上市公司收购的关系人之法律分析，本文主要内容关键词为：关系人论文,上市公司论文,法律论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、收购出价人
（一）公司法人作为收购出价人
收购出价人是指发布收购要约、接纳受要约人股份并向其支付对价的收购人。收购出价人即可以是公司法人，也可以是自然人；即可以是单个主体，也可以是几个主体。公司法人作为收购出价人是出价人最普通的形式。公司法人以其拥有较雄厚的经济实力，对目标公司股票的价格波动会产生很大影响，因而需要法律对其作为出价人的权利和义务进行了规范。
1.出价人股东的知情同意权
我们常常发现，出价人作出收购决定是公司管理者的主观意愿，事实上，收购的发起往往并没有给出价人股东带来多少好处，如果收购失败，甚至会使出价人股东受到损失。因此，在出价人作出收购决定之前，需要获得股东对出价的核准，以限制管理人员为了自身的利益而发起和履行出价。然而，要求出价人在发起公开要约之前，都必须经股东大会批准，也有一定的问题。一旦召开股东大会，即将发生的收购即为公开，则一方面可能会推迟出价人收购目标公司的时间，损害合理出价获得成功的机会；另一方面收购成本将大大增加，甚至导致一次收购的失败。因此，将任何一种收购决定都提交股东大会核准，并不可取。《香港公司收购与合并守则》（简称《香港守则》）只规定了以下两种情况的收购需要出价人股东的核准：（1 ）如果出价人的任何一名董事具有利益冲突，应当同执行人员进行磋商，而且依出价和冲突的重要性而定，可能需要独立的咨询意见和独立的股东核准。（注：见《香港公司收购及合并守则》（简称《香港守则》）规则2.4。）（2）在公司打算出价收购其控股公司股票的情况下，适用同一程序（注：见《香港守则》规则2.5。） 。 《香港守则》在对股东知情同意权的把握上显然比较适度。
2.收购出价人的义务
当出价人决定收购一家目标公司时，应承担以下附加义务：（1 ）信息披露义务。包括权益披露，收购公告书，独立财务顾问对此次收购的书面意见，收购要约期满后持股状况和收购结果。美国证券交易法规定，股东持有一公司股票达到5 %之后十日内应向美国证券管理委员会、交易所作出报告：香港《证券权益披露条例》规定的该比例为10%，报告期限为五个工作日，并且以后持股比例每变动一个百分点亦须报告：同时，美国1934年证券交易法的第14（d）和《香港守则》规则3对收购公告的内容也作了明确的规定，主要包括收购要约的主要条款，收购人的背景材料，收购后的计划安排等内容。（2 ）收购出价人不得在要约有效期内以要约以外的任何条件购买目标公司所持股票，不得给予特定股东以正式收购要约所未记载的利益。（3 ）平等给予目标公司股东最高价的义务。收购出价人应将出价平等的给予每一位目标公司股东。如果出价价格改变，应将提高的出价给予在此之前已接受要约的每位股东。（4）及时支付对价的义务。要约期满后，如收购成功， 出价人应及时向受要约人支付对价，如收购失败，应及时将股票退还给已承诺的目标公司股东。（5）强制收购目标公司股东剩余股票的义务。
（二）共同收购出价人
共同收购出价人是指收购出价人为两人以上。关于共同收购人，各国法律的表述也不近相同。美国法律中除使用了一致行动人概念外，还使用了“受益股权”（Beneficialownership）这个概念， 即一个以上的股东直接或间接地通过任何形式的合同、协议或某种默契、某种关系等取得对某一股票的控制股权。这时将认定这些股权都由一个“受益股东”（Beneficial owner）持有。比如，有一种“parking Agreement”，即一个股东把股票暂时置放于别人名下，日后再转回来，便是认定受益股东的一个例子。
