OPM战略、营运资本管理效率与企业价值
——基于制造业上市公司供应链管理的视角
广西大学行健文理学院 兰素英 于 敏①
【摘 要】 文章基于制造业上市公司供应链管理视角，探讨了OPM战略、营运资本管理效率与企业价值的关系。通过构建面板门限回归模型，以统计推断方法估计出现金周转期的门限值，以此作为是否实施OPM战略的判断标准，并在此基础上研究OPM战略、营运资本管理效率与企业价值的关系。研究结果表明，实施OPM战略、缩短生产和营销渠道营运资本周转期都可以显著提高企业价值。经营活动营运资本周转期和企业价值显著负相关，但是否实施OPM战略和经营活动营运资本周转期的交互项却未通过显著性检验，原因是实施OPM战略的企业，其经营活动营运资本周转期和企业价值呈倒U型关系。
【关键词】 OPM战略； 供应链管理； 营运资本； 企业价值
一、前言
营运资本管理效率的提高对增强公司的获利能力、预防资金链断裂、创造企业价值有重要意义。
Kieschnick等[1]提出合理的营运资本持有量能够促进企业价值的增加，Almeida等[2]研究表明过多的营运资本也会对公司产生不利影响，甚至会破坏股东价值。唐媚媚[3]认为营运资本管理效率的高低，影响到财务管理目标即股东财富最大化的实现。为了完善营运资本管理绩效指标体系，王竹泉和张先敏[4]设计了基于渠道管理的营运资金流动性指标和盈利性指标，从供应链管理的角度研究营运资本管理效率和企业价值的关系成为新的研究方向。
纱线一端固定，另一端通过挂砝码的方式来固定，可通过挂不同质量的砝码来确定牵引力与应变的关系[7]。通过数据采集仪可以采集纱线在气流作用下的应变大小，再通过牵引力与应变值的关系可计算出纱线的牵引力大小。根据不同主喷嘴气压的大小，通过改变突出物的距离测得了纱线牵引力大小如图8所示。
OPM（other people's money）战略是指企业充分利用自身在价值链中的竞争优势以及综合财务实力，占用供应商和经销商的资金来帮助企业运营，将资金成本转嫁给供应商和经销商的较为激进的营运资本管理战略。它是一把“双刃剑”，合理运用可以为股东创造价值，但同时也会带来较大风险。
有关OPM战略的研究大多为案例研究，目前鲜有文献实证研究OPM战略和企业价值的关系，实施OPM战略是否会提升企业价值还有待商榷。另外本文借鉴王群勇（2015）的面板门限回归模型，以现金周转期作为门限变量，以统计推断方法对门限值进行参数估计与假设检验，以此作为是否实施OPM战略的分类标准，并在此基础上从供应链管理的视角研究OPM战略、营运资本管理效率与企业价值的关系，为上市公司营运资本管理和企业价值管理提供新的思路。
二、理论分析与研究假设
有能力实施OPM营运资本战略的公司，通常是供应链中的核心企业，占据了价值链上的某些关键环节，对供应商和经销商的控制能力较强，可以大量占用供应商和经销商的资金，具有较强的核心竞争优势。这类企业盈利能力较强，现金流很充裕，有利于增加股东财富。故本文提出假设1：实施OPM战略的公司企业价值更高。
经营活动营运资本周转期是指从企业购买原材料到把产品销售出去耗费的时长。该指标越短，说明公司被占用的资金越少，占用他方资金的能力越强，回笼资金的速度越快，营运资本管理效率越高，越有利于为企业创造价值。据此提出假设5：经营活动营运资本周转期和企业价值负相关。
采购渠道营运资本主要和材料存货、预付和应付款项有关。材料存货、预付账款是企业被占用的营运资本。和长期资产相比，流动资产的盈利性较差，所以企业应该在保证正常生产运营的前提下，加速材料存货和预付账款的周转速度，保证公司有较好的盈利性。应付款项占用成本低，企业应在不影响公司信用评级的基础上尽可能占用供应商的资金。公司可以在一定的风险范围内，缩短采购渠道营运资本周转期，从而降低融资成本，为股东创造更多财富。因此，提出假设2：缩短采购渠道营运资本周转期有利于提升企业价值。
2.回归模型
