日本政府的汇率干预：动因、影响及对我国的启示，本文主要内容关键词为：动因论文,汇率论文,日本政府论文,启示论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
自2010年8月份开始日元汇率屡创十五年来的新高。9月15日早间，当日元升至1美元兑82.88日元时，财务大臣野田佳彦突然下达指令，日本官方随即开始大举抛售日元，以120亿美元干预汇市以抑制日元无休止的升势，成为数年来第一个干预外汇市场的大型发达经济体。数月来外界关于日本政府是否会介入汇市的猜测终于告一段落。尽管日本单方面的行动使得欧美政界人士对其干预行动怨声载道，但是其首相菅直人警告说，他领导的政府已经做好了在外汇市场采取进一步“坚决行动”的准备，一石激起千层浪，一直处于后危机时代风口浪尖的汇率问题因日本的干预行动而变得更加扑朔迷离。
亚洲开发银行9月14日在其年度地区报告中警告称，亚洲发展中国家在外汇市场上的大规模干预，可能会导致经济危机再次爆发。与此同时，中美之间关于人民币汇率问题正处于焦灼的博弈过程中，9月15日人民币汇率再度升值，使得一周之内对美元的累积升值幅度达到0.8％。而美国国会议员则不以为然的将其形容为“太少太迟”，并已采取措施威胁要推动立法将中国的汇率低估作为非法出口补贴处理。在这样的一个中美敏感时期日本却大胆出手干预日元汇率的行为值得我们思考。
日元一路狂飙背后存在着怎样的逻辑？日本为何要冒天下之大不韪干预汇率？其干预行动影响几何？对中国有何启示？本文尝试着为这四个问题寻找答案。
一、“失落”的日本经济
自从泡沫经济破碎之后，日本经济一蹶不振，与西方形成鲜明对比。1992-2002年间，美国经济平均增长率达到3.7％，日本却只有0.8％，因此被称为“失落的十年”。虽然2003-2007年间日本经济走出了困境，平均GDP增长率达到2.1％，但这一时期日本国内问题仍未得到解决，失业问题严峻，居民收入水平依然停滞不前。2008年的美国金融危机使得日本经济再次遭受重创，连续两年大幅衰退，2009年其衰退幅度为5.2％，日本陷入了七国集团中最严重的衰退，这在日本历史上也是从未有过的。因此也有人将1990年至2010年的日本经济称为“失落的二十年”。
为应对危机，日本政府从2008年8月起多次出台经济刺激计划。其中包括直接购买银行持有股票、企业所持商业票据和公司债等临时性的非常规、非传统的措施。2009年4月更是推出总额达到56.8万亿日元的“经济危机对策”，其规模相当于日本GDP的3％，成为日本有史以来最大规模的经济刺激计划。进入2010年，随着世界经济的复苏，日本经济出现比较明显的反弹迹象。根据日本银行的统计，2010年第一季度日本GDP增长率为4.7％；出口反弹速度更为惊人，尤其是2月和3月的出口同比增长了48.7％及55.6％①。然而到了第二季度，日本经济又陷入停滞状态，GDP比上季度仅增长0.1％，工业生产指数和工厂动工率均止步不前甚至有下跌的迹象。经济发展前景不明朗，市场悲观情绪浓厚，日本政府和日本银行不排除将全年GDP增长率下调至2％以下的可能。
与此同时，由于政府支出激增，导致日本政府净债务及债务总额占GDP的比例不断提高，分别从1991年的13％和68％，升至2010年的115％和227％②。但同期，日本政府的税收收入却一直在下降，从图1可以看出来，日本政府的财务状况正在持续恶化，由此引发了人们对其债务可持续性的担忧。在欧洲债务危机的阴影下，甚至有学者担心日本将会成为下一个“希腊”。
图1 2001-2009年日本政府债务与税收收入变化趋势图
注：单位为Billion Yen。
数据来源：Ministry of Finance，Japan.