根据国际上通用的对一致行动人的理解，它除了指已被普遍认同的共同持有一个上市公司股票的关联公司（即母子公司、并列子公司）之间所共同持有一个上市公司的股票这一概念之外，还应包括通过书面或口头的协议或通过其他手段达成某种默契，一致行动以对某一上市公司股权进行控制或对其股票价格进行操纵的人。在公司收购中，一致行动人的行为，法律上将其看作一个人，他们持股数量要合并计算。由于在实践中很难掌握若干公司采取一致行动的确凿证据，因此法律不要求提供证明一致行动存在的证据，而是列举了一些一致行动的典型模式，符合该模式，均推定为构成一致行动。《香港守则》是目前对共同收购人规范的较好的一个范例，在定义中对一致行动人作了详细规定，并列举了可视为一致行动方的8种关系，值得我们借鉴学习。其定义第2条规定：“一致行动人包括依据一项协议或协定，通过取得一间公司的投票权，一起积极合作以取得或巩固对该公司的控制权的人。除非相反证明成立，否则下列每一类别的人均将推定为与其他同一类别的人一致行动。（1 ）一间公司，其母公司、附属公司、同集团附属公司，前述四类中任何一类公司的联属公司（注：根据《香港守则》定义第3条规定， 联属公司是指：“就两间公司而言，如果一间拥有或控制另一间公司20%以上的投票权，或如两均属同一间公司的联属公司，则其中一间公司须当作另一间公司的联属公司。”），及前述四类公司是其联属公司的公司；（2）一间公司与其任何董事（连同他们的近亲、 有关系信托及由其任何董事、其近亲及有关系信托控制的公司）；（3 ）一间公司及其任何退休基金、公积金及雇员股份计划；（4 ）一名基金经理与其投资事务是由该基金经理以全权代理方式处理有关投资户口的任何投资公司、互惠基金、单位信托或其他人；（5）一名财务或其他专业顾问， 包括股票经纪人与其客户（就该顾问的持股量而言），以及控制该顾问，受该顾问控制或所受控制与该顾问一样的人；（6 ）一间公司的董事（连同他们的近亲，有关系信托及由该等董事、其近亲及其有关系信托控制的公司），而该公司已正受到要约或凡该公司的董事有理由相信该公司可能即将收到一顶真正的要约；（7）合伙人；（8）任何个人与其近亲、有关系信托及由其本人、其近亲或有关系信托控制的公司。”
香港学者认为，一致行动方的概念极其重要，如果没有该条款，要求进行一般出价的规定都将是空话，因为出价人将会分割其持有的股票，并注意不单个地超过起点。他们对我国《股票条例》有关问题的评价是：“《股票条例》遗漏了一致行动方概念，第48条对于‘直接或间接’购置的提法可能不够。一致行动方的概念比“间接购置”的广义。当一个人间接地购置时，购置的提法可能不够。‘一致行动方’的概念比‘间接购置’的广义。当一个人间接地购置时，购置的东西仍然是他的。在一致行动方的情况下，每方都可以依法有利地拥有其各自的表决权，但他们已经商定在权利方面一起行动。”（注：Betty Mayfoon Ho,Takeovers oflisted Companies, Collection of Essays
andArticles from the International Symposium on Securities Law,Publishing house oflaw,1997,p.278.）
二、目标公司
目标公司是收购出价人意图通过收购其股份而取得其控制权的上市公司，作为上市公司收购的重要关系人，立法上应明确目标公司组织机构的特殊法律地位、权利和义务，以求达到其利益的均衡。
（一）目标公司董事
