我国沪市上市公司资本结构与公司业绩之实证分析，本文主要内容关键词为：沪市论文,实证论文,公司业绩论文,上市公司论文,资本论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系，它是公司业绩及其未来发展能力好坏的决定因素之一，从而也就对公司股利政策的制定有着重要的作用，这二者之间存在着复杂的相互关系。西方学者已经在比较规范的市场经济下，对这二者间的关系进行了理论和实践两方面的研究，得出了这二者间关系的基本结论。我国学者也已经在理论上对此关系进行了较广泛的研究。但是，对于我国的上市公司来说，这二者间的关系与理论上的结论有较大的差异。同时，我国的资本市场不够完善，上市公司的资本运作和经营也不规范，各种因素都影响着我国上市公司的资本结构和公司业绩之间的关系，本文拟通过对我国沪市上市公司的实证研究，了解上市公司这二者间的关系，找出实践和理论的差异，并对其影响因素进行分析，提出建议。
一、研究背景
1958年，美国著名经济学家Modiglianl和金融学家Miller共同发表了《资本成本、公司金融和投资理论》一文，提出企业的资本结构选择不影响企业价值，即著名的MM理论。这一理论为后来对资本结构和公司业绩关系的研究奠定了坚实的基础。学者们把这一理论的前提假设条件一步步放宽，对资本结构和公司业绩的关系进行了深入的研究，在研究中，西方学者逐渐加入了股利政策和税收抵税优惠等因素，并应用规范和实证两种研究方法研究了资本结构和公司业绩即公司价值间的相互关系。1983年，Maslis的实证检验表明：①普通股股票的价格与企业财务杠杆呈正相关关系；②企业绩效与负债水平呈正相关关系；③能够对企业绩效产生影响的负债水平变动范围介于0.23～0.45之间。
在借鉴了国外学者研究成果的基础上，我国学者大多数认为资本结构决定了公司控制权的分布，决定了公司的治理模式，从而影响了公司的业绩。好的资本结构可以使公司充分获得财务杠杆的好处，取得优异的业绩；而不良的资本结构只会让公司负债累累或者原地踏步进而在残酷的竞争中被淘汰。公司业绩也影响着资本结构的选择，好的业绩会鼓励公司继续保持原有的资本结构，而令股东不满意的业绩将促使经营者采取措施改变资本结构。
1995年，我国学者陈小悦和杨晨曾就上海股市的收益与资本结构的关系进行了实证研究，研究发现，上海股市收益与负债权益比率呈显著的相关关系，与美国股市情况正好相反。对于资本结构决定因素的实证分析，陆正飞在1998年、沈根祥在1999年都分别阐述了自己的研究成果。经过近几年的发展，实业界和学术界共同努力，已经对我国的市场经济机制进行了一定的完善，资本市场的各种制度纷纷出台，进一步规范了上市公司的行为，股票市场的规模有了较大的发展。因此，对上市公司的资本结构和公司业绩的关系进行进一步的实证调查和分析，以便对当前我国沪市上市公民司的实际情况有所了解，分析这三者间的关系，验证其是否与理论相一致，若不一致，则应如何采取措施对资本市场等方面进行完善，以使我国的市场机制更加有效，公司管理更加规范。
二、实证研究
本文主要运用随机抽样调查法对沪市上市公司的资本结构和公司业绩等情况进行了统计分析，同时对目前上市公司资本结构和公司业绩二者间的关系建立了简单的模型。取样范围是沪市全部A股上市公司2001年年度报告披露的信息，从1999年前或1999年新上市的全部A股上市公司中随机选择20家上市公司作为样本。
截止到2003年3月，我国沪市的上市公司一共有128家，本文按各个行业占上市公司总体数量的比重随机抽取了20家公司，对他们2001年的资料进行了统计分析和简单的建模分析。
通过搜集随机抽取的20家公司资料，填写公司情况调查表，将这20家公司的情况统计总表列示如下（股利政策为含税）：
