从“格林柯尔购并科龙”案看外资收购国内上市公司制度的完善，本文主要内容关键词为：科龙论文,上市公司论文,外资论文,格林柯尔论文,制度论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、“格林柯尔购并科龙”案的案情介绍与简单评析
[案情]2001年10月29日，科龙（容声）集团与格林柯尔公司达成股权转让协议，格林柯尔以5 .6亿元、4.2亿元分两次收购科龙电器(0921)34.06%的股权，科龙原大股东顺德市容桂镇政 府全身退出。格林柯尔是仅次于杜邦和帝国化工的全球第三大无氟制冷剂供应商，其总部在 加拿大，全球有13家分公司，其中有8家在中国。为能顺利在A股市场进行收购，格林柯尔于 本月在顺德市容桂镇以12亿元人民币注册了一家全资子公司，以规避当前国家不允许外商进 入A股市场的政策。“格林柯尔购并科龙”的收购协议已正式生效，格林柯尔派出的人员已 经到位，对科龙内部的查帐工作已经开展。
[评析]“格林柯尔购并科龙”协议已正式生效，但其引发的有关外资收购国内上市公司制 度的若干问题发人深思，包括：外商在国内设立控股子公司在A股市场间接收购国内上市公 司，实现规避国家禁止外商进入A股市场的政策；外商协议收购是否会触及强制要约收购义 务 ；外商收购对大股东持股报告制度的冲击；向外商转让国有股的问题等等。
二、“格林柯尔购并科龙”案引发的外资间接收购国内上市公司的法律问题
外资间接收购国内上市公司大体有二种模式：一是外国投资者通过在中国境内设立并由其 控股的外商投资企业收购国内上市公司，如上述“格林柯尔购并科龙”案；二是外国投资者 通过收购国内企业的原外资股东股权而收购国内上市公司，如“福耀模式”（注：1996年3月，法国圣戈班工业集团在香港收购福耀玻璃两家发起法人股东——香港三益发 展有限公司和香港鸿侨海外发展有限公司，从而持有福耀42.166%的股份，取得了福耀第一 大股东的地位。由此，圣戈班绕开了国家禁止外资进入A股市场的政策。）。外资间接收 购对国内经济的负面影响甚至超过外资直接收购，表现在外国投资者可以通过间接收购方式 规避有关法律，如其通过控股的外商投资企业（已取中国法人资格）收购国家产业政策不允其 外资控股或独资的国内企业，从而逃避法律对外资市场准人的特殊限制。同时，外国投资者 也可以通过直接收购和间接收购的方式隐蔽地达到对国内某一产业的实质控制，从而逃避国 家 竞争法的监管。另外，外资间接收购对证券法有关大股东持股报告、一致行动、强制要约收 购等相关制度的实效产生重大冲击。因此，对外资间接收购行为作出有力规制应是《外商投 资法》、《证券法》以及《反垄断法》的重要任务，其除应对外资间接收购的各种方式作出 明确的规定外，还应针对外商间接收购产生的不同于直接收购的特殊问题作出专门的规制 措施，以达抑制和消除外资间接收购产生的各种危害。当然上述外资间接收购的两种方式中 ，前者毕竟属国内企业之间的收购性质，其适用的主要法律规范应属规制国内上市公司收购 的法律内容；而后者之发生如果是在中国境外，按国际私法应由股票上市地或产权产易地的 法律调整。这些因素决定《外商投资法》、《证券法》以及《反垄断法》对间接外资收购的 规定只限于某些特殊问题，集中在外商通过间接收购方式规避国家产业政策、收购义务和竞 争法方面。
三、“格林柯尔购并科龙”案对《证券法》有关外资收购国内上市公司制度的冲 击（注：外资收购国内上市公司按现有法律只能通过协议收购或要约收购B股、协议收购国家股和 法人股等方式，但外商可以通过在中国设立控股子公司在A股市场收购国内上市公司，如“ 格林柯尔购并案科龙”案就是实例。）
1998年我国颁布的《证券法》第四章专门针对上市公司收购问题作出详细、具体的规定， 但由于立法技术的欠科学性，其中疏漏与缺陷昭然若揭。如对收购披露事项缺乏规定、大股 东持股变动制度难以操作、关联交易、一致行动的立法亟需解决等等。本文由于篇幅所限， 仅对与外资收购国内上市公司引发的亟需《证券法》解决的几个问题，包括：大股东持股 报告制度、一致行动、强制要约收购制度等作出探讨。
