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1.企业集团资本经营的含义
1.1 企业资本经营的涵义
目前，我国理论界和实务界对企业资本经营的含义有三种不同的理解：(1)宽口径观点认为，资本经营是泛指以资本增值为目的的经营活动，资本经营就是现代企业经营，内容包括资本的直接运作、以资本运作为先导的资产重组和优化配置以及生产经营活动。(2)中口径观点认为，资本经营包括资产重组和财务重整。(3)小口径观点认为，资本经营就是优化企业资本结构，以求降低负债率。
上述三种观点对资本经营内容的概括都有失偏颇，观点(1)概之过宽，后两者观点又没有完全包括资本经营的主要内涵。其实，企业（以股份公司为例）资本经营的含义主要包括以下三方面（图1）：
图1 资本经营示意图
(1)资本的筹集和资本结构的设置
权益资本的筹集主要有发行股票、配股、增发新股以及留存收益的利用，负债资本的筹集包括发行长期公司债券、借入银行长期贷款和融资租赁等。从资本市场上筹集到公司经营所需的资本是经营活动的起始过程，在这一过程中，必须设置合理的资本结构，以适应公司发展之需要。在我国设置合理资本结构除了达到筹资风险适中而综合资本成本率最低的目的外，还要考虑到不同性质股本的结构比例，未来二级市场上公司股票的形象，更深层次、更广范围的资本运作等方面。
(2)资本的投资及资产组合
资本的投向分两大类：一是投向生产经营活动的资本，即投向生产用长期资产如固定资产的资本，资本投入后筹资阶段的资本经营活动转化为生产经营活动，资本经营与生产经营暂时分离；二是投向金融资产如股票（股权）、债券等的资本，这是承接筹资活动的资本运作。投向金融资产的资本又分两种情况，一是为了获取投资收益如股息、红利和资本利得而进行的证券投资组合；二是为了控制被投资企业而进行的投资活动，如通过收购使目标公司使其成为收购方的全资或控股子公司，或者通过控股式兼并、联合使目标企业成为控股子公司，或者以合资的方式直接进行控股投资。证券投资组织要解决的问题是如何利用一系列的方法来判断和求证出在风险相等的条件下收益水平最高的证券组合，或者是在预期收益相同的条件下风险最小的证券组合。以控制目标企业为直接目的股权投资能使企业资本迅速扩张，要解决的主要问题是以什么样的方式投资，投入多少资本才恰到好处，以及如何管好相应的股权资产，如何充分发挥控股股东或大股东的作用，等等。
(3)在资本经营过程中为优化资本结构和投资组合及资产组合而进行的调整和重组
由于理财环境和企业内在因素的变动，原有的资本结构会出现不合理的情况，例如，盘子过小已不能满足公司扩张需要；权益资本项目比例过高而增大筹资成本，并且降低净资产收益率；负债资本过高易诱发财务风险；非流通股比例过高而影响公司股性；等等。针对此类失衡的公司资本结构，应采取相应的办法进行调节：a.增量调节法，主要以配股、增发新股和举债的方式进行；b.减量调节法，主要方式有股份回购和核减债务；c.存量调节法，主要方式有债转股、股权或资产交易、资产重组等。
投资决策的失误和理财环境的突变会使原来的证券投资组合和资产组合出现许多问题，如其他投资人的持股比例可能已逼近或许私下已超过原作为第一大股东的持股比例；证券投资组合收益率很低或许还面临较大的风险；因持股比例过高而浪费了很多资本；因不恰当的购并而使公司背上沉重的包袱；大量固定资产闲置，无形资产不能发挥作用；甚至整个公司经营的行业已属夕阳产业，持续经营下去必是死路一条；等等。因此，为了纠正决策的失误和盘活资产，以及适应未来的公司发展战略，需针对各种存在的问题进行资产重组。主要方式有：追加投资以稳固控制地位，转让股权，出卖资产，公司分立，资产剥离，股权、资产置换，债权转股权等。
1.2 企业集团资本经营特点
企业集团除具有一般公司所进行的资本运营外，其资本经营还表现为以下特点：
(1)互联互动的资本结构
