QFII在我国证券市场的投资特点与投资绩效分析，本文主要内容关键词为：在我国论文,证券市场论文,绩效论文,QFII论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一国或地区选择QFII制度安排的目的在于解决资本项目管制条件下向境外投资者开放本地证券市场的问题。在此制度下，本国管理当局按照一定的条件审批合格的境外机构投资者，要求被批准的境外机构投资者在一定的规定和限制下汇入一定额度的外汇资金并转换为当地货币，通过严格监管的专门账户，投资当地证券市场，其资本利得、股息红利等收入经审批后，可兑换成外汇汇出。投资者从事国际证券投资活动的动机主要有两个方面：一是在全球范围内获得较高的投资回报；二是在全球范围内进行多样化投资组合降低整体投资风险。
我国已经开始通过QFII制度引进国际证券投资者，这些QFII在我国的投资行为和投资绩效一直是人们关心的问题。但是，我们难以准确地获得QFII的投资组合，因此难以准确地分析和测算QFII在我国证券市场的投资行为和投资绩效。本文根据权威机构公布的上市公司股东持股数据来分析QFII在我国证券市场上的投资特点，通过设计QFII重仓股指数来估计QFII在我国证券市场的投资绩效。
一、我国引入的QFII特点
我国QFII制度于2002年11月公布，2002年12月1日开始实施，2003年5月正式启动。2003年6月6日瑞士银行(英国)和野村证券分别获得3亿美元和0.5亿美元的首批投资额度。截至2005年7月底，我国证监会共批准了27家境外机构QFII资格，国家外汇管理局批准的QFII投资额度达到40亿美元。
我国引入的27家QFII全部来自发达国家和我国香港。其中，来自美国的有8家，经批准的投资额度合计为12.25亿美元；来自香港的有4家，经批准的投资额度合计为4.75亿美元；来自法国和日本各3家，经批准的投资额度分别合计为2亿美元和3.5亿美元；来自英国、德国和荷兰的各2家，经批准的投资额度分别合计为8.75亿美元、4.75亿美元和1.75亿美元；来自比利时、加拿大和其他地区(欧洲)的各1家，经批准的投资额度分别为1亿美元、0.5亿美元和0.75亿美元。从来源地区角度看，来自欧洲的QFII有11家，获得批准的投资额度合计为19亿美元；来自北美地区的有9家，获得批准的投资额度合计为12.75亿美元；来自亚洲地区的有7家，获得批准的投资额度合计为8.25亿美元(参见表1)。
表1 我国引入的QFII基本情况
QFII名称 性质 来源国 总投资额度 年度获准投资额度(万美元)
(地区)
(万美元) 2003年 2004年 2005年(1-7)
瑞士银行
投资银行英国80000 60000 20000
野村证券株式会社
证券经纪日本50005000
花旗环球金融有限公司
证券经纪美国40000 20000 20000
摩根士丹利国际有限公司 投资银行美国40000 30000 10000
高盛公司
投资银行美国15000
5000 10000
香港上海汇丰银行
商业银行香港20000 10000 10000
德意志银行 商业/投资银行 德国40000 20000 10000 10000
荷兰商业银行
商业银行荷兰10000 10000 -5000
5000
摩根大通银行
商业银行美国 5000
5000
瑞士信贷第一波士顿(香港)
投资银行香港15000
5000 10000
日兴资产管理公司 资产管理公司 日本25000 25000
渣打银行香港分行
商业银行香港 7500 7500
恒生银行有限公司
商业银行香港 5000 5000
大和证券SMBC株式会社
投资银行日本 5000 5000
美林国际
投资银行美国 7500 7500
雷曼兄弟国际(欧洲)公司 投资银行欧洲 7500 7500
比尔盖茨-美林达基金慈善基金美国10000 10000
荷兰银行
商业银行荷兰 7500 7500
法国兴业银行
商业银行法国 5000 5000
巴克莱银行 商业银行英国 7500 7500
法国巴黎银行
商业银行法国 7500 7500
德国德雷斯顿银行
银行集团德国 7500 7500
富通银行
商业银行
比利时
10000 10000
加拿大鲍尔集团 投资公司
加拿大5000 5000
东方汇理银行 资产管理公司 法国 7500 7500
景顺资产管理公司 资产管理公司 美国 5000 5000