(1)外资收购国内上市公司触及大股东持股报告制度
大股东持股报告制度的价值表现在两方面：一方面可以促使社会公众投资者对大股东迅速 增加股票持有量的行为，以及可能导致上市公司控制权变动情况有足够的警觉，并依据公开 的信息及时作出投资判断；另一方面，借助信息公开制度可以防止大股东利用逐步增加股份 持有量的优势，形成信息垄断和股票交易价格。鉴于此，各国证券管理法律皆对大股东持股 报告制度作了详细规定，我国《证券法》亦如此。《证券法》第79条规定大股东持股比例报 告及报告期限、持股变动报告及报告期限、法定期间禁止买卖义务等，第80条规定大股东持 股报告内容。但《证券法》对大股东持股报告制度之规定尚留诸多缺陷，主要表现在仍未解 决 长期困扰我国证券立法的“间接持有股份”和“一致行动人”等问题。（注：《证券法》第4条、第79条对大股东持有股份，笼统规定为“持有”，显然是对“间接持 有”和“一致行动人”问题的立法回避。）
间接持股概念对于外商通过设立中国法人的子公司间接收购国内上市公司的问题具有实际 意义，上述“格林柯尔购并案科龙”案就是实例。间接持股是指投资人没有以股份所有人名 义持有股份，但其通过某种安排或附属关系，实际可以行使因持有股份而获得的某些权利。 将单一股东直接和间接持有股份量相加计算，对于防止大股东为逃避信息公开义务，而以信 托、委托书或其他契约、协议等办法间接持有股份，从而暗中获得目标公司的控制权的行为 具有重大意义。所以，各国证券立法大多对此作出规定。如美国《威廉姆斯法案》的“受益 所有权”概念，英国《公司法》的“可公开受益”概念，皆包括所有直接或间接对股票的控 制及其他权益。在我国目前政策框架里，如外国投资者通过购买占上市公司股份总发行量4% 的B股，又通过其在国内设立并控股的外商投资企业购买该上市公司股份总发行量4%的A股， 其实际已持有上市公司普通股总发行量的8%，但根据现行的《证券法》不必承担大股东持股 报告义务，这显然对于中小股东的利益保护极其不利。事实上，关于间接持股的问题在有关 外 资股的证券立法先走出一步。1995年12月实行的《股份有限公司境内上市外资股规定的实施 细则》第38条规定：“任何境内外资股股东直接或者间接持有境内上市外资股股份达到公 司普通股总股本的5%时，应当自该事实发生之日起三个工作日内向中国证监会、证券交易所 和公司作出报告并公告……境内上市外资股股东在作出前款规定的报告和公告之前及当日， 不得 再行直接或者间接买卖该种股票。”鉴于此，笔者认为《证券法》第41条与第79条应将“大 股东持有”改为：“大股东直接和间接持有”，并对间接持有的概念作出界定。
此外，外商收购国内上市公司已涉及“一致行动人”概念，如在1995年8月日本五十铃汽车 公 司和伊藤忠商事株式会社收购北京北旅案例。一致行动指两个以上的人（包括自然人和法人） 在收购过程中，相互配合以获取或巩固某家公司控制权的行为，采取一致行动的股东所 持有的股份应看作一个人持有，当持股达到法定比例时，必须履行披露或强制收购要约义务 。在 英国、日本、澳大利亚、欧共体以及我国香港地区，都有对“一致行动人”的规定，如英国 《城市法典》列出八类人，若没有相反证据，这些人被推定为“一致行动人”，包括：(1 )一个公司与其母公司或孙子公司；(2)公司和它的任何一个董事；(3)一个公司和他的退休 基金、公基金及雇员持股计划；(4)基金经理人和他所经营的或有知情权的投资的所有人；( 5)一个财务顾问或其他专业顾问（经纪人等），以及顾问控制人等与该客户；(6)目标公司董 事或准目标公司董事（包括董事的近亲、相关受托人以及近亲、相关受托人控制的公司）；(7 )合伙人；(8)任何人与其近亲、相关信托和由其本人、近亲、相关信托所控制的公司。笔者 认为英国《城市法典》对“一致行动人”的概念和范围界定很值得借鉴。我国《证券法》可 将“一致行动人”定义为“指根据协议或非正式协议的积极合作，通过其中任何一方购买一 个公司的股份，以达到联合控制这个公司的各方”，并对其具体范围作出界定，具体应包括 ：董事会成员、关联公司和正式或非正式协义约定一致行动的人等。同时还应规定一致行动 人直接和间接持股数量应计入“大股东持有股份”的总量中。