母公司的股权投资构成全资子公司的权益资本内容，控股子公司的主要股本结构及其相应的权益，同时还是参股公司的资本组成部分。在对外投资不能超过净资产50%的公司法限制下，母公司对外股权投资额是既定的，因而存在着对有股权关系的集团成员企业的投资额分配问题。在母公司的授意和指导下，集团成员企业之一的财务公司会向其他成员提供融资，从而形成债权债务关系。子公司向金融机构借款，母公司为其担保，从而承担连带责任。因此，集团内部存着股权与股本、债权与债务关系，它们如同互联互动的两张网。例如，某一子公司配股时，母公司按比例认购了所有该配的股份，而有的法人股股东放弃配股权，这样，母公司在子公司股本扩大的同时增加了股权，并且提高了控股比例；又如，当母公司所承诺担保的子公司无力偿债时，母公司要履行清偿责任。
(2)以少控多的运行及管理方式
在企业集团中，随着各层次公司投资的不断延伸，资本的运作方式呈现出以少控多的特点，母公司及其所有者用股权这根指挥棒指引着集团的组建、扩张、运转、紧缩。评价成功企业集团的规模，不是看它拥有多少资产，而是看它控制多少资本（资产）。母公司处于金字塔的塔尖，控制着众多子公司、孙公司和重孙公司甚至无穷，用一倍的集团母公司资本控制和经营着数倍的其他资本。例如，假定集团母公司M拥有A，A拥有B[,1]和B[,2]，B[,1]拥有C[,1]和C[,2]，B[,2]拥有C[,3]和C[,4]的股权都为50%，A、B、C三类公司中某个公司的股东数都不少于三个，这样A是M的子公司，B的母公司，B是C的母公司M的孙公司，C是M的重孙公司；A、B、C三类公司的资产负债率都为60%。那么，M直接拥有A50%的股权，间接拥有B25%(50%×50%)和C12.5%(50%×50%×50%)的股权，M用一倍的资本可以直接控制5倍A子公司资本（资产），间接控制B类孙公司10倍和C类重孙公司20倍的其他资本。如果A、B及C类公司的负债率更高，或者A对B，B对C只是相对控股，那么M用一倍的资本可以控制几十倍甚至上百倍的社会资本。很显然，股权有效管理是集团资产运营不可缺少的内容。
(3)频繁发生购并和重组活动
购并是企业迅速集中资本的重要方式，国际上知名的大企业集团、大公司绝大部分是通过购并发展起来的，也就是说，有些企业集团是由单体企业通过收购而成为企业集团，有些企业在具备实力的情况下通过购并而达到规模经济，使实力更雄厚和更有竞争力。购并已被市场经济国家公认为企业集团发展壮大的重要方式，我国企业集团发展也会毫无例外地采用此种形式，只是在现行市场经济条件下，国有资产管理体制、金融管理体制及资本市场不完善的情况下，购并活动具有诸多方面制约。
为优化集团资本结构和投资组合及资产组合而进行的重组是集团资本经营不可缺少的内容，是经常发生的活动。购并、包装上市、用资产认购增发的新股、投资组建子公司、资产置换、资产剥离、公司分立、股份回购减资、股权转让等资本经营方式都可以作为资产重组的渠道，这些方式通常发生在集团内部和集团与其他企业之间。因此，严格意义上的资产重组是指企业集团的资产重组，但并不是所有的重组活动都属资本经营活动，如国有股权的无偿划拨是目前集团资产的重组方式，但不属于准确意义上的资本经营。人们通常地把购并和重组理解为集团资本经营的核心内容，从某种意义上讲这也是因为集团比单体企业容易发生购并和重组活动。
2.企业集团资本经营的财务属性
2.1 集团资本经营属财务经济活动的范畴
企业经济活动分为两类，一类是以生产、技术、销售为特征的经济活动，另一类是以价值运动为特征的财务经济活动。集团财务经济既包括单体企业所共有的财务经济活动，又包括以购并、重组为主要特征的资本经营活动。
从财务资金来源方面看，企业资本分为权益资本和负债资本两部分。从财务资金的用或运用方面看，企业资本表现为各种形态的资产。从对资本的所有权关系看，出资者或股东对投向企业的资本具有所有权——股权或股份，随着资本的溢价或增值，股东进而对净资产拥有所有权——所有者权益，出资者或股东对企业资产不直接拥有所有权，但对企业拥有终极所有权。债权人因其将资本投入企业而享有债权，享有债务到期时收回本金和按合同规定收取利息的权利，对企业所有资产拥有索取权，但债权人不具有企业终极所有权。企业作为法人对企业资产直接拥有所有权——法人财产权，有独立控制、占有、使用和处置资产的权利，同时也是独立的债务人，以全部资产承担债务责任。
所以，从财务经济的范畴和概念看，我们可以把资本及其经营作如下描述：
(1)资本表现为财务资源，抽象地讲它是指在使用和不断循环周转中能够增值的价值。
