从投资看亚洲金融危机的全球性——兼论中国政府防范金融危机的对策与建议，本文主要内容关键词为：金融危机论文,中国政府论文,亚洲论文,全球性论文,对策论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
从1997年7月2日泰国货币泰株贬值到1999年1月18 日巴西货币雷亚尔贬值，表明亚洲金融危机的余波并没有消失。 据国际货币基金组织1998年年度报告称，有21个国家因此而陷入了经济衰退，整个影响面约占全球经济的40%。如果考虑到给GDP 占世界第八的巴西带来的损失（截止1999年2月底止已使巴西外汇储备损失400多亿美元）和其它国家带来的间接损失，那么亚洲金融危机的发展趋势的全球性是不容质疑的，它对世界经济的影响还远未结束。我们应看到“巴西危机反应平静并不意味着全球性金融危机已经结束”（绍罗什），中国能否继续抵御这场金融危机的冲击，仍然值得关注。
从投资角度分析，我认为，亚洲金融危机的全球性是由外生因素和内生因素两方面造成的。外生因素是经济全球化。内生因素在于经济全球化趋势下的国际间的投资过度及现行国际金融体系内部结构失衡。内外生因素相互作用导致资本的过剩积累。
一、亚洲金融危机的全球性的外生因素
亚洲金融危机与以往金融危机不同的是，它是在经济全球化趋势加速发展的国际背景下发生的。
经济全球化带来两个结果：
1.投融资的特点发生根本性变化。跨国公司和易流动的证券成为国际投资的主要形式，同时金融市场的交易手段、交易品种不断创新和各种金融业务的高度融合，尤其是在网络证券交易系统下能将交易者与投资者联为一体，国际资本流动的效率在很大程度上得以提高。据统计，在1970年，跨边界的股票和债券交易额在国内生产总值（GDP ）中所占的比例在美国、德国和日本都低于5%，1996年这种交易额在美国、 德国和日本GDP中所占比例分别达到150%、197%和83%。 外国直接投资历来是计算跨国公司资产基数的成本核算基础，目前每年外国直接投资的数量接近4000亿美元，其中跨国公司占到70%，如果算上在当地借贷的款项以及合伙的股份，实际数字接近于每年1.4万亿美元。 世界经济中，投资的重要性和发展速度已经大大超过了贸易。可见，经济全球化加速了全球金融化、金融自由化和投资自由化。
2.发达国家和发展中国家的实际不平等竞争。由于资本市场的开放程度，贸易壁垒以及相互间的投资法规、交易规则、金融基础设施建设之间的差距和政府之间金融监管的不协调、不统一，摩擦一旦公开化，“市场震荡成本”就会扩张，一旦危及一国金融安全和稳定，汇率危机、利率危机、呆坏帐危机（包括债务危机）和信心危机就会接踵而至，从而导致金融危机并引发经济危机和其它社会问题。
二、亚洲金融危机的全球性的内生因素
1.经济全球化趋势下的国际间的投资过度。
西方发达国家（如美国）自从本世纪70年代发生经济危机后，一直在调整本国经济结构，日本自80年代末期出现泡沫经济后，也开始在技术和资金上实施调整，侧重向东亚等国家转移。它们一方面通过策划经济全球化和区域经济一体化战略，并以跨国公司为载体把本国劳动密集型和能源密集型产业转移到发展中国家；另一方面开放国内大约20%的消费市场，以刺激发展中国家加大吸引外商投资的步伐、扩张投资的欲望和实施出口导向型战略。尤其进入本世纪90年代，以西方发达国家为代表的直接投资和证券投资在东南亚国家等新兴市场均有大幅度增加。以美国为例，该国1994年的出口额只有2350亿美元，而该年其海外投资的总销售额已达1万亿美元， 资本跨国的自由流动象商品的自由贸易一样提高了所在投资国家的经济效率，这种通过国际投资形成的生产和销售全球化的结合是引资国出现投资狂热的直接推动力。