(2)外资收购国内上市公司是否触及强制收购要约制度
无论是“格林柯尔购并科龙”还是“福耀事件”、“北旅事件”等外资购并国内上市公司 案中，外商收购的股份皆已有相当大的分额，这其实已触及是否应履行强制收购要约义务的 问题。强制收购要约既是法律强加于持有法定比例股份的大股东的义务，也是赋予其他股东 决定股份是否出售的选择权利，如英国《城市法典》第34条规定：“当任何人及其一致行 动人获得一家公司30%或30%以上的表决权时（无论其是否是在一段时间内或通过一系列的交 易而获得），或者任何人及其一致行动人获一家公司30%至50%表决权后，在12个月内另外获 得2%以上该公司的表决权，则有义务向该公司的各类股票的所有股东发出要约，收购目标公 司的邻股票，除非收购与合并工作组允许进行部分收购。”我国《证券法》有关强制收购要 约制度之规定显然是遵从《城市法典》的立法模式，该法第8条规定：“通过证券交易所的 证券交易，投资者持有一个上市公司已发行的股份的30%时，继续进行收购的，应当依法向 该上市公司所有股东发出收购要约。但是经国务院证券监督管理机构免除发出要约的除外。 ”我国强制收购的建立对于保护中小股东利益，维护投资者平等地位具有重要意义，但其立 法之粗疏与缺漏亟需加以弥补。
对于不能直接购买上市A股的外国投资者来说，在目前未上市流通的国家股与法人股所占据 股权比例远超出上市流通股所占比例的情况下，协议收购几乎是除收购B股外，直接收购国 内上市公司的唯一形式。但《证券法》第81条“通过证券交易所的证券交易”，把协议收购 强制要约收购义务之全部豁免，这也许是立法者出于协议收购的特殊性来考虑，即一方面协 议收购中转让价格大多低市价，甚至低于每股净资产；另一方面协议收购中政府介入程度高 ，收购过程对证券市场的冲击较小。其实不然，协议收购中转让价格低于市价从表面上看不 损害中小股东权益，但当公司的控制权转移给“恶意收购”方后情况就会发生变化，因为“ 恶意收购方”可能会滥用控股权随意转移公司资产或改变公司经营方向等，这时中小股东只 能 沦为鱼肉。同样，协议收购对于证券市场冲击小也只是相对要约收购而言，而这个“小”的 程度我们完全可以从实例中观察。1995年8月9日北旅公布日本五十铃汽车公司和伊藤忠商事 株式会社参股的消息后，当日下午北旅股票气贯长虹，涨幅达到72.41%，而以后4天内升幅 逾200%，以原每股4.60元升至12.40元。这种外资协议收购造成的剧烈股市振荡显然不能拿 通常的“小”来形容。另外，随企业改革的深化，证券市场的完善，国有股、法人股的上市 流通问题终会解决，股份协议转让中的行政干预也会逐步减弱，到时协议收购将同西方国家 的协议收购一样，成为纯粹的市场行为。在规定了强制收购要约制度的国家，通过协议收购 取得相对控股地位的收购方，无一例外的都须承担强制收购要约义务。（注：1996年3月，法国圣戈班工业集团在香港收购福耀玻璃两家发起法人股东——香港三益发 展有限公司和香港鸿侨海外发展有限公司，从而持有福耀42.166%的股份，取得了福耀第一 大股东的地位。由此，圣戈班绕开了国家禁止外资进入A股市场的政策。）鉴于以上理由，笔 者以为“通过证券交易所的证券交易”之后加上“场外收购”为宜，以明确收购人（包括外 商）通过协议收购，达到控股地位时，也须承担强制收购要约义务。