公司是法律的创造物。在现代的公司法中，董事会扮演了公司经营业务监管者的关键角色，被赋予其权威，且加强其管理公司的责任。（注：Johan D.Kleyn,Conference on Mergres&Acquistions,KluwerLawand Taxation Publishers,1991,P.13.）目标公司的董事一方面一般均为公司的股东，尤其是公司的控股股东，代表着自身的利益，另一方面作为公司经营业务的管理者，又代表了公司的整体利益或全体股东的利益，另一方面作为公司经营业务的管理者，又代表了公司的整体利益或全体股东的利益，这两种利益本身就存在着冲突。因此，在上市公司收购中，为防止目标公司的董事以维护公司利益为名，利用董事的地位和职权为个人谋取私益，从而损害公司整体和全体股东的利益，法律在保护目标公司的同时，着重对董事的义务进行了规范。
1.上市公司收购中董事的义务
（1）信托模型（The Fiduciary Model）
一个董事和公司之间最基本的关系是信托关系（Fiduciaryrelationship）。董事是其他人，即股东财产的守卫者，并和其他“受托人”（trustees）一样，凭借这种关系，承担特别义务和责任。
英国公司法中，公司治理体系通过对董事施加信托义务来规范董事的行为。他们包括：善意地行事义务；不为不正当目的而行事的义务；不占用公司机会的义务：不限制未来自由处置权的义务。这些信托义务对公司治理形成影响。 （注：Saleem sheikh, William
Rees, Corporate Covernance and Corporate
control,CavendishPublishing limited,1995,p.25.）其中最主要的一种信托义务就是董事们必须善意地并为公司整体的最大利益行事。公司整体的最大利益这一表述被理解为股东的长期利益和短期利益，它强调了同时兼顾公司整体和股东们的利益最大化。（注：Saleem sheikh, William Rees,Corporate Covernance and Corporate control, CavendishPublishing limited,1995,p.26.）
美国学者认为，董事信托义务的内容和要素的确定和“董事对谁负责”这个问题的答案密切地联系。公司董事主要的责任是对于持有人，即股东而言的，董事为股东的利益服务，股东利益至上。但是，最近在美国一些学术、立法和商业领域，股东利益至上已受到了攻击。当董事利益和股东的利益出现分歧，董事是否可以或者必须考虑其“利益相关人”的利益？这个问题引起了激烈的争论。即使是在董事对股东基本责任的框架之内，董事责任的内容和限制也开始受到了审查。当一个公司处在普通的，日常操作的形态时，董事对股东的责任这个问题无关紧要，但是当公司控制权出现了争执，并且大比例的甚至是绝大多数的现有股东希望公司控制权发生变化时，这个问题就显得非常重要了。这个问题引起了一系列问题，包括董事是否可以“只是说不”并且加强其与股东相对的地位，这个地位是董事—股东关系的核心（注：Johan D.Kleyn,Conference on Mergers&Acquisitions,Kluwer Law and TaxationPublishers,1991,p.14.）。基于此，董事的信托义务被界定为三个方面：①注意义务；②忠实义务；③诚实义务。
①注意义务（Duty of care）。注意义务可概括为以充分的信息和慎重的方式行事的义务。在许多情况下（包括在可能发生控制权转移时所作的决定），这个义务要求董事合理地使自己知悉选择方案。另外，随着对公司所作决定的重要性的上升，探求和考虑选择方案的重要性也在上升。②忠实义务（Duty of loyalty）。 忠实义务可概括为以善意的，董事合理地相信对公司最有利的方式行事的义务。忠实义务要求董事即要中立又要独立。如果一个董事“即不在交易双方中的任何一方出现，也不从某种意义上的自我交易中企图获取任何个人经济利益，而这种自我交易一般说来和移交给公司或所有股票持有人的利益恰恰相反。”