(2)资本所有权表现为产权或股权，资本的所有者是出资人或股东，相应的财务是所有者财务。股东与企业所形成的财务关系是股权关系，债权人与企业的财务关系是债权债务关系。
(3)资本在企业这个法人范围内，从融资看表现为权益资本和负债资本，形成一定的财务资本结构，从投资看表现为各种形态的资产组合。通过资本市场的筹资和投资等资本经营行为都是财务经济活动的内容。
(4)资本重组实质上财产权关系的调整，所有者财务、债权人财务和企业财务主要处理相应的财务关系。资产重组是资本重组的表现形式。
(5)企业集团母公司作为企业法人，要组织相应的企业资本运作活动，作为子公司的所有者要履行所有者财务的资本职能，调控集团资本的经营活动。
2.2 资本市场上现代财务的职能就是运营资本的功能
在资本市场上财务筹资职能的发挥就是为企业筹集经营活动所需的资本，筹资职能要解决的问题是根据投资项目和内容确定筹资量，选择筹资渠道或方式，合理安排资本结构，以便及时融入综合资本成本率最低的资本。
财务投资职能的发挥就是把筹措到的资本投入相关的项目和品种，形成相应的资产结构或资产组合。投入生产经营活动的资本转化为生产资本，进行产品的生产和经营，投向资本市场的资本转化为金融资本，进行以直接获利为目的和以控制被投资企业为目的资本经营活动。在资本市场上，财务投资职能要解决的主要问题是：(1)在一定的风险范围内如何进行金融资产或证券投资组合，才能获得最大投资收益或者在保证一定收益率的条件下如何使风险最小；(2)怎样实现以少量的资本投入而达到控制尽可能多的资本的目的，并从中获取包括投资收益在内的各种优势和好处。
财务调整职能的功用在于资本重组，即通过资本的重新聚合或分离，进一步发挥资本的增值潜能。经过资本市场的资本重组是资本经营的重要方式，其内容包括对财务资本结构的调整和资产结构的调整即资产重组。从财务资本结构角度看，资本重组要解决的问题是如何使失衡的资本结构恢复到最佳状态，即如何通过增量重组和存量重组的方法在一定风险条件下筹集到综合资本成本率最低的资金。从资产重组的角度看，资本重组要解决的主要问题是：(1)如何使僵化的、无效的、低效的资产产生效益；(2)怎样改变原有的证券投资组合才能使综合投资收益率最大化。
就企业集团而言，财务筹资、投资及调节职能的发挥，使集团资本筹集及资本结构设定、资本投资及资产组合、资本重组等资本经营活动相辅相承、互联互动。例如，M的子公司A进行配股增资活动，从集团角度看，这一资本筹集活动至少产生以下结果：(1)增大了A公司权益资本比例并筹集到资本金，若母公司或其他股东用已形成生产力的资产配股，则形成一定的资产结构；(2)母公司M用资产认购所配股份，配股部分资产所有权由M转移到A，相应的M增持A的股权，也就是A的配股活动意味着该集团资本进行了一定范围内的重组。
2.3 资本结构理论和资产组合理论是现代财务理论的重要组成部分
资本结构理论和资产组合理论是关于资本筹措和投资的理论，它们来自于实践，是对财务管理活动的实践总结和演绎推理，反过来，它们又服务于筹资和投资活动。资本筹集阶段的核心问题是设置最佳资本结构，资本结构理论就是围绕如何解决这一问题而展开，考虑的相关要素有资本成本（率）、企业价值、风险、预期收益、负债资本、权益资本、税负等。资本的外部筹集历来是股份公司资本运营的重要内容，因而从理论上看有早期资本结构理论和现代资本结构理论，前者主要包括净利理论、经营利润理论和传统理论，后者主要有著名的MM理论（包括无公司税的MM理论和有公司的MM理论）、权衡理论和信息不对称理论。
资本投资阶段的核心问题是如何分散风险和实现最大化的投资收益，资产组合或证券投资组合理论就是为解决这一问题而产生。20世纪50年代至70年代，西方国家的资本市场迅速发展，国际经济交往更加频繁，通货膨胀和市场竞争更加激烈，投资风险不断增大，因此，许多财务经济学家试图建立通过资产组合来分散风险的理论。著名的资产组合理论有马柯维兹的资产组合理论（形成于1952年）、夏普等学者的“资本资产定价模式”（形成于1964年）和若斯的“资本资产订价套利理论”（形成于1976年）。
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