“格林柯尔购并科龙”案中格林柯尔收购科龙电器34.06%的股权，但未取的第一大股东的 地位。由此第81条有关“投资者持有上市公司已发行的股份的30%”规定中以“持股30%”推 定取得相对控股地位是否合理让人产生疑问。（注：此处论述强制要约收购的触发点的范围已包括要约收购与协议收购两种模式。）目前有很大的一部分上市公司，国有股和法 人 股占很大比重，且国家股和法人股股权较集中。有人做过随机抽样调查，50家样本公司中， 19 97年6月30日，第一大股东的持股比例为47.016%，其中深市为46.2732%，沪市为47.79%。 第一大股东持股比例最高的是“盐田港”(78.63%)，持股比例最低是深万科(6.42%)。（注：《证券法》第4条、第79条对大股东持有股份，笼统规定为“持有”，显然是对“间接持 有”和“一致行动人”问题的立法回避。）可 见，在第一大股东持股比例平均为47.016%情况下，收购方即使取得30%的股票，也很难取得 相对持股的地位。在这种情况下，就豁免其强制收购要约义务。（注：此处论述强制要约收购的触发点的范围已包括要约收购与协议收购两种模式。）
前已提及，创造我国上市公司法人股向外商协议转让的先例的“北旅事件”中，五十铃公 司与伊藤忠株式会式显然扮演了“一致行动人”角色，但跟上述大股东持股报告制度一样， 《证券法》确立的强制收购要约制度也缺乏对“一致行动”的规定。采取一致行动的股东所 持股份应看作一个人持有，当持股达到法定比例时，应履行披露或强制收购要约义务是大多 数国家证券法律的共同规定。由此，《证券法》在完善强制收购要约制度时，也应界定“一 致行动”概念可规定为：采取一致行动的股东们持有的股份应看作一人所有，计入意图收购 的股东们持有的普通股比例中。
最后，《证券法》第81条还规定经国务院证券监督管理委员会允许可以免除收购方的强制 收购要约义务，但由于未对豁免条件作出具体规定，难免产生各种“暗箱”操作现象。所以 ，《证券法》还应对强制收购要约义务的豁免条件进行界定。对于外商收购来讲，笔者以为 外商能证明其未获得实际控制权；经公司其他股东同意，收购目的是保护其他股东的利益 ；外商受让控股股益是挽救濒临破产的目标公司；特殊目的的收购，如是为引进时专门技术 等 情况可以申请强制收购豁免。
四、“格林柯尔购并科龙”案引发向外商转让上市公司国有股问题
在外资收购国内上市公司的各种问题中，目前的焦点集中于向外资转让国有股的问题。在 “北旅事件”后，1995年10月22日国务院发出暂停向外商转让上市公司国家股和法人股的通 知。但实际上这并不能阻止外商收购国有股，只是迫使它们寻求规避国家政策的途径，如典 型的“格林柯尔购并科龙”案。与其让其规避不如立法疏导。事实上随后政策也似乎有所变 化，在1997年国家国有资产管理局和国家经济体制改革委员会发布《股份有限公司国有股股 东行使股权行为的规范意见》中指出：国有股股东可“依法”向境内外法人和自然人（即包 含外国投资者）转让国有股股份，但无相关具体操作规定。据悉，国务院有关部门目前正在 研究制定《向外商转让上市公司国有股权管理暂行办法》，因此，对向外资转让上市公司 国有股的立法宗旨和原则作出探讨是非常必要的。
立法之宗旨，简言之就是立法的目标，笔者认为应包括两方面：一方面是配合国有经济布 局 调整战略，促进国有投资结构符合市场经济建设需要；另一方面是改善上市公司股权结构， 促进上市公司治理结构的完善。
(1)配合国有经济布局的调整的战略，促进国有投资结构符合市场经济建设需要
国有经济的根本性质与国有经济布局的不合理现状决定国有经济布局全面调整的必然。在1 999年9月22日党的十五大报告与十五届三中全会通过的《关于国有企业改革和发展若干重大 问题的决定》已明确：从战略上调整国有经济布局，国有经济需要控制的是关系国民经济命 脉 的重要行业和关键领域，包括涉及国家安全的行业、自然垄断的行业，提供重要公共产品和 服务的行业，以及支柱产业和高新技术产业中的重要骨干企业。这就意味在其他领域，国有 经济需要收缩或退出。庞大的国有资产的“非国有化”之方式多种多样，但在目前国内民间 投 资不旺的情况下，有规范的向外资转让部分国有股股份是合理并有效率的途径。所以，配合 国有经济战略调整正是外资收购上市公司国有股的立法宗旨和目标。
(2)调整上市公司股权结构，促进上市公司治理结构的完善