除了金融危机，日本国内仍然存在着诸多阻碍经济发展的因素，其中人口因素是最主要的因素之一。由于日本的低人口增长率和老龄化问题使得日本国内需求严重不足，经济不能实现内需推动型增长，长期发展动力受到严重制约。日本的人口增长率从2000年以后呈现下降趋势，2008年甚至出现了-0.6％的增长。日本已经进入到低出生率、低死亡率和低自然增长率的“三低形态”。如果进一步考察日本的人口结构，1970年老年人口比重超过7％，日本社会正式进入老年型国家之列。2008年65岁以上人口比重更是升至22.1％③。虽然人口老龄化是每个国家的必经之路，但是日本的老龄化速度惊人，远高于其他发达国家，对日本的劳动供给造成严重影响，劳动供给的短缺和年龄的提高使其学习能力、劳动能力和创新能力受到极大影响，不利于产业结构的调整及消费结构的改变。人口老龄化问题是国内需求不足的一个重要因素，这使得日本经济严重依赖对欧美的出口。因此在危机爆发后全球需求的大幅下挫令日本的制造业陷入危机，最终将衰退传递到国内。
如今，世界经济形势并不明朗，美国经济二次探底的威胁迟迟未能退去，欧洲主权债务危机虽暂时告一段落，但距离问题的解决还遥遥无期。在这样一种内忧外患的情势下，日本经济的未来并不被人看好。正如马丁·沃尔夫所言，“20年前，人们普遍认同以下看法：日本是世界上最成功的高收入国家。几乎没人猜到随后20年的情况。而目前的普遍看法是：日本长期在走下坡路”④。
二、日元的悖论
日本国内经济长期积弱，内需始终处于疲软状态，人口老龄化严重使得经济长期增长动力不足，而金融危机的爆发使得政府负债累累，再加上通货紧缩长期困扰，就业市场形势依然严峻，私人和公共部门的债务总额急剧增加，常识告诉我们，这必定使得人们对日本经济失去信心、抛售日元，造成债券收益率上升，并最终导致日元遭受重挫。但是，2007年金融危机爆发至今，日元整体上却是呈上升趋势，最近几个月更是意外暴涨。强势的货币背后必定需要强劲的实体经济为支撑。那么强势的日元背后到底隐藏着什么样的玄机？
总体看，近期日元走强主要是基于两点原因：
1.“避险天堂”。金融危机过后随着各国刺激政策的出台，危机逐渐平息，但是美国的就业问题迟迟未能得到解决。根据美联储最新公布的数字，美国八月份的失业率仍高达9.6％，这已经是连续第十六个月高于9％。与此同时欧元区深陷债务危机，使得本来已很脆弱的公众信心再次受到严重打击，二次探底的忧虑情绪弥漫在整个世界金融市场。而日元远离世界金融市场的各种风波，同时日本持有巨额的外汇储备，因此日元被认为是“避险天堂”。与其他一些实体经济健康而使其持有风险较小的国家相比，日元之所以“胜出”主要在于其无法比拟的流动性。同时，由于日本0.1％的低基准利率和国内长期面临的通货紧缩压力，持有日元的机会成本很小。因此危机之后国际金融市场对于日元的需求大大增加，日元开始一路飙升。
2.日本长期的低利率政策所带来的恶果。长期的低利率水平带来了所谓的“借日元交易行为”(yen carry trade)，即在日本的超低利率政策下，日元成为套利交易融资的自然之选，各式各样的投机者以极低的成本借入日元之后换成美元或其他高收益货币，再投资于欧美的各种金融资产。一方面，金融危机爆发，投机者大量借入日元，同时日本的“渡边太太”⑤也利用零用钱买入澳元、南非兰特或其它能够提供更高收益的货币。然而2008年金融危机爆发后，全球经济陷入衰退。欧美经济的糟糕表现则使得投机者对美国国内的资产投资望而却步，对美元及欧元资产的需求大大减少，因此也就使得“借日元交易”的规模呈现迅速萎缩之势，投机者和“渡边太太”们开始直接持有日元，这也就使得日元快速升值。另一方面，2010年8月10日美国联邦公开委员会(FOMC)决定美联储扩大对美国公债的购买规模，这项决定导致美国长期利率的下降，美、日利率差别缩小，美元的吸引力大为减弱，当西方国家也进入到超低利率时代的时候，这种“借日元交易”的游戏便失去了动力。虽然日本经济的未来景气走向并不明朗，但是较之于欧美，日本的金融体制经过东亚金融危机之后的改革已经较为健全，经常账户保有盈余，外汇储备规模仅次于中国，截至2010年7月底，日本外汇储备为1.0635万亿美元，在这种形势下，市场自然会大量购买日元，日元的强势也就不足为奇。
三、干预动因分析