全球化的投资过度，对投资方来讲，会使跨国直接投资偏离中性，从市场经济学和利润动机意义上说不是在占领市场和谋取利润，往往是由于市场争夺误区或政治因素考虑，带来的问题是在许多情况下投资没有充分考虑投资所在国当地的购买力，造成引资国许多工业领域生产能力过剩，特别是亚洲实施出口导向型战略的国家陷入出口产业生产能力过剩的结构性危机。同样，在股票市场上，投资过度易抬高股价，过高的股价使市场容易受利率上升和其他基本面因素的影响而引发下跌，特别是套利瞻前交易（通常指与持有的一揽子股票头寸反向做空和做多股票指数期货）使股市暴跌。美国纽约道·琼斯股指在俄罗斯陷入金融危机后，1998年8月31日暴跌512点。在短短的两个月中美国股票市场损失1.5万亿美元，占美国GDP的20%左右。
全球化的投资过度，对引资国也会带来两个方面的问题：一是过分依赖外资。尽管亚洲许多国家都有较高的储蓄率，但由于拉动经济增长的主力在投资上，国内储蓄和投资之间的缺口一直存在，二者之间一旦出现加大的缺口，即面临着储蓄约束（指在国民经济核算中投资超过了储蓄），根据钱纳利（H·Chenery）和斯特劳特（A·Strout ）提出的“两缺口模型”就必然通过引进外资来解决。因发达国家债券市场的资本总额一般为股票市场资本总额的两三倍，而亚洲的债券市场的资本总额仅为股票市场资本总额的20%左右，这样对短期外债的依赖性更强，出现对外资需求的投资饥渴症。二是出现严重的通货膨胀。按照经济学上经典模式所假定的结果，经济增长会导致工资提高，工资提高会引起物价上涨，从而导致通货膨胀率上升，加之这些国家实行的是钉住美元的固定汇率制度，就会出现由投资过度所引发的通货膨胀拉动本国实际汇率升值，增加本国出口成本，出口产品竞争力下降，进而带来经常项目帐户赤字增加和国际收支失衡。泰国、印尼、马来西亚等国就是靠“五高”（即高储蓄、高出口、高外债、高投资、高增长）创造的被誉为“东亚奇迹”的亚洲模式下爆发金融危机的。
投资过度带来的上述两个方面的问题积累到一定程度又会集中演化为流动性这一左右投资者信心的问题。在外资大规模流入一国国内的同时，如果出口增长速度上不来，本国国内又不能消化，必然形成支付债务的困难，资本流动性发生困难的后果是投资者信心动摇，进而导致经济崩溃。在金融领域也是如此，1998年10月受美国长期资本管理公司投资过度濒临破产的影响，恐慌的投资者纷纷抛售美国资产，导致美元对日元汇率在短短几天之内暴跌近1/5。这种暴跌是自布雷顿森林体系崩溃之后从未有过的。在偿还短期债务的压力和汇率价值失真的条件下极容易给国际金融投机商以可乘之机，使流入一国的资本发生逆转（或资本抽逃）。世界银行《1999年全球发展金融》报告认为，由于债券、股票和长期银行贷款的投资者们撤离新兴市场，1998年国际资本流入发展中国家的资金从1997年的1360亿美元降至720亿美元。受此影响，1998年世界贸易增长速度从1997年的10%降到4.6%， 初级商品出口价格（不包括石油）下跌16%，长期融资净额较少580亿美元， 贷款利差达到1995年以来的最高水平。正常的全球投资及贸易循环过程不畅就会造成出现投资者“惜投”和银行“慎贷”现象，也会在一些国家产生通货紧缩，从而增加了全球经济的脆弱性。
2.现行国际金融体系内部结构失去平衡，缺乏稳定的金融市场基础。