自从开展股份制改革试点工作以来，股本结构不合理一直是困忧国有企业改制的难题，而 股本结构的不合理集中表现在国有股所占比例过高方面。由于国有股比例过高，为政府机关 在实质上支配公司提供了条件，政资合一、政企不分现象难以发生实质性的变化。《中共 中央关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定》中已明确指出改革方向，即在不影响国 有控股的前提下，要适当减少部分国有股。而向外资转让部分国有股显然是改变目前国有股 比重过大，公司治理结构形同虚设的状况之合理途径。外资的目的是增值，“盈亏”是它的 最大关心。把外资与国有资本捆在一起，间接地驱动着国有资本的增值。同时上市公司嫁接 外资后，公司治理结构通常要按国际惯例重组，外资方代表加盟股东大会、董事会、监事会 ，对于发挥股东大会功能，优化董事会的结构、强化董事会的作用无疑具有重大意义。
同时，向外资转让上市公司国有股应遵循的原则：
(1)产业政策原则。国有股持股单位或股东在考虑股权投资和经营时，必须同时兼顾产业政 策的要求和投资收益，在必要的情况下，国有股持股单位或股东还需要把满足国家产业政策 的要求放在第一位。具体言之，在鼓励和允许外资进入的领域，向外商转让上市公司的国 有股在保证股权交易的自愿、平等、效益前提下可实行较为宽松、管理；在限制外资进入领 域，向外商转让上市公司国有股应有严格的审批程序，对其实行严格监管制度；在国家产业 政策禁止外商投资的领域，其国有股不得向外商转让。这里有一点必须注意的是，向外商转 让国有股股份的监管和审批制度必须与《外商投资法》有关规定相协调。
(2)控股比例原则。国有股股权调整的目的是在国家产业政策的指导下，将国家有限的资源 进 行再分配，以保证国家对重点行业或企业的投资和绝对控股权，保持对某行业或企业的适度 控股或持股比例，从而使国有资源得到优化配置，改善国家的投资结构或持股比例。同时 ，为保证国家经济安全和贯彻国家引资的产业政策，有关政策与法律还规定许多必须由中方 控股的合资项目和不允许外商独资的项目。凡此这些，都要求向外资转让上市公司的国有股 必须坚持控股原则。具体地讲，是将上市公司中的国有股持股比例分为：绝对控股、相对控 股和不控股。国家绝对控股的上市公司，国有股持股比例下限定为51%；国家相对控股的上 市公司，国有股持股比例下限定为30%；国家不控股的上市公司，国有股持股比例不受限制 。国家控股的上市公司，其控股比例下限以下的股份不得转让；国有股控股比例下限以上以 及国家没有控股要求的上市公司的国有股份可依法转让。
(3)效益原则。对效益的追求是一切经济工作的出发点和最终归宿，效益是否实现是判断经 济工作好坏的基本标准。所以，向外资转让上市公司国有股，在服从国家产业政策要求的同 时，还要讲求经济效益，力争做到社会效益与经济效益的和协统一。实现经济效益原则涉及 各方面，重点是国有股转让价格问题。立法应规定，国有股转让价格应依据该上市公司股票 的实际价值与合理市盈率，参考签订转让协议时该公司股票的市场价格和对股价走势的预测 等因素确定，转让价格不得低于上市公司近期公布的每股净资产值。
(4)公开、公平、公正的原则。公开、公平、公正是证券市场的基本要求和根本特征，也只 要坚持公开、公平、公正之原则，证券市场才能稳定、健康、有序地发展。坚持公开原则， 意味着向外资转让上市公司国有股的信息和规范都必须公开、透明，所有外商在遵守中国法 律前提下应有平等获取之机会；公正意味着转让程序操作必须合理、透明，避免“黑箱”操 作，每个外商受让国有股应得到非歧视性待遇；公平意味在转让协议中外商与国有股股东所 享 有权利义务应对等，双方秉着平等协商、公平互利的精神签订、履行转让协议。
另外，向外资转让上市公司国有股的立法还应包括向外商转让上市公司股权的审核程序、 报审内容、转让国有股收益的收缴以及对违反有关法律责任等内容。
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