众所周知外汇市场上一国货币的升值和贬值由市场力量和公众的预期所决定，涨跌均属市场行为。包括日本在内的七国集团近几年达成一致共识，只有在货币出现令人恐慌的升值，特别是因为投机性攻击而升值时，才应该采取直接干预措施。日元最近的升值并不符合这种要求，那么日本的逆市而为、出手干预究竟出于何种考虑呢？
1.经济视角
首先，由于日元升值和股市下跌同时发生，使得本来略有起色的日本经济下滑的风险进一步增加。近期日元汇率连续突破十五年来的最高点，同时日经指数也跌破9000点，成为一年零四个月以来的新低；老龄化问题造成的日本国内市场萎缩使得日本经济严重依赖出口，危机之前2007年第一季度净出口对GDP的贡献率为1.09％⑥，危机后2009年第二季度这一数据则高达5.9％⑦，出口对日本经济的重要性由此可见一斑。在这种情况下，日元升值将会抬高日本产品的价格，对出口造成直接打击。此外，日本国内的企业所得税约为40％，企业的经营环境已经非常不利，企业在年初月预算中对全年汇率的预期大都为90日元比1美元，如今日元升值的幅度大大高于企业预期，因此对企业的经济绩效造成严重影响，最终使其经营举步维艰。以丰田和日产为例，据估计日元对美元汇率每升值1日元会使其年利润分别减少300亿日元和150亿日元。根据日本经济产业研究所的估算，由于日元始料未及的升值，将使得日本企业的利润额在2010年下半年减少一成，这对复苏动力尚显不足的日本经济来说无疑是一个不小的打击。它不仅会直接影响企业业绩，而且会对企业的经营信心产生不利影响。
其次，失业问题同样长期得不到解决，并且由于日本国内与欧美产业结构的差异使得日本的失业问题远比数据显示的要严重得多。2010年1—7月日本的平均失业率维持在5.1％的水平，而美国则在9.7％左右，单纯从数据上看日本的失业问题仿佛没有欧美那么糟糕。但是如果算上隐性失业，日本的真实失业率会高出很多。事实上，仅仅是因为日本目前采取对企业补贴的行为才使得失业恶化的形势得以缓和。不过，补贴只是针对企业就业员工，因此它无助于就业问题的解决。根据日本财务省2009年5月的调查，如果算上制造业“企业内失业者”的话，日本的失业率可能超过9％，远高于统计数据的5％。与欧美国家相比，日本制造业在国民经济中比重较高，欧美则以金融业为主，同时日本国内制造业企业中相当大的部分用于出口，因此日元升值时所受的影响也会较大。制造业对于解决日本国内的失业或隐形失业问题有着至关重要的作用，日元升值将会迫使企业走出去投资，对国内失业问题来说无疑是雪上加霜。
最后，自泡沫经济崩溃以来物价持续跌落，通货紧缩长期困扰着日本经济。2009年日本消费者物价指数月平均变动率为-1.34％，第三季度这一数据甚至达到-2.2％；进入2010年，情况稍有好转，1—7月份月平均变动率为-1％，但总体看日本国内仍存在着严重的通货紧缩问题。通货紧缩对经济造成的危害极大。在日本学者小泷一彦看来，通货紧缩的原因在于勇于借款兴办实业的人遭到淘汰，而手持现款或存款具有强烈风险规避心理的人却得以生存，通货紧缩对于未来投资具有极强的破坏能力⑧。在这种不利环境中，日元走高导致企业业绩下滑，进一步压缩了国内的生存空间，从而迫使企业走出日本寻求发展，国内产业空洞化问题加剧，终将导致国内的雇佣和收入环境恶化，从而影响就业和消费。职工薪金下降会带来新的通货紧缩的压力。通货紧缩又反过来提高了日元的实际购买力，根据购买力平价理论，必然使得日元升值，形成通货紧缩和日元升值的恶性循环，成为阻碍经济增长的严重障碍。
总体看，出口受到升值的打击，失业率仍然居高不下，企业经营环境持续恶化，通货紧缩的压力等一系列因素使日本国内经济发展苦难重重，原本不再提及的日本景气二次探底的说法被再度提及，日元的快速升值更是加重了其可能性。正是在这种情况下，六年之后日本政府终于决定再次出手干预日元汇率。
2.政治视角
9月14日日本首相菅直人击退了政界大佬小泽一郎的有力挑战，而第二天日本政府出手干预汇市，其中的政治意味同样值得注意。
