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关于资产证券化的所有呼声，在盛夏8月戛然而止—这个被认为是中国内地近30年来最先进的金融创新产品，在即将临产时被叫停。
华融、信达、东方、长城等四大资产管理公司，在此事件中颇受影响—在过去两年里，四大资产管理公司为推出资产证券化做了很多精心的准备，华融资产管理公司甚至还聘请经验丰富的韩国资产管理公司为特别顾问。连许多业内人士也认为，就在今年的七八月间，资产支持证券将在中国问世。
事实上，8月以前，所有的迹象对四大资产管理公司来说都是有利的，甚至连央行官员也公开肯定华融资产管理公司上报的资产证券化方案。
搁浅原因
“主要是法律环境出现了变化。”华融资产管理公司证券部总经理王小波对本报称。
王小波指出，资产证券化是一个十分复杂的过程，其运作流程涉及到一个关键的机构—信托机构，而“法律环境变化”就是关于信托机构的。
据称，所谓资产证券化，就是将一组流动性较差的资产经过一系列的组合，使这组资产所产生的现金流收益比较稳定并且预计今后将保持稳定，再配以相应的信用担保，把这组所产生的未来现金流的收益权转变为可在金融市场流动的、信用等级较高的债券型证券的技术和过程。其具体流程如下：首先由发起人把若干资产汇集形成一个资产池，然后把资产池内的资产出售给一个特设的信托机构(spv)，由spv以资产池内的资产为担保，发行资产支持证券，在发行之前，为了提高资产支持证券的等级，spv还将聘请证券评级机构对资产支持证券进行信用增级，最后再由证券销商把资产支持证券销售给投资者。
从资产支持证券的发行流程可以看出，特设信托机构是一个非常重要的角色，资产支持证券的发起人必须通过它完成资产池内资产的真实出售。
据王小波称，在华融公司的资产证券化方案里，特设信托机构由信托投资公司来担当。事实上，在华融2001年4月开始设计方案时，中国的信托法规还不完善，仅颁布了《信托投资公司管理办法》，因此华融的方案并没有法律上的限制。6个月之后，《信托法》颁布，这实际上对华融的方案给予了支持。
“我们当时感觉如沐春风。”王小波如此形容。四大资产管理公司资产证券化的行动也达到高潮。据悉，资产管理公司的资产证券化方案也在那段时期相继出台，动作较快的就是华融公司和信达公司，几乎在同时间完成方案，并上报央行。
另外，除了四大资产管理公司，国有商业银行也在行动，中国建设银行、中国工商银行、中国银行等，都设计了以住房信贷资产为主的资产证券化方案，上报央行批准。
事情的突变是在今年6月，央行为了对信托行业的规范管理，接连出台了两项法规—《信托投资公司管理办法》和《信托投资公司资产金信托管理暂行办法》，明确规定信托投资公司不得发行任何凭证式证券。“该项规定事实上卡死了资产管理公司通过信托投资公司发行资产支持证券的路子。”王小波称。
王小波称，虽然资产证券化中的spv，也可以由普通公司来担当，但普通公司发行资产支持证券，就必须遵循《企业债券管理条例》的规定。由于企业债券的审批十分严格，操作起来难度大不说，也极大地影响资产证券化的成本和效率，因此以普通公司来实施资产证券化基本是行不通的。
也就是说，在新的法律环境下，四大资产管理公司的资产证券化脚步不得不暂时停下来。
不良资产忧患
“资产证券化搁浅，对四大资产管理公司的影响是巨大的。”王小波称。最直接的影响是，它放慢了四大资产管理公司加速处置不良资产的脚步。
事实上，四大资产管理公司自1999年陆续成立以来，3年间在不良资产处置方面作出了巨大的努力。但不得不承认，四大资产管理公司处置不良资产的速度与有关部门的要求相距甚远。2001年年初，央行对四家资产管理公司提出要求：处置不良资产2240亿元左右，回收现金250亿元左右。但是，四家资产管理公司年终拿出的成绩单并不让人乐观。根据公开的数据，2001年，四大公司全年处置不良资产仅为1200多亿元，回收现金大约260亿元。