合计 400000 170000 172500 57500
说明：截止到2005年7月12日，已批准26家QFII投资额度，总计40亿美元。另外，邓普顿资产管理有限公司已获得QFII资格，尚未获得投资额度。2005年数据截止2005年7月底。
资料来源：国家外汇管理局网站。
从引入的QFII性质来看，我国引入的27家QFII中，商业银行有10家，获得批准的投资额度合计为8.5亿美元；投资银行有7家，获得批准的投资额度合计为17亿美元；资产管理公司有4家，获得批准的投资额度合计为3.75亿美元；银行集团和证券经纪公司各2家，获得批准的投资额度分别合计为4.75亿美元和4.5亿美元；投资公司和慈善基金各1家，获得批准的投资额度分别为0.5亿美元和1亿美元。
分年度来看，2003年有10家QFII获得了投资额度批准，被批准的投资额度合计为17亿美元；2004年有19家QFII获得了投资额度批准，被批准的投资额度合计为17.25亿美元；2005年(截至7月底)有7家QFII获得了投资额度批准，被批准的投资额度合计为5.75亿美元。
二、QFII的投资选择特点
QFII在我国证券市场上选择的投资品种有A股、B股、可转债、国债、银行存款等。在2004年5月底，当时已经获准的17亿美元QFII投资额度结汇成140亿元人民币后，有88亿元投资于我国的证券市场，其余37％主要以存款形式存放于银行。有一段时期，我国的债券市场成为QFII的主要投资对象。有关资料显示，仅2003年，QFII等外资机构购买的中国国债总额就达到211亿美元。瑞士信贷第一波士顿银行在2003年购买了73.1亿美元的中国国债，2004年获得QFII资格的日本日兴资产管理有限公司还设立了“日兴中国人民币国债母基金”投资我国国债市场。除了国债，QFII还大规模投资我国的可转债市场。2004年12月，瑞士银行一次性购买了首钢股份20亿元人民币可转债。近年，A股已经成为QFII的首要投资对象。2004年9月中旬的统计资料显示，QFII在我国A股、可转债、B股的投资比例约为8∶5∶1。另外，各家QFII的投资侧重点有明显差别，比如，瑞士银行侧重于投资A股，花旗环球有50％左右的资金投资于可转债。
由于我国实行QFII制度的出发点是对外资间接开放A股市场，下面我们将重点考察QFII在我国股票市场上的投资特点。
国际经验表明，QFII在东道国的投资活动有显著的行业特征。从QFII在印度、韩国和我国台湾地区的运作经验来看，本地主导产业始终是QFII的首选投资对象。比如，2002年QFII在台湾选择的是以台积电为代表的电子类股票，电子类股票曾占当时台湾地区QFII总持仓量60％以上，其中台积电、联电、鸿海和华硕四只股票占QFII总持仓市值就在50％以上。在同一时期，QFII在印度选择的是软件类龙头股，在韩国选择的是汽车类龙头股。无论是电子行业、软件行业还是汽车行业，在当时都分别属于台湾、印度和韩国的主导产业。
目前，QFII对我国的主导行业还没有形成成熟的看法，在这种情形下，QFII对我国股票市场上的自然资源(金、银、铜、铁矿石、石油等)和自然垄断(公路、机场、港口、电厂、电信、广电等)类股票情有独钟。在QFII持有的20只重仓股中，与自然资源有关的就有中金黄金、山东黄金、新钢钒、珠海中富、海螺型材等5家企业，除20只重仓股之外，QFII还大量持有盐湖钾肥、红太阳、锡业股份、吉恩镍业、南玻A等与自然资源有关的企业股票。在自然垄断行业中，QFII对电力部门关注最多。在20家重仓股中，长江电力被花旗环球金融集团和瑞士信贷第一波士顿等多家QFII同时长期持有，另外，粤电力A、深南电A、上海电力等被QFII重仓持有的股票都属于电力板块。在自然垄断行业中，我国的交通运输业也是QFII的投资重点，QFII大量持有股份的交通运输类企业包括外运发展、上港集箱、盐田港A、深赤湾A、锦州港等。
在选择单个企业方面，QFII更加注重选择行业龙头企业作为投资对象。在钢铁行业中，宝钢股份被德意志银行股份公司、瑞银华宝和瑞士信贷第一波士顿等多家QFII选中，作为我国通信设备制造业的龙头企业中兴通讯则同时被摩根士丹利和瑞士信贷第一波士顿长期重仓持有，在银行方面，浦发银行成为花旗环球金融集团的重点投资对象。