其中，SERI是资产负债率，SER2是净资产收益率，Coefficient指的是两者的相关系数。由上表可以看出，资产负债率和净产收益率的相关系数为负，说明这二者间依然呈现负相关关系。可见，虽然近几年来，我国在资本市场的完善上作了很多的工作，但是，资本市场仍然存在着不足，使资产负债率和净资产报酬率的实际关系偏离了理论。
三、实证研究的初步结论及其原因分析
由以上的统计分析和简单的建模分析可以看出；目前，我国沪市上市公司的资产负债率和净资产收益率依然呈现负相关的状态，即资产负债率高的公司净资产收益率反而较低，而资产负债率低的公司净资产收益率反而较高。这与资本结构和公司业绩的理论关系恰恰相反，说明虽然我国已经努力完善资本市场，颁布了一系列的法律法规，但是资产负债率在公司里仍然没有发挥其应有的作用，出现这一现象的原因很多，主要有以下几方面：1.我国的破产机制和退出机制尚未真正建立起来，不能充分发挥它们对公司治理的约束作用。2.我国上市公司的股权治理机构的特殊性，即国有股和国有法人股所持股份较大。3.银行对公司的信用评价机制还没有建立，公司的信用对于贷款利率没有太大影响。4.国有银行还没有转变成为真正意义上的商业银行，不能积极的推行公平的贷款制度。5.资本市场不够完善，没有建立通畅的融资渠道和合理的融资机制。
四、政策建议
从实证研究结果看，2001年我国沪市上市公司的资本结构和公司业绩间的现实关系偏离了理论。因此，有必要采取措施进一步完善市场机制，使市场经济健康发展：
1.在我国真正实行《破产法》，全面推行破产机制和退出机制，建立合理公平的市场竞争环境。目前，我国还存在着资本结构不合理、甚至于已经资不低债的公司，由于地方政府的保护等种种非市场性因素，这些公司依然没有破产，资本结构对公司管理层的监督约束功能得不到发挥，导致公司管理层对资本结构认识不足，不重视对资本结构的优化。
2.改革上市公司的股权治理机构，完善国有股的管理。通过研究代理理论可以发现，公司股权主体若不明确，代理成本将会很大，对公司管理的制约也不够，这将导致公司的管理不善。要解决这一问题，就要明确公司的股权主体，将公司管理层的利益考虑进来，同时，让真正与公司利益有切身关系的非国有股股东参与公司的管理并具有决策权。
3.尽快建立一个公平透明的企业信用评价体系，使上市公司的信用可以得到平等的评价，为公平的债务融资市场的建立提供良好的条件。要使上市公司的资本结构和公司业绩关系与理论相符，就必须建立一个良好的债务融资环境，使公司能够在这一环境中公平的进行融资竞争，这样才能使公司的资本结构对业绩发挥约束作用。
4.加深国有银行的市场化改革，使国有银行尽快转变成为真正意义上的商业银行。这不仅是改善上市公司资本结构和公司业绩关系的必要措施，而且是我国加入WTO后，国有银行能够在市场竞争中争得一席之地的重要前提。只有国有银行真正转变为商业银行，它才能够真正的从自身的利益出发，积极推行公平主动的贷款方式，给上市公司创造一个合理的融资环境，从而改善上市公司资本结构和业绩之间的关系。
5.建立通畅的融资渠道和合理的融资机制，进一步完善我国的市场。到目前为止，我国的资本市场依然存在着问题，融资渠道不够通畅，融资机制不公平合理，许多中小企业在企业发展的关键时刻无法得到必要的资金援助，而必须依靠自己的资金积累，或者进行高成本的融资，这极大的限制了公司的活力和我国市场经济的发展，因此，进一步扩宽融资渠道，如允许企业发行债券等，出台法律、法规使融资机制合理化，对改善公司资本结构与公司业绩十分重要。
下面利用EVIEW软件对资本结构和公司业绩的关系进行简单的最小二乘法分析，分析结果如下：