本文借鉴王群勇（2015）的面板门限回归模型，以统计推断方法对门限变量的门限值进行估计。本文设置门限个数为1，以托宾Q值（tq）作为因变量，以资产负债率（lev）、企业成长性（growth）、企业规模（lna）、企业风险（risk）作为不随区制而变的自变量，以营运资本占总资产的比例（wr）作为随区制而变的自变量，现金周转期（cfp）作为门限变量，进行门限回归。表3门限回归结果显示，现金周转期（cfp）门限值为101.503，且概率P值为0.051，在 10%的水平上通过了显著性检验。故本文将现金周转期（cfp）＜101.503的定义为实施OPM战略（opm）的企业，变量取值为1，反之为未实施OPM战略（opm）的企业，变量取值为0。
营销渠道营运资本主要涉及成品存货、应收和预收款项、应交税费等项目。大量成品存货会产生储存成本、管理成本等从而影响企业获利能力。过于宽松的信用政策会导致机会成本、管理成本、坏账成本的增加。预收账款和应交税费是企业无偿占用他方的资金，类似于应付职工薪酬，融资成本低。因此，提高营销渠道的营运资本周转效率，有利于提升公司价值。根据以上分析，提出假设4：缩短营销渠道营运资本周转期有利于提升企业价值。
以水解度为评价指标，考察接种量（2%、3%、4%、5%、6%、7%）、发酵时间（6、7、8、9、10、11 h）、后熟时间（4、8、12、16、20、24 h）3个因素对其的影响，确定响应面最佳因素水平。
实施OPM战略的企业，经营活动营运资本周转期较短甚至为负数，在不影响日常运营的前提下，加速营运资本的周转，对增加股东财富有积极的作用。但为了短期盈利过分缩短经营活动营运资本周转期，可能会引起缺货、供应商和销售商不满、短期负债无法按期偿还等情况，从而导致风险增加，降低企业价值。故本文提出假设6：实施OPM战略的企业，经营活动营运资本周转期和企业价值呈倒U型关系。
三、研究设计
（一）样本遴选与数据来源
由于不同行业的营运资本周转期有很大差异，故本文仅选取我国上交所、深交所A股制造业上市公司作为研究对象。营运资本管理效率指标数据来自中国企业营运资金管理中心、中国资金智库平台，其他数据来自国泰安数据库（CSMAR），部分数据经过简单加工、整理。由于目前中国企业营运资金管理中心、中国资金智库平台中2017年的营运资本管理效率指标数据还未更新，2014年以前实施OPM战略的企业相对较少，故本文只选取了2015—2016年数据作为研究样本。为了使研究结果更加严谨，本文剔除了ST类公司、部分财务数据缺失的公司。数据处理运用Excel和Stata13.0。
（二）变量定义与回归模型
在处理面板数据时，面临固定效应模型和随机效应模型哪个更有效的问题，为此需要通过豪斯曼检验来确定。模型2、模型3、模型4豪斯曼检验统计量的概率P值都为0，与随机效应模型的原假设不相符，因此，本文采用固定效应模型。
本文的因变量为企业价值，以托宾Q值来衡量。解释变量包括现金周转期、营运资本占总资产的比例、是否实施OPM战略、基于渠道计算的各项营运资本周转期指标、是否实施opm战略和经营活动营运资本周转期的交互项。表1列示了所有因变量、解释变量和控制变量的具体含义。
表1 变量定义
生产渠道营运资本与在产品存货、应付职工薪酬、其他应收和应付款等项目有关。在产品存货、其他应收款占用企业资金，会产生储存成本、管理成本、机会成本等。应付职工薪酬、其他应付款几乎没有融资成本。缩短生产渠道营运资本周转期，有利于增强企业的获利能力，实现企业增值。因此提出假设3：缩短生产渠道营运资本周转期有利于提升企业价值。
大部分学者是用现金周转期来衡量是否实施OPM战略，传统的做法是由研究者主观确定一个门限值，把样本一分为二，例如现金周转期为负数，则实施OPM战略，反之则未实施OPM战略。研究者既不对门限值进行参数估计，也不进行统计检验，结果并不可靠。本文借鉴王群勇（2015）的面板门限回归模型，以统计推断方法来确定现金周转期的门限值，并以此作为是否实施OPM战略的判断标准，建立的模型如下：
美国次级制裁措施中有很多是针对向受制裁者名单上所列伊朗主体（包括伊朗国家石油公司及其分支机构）提供的某些支持。
为了研究OPM战略、营运资本管理效率与企业价值的关系，本文构建了如下模型：
其次，及时发现并解决在二轮地块档案当中所出现的偏差或者不实的情况，从根本上确保土地确权工作登记的科学、合理性。对认定农村集体经济组织成员资格的制度进行充分分析，在组织成员当中将大学毕业回乡人员、复员军人等纳入其中，使其在土地承包方面具有主体资格。