除了选择行业龙头企业外，QFII在我国A股市场上选择单只股票投资时还有三大特点：第一，选择高价股。2005年6月30日QFII持股情况显示，QFII持有的20只重仓股在2005年6月30日的收盘股价平均为7.93元，远远高出同期上海市场A股平均水平。第二，长期持有。20只重仓股中QFII的平均持有期限超过6个月，山东黄金、宝钢股份和长江电力的持有期限都超过12个月，在全部20只重仓股中，QFII持有期限最短的也超过3个月。第三，QFII选择股票时尽可能在上市公司全部股本中占有较大的份额。2005年3月底的统计数据显示，在有QFII投资的38家上市公司中，QFII所持流通股数量占相关公司全部流通股本的比例基本上都在1.5％以上，大和证券SMBC株式会社拥有宝石A的流通股份甚至高达14.42％。
QFII在我国股票市场上对单只股票的选择与已有的国际经验十分相似。在中国台湾地区，QFII重仓股票的平均价格是台湾股市平均股价的两倍，而市盈率只有平均市盈率的60％。另外，台湾引入的QFII重仓持有的股票一般也都是所在行业的龙头企业，这些企业在台湾岛内甚至在世界范围内都有很强的影响力。再者，在台湾的QFII对所选股票的持有也具有长期、稳定和集中的特点。在台湾市场上QFII对单只股票的平均持有期限为174个交易日(约6个月)，最高持有期限甚至超过1600个交易日。
三、QFII在我国证券市场的投资绩效
我们无法得到QFII在我国证券市场投资收益的准确数据。为了估计QFII在我国证券市场上的投资收益水平，我们设计了QFII重仓股指数。在编制QFII重仓股指数时，我们选择的样本公司为2005年3月31日QFII持有股份而且QFII进入前10大股东名单的上市公司，我们选择的QFII重仓股指数样本公司共20家(参见表2)。
表2 QFII重仓股指数的样本股与权重
序号 样本股名称 流通股数 2005年3月 以2005年3月31日收盘价计算 样本股
(万股) 31日收盘价 得到的样本股流通市值(万元) 权重
1中兴通讯
30205 23.83 719785.15 0.094
2燕京啤酒
29821 12.05 359343.05 0.047
3山东黄金6000 11.569000
0.009
4 瑞贝卡 2640 13.45
35508
0.005
5通威股份6000
7.17
43020
0.006
6中金黄金
10000
7.15
71500
0.009
7宝钢股份 187700
6.17 1158109
0.152
8 九芝堂12360
6.73 83182.8
0.011
9海螺型材
16200
5.52
89424
0.012
10上港集箱
42000 16.49 692580
0.091
11盐田港A32500 13.12 426400
0.056
12外运发展
22869
6.41146590.29 0.019
13福耀玻璃
38568
7.85302758.8
0.040
14珠海中富
35361
3.64128714.04 0.017
15丰原生化
20402
6.25127512.5
0.017
16 新钢钒58334
5.24305670.16 0.040
17浦发银行
90000
6.92 622800
0.082
18华菱管线
45001
4.25191254.25 0.025
19长江电力 192600
8.65 1665990
0.219
20 天津港55958
6.82382633.56 0.050
资料来源：南方证券交易分析系统。
在QFII重仓股指数中，样本公司的权重为该公司2005年3月31日收盘价和当日该公司流通股份总额的乘积(即流通市值)占20家样本公司2005年3月31日流通市值总和的比重作为权重。我们将2002年12月31日作为QFII重仓股指数的基期，并假设基期QFII重仓股指数为100。按照上述思路，我们计算得到了2003年6月30日、2003年12月31日、2004年6月30日、2004年12月31日、2005年3月31日和2005年6月30日共六个时期的QFII重仓股指数值，并与相应时期我国证券市场上证综合指数(A股)、B股指数、基金指数的变动情况进行了对比(参见表3)。
表3 QFII在我国证券市场的投资绩效估计
指数类别 2002.12.31 2003.6.30 2003.12.31 2004.6.30 2004.12.31 2005.3.31 2005.6.30