一是在全球经济结构调整过程中，一方面由于发达国家产业结构调整领先于发展中国家所带来的矛盾激化，另一方面由于国内体制的不一致和对外开放快于国内体制改革的不一致，使得经济泡沫变成泡沫经济。泰国、韩国和日本是这方面的典型。由于它们在经济发展战略、处理呆坏帐等方面都存在严重问题，大量资本在国内积累，导致生产力过剩，进而促使追逐利润的激烈竞争，经济泡沫成分急剧膨胀。目前全球的汽车工业已有2100万辆至2200万辆汽车的过剩生产力，约等于全球市场需求的36%。韩国和日本都是全世界汽车出口大国。经济泡沫膨胀到使现金资产、证券资产和实物资产失去平衡难以确保现金流量的充裕和稳定就必然导致泡沫经济。因为经济泡沫的效益尽管很高，但它只是帐面利润。
二是国际资本市场上的资本流动无序。这主要体现在巨额游资自由无序流动。1997年活跃在全球资本市场上的游资总量达7.2万亿美元，相当于世界GDP的20%。这些国际游资， 主要是美国对冲基金在世界各地金融市场上兴风作浪，它以数额并不多的资本作底，从商业银行、投资银行或证券交易所获得巨额贷款，因为美国拥有全球大部分金融和各类基金，1997年，美国的金融资产（包括银行及证券公司）为26.5万亿美元，各类共同基金23926亿美元，债券和货币基金20174亿美元。最典型的例子是美国的长期资本管理公司即LTCM，该公司曾以40多亿美元的身价向银行贷款100多亿美元， 其买进卖出的各类证券和股票市值一度高达1.25万亿美元，资金杠杆率高达1∶300，而一般银行只有1∶20。结果导致在1998年9月23日宣布发生债务危机。 巨额游资无序流动说明“资本流动仍然起伏不定，仍有可能发生严重的危机”（IMF 副总裁斯坦利·费希尔）。因为资本的迅速流入使货币政策复杂化，导致过度借贷和股票、房地产市场的泡沫；资本的迅速流出像多数新兴市场经济体所经历的那样，使得通过降低利率来刺激国内经济的措施难以推行。像游资这种迅速无序流入和流出的资本常常快于政策的变化，使政策制订者措手不及，这对银行储备的资金尤其危险。
三是国际金融制度的严重滞后。国际金融制度主要由国际货币和监管制度组成，在经历了第一次世界大战前后的金本位制到第二次世界大战后的布雷顿森林国际货币制度后，全球资本的流动性约束开始软化，尤其从1973年开始，货币被允许以市场确定的任何汇率浮动，这标志着“全球资本市场的再生”。美、德两国不再试图控制资本的流入和流出。英国和日本也先后于1979年和1984年废除了资本控制。法国和意大利虽然在1990年前没有放弃对跨国界投资的最后限制，但是在90年代以后也已经放松。目前全球有7.2 万亿美元在缺乏有效监管的条件下无序流动着，而不少国家的银行是本世纪30年代的产物、70年代的监管制度，这说明本世纪70年代以来的金融自由化仅是建立在缺乏公正“游戏规则”约束下的一种态势。正因为国际金融制度的严重滞后扩大了金融市场的外部性（即溢出效应），根据“不可能定理”，金融市场的局中人会按民主原则分享市场成果，却不会民主承担责任，所以照样会产生为什么“理性人”活动的结果竟然导致金融市场的不稳定。实际上，统计数字表明，自20世纪80年代以来，全球有120 多个国家和地区发生过不同程度的金融危机和风险。只不过这次亚洲金融危机更具有全球性。
四是国际经济组织缺乏经济民主和应付处理危机的协调能力。国际货币基金组织（IMF ）及世界银行在此次金融危机中扮演的角色不是“稳定剂”而是“催化剂”，他们提供了错误的援助政策，比如要求借贷国必须按照基金组织的要求进行经济改革，提高资金借贷利率，紧缩开支，缩短还债期限。这些政策并不是由一切参与者以公平程序决定的，相反，由于国际货币基金组织手中只有760亿美元的有限调配资金， 它只能以美国为首的金融大国的利益为出发点和归宿。后来当危机殃及美国利益时，美联储在不到两个月内三次降低美国一些关键利率，这又打乱了IMF的援助计划和削弱了该组织的协调能力。受此影响，欧洲一些国家也纷纷降低利率，东亚的金融危机不仅没有被遏制住，而且进一步加速了危机的传播。这场金融危机仅在东亚地区就形成了总额高达6000亿美元的银行坏帐。
