论对基金管理费的规制，本文主要内容关键词为：管理费论文,规制论文,基金论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、问题的提出
由于投资基金是以委托的方式请他人代为投资和管理，因此，其从设立到终止都要支 付一定费用。依照所应支付的费用发生的时间先后，基金的费用可分为期初费用、期中 费用和期终费用。期初费用是指为发行基金单位时支付的费用，以及与募集基金相关的 其他费用，主要包括开办费用和固定资产购置费用。期中费用是指基金运营过程中所发 生的一切费用，包括基金管理费、保管费、操作费以及在此过程中发生的费用。期终费 用即为基金清算所需费用，按结算时实际支出从基金资产中提取。在上述诸项费用中， 对投资者的利益影响最大的当为基金管理人依其所管理的资产的比例向基金收取的管理 费。本文主要探讨对基金管理费的规制。
基金管理人作为一种以营利为目的的专业服务提供者，其在为基金及基金持有人提供 专业服务时须获取一定的报酬。而这种报酬主要体现为向基金及基金持有人收取的管理 费。从双方的关系来看，基金管理人向基金持有人提供专业服务，而基金持有人向其支 付报酬，但是，由于投资基金实际上是由基金管理人设立和管理，因而，在基金管理费 问题上，二者之间存在严重的利益冲突。作为基金持有人的受信赖人，基金管理人有义 务为基金获取最低的管理费率，而作为这种交易关系的一方当事人，其又期望为自己获 得尽可能多的报酬。从这个意义上说，基金管理人与基金及基金持有人之间关于基金管 理费的协议并非一种完全对等的交易(arm'slength bargaining)。为保护基金及基金持 有人的利益，需要对基金管理费的确定进行一定程度的干预，其目的就是要使双方当事 人之间的关系恢复到类似于对等条件下的交易。同时由于基金管理人与基金之间的这种 交易是为基金正常运营所必不可少的，因而对基金管理费的规制又不能像对其他利益冲 突交易那样采取原则禁止的政策，而是要在承认这种利益冲突交易存在的合理性前提下 ，并基于公平与效率的原则合理地平衡基金管理人和基金持有人的利益。
二、美国对基金管理费的规制方式及其借鉴
从各国对基金管理费进行规制的一些具体做法来看，主要有三种方式：(1)市场手段， 即完全由当事人双方通过市场方式来决定基金管理费标准，法律与行政机制基本上不起 作用。这种模式以英国的高度自律管理为代表。(2)行政手段，基金管理费的标准由政 府监管部门决定。这种模式以中国为代表。(3)法律手段，基金管理费由双方自主协商 ，但基金持有人可以对于不合理的基金管理费申请司法救济。此种模式以美国为代表。 [1]就市场手段而言，由于基金管理人和基金持有人之间不对等地位，单纯通过市场手 段来调整基金管理人与持有人之间的利益关系难于达到一个公平的结果。而完全依靠行 政手段来进行规制亦难达到理想的效果。因为行政手段完全排除了市场的价格发现和指 导的功能，而行政机关既没有动力亦没有能力去发现市场均衡价格，同时过于严格的价 格管制还会导致大量的寻租现象。而法律手段综合了市场手段和行政手段的长处，是值 得我们借鉴的一种较为理想的调整模式。
从美国的情况来看，无论是联邦法律还是证券交易委员会的监管条例，都未明确限定 投资顾问收取管理费的具体比例。证券交易委员会将对共同基金的监管集中在充分、完 全的投资风险和收益的披露上，美国全国证券交易商协会(NASD)对通过经纪人—交易商 销售的基金股份的销售费用加以限制，如12b—1费用的提取比例的上限就是由该协会规 定的。美国共同基金合理的费用水平主要是通过以下几个因素的综合作用形成的：
首先是激烈的市场竞争。作为美国金融市场的惯例，监管者依赖市场竞争作为决定基 金管理费用水平的有力工具。美国的共同基金业是竞争激烈的行业，众多的投资顾问公 司发行了数以千计的基金股份，投资者有充分的选择余地。如果某一基金的收费过高， 投资者必然就会选择其他的基金。因而美国的基金管理费用的整体水平较为合理。