首先，泡沫破灭以来的20年中，日本已经有过不下14位首相。且每一位首相都会带来新的政策方向，这种局面让国民极度不安。虽然菅直人保住了职位，但他现在需要弥合两个星期的残酷选战在民主党内留下的伤痕，他需要证明自己能够团结执政党，同时处理好一系列国内国际问题，进一步巩固自己的政治地位。回顾选战结果，地方民选官员的投票中，两人难分胜负，国会议员的选票更为平分秋色，菅直人得到206票，小泽一郎200票。由此可见菅直人根基不稳，反对党随时可能向他发难，日本政局距离长久的稳定还有很长的路要走，菅直人必须继续提高他在国会中的支持率。而一个可行办法就是采取其竞争对手的主张。他的对手小泽一郎这位民主党内的重量级人物在竞选党魁期间曾强烈主张干预汇率，因此此次汇率干预既可改变国会中那些没有投票支持自己的200人的态度，同时也有望提高民主党的支持率，让身处长期疲软经济、信心丧失的民众看到本届政府改变经济衰退现状和强势改革的决心，向市场传递一个强有力的信号：日本政府和日本银行不会坐视日元无限制的升值，在面对飙升的日元时政府并非人们想象的那样束手无策。
其次，确保“新增长战略”的顺利实施，防止战略实施的效果被日元升值所抵消殆尽。危机之后对日本经济恢复产生重要作用的环保车补助以及家电领域一系列优惠等大多都是继承前自民党政府的政策，民主党屡屡被批缺乏长期的经济发展规划。2010年6月，菅直人政府公布被命名为“新增长战略”的长期经济增长战略。日本政府认为，实践证明日本既不能选择依赖公共事业和财政的“第一条道路”，也不能选择已走到尽头的通过提高供给方面的生产率来实现增长的战略“第二条道路”，而是要沿着以创造新的需求和就业为目标的“第三条道路”前进⑨。“新增长战略”是民主党执政的基础，也是其保证执政地位的主要手段，是民主党第一个具体的政策主张，目标是实现“强势经济”、“强势财政”、“强势社保”的良性循环，通过增税提高政府财政能力，实施产业政策促进经济发展，提高社保水平。依照新增长战略的需求面战略，至2020年之前通过绿色创新、生活创新、亚洲经济战略和观光立国等策略的实施将有效创造123万亿日元的需求，并创造599万人的新就业机会。但是如果日元持续升值，对国内产业产生挤压效应，那必然会对“新增长战略”造成不利的内部环境，而其创造的大量就业机会也会随着国内产业空洞化的出现而消失殆尽。
四、干预后果
回顾历史，各国协调干预汇率的方式在2000年美、日、欧协调阻止欧元贬值后被冻结，自此以后美国再没有这种市场介入。对欧洲央行(ECB)而言，同年11月再次出手调节欧元汇率，并成为其最后一次介入市场汇率。日元曾在2003年至2004年面临与现在大致相似的情形：升值与通货紧缩并存，日本政府和日本银行联手干预汇率，共计投入35万亿日元抛售本国货币，以防止日元跌破100比1的关口。2003年9月G7国家发表共同声明，对日本干预汇率的行为表示反对，2004年之后日本政府也不再对汇率进行干预。2008年金融危机之后日本领导人曾与其他国家领导人一起向“竞争性贬值”的行为发出警告。然而日本自食其言，对汇率进行单边干预行动，其后果如何？
就国内影响而言，即时效益十分明显。从日本政府干预汇市到次日纽约汇市开盘时，日元已下跌3.4％，至1美元兑85.7日元。不过，依靠日本政府单独的力量，恐怕只能取得在一定程度上抑制日元的上涨。考虑到日元市场日成交量达到5680亿美元，是全球规模最大的汇市之一，因此日本干预汇市的任务艰巨，要想进一步压低日元，就需要其他国家尤其是美联储和欧洲央行的配合，而这显然是一厢情愿，因为对于经济复苏依然脆弱的美国和欧洲来讲，汇率水平的走弱当然是件好事，他们绝不会轻易介入。
干预行为对民主党本身而言也是小有收获，对本国国民树立起了强硬的姿态，一改政府面对复杂的国内经济问题和日元持续升值时无能为力的形象，有助于提振国民的信心。2010年7月参议院选举民主党大败，日本政治又现扭曲国会，“政府的失灵”很可能再度发生，大大限制民主党的执政能力。对于日本而言，来自政治领域的困境和政策执行能力的低下被许多人称为是日本经济最大的悲哀，民主党这一单边行为向民众和国会展示了其决断力和决心，为其以后的政策制定和执行降低了成本。
就国际影响而言，日本近期的干预行动对于旨在实现全球经济再平衡及可持续复苏的G20进程而言，无疑被认为是逆国际潮流而动，人们普遍担心日本的行为会招来更多国家的模仿，亚洲开发银行的报告显示，许多其它亚洲货币兑美元汇率也有所低估，反映出在很长一段时间内，许多国家和地区都在大规模干预外汇市场，日本干预行动之后美元兑韩元、台币和新加坡元等亚洲其他货币亦纷纷上涨，加重了人民的疑虑。与1930年代一样，无论是何种手段的竞争性贬值都可能加剧国际纷争引发保护主义，不排除以邻为壑的货币政策卷土重来的风险。