QFII指数 100.00 112.14 124.22 113.75 109.73 110.24 100.14
上证综合指数 1419.12 1555.911569.13 1468.841330.19 1239.271135.12
B股指数
113.51 112.3 104.94 86.85 75.65
77.22 65.3
基金指数 876.97 928.82 938.47 823.44 771.25 751.35 665.62
说明：指数为当日收盘数据。
数据来源：QFII指数(即QFII重仓股指数)为笔者计算得到，其余数据来自南方证券交易分析系统。
通过比较可以发现，2003年上证综合指数上涨了10.57％，B股指数下跌了-7.55％，基金指数上涨了7.01%，QFII重仓股指数上涨了24.22％；2004年上证综合指数下跌
了15.23％，B股指数下跌了27.91％，基金指数下跌了17.82％，QFII重仓股指数下跌了11.66％；2005年6月30日与2005年年初比较，上证综合指数下跌了14.66％，B股指数下跌了13.68％，基金指数下跌了13.70％，QFII重仓股指数下跌了8.74％。所以，无论是上涨行情还是下跌行情，QFII的投资成绩都明显强于市场整体走势，也高于国内基金的投资成绩。
除了QFII重仓股指数显示QFII投资成绩强于市场整体走势和其他板块走势以外，抽样调查的结果也同样显示QFII在我国证券市场的投资业绩高于绝大多数个人投资者和机构投资者。一项权威调查显示(深圳中证投资资讯有限公司，2005)，截至2004年12月22日的2004年度，沪深股市中小投资者中仅5%的投资者声称盈利，35%的投资者2004年的股票市值缩水近50％。就基金而言，截至到2004年年底，运作满一年及一年以上的109只基金2004年加权净值回报率为-2.29％，其中2004年第三季度基金的亏损达到26.59亿元。
需要说明的是，除了在股票市场上QFII获得了比较高的投资收益外，QFII重仓持有的可转债投资收益也明显高于同期我国证券市场的平均收益水平：2004年上证综合指数下跌了15.23％，而可转债指数却上涨了1%左右。
四、结论与启示
本文研究表明，我国引进的QFII主要来自发达国家和地区，并以商业银行和投资银行为主。这比较有利于我国通过境外IPO方式引进国际证券资本，有利于我国学习国际上最先进的股票市场管理经验，有利于我国投资者树立当今世界上最先进的投资理念，这对促进我国证券市场健康发展有积极意义，对我国投资者将来从事国际证券投资活动有很大帮助。但存在的问题是，我国目前实行的QFII制度在发挥其直接引进境外证券资本功能方面还有待进一步加强。中国台湾和韩国的经验显示，从1992年到2001年，流入韩国的国际证券投资净额达到465.82亿美元，每年接近50亿美元；从1991年到2000年，净流入台湾证券市场的境外证券投资累计达294.5亿美元，年均流入规模接近30亿美元，远远超过我国每年批准的约17亿美元的QFII投资额度。我们认为，解决此问题的关键是进一步加大对资产管理公司和投资基金一类QFII的引入力度。
QFII的投资特点给人留下了深刻印象。QFII的长期持股方式十分有利于增强对上市公司的控制力度，有利于规范上市公司的经营行为。QFII的长期投资和尽可能成为上市公司大股东的投资行为，有利于发挥流通股股东对上市公司的监督作用。可以预期，无论QFII启动“用手投票”机制还是启动“用脚投票”机制，都会对上市公司的经营决策产生举足轻重的影响，这就使得上市公司的经营活动不得不考虑按照股东利益行事。
QFII在我国股票市场上的投资绩效远远超过同期我国股票指数的整体走势，其投资收益远远高于我国证券市场上的个人投资者，也高于证券投资基金。这表明，在我国引入QFII过程中，QFII是最大的赢家，照此下去，我国证券市场上的QFII力量将会进一步增强，随着我国引进QFII力度的加大，将会有越来越多的个人投资者从我国股票市场退出，也会有越来越多的基金公司和机构投资者的地位被QFII取代。这一点在我国台湾地区已经有类似的经验。QFII的引入给台湾证券市场的投资者结构带来了明显的变化，随着QFII的不断进入，台湾证券市场上的投资者结构中，个人投资者、机构投资者的比例由7∶3转变为6∶4，QFII占市场的份额从1%增加到了10％。我们认为，由QFII引起的证券市场投资者结构变动对我国证券市场的进一步发展十分重要。