那么，这个董事就是中立的；如果一个董事的决定“是基于董事会面临对象的公司价值，而不是外在的考虑和影响”，那么，这个董事就是中立的；如果一个董事的决定“是基于董事会面临对象的公司价值，而不是外在的考虑和影响”，那么，这个董事应是独立的。当一个董事受惠于一个控制人时， 董事的独立性问题经常出现。 （注： Johan D.Kleyn Conference on Mergers&Acquisitions, Kluwer Law and Taxation Publishers, 1991, p. 15.）③诚实义务（Duty ofcandor）。除注意义务和忠实义务之外，法院经常提到的是诚实义务。美国达拉华州最高法院是这样描述诚实义务的：根据达拉华州法律，毫无疑问，当一个董事会被要求或举以寻求股东行动之时，董事会有义务充分和公正地披露董事会掌握的有关信息。 （注： Johan D.Kleyn,Conference on Mergers&Acquisitions,Kluwer Law and Taxation Publishers,1991,p.15.）
（2）目标公司董事在上市公司收购中的具体义务
目标公司董事的注意义务、忠实义务和诚实义务是董事在上市公司收购的总体要求，作为这些要求的具体体现，目标公司董事在上市公司收购中承担以下具体义务：①目标公司董事会获悉收购人的收购意图后，有义务及时通知股东；由于收购活动对目标的受雇员工也会产生极大的影响，一些国家证券法从保障劳工的立场出发，导入了保障受雇员工权益的规定，使董事会负有将有关信息及时通知雇员的义务，其时间不应迟于对股东的通知。②禁止阻挠行动。当真正的要约已经向目标公司的董事会传送或目标公司的董事会有理由相信即将收到真正的要约后，目标公司的董事会不可在未经股东与股东大会予以批准的情况下，就公司事务采取任何行动，在效果上令该项真正的要约受到阻挠或使股东没机会根据要约的利弊去作决定。 （注：参见《香港守则》一般原则第9条。）③在出价结束或被宣布为无条件以前，董事不得辞职。④董事们应当保留独立的财务顾问以向董事会提供咨询意见，说明出价是否公平合理，并将这种咨询意见通告股东。⑤当收购要约公布后，目标公司董事会负有出具意见书的义务。意见书应包含下列内容：董事会对于收购行为所出具的意见，并要附上理由；意见书中必须注明董事会是否有与收购者就此公开收购行为或收购者行使目标公司表决权达成任何合意的意向；持有目标公司股权的公司董事是否对收购股权的要约作出承诺，并将其所持股份出售。此意见书应在公开收购股权其限届满前提出，被披露方式与收购者的公告文书的披露方式相同。
2.上市公司收购中的目标公司董事的权利。其内容包括：（1 ）目标公司董事有权于收购要约发出前获悉收购意图，并有权要求要约人作出有能力完全履行其要约的保证；（2）董事会对收购要约有建议权， 有权向股东表明其对该收购要约的态度，作出推荐或拒绝收购要约的建议；（3 ）目标公司董事会有权就收购行为违反反垄断法或证券交易而提起诉讼的权利；（4 ）有权召开临时股东大会对收购有关事宜作出决议；（5）有权根据股东大会的决议，公司章程或法律的规定， 为维护公司和股东的整体利益，采取其认为合理的且不违反法律规定的反收购措施。
（二）目标公司股东
与目标公司的董事相比，目标公司股东，特别是中小股东处于相对被动的弱者地位，无论是资金实力、信息来源还是对公司事务的影响力，目标公司股东无法与董事相提并论。在敌意收购中，股东受到压迫，承受极大心理压力，从利益均衡的角度看，法律应赋予目标公司股东充分维护自己利益的权利：因此各国立法中均注重体现对目标公司股东权利的保护。概而言之，目标公司股东享有以下权利：（1 ）股东有获取平等待遇的权利。它包括：目标公司股东有平等参与收购的权利，平等获取信息的权利，获得平等的收购条件的权利，这是股东平等待遇原则的体现。