其次是充分的信息披露。充分的信息披露是对基金管理费用进行监管的一项重要的措 施，旨在充分发挥投资者在基金费用监管中的重要作用。通过对基金管理费用的充分信 息披露，投资者在选择所投资的基金时就可以对基金收费情况予以密切的关注，从而可 以大大降低基金业的整体费用水平。1988年，SEC颁布了N—1A格式，要求投资基金在发 行基金股份时在招募说明书的前面部分以简明、易懂、统一的格式向投资者提供关于基 金费用水平的信息，包括列出标准费用表，向潜在的投资者公开基金收费比率。在运营 期间，投资者还须定期(至少半年)向股东提供有关的财务信息，其中包含了基金费用状况。
第三是发挥独立董事在基金费用监督中的作用。由于基金股东与投资顾问存在利益冲 突，因此《1940年投资公司法》要求基金的独立董事代表基金股东的利益，并负责评估 和批准基金支付给投资顾问上一年度的管理费和批准下一年度的管理费。《1940年投资 公司法》第15条(c)规定投资顾问协议的签订和展期须得到“多数不作为合同或协议当 事人也不作为当事人的关系人的董事”亲自投票表决批准。独立董事对投资顾问合同的 审查理应包括对基金管理费用条款的审查。根据Gartenberg v.Merill Lynch所确立的 规则，独立董事在评估基金费用水平时除了应该考虑其他基金的费用水平外，更应该考 虑以下因素：投资顾问提供服务的质量和性质；投资顾问的成本；基金规模增长为投资 顾问带来的规模经济效益；基金经理必须处理的业务量；管理基金为投资顾问带来的间 接利益；董事的独立性和自觉性。[2]
第四，基金管理人在基金管理费方面负有信赖义务。1940年投资公司法采取了避免直 接规制顾问费用的做法，而是通过赋予独立董事以极大的自由裁量权对基金管理费进行 审查并且以之作为防止在管理费方面的利益冲突交易的第一条防线。但是由于投资顾问 负责选举董事会的所有的董事，包括独立董事，这就使得独立董事在顾问费的问题上难 于与投资顾问进行正常交易基础上谈判，[3]因而，单纯依靠独立董事并不足以限制基 金管理费。
上个世纪六十年代发表的华同报告(Wharton Report)和七十年代SEC的报告亦确认了这 一点。根据华同报告的研究结果，投资基金的管理费率相对来说比较高，而且这种较高 的费率并不是由于投资顾问为共同基金提供了广泛的服务所导致的。报告在很大程度上 将其结论建立在突破点(breakpoint)的证据之上：尽管基金的规模快速增长，但基金股 东并没有像人们所想像的那样获得从这种规模经济所带来的利益。(注：breakpoint是 一定的净资产水平，当基金的净资产规模达到或超过这一水平时，基金管理人即按照一 较低的管理费率提取，基金持有人从基金规模的扩大中可能获得的好处就是由于规模经 济导致的费用降低。)投资顾问依然依据基金资产的比例收取顾问费，而并不考虑突破 点(breakpoint)。结果是，投资顾问要收取更高的顾问费，而这些费用通常要比同样的 投资顾问在管理同样规模的资产向其非投资公司客户收取顾问费要高。[3]华同报告发 表以后，SEC开始着手对共同基金进行调查，从调查中得出结论，共同基金置于投资顾 问的有效的控制，因而，1940年投资公司法不能对基金股东提供充分的保护。该报告还 密切地关注到，那些对过高的顾问费不满的股东并不能自由地用脚行使投票权，因为资 本利得税以及沉淀的费用，比如前端销售费用，限制了股东离开某一基金而转向另一家 收费较低的基金。价格方面的串通——多数投资顾问与共同基金向其股东收取同样高昂 的费率——亦进一步限制了股东作出选择。在该报告中，SEC建议对1940年投资公司法 进行修改，其中包括这样一个条款，通过该条款对顾问费须直接基于合理性的标准(
straight reasonableness standard)进行判断。易言之，并不是像1940年法那样，赋 予基金的董事会以充分的自由裁量权来决定投资顾问费，SEC建议赋予法院依各种相关 的因素来决定顾问费是否合理的权力，比如投资顾问提供服务的质量以及相似的机构包 括其他投资顾问在相似的情况下所收取的管理费等。[3]