三、中国政府遏制亚洲金融危机的对策
一年多来，金融危机之所以没有传染到中国，我认为这与中国政府所表现出来的驾驭经济的宏观调控能力密切相关。
一是指导思想上对潜在的国内危机有着超前的清醒认识和警惕。中国政府早在1992年国内通货膨胀尚处于初期阶段就有警惕，在通货膨胀势头强化之后，为防止经济过热，于1993年6 月制定下发了《关于当前经济情况和加强宏观调控的意见》，由于政策科学，措施得力，经过三年多的努力，已取得显著成绩和丰富经验，社会商品零售价格上涨率由1994年的21.7%，回落到1996年的6.1%；外汇储备由1993年底的211.99亿美元增加到1996年底的1050亿美元；粮食库存也达到历史最高水平。可以说国民经济的成功运转为政府应对亚洲金融危机所采取的一系列对策打下了坚实基础。再就是中国政府选择了一条与中国国情相符合的经济发展之路：由追求经济高速增长到稳中求进（实质是适度快速增长），再到实施可持续增长，更加注重经济发展的质量。
二是未雨绸缪，居安思危，在金融危机恶化中国经济发展的外部环境的条件下，加强金融安全方面的预防措施。
1.依法治理金融，加强内控制度管理。依法对商业银行实行资产负债比例管理和信贷风险管理（即把贷款分为正常、关注、可疑、次级、损失等五类）。充实银行资本金，进行稳健经营，使资本充足率（总资本与风险加权资产的比率）达到8%。依法查处套汇骗汇行为。 对金融机构的不良资产首次实行市场退出制度，例如先后关闭了海南发展银行、中创公司和广东国际信托投资公司。出台了《全国人民代表大会关于惩治破坏金融秩序犯罪的决定》、《证券投资基金管理暂行办法》、《证券法》、《金融违法行为处罚办法》和《合同法》等一系列法律和法规。通过立法，明确规定对银行业、证券业、保险业实行分业经营和分业管理。
2.加强债务管理。一是对国有企业进行战略性改组，降低国有企业的债务与股权比例，并筹建了4 家资产管理公司经营管理商业银行的不良资产。二是控制外债结构和增长速度。国际上规定一国的负债率（外债总额／GDP）不应超过50%，我国要求不超过25%，实际上，1996年中国的负债率仅为14.1%。到1998年6月30日，外债总额为1379.6亿美元，小于外汇储蓄，且外债中80%为中长期外债。
3.实施人民币不贬值战略。一是根据收支和外汇储备，合理确定人民币汇率的运行区间；二是给国企改革营造外部环境；三是确保维护港元币值的稳定，促进香港经济的繁荣；四是推行“金融外交”的需要，一方面加强国际合作，为制止危机蔓延，中国政府向受这场危机冲击的国家援助了50亿美元，另一方面改善同美洲、欧洲和非洲等国家的经贸合作关系，增强外商投资者的信心，扩大市场需求。尽管1998年中国对亚洲市场出口比上年减少9.9%，但对欧洲和北美洲出口增长了15.7%，对非洲和拉丁美洲出口增长20.1%，对大洋洲出口增长11.0%。1998年贸易顺差增加了7.9%，即436亿美元，已经相当可观。这说明中国出口的主要困难不是价格而是需求。人民币不贬值的战略是利大于弊。1999年应继续坚持这一策略。
4.货币供应量增长适度。货币供应与国民经济的发展相适应。1997年末，市场现金流通量M[,0]余额为10178亿元，比上年同期增长15.6%；狭义货币M[,1]（主要包括M[,0]、企业活期存款）余额为34862亿元，比上年同期增长16.5%；广义货币M[,2]（主要包括M[,1]、M[,2]、居民储蓄）余额为90995亿元，比上年同期增长17.3%。到1998年末，市场现金流通量M[,0]为11204亿元，比去年同期增加10.1%；狭义货币M[,1]余额为38954亿元，比去年同期增长11.9%；广义货币M[,2]余额为104499亿元，比去年同期增长15.3%。1999年央行在广义货币上拟保持14%至15%的增长幅度，新增信贷资金1万亿元人民币。