（2）目标公司股东有对收购者的公开收购要约作出承诺， 并出售其所持股份的权利。（3 ）目标公司股东有在收购要约失效前撤回出售股份的承诺的权利。（4 ）目标公司股东有在公开收购要约期满前，获知本公司董事会对该要约意见的权利。（5）收购要约期满后， 如果收购者持有目标公司股份达到法定强制收购比例时（一般为90%），尚未出售股份的目标公司股东有依法强制收购者以同等条件购买其股份的权利。（6 ）目标公司股东有在股东大会上就有关收购事项行使表决权的权利。面对收购，目标公司往往召开股东大会，讨论是否对收购者采取反收购措施，目标公司的董事会只有在得到股东大会授权的情况下才能采取反收购措施。
三、对中国上市公司收购的关系人的检讨和评价
目前，调整我国上市公司收购的主干法律是《股票条例》，而《中华人民共和国证券法》也“千呼万唤始出来”，于1998年12月29日第九届全国人民代表大会常务委员会第六次会议通过，将于1999年7月1日正式施行。无庸讳言，就我国上市公司收购立法的现状而言，虽然已经取得了长足的进步，但是仍有许多方面存在着疏漏和不足，有待于进一步的发展和完善。下面，笔者仅就我国上市公司收购的关系人进行若干检讨和评价。
（一）上市公司收购关系人的主体资格
各国收购立法一般均不对出价人的主体资格作严格限制，出价人不仅包括以公司为组织形态的法人，还包括不具备法人资格的其他企业组织和个人。而我国《股票条例》第46条规定：“任何个人不得持有一个上市公司5%以上的发行在外的普通股”， 这就排除了个人（自然人）成为收购出价人的现实可能。同时，《股票条例》第四十七条只规定了法人持有一上市公司发行在外的普通股达5%时应公告， 而对于非法人企业持股情况却没有作出明确规定，从而为非法人企业逃避信息披露义务提供了空间。我国立法上的这种作法的确令人置疑。首先，限制自然人成为收购出价人不符合国际惯例，境外国家和地区相关规定均没有这种限定。其次，这种作法有悖于市场经济所倡导的市场主体机会平等原则。再者，如果这种限制是出于维护国家在上市公司的控股地位防止国有资产流失目的的话，那么，立法者的目的实际上并没有达到。因为非国有法人同样也可能取得控股地位，而且自然人也可以通过设立私营企业取得控股地位。相反，该限定却打击了资金雄厚的个人投资者参与二级市场的积极性。就目前深沪两地市场上市股票的股本而言，中小盘股占了大部分，稍有资金实力的个人投资者很容易就闯了红灯——超过了5%的持股限额，这往往使个人投资者望而却步。 实践中这样的实例已有出现，1996年“郑州百文”事件就是因为个人投资者超比例持股而引发，后该投资者在上海证券交易所监督下将超比例持有的“郑州百文”股票平仓。令人难以理解的是《股票条例》四十六条却明确规定了外国和香港、澳门、台湾地区的个人持有公司发行的人民币特种股票和在境外发行的股票，不受5%的限制。 国际上只有出于经济主权考虑而限制外国人持有本国公司股票数量的惯例，而我国的作法却与此恰恰相反，难道外国人比本国人更有权利持有本国公司股票吗？取消自然人持股比例的限制是今后立法的必然趋势。笔者认为，在上市公司收购中，无论是自然人，还是法人或非法人企业；无论是中国人，还是外国人，都是平等的市场经济主体，立法上都应平等对待，这才能体现证券市场公平原则。最近通过的尚未正式施行的《证券法》已经取消了对出价人主体资格的限制，这显示了立法的必然趋势。
（二）共同收购出价人