处置速度太慢是四大资产管理公司的一大心病。更大的心病还在于，“冰棍效应”一直在侵蚀不良资产：滞留时间越长，资产不断“融化”，造成国有资产的流失就越大。
信达资产管理公司党委书记、中国建设银行行长张恩照对此曾表露出担忧，他指出，由于受到当前政策法律框架不完善、社会信用程度不高、资本市场发育不全等诸多客观条件的限制和阻碍，使得资产管理公司一直步履维艰，困难重重，目前公司绝大多数不良资产面临贬值的风险。
目前的不良资产处置方式主要是债务重组、招标拍卖、打包出售、债务追索、债权转让等。但在上述手段中，除了打包出售外，都是一笔笔的进行处置，既费时又费人力，比如华融在处置ST中华的近10亿元债权时，耗费了大量的人力和财力，不仅当上了ST中华的第一大股东，还得继续和其它众多的债权人进行谈判。
因此，为了避免“冰棍”不至于消融得太快，四大资产管理公司必须得对资产处置手段进行创新。而资产证券化就是一个加速处置的最佳手段。道理很简单，它可以把众多不同类型的资产汇集成一个资产池，由特设信托机构发行资产支持证券—发行一单证券，事实上一下子处置了很多不良资产。
前景光明
资产证券化这种可以加速处置不良资产的创新金融产品，没有出生就被叫停，金融界人士在叹息之余仍然在思考：资产证券化在中国还有没有前途？
王小波、湘财证券研究所研究员梁钧以及参与《信托法》立法讨论的上海锦天成律师事务所律师李宪普，在接受本报采访时均对此表示乐观。
“现在不能做，并不代表今后不能做，”王小波说，“由于有巨大的需求，央行迟早会放开这一项业务。”
王小波透露，央行目前正在制订关于衍生金融产品的管理办法，估计会在办法中对开展资产证券化作出一些具体的规定。
李宪普称，央行之所以限制信托投资公司发行赁证式证券，主要是限制信托业在过热发展中出现问题，但是，随着信托投资公司的规范以及信誉的逐渐树立，央行最终是会允许信托投资公司发行赁证式证券的，因为在国外，这是一种普遍的业务。不过，在放开之前也许还有一段漫长的时间。李表示，在制度完善之前，有关部门甚至可以考虑对现行政策作出突破，允许资产管理公司或四大国有商业银行进行资产证券化的试点。
梁钧则对资产证券化提出了另一条出路。“法规对信托投资公司发行赁证式证券限制的真实用意，主要是不允许信托公司进行公募，因此资产管理公司或四大国有商业银行，可以考虑设计以私募的方式进行资产证券化，这在国外早有先例。”他说。
虽然业内人士以及证券研究人员都对资产证券化未来前景表示乐观，不过也有学者表示质疑：资产证券化是以抵押资产能够产生稳定的现金收益为前提的，而四大资产管理公司接收的不良资产，是否能够产生稳定的现金收益值得怀疑。
华融资产管理公司证券部总经理王小波对此予以反驳。“不良资产完全能够进行资产证券化。”
王小波称，资产卖方要实现其资产的出售，必须按市场所能够接受的价格出售。只要有市场，就不必担心，市场对资产的价值自有其评价。在不良资产证券化实务中，通常采用的估价及相关证券评级技术，并不采用现金流估价法，而是采用清算估价法。资产优良，价值高且风险低，就可以以比较高的信用级别发行足够多的资产支持证券；资产不良，其较确切的价值较低，就只能发行信用级别较高但发行金额较低的证券，并同时可以发行部分信用级别低的次级证券。
“资产是否优良，不是资产能否证券化的问题，而是发行金额的多少问题。”王小波称。
据称，事实上在华融公司制订资产证券化方案时，已经针对不良资产的风险问题作出了完善的设计，最主要的就是利用资产证券化通常采用的信用增级手段。
据悉，在方案中，华融公司设计了基础资产打折、超额担保和资产储备等多种方式对证券进行信用增级。超额担保是指资产池的预期现金收入大于未来应向证券持有者支付的现金支出；资产储备是指资产管理公司在资产池之外另设一定规模的资产，当资产池产生的现金流不能满足对投资者的支付时，用储备资产所产生的现金流来弥补。业内人士普遍认为，这种设计能将证券投资者的风险减少到最低限度。
“虽然目前资产证券化遇到了一些困难，但是未来前景是光明的，因为中国金融事业的发展，迫切需要这种创新金融产品。”王小波称。