四、实证分析
（一）描述性统计
表2描述性统计结果显示，托宾Q值（tq）的均值为3.554，最小值为0.007，最大值为121.5。现金周转期（cfp）最小值为-542，最大值为2 332，标准误差为185.4，说明不同企业的现金周转期有很大差异。营运资本占总资产的比例（wr）均值为0.240，标准误差为0.243，最小值为-0.981，最大值为0.855，说明部分公司的营运资本为负数。经营活动营运资本周转期（dowc）均值为171.5。
坚持试点先行，对已经遴选确定的示范基地，加大全面支持力度，发挥地方主动性和创造性，在总结经验基础上，逐步扩大试点范围，形成国家、省、市示范基地和项目梯队发展的格局。坚持多元发展，依托各地旅游资源的功能特征，挖掘不同类型的鲜明特色，构建合理的健康旅游发展模式，形成多样化的产品体系。坚持统筹推进，编发健康旅游产业发展年度白皮书，加强业务指导，搭建综合协作交流服务平台，培育高端医疗、中医药特色等健康旅游新业态。
表2 描述性统计
（二）门限回归
在医学超声波图像中图像分割有助于图像的定位、定量分析、定性研究，图像分割与后续的分析和处理工作有着密切关系。正确的分割是从超声图像中为临床应用，目的是能够准确提取与诊疗相关联的消息同时也是临床中进行定量分析和通过计算机对临床辅助操作中进行每一个时刻的监测、对信息进行精准分析的十分重要的环节。到目前为止，自动或半自动化方面超声图像与CT、MRI之间仍有很大的差异性，但是超声成像因为有独特的无损性、能够随时的都进行检测以及低于平常的价钱，并且在定量分析、实时监控以及医治规划等方面都有很大的发展能力，因此超声图像的分割在近年来越来越被人们所关注。
表3 门限回归结果
（三）豪斯曼检验
1.变量定义
（四）固定效应模型回归分析
模型2、模型3和模型4面板数据回归的拟合优度R2分别为0.350、0.349、0.281，说明样本回归线对数据的拟合程度较好。固定效应模型回归结果如表4所示。表中数据显示，模型2中是否实施OPM战略（opm）的回归系数为0.495，与托宾Q值（tq）在5%的水平上显著正相关，与假设1实施OPM战略的公司企业价值更高相符。采购渠道营运资本周转期（dbwc）和托宾Q值（tq）负相关，但是未通过显著性检验。生产渠道营运资本周转期（dpwc）和托宾Q值（tq）在5%的水平上显著负相关，与假设3缩短生产渠道营运资本周转期有利于提升企业价值相符。营销渠道营运资本周转期（dmwc）和托宾Q值（tq）在10%的水平上显著负相关，与假设4缩短营销渠道营运资本周转期有利于提升企业价值相符。模型3中是否实施OPM战略（opm）与托宾Q值（tq）在10%的水平上显著正相关。经营活动营运资本周转期（dowc）回归系数为-0.0553，和托宾Q 值（tq）在1%的水平上显著负相关，与假设5经营活动营运资本周转期和企业价值负相关相符。在一定风险水平下，缩短经营活动营运资本周转期有助于降低企业融资成本，增强企业盈利能力，提升企业价值。是否实施OPM战略和经营活动营运资本周转期的交互项（od）和托宾Q值（tq）负相关，但未通过显著性检验。可能是因为实施OPM战略的企业，其经营活动营运资本周转期（dowc）和托宾Q值（tq）未必是简单的线性关系，有可能是倒U型曲线关系，于是本文用模型4来检验两者的非线性关系。模型4中dowc2回归系数为负数，且通过了5%水平的显著性检验，即实施OPM战略的企业经营活动营运资本周转期（dowc）和托宾Q值（tq）呈倒U型的关系。当经营活动营运资本周转期（dowc）小于 -11.29① -11.29是根据二次项曲线模型的系数计算出来的当企业价值达到最大值时对应的经营活动营运资本周转期的值，即dowc=-（-0.0481）/［2*（-0.00213）］=-11.29 时，托宾 Q值（tq）随经营活动营运资本周转期（dowc）的增大而增大，当经营活动营运资本周转期（dowc）大于-11.29时，托宾Q值（tq）随经营活动营运资本周转期（dowc）的增大而减少。这个与假设6相符，表明对实施OPM战略的企业而言，经营活动营运资本周转期（dowc）太短，会导致风险太大，经营活动营运资本周转期（dowc）太长，又会增加企业融资成本，降低企业收益，故企业价值最大化需要在风险和收益之间找到平衡点。