关于共同收购出价人，《股票条例》使用了“直接或间接持有”这一概念。如果任何法人“直接或间接持有一个上市公司发行在外的普通股达5%”，将被认定为共同收购出价人， 则“间接持有”之人与“直接持有”之人所持股份合并计算，超过5%限即负有权益披露的义务。 但是，《股票条例》对“直接或间接持有”的认定没有明确的界定，因此在实践操作中常引起纷争。另外，“直接或间接持有”这一概念外涵较窄，它可以涵盖母公司和子公司分别持有同一上市公司的股份而由母公司实际控股的情形，但对于两个子公司同时持有同一上市公司的股份的情形，还用这个概念涵盖，就很牵强。在这里，笔者不倾向于使用“直接或间接持有”概念，这一概念首先是一种静态的概念，无法体现上市公司收购中股权流动的动态特征。其次，正如前所述，“直接或间接持有”外涵较窄未必能涵盖全面。尚未施行的《证券法》对此问题显然采取回避的态度，不再使用“直接或间接持有”这一概念，代之以“持有”，但这种作法并没有根本解决问题，我们仍无法从立法上规范上市公司共同出价人的行为。基于上述考虑，笔者认为，在今后的上市公司收购立法中可借鉴《香港守则》的作法，采用“一致行动人”（注：有关“一致行动人”，前文已作详细讨论。）的提法来认定共同出价人，立法者可以一方面对一致行动人作出概括定义，另一方面列举出一致行动人的典型模式，这样既符合国际惯例，又对共同出价人进行了全面而详细的规制，避免了操作上的不确定性。
（三）目标公司
我国《股票条例》和《证券法》未将目标公司列为上市公司收购的关系人，也没有列明目标公司在上市公司收购中的权利和义务，从而缺乏对目标公司的法律保护和法律规制，这显然是立法上的一大疏漏。
笔者认为，在今后上市公司收购的立法中，应明确目标公司的法律地位、权利和义务。从国外立法经验和我国实际情况看，目标公司应享有以下的权利：（1）目标公司有获取收购人背景资料、收购意图、 持股数量等重大信息的权利；（2）目标公司对收购要约有建议权， 有权向股东表明其对该收购要约的态度，作出推荐或拒绝收购要约的建议；（3）目标公司有权对收购提出反垄断诉讼；（4）目标公司有权根据股东大会的决议，为维护公司和股东的整体利益，采取其认为合理的且不违反法律规定的反收购措施。同时，目标公司应承担以下义务：（1 ）将收购信息及时通知目标公司股东及其员工的义务；（2 ）在收购要约公布后，就收购行为表明态度，出示意见书并将之公告的义务；（3 ）未经股东大会同意禁止对收购行为采取阻挠行动的义务。
在目标公司的权利和义务法律规定中，目标公司反收购的决定权和禁止阻挠收购义务是最关键的内容，也是理论上容易产生争议的地方，因为它关系到我国对公司反收购决定权立法模式的选择问题——是采取股东大会决定的英国模式还是采取董事会决定的美国模式，对此，我国证券法律人士存在着两种不同的观点。第一种观点认为目标公司实行反收购不仅要考虑目标公司股东的利益，还要考虑“利益相关者”的利益，而考虑“利益相关者”利益与我国企业经营中提倡的“兼顾国家、企业、个人三者利益”的原则相一致，因此建议结合当前“现代企业制度”试点工作，在完善上市公司收购立法中，明确允许目标公司采取反收购措施的同时，赋予目标公司管理层适当的反收购决定权。（注：参见官以德：《上市公司收购的法律问题研究》（博士论文）第110页。 ）该观点基本上赞同采用美国模式。与第一种观点相反，第二种观点认为，我国对反收购措施的管理应严一点，对目标公司管理部门采取反收购措施的权力予以限制，而将权力赋予目标公司股东，即采取英国模式。目前，多数学者持该种观点，他们认为采用英国模式的理由主要有以下几条：
其一，根据要约收购特点，交易双方当事人是要约人与受要约人，因此要约收购成功与否不应取决于目标公司管理部门，这正是要约收购方式区别于合并方式的重要所在。如允许目标公司管理部门采取广泛而有效的反收购措施，从而造成要约收购的成功仍需取决于目标公司管理部门的支持，无疑损害了要约收购所具有的独特功能，导致效率低下的公司管理部门不能得到公司外部机制的监督。（注：宋永泉：《上市公司要约收购若干法律问题》，载《法律科学》1997年第2期。）其二， 如果允许董事会采取反收购措施，势必出现董事滥用权利，挥霍公司资产以保住其职位的现象，这将严重损害投资者的利益。而禁止董事会采取反收购措施，有利于通过出价收购，将资产转移到高效益经营者手中，更充分发挥资产的效用。（注：黎有强：《目标公司董事会有权采取反收购措施吗？》，载《法律科学》1997年第4期。）