5.发挥财政政策和货币政策的协调作用，以刺激国内需求。一是1998年增发1000亿元国债，实施扩张性财政政策，扩大基础性等公共物品建设，银行同时配套发行1000元金融债券，防止产生财政“挤出效应”。1999年的财政政策比上年度更加积极。二是扩大央行间接调控空间，充分发挥利率杠杆作用，适时、适度微调利率水平，中央银行四次（分别于1997年10月23日、1998年3月25日、7月1日和12月7日）下调了金融机构存贷款利率，尤其第四次调整非常及时，一年期存款名义利率已降到3.78%，略高于同期国内美元存款名义利率（3.75%），而且这次活期存款利率未作调整。同时，央行对金融机构的存贷款利率水平也进行了调整。利率的调整有力促进了经济发展，直接减轻了企业负担，增加了金融机构可用资金，理顺了中央银行利率结构，促进了个人资产向多元化发展。
6.深化金融管理体制改革，减少政府对银行业的行政干预，完善信息披露制度，增加金融决策透明度。
7.坚持经常项目可自由兑换，但在推进资本帐户可兑换进程中，采取循序渐进的原则。
四、几点建议
中国经济现在既面临着国内需求不足的压力，又面临着亚洲金融危机的压力。当前及今后较长的一段时期内中国的经济增长要通过调整经济结构和提高生产效率来实现。这个目标的实现，首当其冲是要加快投融资改革：
1.提高财政投资运行效率，关键是两个方面：一是财政投资的范围定位。要加强中央财政在金融、科教、国防等信息基础设施建设，其它领域基础设施建设主要由地方财政投资或其他投资方式解决，要尽快创造地方政府发债的条件和制订政府招标采购的消费性投资法律。二是防止“挤出效应”带来的重复建设和行业垄断。
2.积极引导发挥社会投资的主渠道作用。在市场经济的条件下，国民投资的着力点除了提高有限的公共财政投资外，更主要的是扩大社会投资的份额。当前，中国在高新技术投资、中小企业投资、教育投资、体育投资和旅游投资等产业投资领域急需社会资本的注入。做好这项工作关键是，一要制定稳定透明的政策法规；二要建立社会投资市场基础设施；三要大力培养各类专业投资人才，健全运行机制。
3.依法完善和调控金融市场，保障金融投资秩序。传统的投资理念侧重于预期收益，而在经济全球化和区域经济一体化的市场经济活动中，经济运行更为复杂，投资的第一要素在于它的流动性。因为这意味着可变性强、规避市场风险好。尽管中国金融市场中的风险有其特殊性，但是源于体制性不确定和政策多变的风险较之产生于市场本身的风险危害性更大。这就要求金融市场的调控市场化、法制化和工具化（关键是信用工具）。尤其要发展基金资产管理公司、资信评估等社会中介机构，发展基金市场和债券市场，这要取决于货币市场的繁荣。金融市场是个信心市场，要致力于构建“金鱼缸”式的金融市场运行机制，既要依法严厉打击非准市场经济条件下的投融资活动，更要防止金融资源配置的所有制歧视。
4.加快国有企业公司制股权结构的重组，规范企业投资主体的行为。目前中国国有企业重组效率不高的根源在于生产要素（资金、土地、劳动力、技术和信息）价格市场化程度低。企业投资主体的形成不仅需要实物和服务价格的市场化，更需要要素价格的市场化。
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