表4 固定效应模型回归结果
（五）稳健性检验
一般来说，营运资本管理效率的提高会提升企业价值，而价值高的企业往往也较注重营运资本管理效率的提高，即本文可能存在双向因果关系。为了解决内生性问题，本文分别以四个模型中营运资本管理效率指标变量的滞后变量作为工具变量带入模型进行回归。营运资本管理效率指标变量的滞后变量与内生解释变量相关，且滞后变量已经发生，与当期的扰动项不相关，具有外生性。弱工具变量问题已通过相关检验，回归结果亦未发生显著性的变化（因篇幅受限，详细的回归结果略）。另外，本文将样本数据扩大到2010—2016年，以总资产报酬率（ROA）作为企业价值的代理变量，带入模型进行回归，回归结果仍支持主要结论，说明文章的研究结果较稳健。
五、研究结论及对策建议
本文从供应链管理的视角研究OPM战略、营运资本管理效率与企业价值的关系，发现实施OPM战略有助于提升企业价值，缩短生产和营销渠道营运资本周转期对企业价值的提升有积极作用。经营活动营运资本周转期和企业价值显著负相关,但是是否实施OPM战略和经营活动营运资本周转期的交互项却未通过显著性检验，因为OPM战略是一把“双刃剑”，实施OPM战略的企业，其经营活动营运资本周转期和企业价值呈倒U型的非线性关系。针对本文的研究结论，提出如下对策建议：
单位在执行完会计集中核算之后，一般由核算中心编制单位会计报表，并且由核算中心来完成报账工作，这样就可以减少一些不必要的步骤，也缩短了周转时间。报表具有准时性以及真实性，这就为单位决策者以及运营者提供了真实的信息，单位决策者以及运营者通过报表可以了解到单位的实际运营状况，同时还可以了解到单位资金活动的状况，并且也可以及时发现其中存在的问题，有助于单位决策者做出科学的、合理的决策。
第一，上市公司要努力提高自身的核心竞争力，合理实施OPM营运资本战略，提升企业价值。实施OPM战略有助于提升企业价值，但是并非所有的企业都有能力实施OPM战略。实施OPM战略的前提是企业本身有较强的综合实力，处于供应链中的核心地位，对供应商、经销商有较强的讨价还价和制衡能力。因此，自身综合实力的提高是成功实施OPM战略的保障。
第二，上市公司要注重从渠道、供应链的角度对营运资本进行管理，实现共赢。上市公司可以通过供应商管理、渠道关系管理、客户关系管理来强化公司与上下游的关系，整合业务流程，从整体上实现资源的优化配置，保持合理的营运资本持有量，与合作伙伴实现共赢。
第三，合理利用OPM战略这把“双刃剑”，使得企业价值达到最大化。实施OPM战略的企业，营运资本通常较少甚至为负数，这在一定程度上减少了公司的资金占用，节约了融资成本。在一定程度上加速营运资本的周转，有助于提高企业绩效，但是一旦“过度”，随着风险水平的提高也会降低企业价值。故要合理利用OPM营运资本战略这把“双刃剑”，才能实现企业价值最大化。●
【参考文献】
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［3］唐媚媚.营运资本管理效率与盈利能力相关性研究：基于我国机械设备行业上市公司的经验证据［J］.会计之友，2017（14）：29-34.
［4］王竹泉，张先敏.基于渠道管理的营运资金管理绩效评价体系设计［J］.财会月刊，2012（5）：11-13.
［5］温琳，土慧，薛婿.营销渠道营运资金管理绩效比较分析：以青岛海尔、格力电器与美的电器为例［J］.财会通讯，2012（12）：115-116.
【中图分类号】 F270.7
【文献标识码】 A
【文章编号】 1004-5937（2019）15-0055-04
【基金项目】 2017年度广西壮族自治区中青年教师基础能力提升项目“基于供应链管理视角的OPM营运资本战略应用研究”（2017KY1295）
【作者简介】 兰素英（1985—），女，广西柳城人，注册会计师，广西大学行健文理学院讲师，研究方向：财务管理；于敏（1983—），男，江西景德镇人，广西大学行健文理学院讲师，研究方向：会计理论、财务管理
①于敏为通讯作者。
标签：OPM战略论文; 供应链管理论文; 营运资本论文; 企业价值论文; 广西大学行健文理学院论文;