笔者基本上赞同第二种观点，但认为该观点的理由稍嫌不充分。事实上，对我国公司反收购决定权采取股东大会决定模式问题，应从我国的立法现状和现实特点来找依据。笔者认为，我国立法选择英国模式是基于更深层次的考虑：
（1）透析我国公司收购法律规范， 我们可以体会出对反收购决定权的立法倾向。《股票条例》和《证券法》对公司反收购决定权问题都没有涉及，但《公司法》第4 条规定：“公司股东作为出资者按投入公司的资本额享有所有者的资产受益、重大决策和选择管理者等权利。显然，公司收购与反收购是重大决策，而股东对收购要约接受与否也是对管理者的选择，因此，可以理解为该条为股东大会决定模式提供了法律依据。从股东大会和董事会的职权来看，《公司法》第102 条规定“股东大会是公司的权力机构”，第103 条规定股东大会行使“对公司合并、分立、解散和清算等事项作出决议”的职权。第112 条规定董事会行使“拟订公司合并、分立、解散的方案”的职权。在这里，对公司合并应作扩张解释，它包括了对上市公司的收购行为。因此，可以认为我国立法上对公司反收购问题趋向于由董事会拟订方案，股东大会作出决定。
（2）有人认为，现代股份公司的股权极度分散。 股东大会空壳化，导致了股东大会很难对公司反收购问题达成一致的正确决议，而且股东大会的决议也未必是股东最佳利益的选择，因此反对我国采用股东大会决定的英国模式，但是他们恰恰忽略了我国现代企业制度的特点。从我国目前上市公司的股权结构上看，国家股占绝对控股地位，（注：据中国证监会统计，截至1995年底，我国上市公司的股权结构为：国家股40%，法人股24%，境内人民币普通股21%，境内上市外资股7%， 境外上市外资股8%。）他们作为特殊的机构投资者（说其特殊， 是因其在股权转让、投资主体等方面国家有特殊的规定，尽管这些规定未必合理—笔者注）不再象普通的散户或投机性股东那样——仅仅是一个消极、被动的价格接受者，只关心股票价格的上涨，而不关心公司的经营决策消极的、被动的价格接受者，只关心股票价格的上涨而不关心公司的经营决策，他们更具有理性，并积极地在重大问题上参与公司的决策，由这样机构投资者组成的股东大会必然会慎重考虑公司的反收购的策略。因此，就目前我国股权结构的现状而言，由这样一种股东大会来决定是否采取反收购措施是恰当的和可行的。
（3）从公司立法的发展现状来看， 我国的董事责任制度与股东保护机制尚不完备，虽然《公司法》第123条规定了董事、 经理应当遵守公司章程，忠实履行职务，维护公司利益，不得利用在公司的地位和职权为自己谋取私利，但仅仅以此原则性规定来规范目标公司董事会反收购行为是远远不够的。因此，将反收购这样的关系到股东切身利益的重大决策权交给股东自己，由股东大会作出决议，是符合中国国情的选择。
基于上述认识，笔者认为，在今后的上市公司收购立法中，应根据我国的具体国情，借鉴英国、香港等地作法，对目标公司的法律地位、权利和义务作出规定。同时，对目标公司反收购行为进行具体限制，未经股东大会批准，不得从事下列行为：发行任何股份；就任何未发行股份发出或授予期权（选择权）；增设或发行、或准许增设或发行任何证券，而该种证券是附有转换为该公司股份或认购该公司股份的权利；出售、处置或取得、或同意出售、处置或取得重大价值的资产；在日常业务过程以外订立合约；促使该公司或其任何附属公司或关联公司购买或购回该公司的任何股份或为任何该种购买提供财政协助。
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