然而，在通过1970年修正案时，议会拒绝了SEC所建议的合理性标准而支持投资顾问就 管理费负有信赖义务标准。1970年在对投资公司法进行修改时增加了第36条(b)，该款 主要涉及投资顾问就其所获得的报酬方面的信赖义务。该款规定：一家已注册的投资公 司的投资顾问在他或他的关联人士接受了公司或公司证券持有人支付的服务费之后将被 视为负有信赖义务。该款规定，如果投资顾问、基金官员、董事或顾问委员会的成员违 反了上述信赖义务，SEC或股东可以代表公司提起派生诉讼。同时依第36条(b)(2)的规 定，如果基金管理费或包含基金管理费的顾问合同得到独立董事及公司股东的批准，那 么就足以证明投资顾问在管理费方面并未违反信赖义务。(注：依该条规定，在这种诉 讼案件中，法院应该确认：公司董事会对这种服务费的批准或对规定这种服务费的合同 或其他协议的批准以及公司股东对这种服务费的批准及承认或对规定这种服务费的合同 或其他协议的批准及承认在任何情况下都是适当的。)
该次修正案的一般的目的是使股东或SEC更容易起诉投资顾问。希望通过SEC的诉讼和 基金股东的派生诉讼来提供一种不必依赖于具有分散性的股东联合来救济的手段，一旦 出现基金管理人违反信赖义务的情形，SEC和个别股东则可以迅速启动司法程序予以救 济，以防止各种不正当行为的发生。
三、我国现行法律有关规定的不足及其完善
我国《证券投资基金法》对基金管理人在基金管理费用方面的忠实义务未作规定。同 样对基金管理费的提取比例及方式亦未涉及，只是在第37条笼统地规定作为基金管理人 报酬的管理费的提取、支付方式与比例，应当按照国家有关规定执行并在基金契约中订 明，《证券投资基金管理暂行办法》对此也来作规定。实践中，基金管理费率通常是由 基金管理人与托管人在订立基金契约时确定，实际上是由基金管理人单独决定的，并不 存在类似于美国共同基金董事会那样的机构来对基金管理费率进行监控。通常是在基金 发起人在申请设立证券投资基金时，主管机关在对其提交的基金契约和招募说明书进行 审查时，对基金管理费条款一并审查。而这种审查本身的效果就值得怀疑。此外，我国 现行基金法规对基金持有人的派生诉讼的权利未作规定，我国现行的司法制度也决定了 中国证监会不可能针对基金管理人通过提取管理费的形式损害基金投资人的利益的行为 提起诉讼，对基金管理费的司法约束力亦较弱。因此，我国现阶段主要是通过信息披露 机制来对基金管理费的确定和计提实行制约的。
依据《发行证券投资基金招募说明书的内容与格式》的规定，基金管理人的管理费按 照基金资产净值的1.5%的年费率计提。虽然从形式上看，我国证券投资基金的管理费用 按照基金净资产提取符合国际上的通行做法，但是，由于目前我国股票市场尤其是流通 股市场的规模还比较小，市场监管还有许多缺陷，像证券投资基金这样的大型机构投资 者有可能操纵股票的价格和基金的净资产值，因此，这种管理费提取方式的隐患绝不应 该被忽视。现阶段我国上市公司的股权分为国家股、法人股和社会公众股，而只有社会 公众股是全流通的股票。据统计，目前我国A股的平均流通市值约为7.7亿元左右。根据 《证券投资基金管理暂行办法》的规定，基金可以将其资产的10%投资在某一只股票上 ，由于现在的证券投资基金的总资产略超过20亿元，因此，在一只股票上的投资可以达 到2亿元。这样，对于总市值为20亿元、流通股占30%的股票，证券投资基金有可能控制 该股票三分之一的流通股，这样的持股比例再配以众所周知的一些违规操作方式(如对 敲、联手操纵等)足以影响股票的市价。据有关媒体披露，我国的大多数基金管理公司 为提高基金所持股票的市值，存在较为严重的操纵市场的行为。如从1999年8月9日至12 月3日的80个交易日中，同一家基金管理公司管理多家基金进行同一只股票的同时增仓 、减仓或有增有减所涉及的股票有76只，自身对倒的7只，基金间双向倒仓的11只。而 在1999年12月3日至2000年4月28日，基金共同减仓、增仓或有增有减的股票140只。[4] 基金管理公司通过操纵股票市价和基金净资产值而多收取的管理费用是非常可观的。
