区。
(17)对于全球性金融中心来说，其从事金融交易的主体—般来自全球范围，所运用的金融工具也具有全球性。另外，从金融中心的一种较普遍的分类方法来说，名义性中心（paper center）不拘泥于金融机构、交易和服务在地理上的集中性；而功能性中心（functional center）则更加强调这些方面的地理集中性，并强调本国或本经济区之经济和金融总量的支撑作用。
(18)这里强调金融中心所在国（或经济区）经济规模的重要性，显然也涉及到地理区位对形成金融中心的作用等问题。当代技术缩短时空范围的革命性发展以及金融产品的标准化、电子化发展，使得功能强大的金融中心可能对全球金融资源实施跨国界、跨区域整合，但金融中心的形成显然远没有达到“地理的终结”，一个国家（或经济区）的经济和金融总量对于金融中心的形成和发展来说仍起着基础性作用。
(19)这里的金融供给，主要考虑的是与金融中心微观市场发展有关的金融产品的供给，而非与货币政策有关的货币供应等问题。
(20)前两个历史阶段是：第一阶段从欧洲商业革命开始至英国工业革命发生前的一段历史时期，即从威尼斯等最早的国际金融中心开始形成到英国发生第一次工业革命，这段时期以威尼斯和阿姆斯特丹为代表；第二阶段为此后直至20世纪80年代末的一段历史时期，国际金融中心主要集中在传统发达工业国的少数城市（如伦敦、纽约和东京），它们在世界经济中发挥着举足轻重的作用。
（21）通常，这种“实际联系”主要表现在如下方面：工业在维持（或扩张）其生产、分配和交换过程并在这一过程的开始至消费者最后获得满足的过程中，货币将主要发挥其交易媒介的功能；此外，在与上述过程的联系中，货币还将不断地发挥和扩展其作为投资工具和价值储藏手段的功能。在上述过程中，金融中心不仅在“工业流通”和“金融流通”中将会分别发挥其功能性作用，同时它还是沟通两种流通过程的枢纽，在二者的联系中处于重要地位。
（22）一方面，在现实经济条件下，这些实体经济活动和交易都需要货币作为交易媒介（即主要与凯恩斯所称的货币的交易需求和预防需求相联系）来完成；另一方面，在现代经济和金融市场条件下，金融交易和金融投资已经在某种程度上从实体经济交易中“分离”了出来，使得凯恩斯所强调的货币的“投机”需求在现代经济中处于更加重要的地位。
（23）从微观层面上看，弥尔顿·弗里德曼对货币需求和货币均衡过程的阐释，对中国的当代经济现象具有较强的解释力，根据其观点，当货币供给增加而出现货币市场的非均衡时，人们将会在大范围内重新配置其资产（包括货币、债券、股票、不动产和耐用消费品等各类资产）。中国的流动性过剩导致包括住房等在内的各类资产价格上涨，可在较大的程度上由该理论得到阐释。
（24）利率和汇率分别是货币的对内价格和对外价格；依据货币的现价或期价来进行现在货币与将来货币交换的市场，即为金融市场。
（25）2011年4月1日，经国家外汇管理局批准，中国外汇交易中心面向银行间外汇市场推出人民币对外汇期权交易，对于为企业和银行提供更多的汇率避险保值工具，满足市场主体对汇率风险日益强烈的避险需求，以及对于我国掌握人民币汇率定价权，促进人民币汇率的市场化和推进人民币的国际化进程都具有重要意义。但由于目前外汇市场发展仍不成熟，而且当前人民币走势几乎等同于单边升值，很易导致出口企业客户只买人人民币看涨期权，势必会加大银行的风险，因此，推出初期，银行只能办理企业客户买入外汇看涨或看跌期权业务，除对已买入的期权进行反向平仓外，不得办理企业客户卖出期权业务。
（26）目前，中国人民银行清算总中心的支付清算系统主要由大额支付系统（HVPS）、小额支付系统（BEPS）、全国支票影像交换系统（CIS）、境内外币支付系统（CDFCPS）、电子商业汇票系统（ECDS）和网上支付跨行清算系统（IBPS）等几大系统构成，其中，跨境人民币的支付清算通过大额支付系统进行，而境内外币业务通过境内外币支付系统进行。
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