五、对我国的启示
首先，美国正就人民币问题咄咄逼人，欧洲以及其他新兴经济体也都在指责人民币被低估，而日本就在中美关于汇率问题的博弈进入关键时期插了一脚，表面看来似乎日本是在搅局，但很多分析家认为这恰恰说明来自中国的竞争已经使得亚洲国家的出口面临危机，这将会使中国面临更多的关于人民币升值的压力。汇率从来都不是一场公平游戏，其代表的不过是全球经济版图的变迁和大国经济利益势力范围的再分配。就日本政府干预汇市的行动，G7目前一致保持缄默，美国财长盖特纳甚至发表评论说：“我的观点是，日本政府正致力解决一些难题，他们应该就强化经济复苏，采取任何有助于此的措施”。由此可以看出欧美在汇率问题上一直在实行双重标准，其目的无非是要中国增加对其商品的需求同时抑制中国的出口，转移国内失业问题。因此，中国在处理人民币问题时必须坚决但又不失灵活地化解来自欧美的压力，最大限度确保自身的政治经济利益。发达国家的利益有共同点，但不同之处也非常多，中国可以据此巧妙周旋，相互制衡，将来自西方贸易保护主义的损害降至最低。
其次，就日本政府的汇率干预行为，我们也可从中看出这是日本政府对国内经济再平衡调整的束手无策情况下的一种无奈行为。在几十年来沉溺于出口并取得巨大成功之后，日本经济也想实现由出口导向型向内需型的转变，努力提高国人的消费和国内需求，但这种转变的趋势始终未能形成。最新公布的数据显示，今年第二季度日本的GDP增长率仅为0.1％，国内需求对增长的贡献率甚至为负，这就使得日本经济不得不继续依赖出口的增加。而日元升值以及来自亚洲其他国家低劳动成本的竞争使得日本出口难以再像以前那样轻松，从而对国内经济造成严重打击。如果说哪个国家能够从日本的经济发展历程中吸取最多的经验和教训的话，那无疑是中国。我们必须尽早实现由出口导向型向内需驱动型经济发展战略的转变，并加快产业升级的步伐，这种结构转型也许会伴随着经济的阵痛，但这是我们在人口老龄化来临之前、在人口红利尚未完全耗尽之前所必须完成的。可喜的是中国的这种转变正在发生。
最后，由此次单边汇率干预行动可以看出为获得民心并重振国民信心，日本的外交姿态开始逐渐变得强硬。未来中日关系难免会出现更多的冲突，钓鱼岛撞船事件以及东海油气田问题等已经说明了这一点。中国必须及早思考应对之策，如何在保护国家核心利益和领土完整不受侵害的前提下，又能灵活化解不断出现的各种矛盾。目前来看，经济是日本的软肋，尤其是日本正面临再次衰退的威胁。中国则是日本的第一大贸易伙伴，中国的经济制裁会对日本造成沉重打击，因此以经济方式迫使菅直人政府放弃强硬路线，回归理性思维，应是中国重点考虑的战略措施。
注释：
①数据来源：日本财务省，http://www.mof.go.jp/index.htm。
②数据来源：日本财务省，http://www.mof.go.jp/index.htm。
③数据来源：Ministry of Finance，Japan。
④马丁·沃尔夫：“日本经济带给我们的教训”，《金融时报》，2010年1月15日。
⑤“渡边太太”是指借贷利率低的日元兑换成外币后向海外高利资产投资的日本主妇。她们参与投机性极强的外汇保证金交易，便会拆入低息日元，投资高收益率境外债券或外汇存款，套取利差收益。只要日元不会出现大幅升值，她们基本能赚取稳定的利差收益。
⑥数据来源：ADB(2010):《Asian Development Outlook 2010:Macroeconomic Management Beyond the Crisis》,www.adb.org。
⑦数据来源：ADB(2009):《Asian Development Outlook 2009:Rebalancing Asia's growth》,www.adb.org。
⑧小泷一彦(2010)：“能否通过发行100万日元硬币或1万亿日元硬币克服通货紧缩，制止日元升值？”日本经济产业研究所，http://www.rieti.go.jp/cn/columns/a01_0292.html#note。
⑨日本经济产业省：《新增长战略》，2010年6月18日。
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