现行的基金管理费用计提标准亦难以起到激励基金管理公司改善投资管理，提高投资 回报的作用。以华夏成长基金为例，根据其基金契约第二十二条的规定，基金管理人的 基金管理费按基金资产净值的1.5%年费率计提。其计算方法为：H = E×1.5%÷当年天 数。基金管理费每日计提，按月支付。经基金托管人复核后于次月首日起5个工作日内 从基金资产中一次性支付给基金管理人。以基金净资产20亿元计算，一年下来基金没有 任何盈利基金管理人都可以获取3000万元，即使基金净资产亏损20%，依然可以获得270 0万元的管理费。相反，如基金净资产值增值20%，基金管理人亦只能获取3300万元的管 理费。因此，在我国现行基金管理费制度下，基金管理人实际上是负盈不负亏，这样一 种机制实难以激励基金管理人为基金持有人实现基金净收益最大化。(注：这样一来就 难免出现奇怪现象：某亏损的但净值高的基金所提取的管理费，超过盈利的但净值低的 基金。比如在2002年上半年，同样是20亿份额的基金兴华和基金汉盛，净值增长率分别 为7.57%和-1.2%。如依照经营业绩来提取管理费，基金兴华提取的管理费，理应多于基 金汉盛。令人看不懂的结果是，基金兴华提取的管理费为1384万元，而业绩较差的基金 汉盛倒提取了1420万元。换句话说，投资者持有基金汉盛尝到了亏损的滋味，反倒要向 基金管理人多支付管理费。进一步看造成基金兴华和基金汉盛管理费计提扭曲的原因。 基金汉盛2001年年底10派0.03元，累计分红9.7亿元；基金兴华2001年年底10派0.91元 ，累计分红18.1亿元。基金兴华是由于多分红，导致其2002年初的净值低于基金汉盛， 计提基金管理费的基础比基金汉盛低。如此管理费计提与实际业绩背离，显然塑造了错 误的价值观，甚至可能导致基金管理人不思进取。)
另外，我国目前的固定费率制度，亦使基金持有人难于获得基金规模的扩大所带来的 好处。因为规模更大基金并不一定比小规模的基金要花费更多的费用，但是基金管理人 却按照同一费率标准向基金持有人收取管理费。
鉴于我国现行法在基金管理人基金管理费的规制存在上述缺陷，在以后修订《证券投 资基金法》时应该借鉴其他国家的经验对此予以完善。首先，《证券投资基金法》在规 定基金管理人应当为基金持有人的最大利益负有信赖义务以外，还应特别规定基金管理 人在基金管理费方面对基金持有人负有忠实义务。其次，应在基金内部加强对基金管理 人在决定基金管理费的制约。由于信托型基金与公司型基金在实际运作过程中的差异不 大，因此可考虑借鉴公司型基金作法，设立基金董事会(或者受托人委员会)，而且其中 独立董事(受托人)应占董事会的大多数席位，并赋予独立董事对基金管理费的审查权。 第三，赋予基金持有人诉讼权。当基金管理人在基金管理费的问题上违反了其信赖义务 损害了基金及基金持有人的利益时，基金持有人可以代表基金对基金管理人提起诉讼。
同时为防止现行证券投资基金按照基金净资产的1.5%提取管理费有可能会导致不合理 的操纵行为，可通过有关部门规章及行业协会的自治规则来对现行基金管理费的费率结 构进行调整。其总体目标是加大基金管理费率对基金管理人的激励作用。具体设想是将 基金管理费分为两个部分：一部分是固定比例的基金管理费，即以基金净资产值的某一 较低的百分比(如1%)为基数来计提，当基金的资产规模达到一定的标准时，超过部分则 按一较低的比例(如0.7%)计提。另一部分是业绩报酬，即每年根据基金相对于同一时期 的大盘表现提取业绩报酬。在某一年中即使基金是亏损的，只要基金的亏损小于大盘下 跌幅度，基金管理人也可提取业绩报酬，提取比例可考虑为超出大盘收益的某一个百分 比(如10%～20%之间的某一个比例)。而当基金的业绩表现差于大盘的表现时，亦要相应 扣减基金管理人的固定的基金管理费。这样一方面可以保证基金管理人按照所管理的基 金净资产值获得一定的基本收入，另一方面，由于基金管理人的报酬与基金超过大盘的 超额利润挂钩，可以激励基金管理人去追求基金收益的最大化。
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